盈利能力持续提升，一季度净利润同比增长43%

客户结构调整叠加产品线齐发力，公司业绩持续释放。2023年拓普集团营收197.0亿元，同比+23.2%，归母净利润21.6亿元，同比+27.0%，扣非净利润20.2亿元，同比+22.1%，经营活动产生的现金流量净额33.7亿元，同比+47.4%。2024年Q1拓普实现营收56.9亿元，同比+27.3%，环比+2.5%；归母净利润6.5亿元，同比+43.3%，环比+17.3%，扣非净利润6.0亿元，同比+41.9%，环比+14.6%，在核心客户销量承压的背景下，得益于持续优化的客户结构（华为、理想等）以及扎实的供货体系，公司实现业绩高增。 平台化战略下产品线全面发力，一季度盈利能力同环比提升。2023年公司毛利率实现23.0%，同比+1.4pct，净利率实现10.9%，同比+0.3pct；分业务来看，公司减震业务营收43.0亿元，同比+11.0%，毛利率24.3%，同比+0.2pct；内饰业务营收65.8亿元，同比+20.4%，毛利率20.0%，同比+0.9pct； 底盘业务营收61.2亿元，同比+37.7%，毛利率23.2%，同比+2.0pct；热管理业务营收15.5亿元，同比+13.1%，毛利率18.9%，同比+0.3pct；汽车电子业务营收1.8亿元，同比-5.8%。24Q1公司毛利率实现22.4%，同比+0.5pct，环比-1.7pct，净利率11.4%，同比+1.3pct，环比+1.5pct，得益于产品结构优化、规模效应释放以及客户放量，以及减值在已充分计提（23Q4计提资产减值0.6亿+信用减值1.8亿），公司盈利能力实现同环比改善。 优质客户的深度绑定以及新产品的路线量产带来2024年业绩确定性。纵观2024全年，车端为拓普基本盘，公司平台化战略+Tier0.5模式持续推进，24年核心看点在于北美客户、华为、理想、吉利、比亚迪以及小米等优质客户放量，叠加新产品等持续落地：拓普空悬目前获8个定点项目，于23Q4陆续量产；线控制动实现6个项目定点并正式量产下线；电调管柱已定点9个项目；智慧电动门系统也逐步量产，同时热管理工厂覆盖中国、欧洲及美洲，总产能超400万套/年。同时公司执行器业务持续推进，23年电驱系统业务实现营收185万元，毛利率81.3%。拓普海内外工厂持续建设推进，不断夯实订单承接能力，为长远发展保驾护航。 风险提示：客户销售不及预期、海外竞争加剧。 投资建议：特斯拉产业链核心标的，维持“买入”评级。持续看好拓普集团产品拓展、客户结构调整、产能扩张带来的业绩确定性增长，看好公司平台化战略推进带来的业绩成长性，维持盈利预测，预计24/25/26年拓普集团归母净利润为29.8/41.4/51.5亿元，EPS为2.70/3.75/4.67元，对应PE为23/17/14x，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 业绩概述：2023年拓普集团营收197.0亿元，同比+23.2%，归母净利润21.6亿元，同比+27.0%，扣非净利润20.2亿元，同比+22.1%，经营活动产生的现金流量净额33.7亿元，同比+47.4%。2024年Q1拓普实现营收56.9亿元，同比+27.3%，环比+2.5%； 归母净利润6.5亿元，同比+43.3%，环比+17.3%，扣非净利润6.0亿元，同比+41.9%，环比+14.6%，在核心客户销量承压的背景下，得益于持续优化的客户结构（华为、理想等）以及扎实的供货体系，公司实现业绩高增。 图1：公司营业收入及增速 图2：公司单季度营业收入及增速 图3：公司净利润及增速 图4：公司单季度净利润及增速 2023年公司毛利率实现23.0%，同比+1.4pct，净利率实现10.9%，同比+0.3pct；24Q1公司毛利率实现22.4%，同比+0.5pct，环比-1.7pct，净利率11.4%，同比+1.3pct，环比+1.5pct，得益于产品结构优化、规模效应释放以及客户放量，以及减值在已充分计提（23Q4计提资产减值0.6亿+信用减值1.8亿），公司盈利能力实现同环比改善。 费用率角度来看，公司24Q1销售/研发/管理费用率分别为1.4%/2.7%/4.5%，同比分别+0.2/+0.1/-0.3pct，环比分别-0.3/+0.3/-0.5pct，23Q4拓普集团销售/研发/管理费用率分别为1.7%/2.4%/5.0%， 同比分别+0.4/-0.1/+0.8pct， 环比分别+0.4/-0.8/-0.1pct，费用管控稳定。 