受项目交付节奏影响，业绩短期承压

2024年08月27日 证券研究报告•2024年半年报点评 买入（维持）当前价：62.50元 博隆技术（603325）机械设备目标价：80.55元（6个月） 受项目交付节奏影响，业绩短期承压 1 投资要点 事件：公司发布2024年半年报，2024年上半年实现营收3.7亿元，同比下降34.9%；归母净利润为1.0亿元，同比下降25.9%，扣非净利润0.8亿元，同比下降41.1%。单二季度营收2.3亿元，同比增长69.3%，环比增长58.9%，实现归母净利润0.7亿元，同比增长267.3%，环比增长150.0%，业绩出现下滑 主要系公司产品为项目制，交付存在波动。 期间费用率低位运行，净利率水平有所提升。2024年上半年公司毛利率30.1%，同比下降1.5个百分点，主要系单一功能部件收入占比提升所致；净利率26.8%，同比增长3.2个百分点，净利率水平有所提升，主要系其他收益中政府补助及增 值税加计抵减增加所致。上半年公司费用管控良好，期间费用率6.7%，同比增长2.9个百分点，维持低位运行，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为1.7%、5.0%、5.4%、-5.4%，同比+0.7、+2.6、+2.2、-2.6个百分点，管理、研发费用率增长主要系公司人员数量增长、当期营收下降所致。 在手订单创下新高，为业绩提供稳定支撑。2024年上半年，气力输送系统装备的市场继续保持旺盛需求，公司持续巩固石化、化工行业聚烯烃项目中领先的 技术优势、经验优势、服务优势，在国内及国际市场保持较强的竞争能力。截止2024年6月末公司在手订单49.2亿元，创下历史新高，其中海外项目参与力度不断加强；按所属行业来看，新签订单下游客户行业分布较广，除石化、化工行业外，公司在新材料、食品、可降解塑料等领域持续拓展。按照公司平均订单转化收入周期2-3年计算，充足的在手订单将为公司未来两年业绩增长提供强大支撑。 石化设备更新周期已至，公司有望受益于更新改造项目。2024年年初，国务院发布了《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》、工信部等七部门出台了《推动工业领域设备更新实施方案》，制定了推动工业领域设备更新和技术改造的重点任务和保障措施。流程工业作为工业体系基石，在改革开放后曾大 量新建石化项目，按照相关产线设备30年左右的设计使用周期计算，八、九十年代建设投产的一大批装置面临更新和改造的时间窗口。公司作为合成树脂气力输送领域龙头，有望受益于石化装备的更新改造项目。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.6亿元、4.6亿元、5.3亿元，对应EPS分别为5.37、6.85、7.98元，未来三年归母净利润将保持22.8%的复合增长率。石化设备更新周期已至，公司有望受益于更新改造项目，给予2024年15倍估值，对应目标价80.55元，维持“买入”评级。 风险提示：下游行业资本开支不及预期风险；拓品类进展不及预期风险；海外经营风险。 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1223.13 1508.59 1988.09 2346.79 增长率 17.50% 23.34% 31.78% 18.04% 归属母公司净利润（百万元） 287.48 357.77 456.88 531.98 增长率 21.49% 24.45% 27.70% 16.44% 每股收益EPS（元） 4.31 5.37 6.85 7.98 净资产收益率ROE 24.99% 25.15% 25.78% 24.55% PE 14 12 9 8 PB 3.62 2.93 2.35 1.92 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 西南证券研究发展中心 分析师：邰桂龙 执业证号：S1250521050002电话：021-58351893 邮箱：tgl@swsc.com.cn 联系人：叶明辉 电话：13909990246 邮箱：ymh@swsc.com.cn 相对指数表现 博隆技术沪深300 13% 3% -7% -17% -27% -37% 24/124/324/524/7 基础数据 数据来源：聚源数据 总股本(亿股)0.67 流通A股(亿股)0.17 52周内股价区间(元)53.33-84.93 总市值(亿元)41.67 总资产(亿元)51.15 相关研究 每股净资产(元)33.97 1.博隆技术（603325）：合成树脂气力输送龙头，有望受益于石化装备更新改造(2024-04-28) 盈利预测 关键假设： 1）成套系统：受益于国内石化行业设备更新、下游非石化领域气力输送业务的开拓以及出海需求拉动，考虑到公司产能水平，结合公司在手订单情况以及订单转化收入周期计算，预计2024-2026年公司成套系统营收增速分别为25.74%、37.34%、19.75%，由于公司定价准则为成本加成法，毛利率相对稳定，预计2024-2026年成套系统毛利率分别为34.0%、34.2%、34.4%。 2）单一功能系统：除成套系统外，公司也出售气力输送单一功能系统，其增长逻辑与成套系统一致。预计2024-2026年公司单一功能系统增速分别为15%、10%、10%，毛利率稳定在20%。 基于以上假设，预计公司2024-2026年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 成套系统 收入 949.52 1193.95 1639.74 1963.61 增速 11.00% 25.74% 37.34% 19.75% 毛利率 34.44% 34.00% 34.20% 34.40% 单一功能系统 收入 234.28 269.42 296.36 326.00 增速 52.03% 15.00% 10.00% 10.00% 毛利率 21.89% 20.00% 20.00% 20.00% 部件及服务 收入 39.01 44.86 51.59 56.75 增速 25.88% 15.00% 15.00% 10.00% 毛利率 37.68% 36.00% 36.00% 36.00% 其他 收入 0.32 0.35 0.39 0.43 增速 -17.95% 10.00% 10.00% 10.00% 毛利率 75.00% 70.00% 70.00% 70.00% 合计 收入 1223.13 1508.58 1988.08 2346.79 增速 17.50% 23.34% 31.78% 18.04% 毛利率 32.15% 31.57% 32.14% 32.44% 数据来源：Wind，西南证券 相对估值 选取与公司主营业务相似的三家公司作为可比公司：博实股份，主营业务为流程工业后道包装系统；卓然股份，主营业务为石化、炼油专用装备；兰石重装，主营业务为石化装备。 