新能源发电设备行业研究：2023&1Q24风电业绩总结：板块盈利承压，出口成破局关键

投资逻辑： 2023年装机高增长，1Q24再创Q1单季装机新高。2023年国内风电新增装机75.90GW，同比高增107.7%，其中海风、 陆风新增装机分别为6.83GW、69.1GW，分别同比+123.9%、+106.2%。1Q24国内风电新增装机15.50GW，同增49.0%，其中海风、陆风新增装机分别为0.69GW、14.81GW，同比+49.8%、+35.3%。 2023年招标规模略有下降，预计2024年有望回暖。2023年国内风电招标量达86.3GW，同降12.4%，其中新增陆风招 标达77.8GW，同比-7.2%,新增海风招标达8.9GW，同比-39.6%。1Q24国内风电招标量达23.3GW，同比-13.0%，其中新增陆风招标达21.3GW，同比-13.4%，新增海风招标达2.0GW，同比-8.7%。 2024年陆风机组价格持稳，海风机组保持下降趋势。目前陆风机组（不含塔筒）价格稳定在1400-1600元/KW，2024 年1-4月陆风机组招标均价为1487元/KW,同比2023年同期下降8.1%，2024年1-4月海风机组中标均价为3402元/KW，同比下降10.1%，环比2023年8-12月下降5.1%。 收入增速放缓、竞争加剧，盈利能力有所下降。2023年风电板块实现营收1990亿元，同比+4.8%；由于行业竞争加 剧，下游招标价格持续走低，板块实现归母净利润78亿元，同比-36%。销售毛利率及销售净利率为16.6%/4.0%，同比-1.5/-2.5PCT。1Q24实现营收323亿元，同比+5.0%；实现归母净利润15亿元，同比-44.1%；实现销售毛利率、销售净利率20.5%/4.9%，同比+0.46/-3.86pct，原材料价格下降带动毛利率回升，但由于竞争加剧、收入增速放缓导致各企业费用率有所上升。 自由现金流同比改善，派息率同比大幅提升。2023年风电板块自由现金流-146.6亿元，较2022年-281.7亿元显著 改善；经营现金流35.9亿元，同比-40.0%。自由现金流大幅改善主要是整机企业投资收益较高所致，剔除后自由现金流为-101.6亿元，同比小幅改善。2023年现金分红总额为33.85亿元，同比+31.4%，派息率为43.2%，同比+22.27pct。 整机环节毛利率基本触底，风电场转让收益支撑短期业绩。2023年整机环节的综合毛利率为14.37%，同比下降4.17pct， 毛利率已经处于历史底部水平。2023年整机板块投资收益/扣非归母净利润为267.1%，风电场转让收益成为整机环节公司短期内的业绩支撑。展望后续，预计随着价格压力逐步传导，两海业务占比提升，大容量机组占比提升，整机企业毛利率有望触底修复。 零部件环节盈利能力承压，出口业务成破局关键。受到下游竞争加剧影响，上游零部件环节价格承压，其中主轴、铸 件1Q24毛利率同比下降9.20pct、4.99pct，叶片毛利率环比下降相对显著，1Q24毛利率环比下降3.81pct。塔筒环节的大金重工等受益于海外出口收入占比提升，1Q24毛利率环比提升10.72pct，同比提升12.60pct。 随着海风施工逐步恢复，预计下游需求有望逐步回暖。年初以来重要海风项目及政策推进加速：2月海南、福建等清 洁能源大省相继公布2024年重大海风项目投资计划；3月阳江市阳西县自然资源局发布青洲五~七海缆集中送出工程项目《建设工程规划许可证》的批前公示；4月23日海南省发改委宣布海南省海上风电场址扩容，规模由12.3GW增加至24.9GW；4月26日中广核广东阳江帆石二海上风电项目启动招标等等。 投资建议与估值 重点推荐受益于海风逻辑的塔筒环节与海缆环节：泰胜风能、海力风电、东方电缆；受益于出口逻辑的海风零部件和风机环节：日月股份、三一重能等。 风险提示 大宗商品价格波动风险；下游装机不及预期；政策风险。 