社会服务行业投资策略周报：内需企稳，值得关注

内需企稳，值得关注：去年10月开始我们对真实的招聘和工资变化趋势进行了前瞻性的风险提示，我们现仍在追踪这一系列数据的变化。虽然数据仍处于承压态势，但明显感觉对市场的边际影响在下降。同时我们在总结一季报的过程中发现，实际的情况好于预期，核心是因为预期已经打的很低。因此，虽目前市场还在此前的节奏和情绪惯性中，但需要重视近期出现的变化，一是经济基本面可能出现了边际变化，二是经历了去年三、四季度和今年一季度，市场预期显著下修。一旦底部企稳信号增强，我们认为市场可能将迎来一轮修复。 考虑到三方面因素：复苏预期明显调低+估值赔率显著提升+节前政策导向明显，在底部特征刺激下，三重因素有可能让市场首先迎来一轮对预期的修复。 因此目前或许我们可以对此前的主线保持坚守的基础上，增加对波动率的配置。 文旅：关注beta行情催化,节后关注继续演绎beta主题行情的可能性。目前观察五一假期前两日部分景区客流情况，景区客流与业绩二季度有望呈现高景气度。 酒店：全国量价同比增幅环比有所下降，中低端酒店入住率较2019年恢复度相对韧性。节前华住集团、锦江酒店预订率跟2023同期持平甚至超预期，我们预计今年五一期间，头部集团经营数据相对大盘表现仍相对积极。 教育：合同负债高增，景气度延续。K12板块：续班率&报班人数提升，预收学费大幅增长。职教板块：需求端保持旺盛，头部有所分化。 黄金珠宝：金价短期波动导致终端消费者需求受到影响，部分标的Q1业绩增速放缓。地缘冲突等宏观不确定性因素叠加央行购金需求影响下，金价中长期有望保持强势。 医美化妆品：医美端，从医美2023年报&2024年一季报业绩来看，核心厂商实现稳健增长，Q2及全年市场仍有多款新品有望上市，建议关注已上市产品放量情况及待上市产品获批节奏。美妆端，从美妆2023年报&2024年一季报业绩来看，国货美妆龙头维持高成长性，高业绩下板块关注度提升。竞争格局优化叠加国货崛起逻辑持续释放利好，头部国货品牌通过迅速捕捉渠道变化+开发新品+灵活运营等方式有望持续领跑。 零售：重视内需边际改善，关注2024年超市板块利润弹性，以及布局折扣等新业态带来的利润增量，建议关注家家悦。 风险提示：宏观经济波动；居民消费意愿恢复不及预期；行业竞争加剧。 海南离岛免税 1、免税销售景气度指数：2024年4月15日至4月21日，免税销售额指数为31.1，淡季客流带来的增量减弱，景气度指数有所下调。 3、分客源看客流： 海南前10大客源城市依次为北京、上海、成都、长沙、杭州、广州、深圳、西安、郑州、武汉； 北京→海南：客流3.4万人次，环比+2.4%，恢复至2019年同期171.5%上海→海南：客流2.9万人次，环比+0.3%，恢复至2019年同期121.5%广州→海南：客流1.7万人次，环比-9.5%，恢复至2019年同期74.5%深圳→海南：客流1.6万人次，环比-7.8%，恢复至2019年同期92.7%成都→海南：客流2.3万人次，环比-6.5%，恢复至2019年同期187.4%重庆→海南：客流1.4万人次，环比-17.9%，恢复至2019年同期91.0%长沙→海南：客流2.0万人次，环比-1.2%，恢复至2019年同期111.6%郑州→海南：客流1.4万人次，环比-5.4%，恢复至2019年同期98.1%武汉→海南：客流1.4万人次，环比-8.8%，恢复至2019年同期120.4%杭州→海南：客流1.9万人次，环比+11.4%，恢复至2019年同期146.7% 投资建议 近期海南客流由于处于旅游淡季略有回调，但是中免今年同比基数压力最大的阶段已接近尾声，目前市场预期持续改善，近期关注：1）一季度业绩公司毛利率提升超预期。公司不断优化库存、收窄折扣率、精品销售比例提升、机场扣点减少，四点联合提升公司盈利能力；2）2023年四月下旬起打击代购，同时2023年下半年消费意愿降至低点，展望公司Q2起同比压力将显著减轻。