图5：公司毛利率和净利率 图6：公司单季度毛利率和净利率 图7：年度四费费用率 图8：季度四费费用率 分业务来看，公司减震业务营收43.0亿元，同比+11.0%，毛利率24.3%，同比+0.2pct； 内饰业务营收65.8亿元，同比+20.4%，毛利率20.0%，同比+0.9pct；底盘业务营收61.2亿元，同比+37.7%，毛利率23.2%，同比+2.0pct；热管理业务营收15.5亿元，同比+13.1%，毛利率18.9%，同比+0.3pct；汽车电子业务营收1.8亿元，同比-5.8%； 同时公司执行器业务持续推进，23年电驱系统业务实现营收185万元，毛利率81.3%。 图9：公司分业务营收（亿元）及整体增速 图10：公司分业务营收占比（%） 研发综合实力强、效率高，在研发、实验过程中拓普善于聚焦产业链关键产品和核心技术，并将所积累技术、经验沿用到新品研发上，提升研发效率。依托长期基础的开发和技术突破所积累出机、电、液、软等综合开发和系统集成能力，拓普逐步建立完整的产品开发体系。以IBS为例，IBS是高度集成安全系统，集成机械、电子、液压、控制、算法等多学科内容，公司在快速变化的汽车市场环境下:1)纵向迭代产品：IBS→IBSPRO→IBSRED和IBSEVO；2）横向拓宽产品线：基于电控、软件、制造、底盘调教等能力拓展线控转向系统（电动助力转向系统、主动后轮转向系统、电调管柱等）、热管理系统泵阀、空悬集成式充气及控制单元、智能座舱产品、电驱执行器等，为公司保持快速发展奠定基础。 图11：拓普集团产品拓展图谱 全球扩产夯实长期竞争力，加码智能制造保驾护航 产能布局全球范围布局，实现全方位就近供货。拓普生产基地横跨国内、欧洲、美洲与东南亚，共计70多家工厂。公司1）围绕国内主要汽车产业集群，已在宁波、重庆、武汉、安徽等地建立基地；2）海外为服务国际客户，在美国、加拿大、巴西、马来西亚等国家分别设立制造工厂或仓储中心，波兰工厂已经开始批量生产，墨西哥有序推进，可为客户提供更加快捷高效的服务，也为深入拓展全球平台业务提供保障。 募集扩产巩固长期竞争力，投入产出比逐渐提升，有望持续优化公司经营条件。 22年12月拓普推出非公开发行募集预案，募集总额不超40亿元，总投资78亿元，用于轻量化底盘+内饰+热管理+智能驾驶等项目。预计本次募资对整体经营效益的提升将以1）填补产能缺口，提升接单能力；2）优化资本结构，降低财务成本和风险，增强持续经营能力；3）提升盈利能力（本轮募资投入产出比维持在1.5以上，较前两轮提升明显）；4）提升技术实力，继续开发线控转向和空悬的能力的四重形式体现。同时，公司积极推进数字化工厂建设，实施MES管理系统，实现质量控制、产品追溯、精益生产、设备管理等各方面的有效管理，促进公司数据与客户数据的互联互通，打造工业4.0智慧工厂。 图12：拓普集团近几次融资投产效益及自用资金情况 图13：拓普集团全球范围布局产能、研发中心、销售中心等 核心逻辑：车端优质客户结构和持续放量的产品，带来2024年业绩确定性 展望2024年，我们认为拓普的核心看点在于优质客户矩阵+模块化供货能力带来的车端业务确定性、全球范围内产能的陆续落地以及潜在执行器业务的推进。 1）车端为基本盘：平台化战略+Tier0.5模式持续推进，2024年随北美客户、吉利、比亚迪、华为、理想、福特、蔚来及小米等优质客户放量，叠加新产品（空悬、座舱、线控制动、电调管柱）等持续落地，2024年拓普业绩增长具较高确定性。同时拓普围绕客户建厂实现就近供货：波兰、墨西哥配套欧美客户，重庆建厂配套理想和赛力斯，安徽建厂配套蔚来和比亚迪，优质、稳定的客户结构保障中长期业绩确定性。 2）全球产能落地：2023年11月，拓普波兰工厂热泵总成产品正式量产下线，建立年产能50万套，同时墨西哥产业园与美国的工厂也在有序推进。目前拓普的海外工厂已陆续布局在了欧洲，北美，南美以及东南亚，覆盖热管理、底盘、减震、饰件等多类产品，不断夯实订单承接能力，为长远发展保驾护航 3）新业务推进：拓普研发直线和旋转执行器（与自身IBS技术同源），已多次向客户送样并获认可及好评。同时设立事业部，整合各项优势资源。公司有望收益，打开新的成长空间。 图14：拓普核心支撑之平台型产品矩阵 图15：拓普核心支撑之优质客户结构 投资建议：特斯拉产业链核心标的，维持“买入”评级 拓普集团近期一方面汽车电子板块中的线控制动、空气悬架、电调管柱等产品陆续量产下线，X-Y-Z线控底盘体系逐步完善，助力公司汽车电子业务进入放量周期；另一方面，公司近期陆续发布针对泵阀研发中心、电驱事业部、智能表皮研发中心、电控减震器的人才招聘信息，后续有望持续夯实公司研发、设计、生产、合作能力，预估公司空气悬架、热管理系统、执行器等潜在相关业务有望受益。 我们持续看好拓普集团产品拓展、客户突破、产能扩张带来的业绩确定性和成长性，维持盈利预测，预计24/25/26年拓普集团归母净利润为29.8/41.4/51.5亿元，EPS为2.70/3.75/4.67元，对应PE为23/17/14x，维持“买入”评级。 表1：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明