内容目录 1、需求回顾：2023&1Q24装机超预期4 1.1国内装机：2023年/1Q24新增装机同比变动+108%、49%4 1.2国内招标：2023年/1Q24新增招标同比变动-12%、-13%4 2、财务分析：23FY&1Q24板块盈利承压6 2.1财务回顾：行业竞争加剧，23FY&1Q24风电板块盈利能力承压6 2.2盈利能力：零部件盈利能力承压，出口业务成破局关键8 2.3资本开支：1Q24各制造环节资本开支同比下降11 2.4营运能力：主要制造环节应收及存货周转率有所下降11 2.5研发支出：1Q24制造环节研发支出同比放缓11 2.6偿债能力：1Q24除主轴外各环节速动比率均下降12 3、投资建议12 4、风险提示13 图表目录 图表1：国内年度新增装机（GW）4 图表2：国内月度新增装机（GW）4 图表3：2023年/1Q24新增招标规模同比-12%、-13%5 图表4：1Q24新增陆风、海风招标24.9GW、1.6GW5 图表5：2022年以来陆风机组加权平均中标价格（元/KW）5 图表6：含塔筒海风机组中标/预中标均价（元/KW）5 图表7：【SW风电设备】营收变化6 图表8：【SW风电设备】归母净利润变化6 图表9：【SW风电设备】毛利率及净利率6 图表10：【SW风电设备】ROE变化6 图表11：【SW风电设备】企业自由现金流（亿元）7 图表12：【SW风电设备】经营性现金流7 图表13：2023年风电板块现金分红总额及比例均有所上升7 图表14：【SW风电设备】季度营收变化8 图表15：【SW风电设备】季度归母净利润变化8 图表16：【SW风电设备】季度毛利率及净利率8 图表17：【SW风电设备】季度ROE8 图表18：财务分析标的8 图表19：风电各环节盈利能力变化9 图表20：2023年整机环节毛利率触底9 图表21：金风科技风机产品毛利率仅为个位数9 图表22：风电场转让带来的投资收益成为整机企业盈利的关键10 图表23：主轴板块1Q24毛利率同比下降9.20pct10 图表24：铸件板块1Q24毛利率同比下降4.99pct10 图表25：叶片板块1Q24毛利率环比下降3.81pct10 图表26：大金重工1Q24毛利率同环比提升10 图表27：风电各环节资本投入指标11 图表28：风电各环节营运能力指标11 图表29：风电各环节研发支出指标12 图表30：风电各环节速动比率变化12 图表31：主要推荐标的盈利预测及估值（净利润单位：亿元）13 1、需求回顾：2023&1Q24装机超预期 1.1国内装机：2023年/1Q24新增装机同比变动+108%、49% 根据中电联统计，2023年国内风电新增装机75.90GW，同比高增107.7%，其中海风、陆风新增装机分别为6.83GW、69.1GW，分别同比+123.9%、+106.2%。 图表1：国内年度新增装机（GW） 来源：中电联，国金证券研究所 据国家能源局统计，1Q24内风电新增装机15.50GW，同增49.0%，其中海风、陆风新增装机分别为0.69GW、14.81GW，同比+49.8%、+35.3%。 图表2：国内月度新增装机（GW） 来源：国家能源局，国金证券研究所 1.2国内招标：2023年/1Q24新增招标同比变动-12%、-13% 2023年国内风电招标量达86.3GW，同降12.4%，其中新增陆风招标达77.8GW，同比-7.2%,新增海风招标达8.9GW，同比-39.6%。1Q24国内风电招标量达23.3GW，同比-13.0%，其中新增陆风招标达21.3GW，同比-13.4%，新增海风招标达2.0GW，同比-8.7%。 图表3：2023年/1Q24新增招标规模同比-12%、-13%图表4：1Q24新增陆风、海风招标24.9GW、1.6GW 来源：金风科技演示材料、风电头条，国金证券研究所来源：金风科技演示材料、风电头条，国金证券研究所 图表5：2022年以来陆风机组加权平均中标价格（元/KW） 陆风机组价格维持在1400-1600元/KW左右，海风机组价格呈小幅下降趋势。