加大海外业务拓展，部署AI行业赋能战略

2023年公司实现营收773.1亿元，同比增长4.4%，归母净利润为21.0亿元，同比下降2.54%；扣非净利润为16.8亿元，同比下降4.8%。2024年一季度公司实现营收170.1亿元，同比增长2.9%；归母净利润为4.1亿元，同比减少5.8%。 ICT基础设施与服务业务快速增长，海外业务规模持续扩大。2023年公司ICT基础设施与服务业务、IT产品分销与供应链服务和其他业务收入同比分别+10.2%/-9.8%/-23.7%；占收比分别为66.6%/37.7%/0.2%。公司聚焦核心ICT基础设施与服务业务，其占收比重持续提升，对应相关子公司新华三2023年实现营收519.39亿元，同比增长4.27%。其中，国内企业业务稳步推进，实现营收398.68亿元，同比增长1.86%；国内运营商业务强劲发展，营收达到98.69亿元，同比增长11.75%；国际业务销售规模持续扩大，营收达22.02亿元，同比增长19.70%。2024年一季度，新华三营收同比增长14%，净利润同比增长8.3%。 成本费用管控良好。行业竞争激烈，同时销售产品结构小幅变化，公司2023年公司综合毛利率19.6%，同比减少1.3pct。服务器收入占比提升，ICT基础设施及服务业务毛利率同比下降2.15pct。随着AI相关高价值产品占比提升，2024年一季度毛利率有所改善，同比提升3.88pct至35.63%。费用整体管控良好，2023年以及2024年一季度，公司研发费用率及销售费用率同比基本持平，管理费用率小幅提升，主要系新华三人员调整增加所致。 公司构建“云—网—安—算—存—端”全栈业务布局，提出“AIforALL”行业赋能战略。公司围绕AIGC私域大模型、多元异构算力平台、高品质网络、云与智能产品、主动安全方案、智能能耗治理、智能运维等方向进行布局，多项产品市场占有率持续领先，根据IDC数据，2023年公司交换机、服务器、路由器等核心ICT设备持续保持市场排名第二的竞争力。公司也发布了“百业灵犀LinSeer”私域大模型、大模型使能平台、AI助手等系列产品，构建了从数据治理、训练、推理到应用的全链路、端到端解决方案。 风险提示：AI发展不及预期；产业数字化需求趋缓；算网部署不及预期。 投资建议：下调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润23/27/30亿元（前次预测为30/35/41亿元），当前股价对应PE为26/23/20倍； 假设今年完成对新华三完成全资控股，备考净利润为46/52/59亿元，对应PE为13/12/10X，看好公司受益AI行业发展，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 公司营收稳健增长。2023年公司实现营收773.1亿元，同比增长4.4%，归母净利润为21.0亿元，同比下降2.54%；扣非净利润为16.8亿元，同比下降4.8%。2024年一季度公司实现营收170.1亿元，同比增长2.9%；归母净利润为4.1亿元，同比减少5.8%。 图1：紫光股份营收及增速（单位：亿元、%） 图2：紫光股份单季营收及增速（单位：亿元、%） 图3：紫光股份归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：紫光股份单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） ICT基础设施与服务业务快速增长，海外业务规模持续扩大。2023年公司ICT基础设施与服务业务 、IT产品分销与供应链服务和其他业务收入同比分别+10.2%/-9.8%/-23.7%；占收比分别为66.6%/37.7%/0,2%。公司聚焦核心ICT基础设施与服务业务，其占收比重持续提升，对应相关子公司新华三2023年实现营收519.39亿元，同比增长4.27%。其中，国内企业业务稳步推进，实现营收398.68亿元，同比增长1.86%；国内运营商业务强劲发展，营收达到98.69亿元，同比增长11.75%；国际业务销售规模持续扩大，营收达22.02亿元，同比增长19.70%。2024年一季度，新华三营收同比增长14%，净利润同比增长8.3%。 图5：新华三收入及增速（单位：亿元、%） 图6：新华三归母净利润及增速（单位：亿元、%） 成本费用管控良好。行业竞争激烈，同时销售产品结构小幅变化，公司2023年公司综合毛利率19.6%，同比减少1.3pct。服务器收入占比提升，致ICT基础设施及服务业务毛利率同比下降2.15pct。随着AI相关高价值产品占比提升，2024年一季度毛利率有所改善，同比提升3.88pct至35.63%。费用整体管控良好，2023年以及2024年一季度，公司研发费用率及销售费用率同比基本持平，管理费用率小幅提升，主要系新华三辞退福利增加所致。 图7：紫光股份综合毛利率和净利率（单位：%） 图8：紫光股份研发、管理、销售费用率（单位：%） 公司构建“云—网—安—算—存—端”全栈业务布局，提出“AIforALL”行业赋能战略。公司围绕AIGC私域大模型、多元异构算力平台、高品质网络、云与智能产品、主动安全方案、智能能耗治理、智能运维等方向进行布局，多项产品市场占有率持续领先，根据IDC数据，2023年公司交换机、服务器、路由器等核心ICT设备持续保持市场排名第二的竞争力。公司也发布了“百业灵犀LinSeer”私域大模型、大模型使能平台、AI助手等系列产品，构建了从数据治理、训练、推理到应用的全链路、端到端解决方案。 图9：紫光股份综800GCPO交换机 图10：紫光股份发布LinSear私域大模型 外部环境复杂，调整对公司营收预测。在AI浪潮发展驱动下，公司作为行业领先的服务器和交换机供应商，有望受益行业发展，服务器和交换机均有望超过行业平均（IDC指引）的双位数增长，预计ICT基础设施及服务在2024-2026年收入同比分别增长11%/12%/12%，同时AI高价值产品占比逐步提高，毛利率稳步提升。 公司其他业务产品保持稳步发展。 表1：紫光股份未来三年营收预测（单位：百万元、%） 公司经营稳健，成分费用管控良好，预计公司未来三年盈利情况如下： 表2：紫光股份利润表（单位：百万元） 利润表（百万元）营业收入营业成本 投资建议：下调盈利预测，预计公司2024-2026年收入为839/919/1008亿元（同比+8.5%/9.5%/9.8%） ， 归母净利润23.3/26.8/30.4亿元 （ 同比+10.8%/14.9%/13.6%），当前股价对应PE为26/23/20倍。 其中，子公司新华三预计2024-2026年有望实现收入576/644/721亿元，净利润40.9/46.3/52.6亿元，若假设相关交易于2024年底完成（具体交易完成时点以公司实际交易公告为准），公司对新华三控股由51%变更为100%，新华三业绩100%合并至紫光股份，预计2024-2026年公司备选净利润为45.9/51.9/58.8亿元，对应PE为13/12/10X，维持“买入”评级。 表3：紫光股份及新华三盈利预测（亿元） 表4：可比公司盈利预测估值比较（更新至2024年4月29日） 风险提示：AI发展不及预期；产业数字化需求趋缓；算网部署不及预期。 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）