推荐关注免税板块核心标的中国中免（601888.SH）免税消费持续修复及新项目接连落地实现增量。 五一旺季出行维持高景气度，头部酒店集团预定率超去年同期。截止4月26日，锦江酒店“五一”假期综合预订率较去年同期预订进度超6%，其中景德镇、张家界、黄山等重点旅游省市的综合预订率已经接近80%。截止4月23日，华住集团“五一”期间酒店预订率跟去年同期持平，且有持续攀升之势，其中成都、重庆酒店预订率较去年增长3pct，天水酒店预订率较去年增长10pct。据酒店之家，截止2024年第17周，全国15间房及以上酒店房间量同比增长5.73%，休闲需求支撑预订率提升，但由于市场供给回流和报复性出行需求的减少，我们认为今年五一假期价格同比涨幅会有一定压力。3月下旬开始需求从低点开始向上修复，但同比仍存在一定压力，尤其在价格端，核心原因是在非节假日期间，商旅需求占主导，而今年商旅需求则相对疲软，中高档及高档型面临的价格上涨压力相对较大，且伴随市场供给的持续回流，行业供需逐渐回到紧平衡状态，酒店集团价格也相应有所调整。我们对全年RevPAR增幅持谨慎态度，但我们仍强调酒店集团和行业大盘的修复情况存在分化。 高基数下2024Q1酒店业绩表现相对分化，首旅得益于直营店业绩放量业绩表现超预期。1）2024Q1商旅需求增长相对承压，商旅型酒店集团营收主要由规模增长带动，君亭酒店受益于休闲需求增长，营收高增：客源以商旅需求为主的锦江酒店、首旅酒店整体RevPAR分别同比-1.55%、持平；同店RevPAR增长相对承压，2024Q1锦江酒店、首旅酒店同店RevPAR分别同比-3.38%、-1.9%，营收端增长主要由新开店所带动。2）直营店贡献业绩弹性：利润端，首旅酒店略超预期，主要是新开中高端直营店带动RevPAR增长7%，以及去年直营店capex投入加大，利润相对低基数；君亭酒店由于去年年底到2024年年初集中新开直营店，门店尚处在爬坡阶段，且新店一次性开办费用、使用权资产折旧等对利润有所拖累。 3）海外利息费用拖累扣非利润：锦江酒店通过盘活海外资产获得1.2亿元非经常损益，但是由于海外利息费用上升，扣非净利润同比-31%，相对承压。 表1.酒店上市公司2023年及2024Q1业绩一览 投资建议：短期我们建议关注1）受益于休闲度假需求增长的君亭酒店（301073.SZ）； 2）2024Q1指引相对积极的华住集团（1179.HK）；中期建议关注改革成效逐步兑现的锦江酒店（600754.SH）。 表2.酒店标的盈利预测与估值 合同负债：续班率&报班人数提升，预收学费大幅增长。截至2023年末，学大教育/昂立教育/卓越教育/思考乐教育合同负债同比+19.9%、+48.3%、+40.4%、 人员：主要公司教师等员工扩张，人数明显提升。截至2023年末，学大教育/昂立教育/卓越教育/思考乐教育员工数同比+36.9%、+32.9%、-17.2%、+71.8%。 行业供给出清，流量向头部集中。2024年2月8日，教育部发布《校外培训管理条例（征求意见稿）》，起草说明指出：1）明确了校外培训成为学校教育有益补充的基本定位，明确了校外培训公益性的基本原则，2）推进依法管理的同时，正视家长的合理培训需求。双减后供给端出清，2021年末线下校外培训机构已压减83.8%，线上校外培训机构已压减84.1%。龙头机构近3年纷纷完成合规化转型，《征求意见稿》提出“正视家长的合理培训需求”，素质教育等培训业务有望受益。 近期多地召开会议，明确合规前提下非学科牌照应批尽批。4月16日，北京“双减”专项行动启动会召开。明确加快实现非学科类机构“应批尽批”、查处学科类培训违法违规行为等重点任务，以首善标准完成“双减”三年目标任务。 投资建议：龙头机构合规化转型完毕，供给出清下素质教育业务、高中学科辅导业务快速发展，同时纷纷加大人员投入满足终端素质教育培训需求，业绩有望保持较快增长。