2024年1-4月陆风机组招标均价为1487元/KW,同比下降8.1%，2024年1-4月海风机组中标均价为3402元/KW，同比下降10.1%，较2023年8-12月均价下降5.1%。 来源：金风科技演示材料、风电头条、各央国企电子采购平台，国金证券研究所 图表6：含塔筒海风机组中标/预中标均价（元/KW） 来源：风电头条、各央国企电子采购平台，国金证券研究所 2、财务分析：23FY&1Q24板块盈利承压 2.1财务回顾：行业竞争加剧，23FY&1Q24风电板块盈利能力承压 据【SW风电设备】口径统计，2023年风电板块实现营收1990亿元，同比+4.8%；由于行业竞争加剧，下游招标价格持续走低，板块实现归母净利润78亿元，同比-36%。销售毛利率及销售净利率为16.6%/4.0%，同比-1.5/-2.5PCT；ROE为4.3%，同比-2.9PCT。 图表7：【SW风电设备】营收变化图表8：【SW风电设备】归母净利润变化 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 图表9：【SW风电设备】毛利率及净利率图表10：【SW风电设备】ROE变化 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 据【SW风电设备】口径统计，2023年风电板块自由现金流-146.6亿元，较2022年（-281.7亿元）显著改善；经营现金流35.9亿元，同比-40.0%。自由现金流大幅改善主要是整机 企业投资收益较高所致，剔除后2023年自由现金流为-101.6亿元，相比2022年（-113.9亿元）小幅改善。 图表11：【SW风电设备】企业自由现金流（亿元）图表12：【SW风电设备】经营性现金流 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 从现金分红角度来看，2023年风电板块现金分红总额为33.85亿元，同比提升31.4%，板块派息率为43.2%，较2022年提升22.27pct。 图表13：2023年风电板块现金分红总额及比例均有所上升 来源：wind，国金证券研究所（注：由于2015年板块净利润为负，故而剔除） 据【SW风电设备】统计口径，1Q24实现营收323亿元，同比+5.0%；实现归母净利润15亿元，同比-44.1%；实现销售毛利率、销售净利率20.5%/4.9%，同比+0.46/-3.86pct，主要原材料价格下降带动毛利率回升，但由于竞争加剧、收入增速放缓导致各企业费用率有所上升。1Q24ROE为0.81%，同比下降0.72pct。 图表14：【SW风电设备】季度营收变化图表15：【SW风电设备】季度归母净利润变化 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 图表16：【SW风电设备】季度毛利率及净利率图表17：【SW风电设备】季度ROE 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 2.2盈利能力：零部件盈利能力承压，出口业务成破局关键 我们对6个细分行业（主轴、铸锻零部件、叶片、风塔、整机、电站）的公司进行分析，由于不同公司业务的多样性，我们选取的各细分环节标的主要考虑该业务占比较高的公司。 图表18：财务分析标的 细分行业 代码 股票名称 细分行业 代码 股票名称 主轴 300443.SZ 金雷股份 铸锻零部件 603218.SH 日月股份 300185.SZ 通裕重工 688186.SH 广大特材 风塔+桩基 002531.SZ 天顺风能 603985.SH 恒润股份 300129.SZ 泰胜风能 300850.SZ 新强联 300569.SZ 天能重工 601218.SH 吉鑫科技 002487.SZ 大金重工 叶片 002080.SZ 中材科技 301155.SZ 海力风电 600458.SH 时代新材 整机 002202.SZ 金风科技 电站 601016.SH