预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.6、4.6、5.3亿元，未来三年归母净利润复合增长率22.8%。石化设备更新周期已至，公司有望受益于更新改造项目，给予2024年15 倍估值，对应目标价80.55元，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值（2024年8月27日收盘价） 证券代码 可比公司 股价（元） EPS（元） PE（倍） 23A 24E 25E 26E 23A 24E 25E 26E 603169.SH 兰石重装 4.27 0.12 0.17 0.23 0.29 35.58 25.12 18.57 14.72 002698.SZ 博实股份 10.77 0.52 0.58 0.67 0.82 20.71 18.57 16.07 13.13 688121.SH 卓然股份 9.59 0.66 1.15 1.54 2.03 14.53 8.34 6.23 4.72 平均值 23.61 17.34 13.62 10.86 数据来源：Wind，西南证券整理 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 1223.13 1508.59 1988.09 2346.79 净利润 287.48 357.77 456.88 531.98 营业成本 829.94 1032.36 1349.18 1585.38 折旧与摊销 9.33 6.14 6.14 6.14 营业税金及附加 12.70 12.07 15.90 18.77 财务费用 -33.66 -75.61 -89.39 -100.76 销售费用 13.73 24.14 29.82 35.20 资产减值损失 -5.67 3.61 5.28 6.33 管理费用 30.99 150.86 190.86 218.25 经营营运资本变动 15.33 851.02 281.24 237.58 财务费用 -33.66 -75.61 -89.39 -100.76 其他 386.90 -15.18 -10.12 -11.79 资产减值损失 -5.67 3.61 5.28 6.33 经营活动现金流净额 659.70 1127.75 650.04 669.47 投资收益 1.28 15.00 15.00 15.00 资本支出 -14.48 0.00 0.00 0.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -670.76 -285.00 -285.00 -285.00 其他经营损益 0.00 40.00 30.00 20.00 投资活动现金流净额 -685.24 -285.00 -285.00 -285.00 营业利润 331.19 416.16 531.44 618.62 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非经营损益 0.17 -0.15 -0.18 -0.04 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 331.36 416.01 531.26 618.58 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 所得税 43.88 58.24 74.38 86.60 支付股利 0.00 -86.24 -107.33 -137.06 净利润 287.48 357.77 456.88 531.98 其他 -4.22 73.78 89.39 100.76 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 筹资活动现金流净额 -4.22 -12.46 -17.94 -36.30 归属母公司股东净利润 287.48 357.77 456.88 531.98 现金流量净额 -27.26 830.29 347.10 348.17 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 财务分析指标 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 330.53 1160.82 1507.92 1856.09 成长能力 应收和预付款项 435.41 530.82 722.29 839.00 销售收入增长率 17.50% 23.34% 31.78% 18.04% 存货 1114.15 1391.23 1820.86 2138.60 营业利润增长率 21.48% 25.65% 27.70% 16.40% 其他流动资产 725.35 713.00 881.79 1008.06 净利润增长率 21.49% 24.45% 27.70% 16.44% 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA增长率 22.16% 12.98% 29.28% 16.91% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 70.03 65.91 61.79 57.68 毛利率 32.15% 31.57% 32.14% 32.44% 无形资产和开发支出 14.97 12.95 10.92