建议关注全国化机构学大教育（000526.SZ）、新东方-S（9901.HK）、好未来（TAL.N）、盛通股份（002599.SZ）；区域K12培训龙头昂立教育（600661.SH）、卓越教育集团（3978.HK）、思考乐教育（1769.HK）。 合同负债：需求端保持旺盛，头部有所分化。截至2024Q1末，中公教育/行动教育/传智教育合同负债同比-19.8%/+25.8%/-63.1%。华图山鼎非学历业务顺利推进，公考培训旺季下增长明显；中公教育“退费”问题仍有所影响；行动教育企业家管理培训需求旺盛，复购率&转介绍比率较高；传智教育仍受招聘市场扰动影响。 投资建议：公职类考培行业有望长期维持高景气，稳就业下供给增加、毕业生人数新高下报考人群扩大，受益于供给扩大及报考需求释放，公职类考培龙头有望受益，建议关注华图山鼎（300492.SZ）、粉笔（2469.HK）、中公教育（002607.SZ）。 招聘侧我国广义公职人员5000-6000万人，全国人口结构看50-54岁/55-59岁占比8.84%/8.14%（2022），退休换岗招聘量大，同时国家加大政策性岗位供给，公职岗位招聘量有望在2024年150万人基础上稳中有升。 报考侧2024年应届毕业生人数将达1179万人，创历史新高。根据我国出生人口数，我们预计2024-2036年我国高等教育毕业生人数（含研究生）将维持在1100-1200万人。 短期因素：1）Q1/Q2考培旺季催化：3月省考联考及事业单位联考笔试结束，4月中旬后笔试成绩将陆续发布，面试班培训将迎来招生高峰，预计主要公司Q2业绩确定性高。2）应届生群体参培率提升：2024年应届毕业生人数将达1179万人，同比增加21万人，社会岗位竞争加大，学生重视考公考编机会，为增强自身竞争力更多参与培训。 中长期因素：1）头部市占率2-3年内明显回升：头部三家过去两年精简人员导致中小机构较多，中小机构资金、教研实力有限，在长周期产品开发上存在明显不足，与大机构竞争存在劣势。应届生群体参与考公考编比例提升，时间相对充裕可参培长周期产品。头部机构纷纷加大基地班建设，开发长周期产品，满足考生群体需求。2）整体参培率提升：近年不少省份公职考试放宽对应届生身份的限定，吸引毕业1-2年学生参考，考公考编人群扩大，报录比有提升趋势。岗位竞争加大，考生参培率有望提升。3）客单价提升：头部机构纷纷推出长周期产品，同时近两年行业针对协议班产品调整，实收占比明显提高，均有利于客单价提升从而提升盈利能力。 医美 高德美2024Q1净销售额超10亿美元，同增12.4%。高德美本周披露2024年一季报，2024Q1净销售额达到10.71亿美元，按固定汇率计算同比增长12.4%，其中注射美学业务同比增长19.3%，主要系23Q1低基数叠加填充剂和再生刺激产品销量增长；日常护肤业务/皮肤治疗业务同比增长8.4%/4.1%。2024年净销售额预计同比增长7-10%，核心EBITDA利润率预计与2023年持平。公司持续推进高德美整体皮肤学解决方案战略，在研发管线、商业执行以及市场领先的教育和服务方面取得进展。高德美作为国际头部医美集团，双位数增长展现全球医美市场稳健β。 继华东医药、四环医药、江苏吴中，药企持续布局转型医美：1）键凯科技：公司主营业务为医用药用PEG原料及活性衍生物开发，本周发布2023年报&2024年一季报，2023年收入/归母净利润同比-28%/-38%，24Q1收入/归母净利润同比-30%/-69%，公司在医美领域开发多款在研产品，其中聚乙二醇交联透明质酸钠项目已经提交注册申请并获受理；注射用复合透明质酸钠溶液项目临床试验受试者入组工作已完成，预计24Q4完成临床；2）乐普医疗：公司主营业务为心血管疾病领域解决方案提供商，据2023年报，公司目前共有6款皮肤科产品处于临床阶段，其中注射用透明质酸钠溶液预期24Q4获批；聚乳酸真皮注射填充剂预期25Q2获批；注射用透明质酸钠复合溶液&注射用交联透明质酸钠凝胶预期25Q3获批。 华熙生物