周大生2023年报及2024年一季报点评：高股息低估值，黄金品类拉动增长

证高股息低估值，黄金品类拉动增长 券 研——周大生2023年报及2024年一季报点评 究买入（维持）投资摘要 报 行业: 纺织服饰 告事件概述 日期: 2024年04月30日 4月25日，公司发布2023年年度以及2024年一季度报告。2023年全年实现营收162.90亿元，同比增长46.52%；归母净利润13.16亿元，同 分析师:张洪乐 Tel:021-53686159 E-mail:zhanghongle@shzq.comSAC编号:S0870523040004 基本数据 最新收盘价（元）16.19 12mthA股价格区间（元）14.30-20.19 总股本（百万股）1,095.93 无限售A股/总股本98.78% 流通市值（亿元）175.27 最近一年股票与沪深300比较 周大生 沪深300 26% 20% 14% 8% 2% -4%04/23 -9% 07/23 09/2311/2302/2404/24 -15% -21% 公司点评 相关报告： 《黄金拉动增长，拓店步伐稳健》 ——2023年11月01日 《黄金品类延续高景气度，电商表现亮眼》 ——2023年08月28日 《全渠道齐发力，黄金品类高景气带动 23Q1高增长》 ——2023年05月02日 比增长20.67%；扣非净利润12.68亿元，同比增长23.64%。2024年Q1实现营收50.70亿元，同比增长23.01%，归母净利润为3.41亿元，同比下降6.61%；扣非净利润3.36亿元，同比下降5.70%。 分析与判断 分产品看，黄金品类延续高景气度，收入占比继续提升。23年全年素金类产品营业收入137.20亿元，收入贡献为84.22%，同比增长62.01%；镶嵌类产品营业收入9.18亿元，营收贡献为5.63%，同比下滑29.40%，主要系黄金类产品消费市场延续较高的景气度，对钻石镶嵌类产品持续造成一定程度的影响，钻石镶嵌类首饰消费仍处在周期性调整阶段。 分渠道看，加盟为主要收入来源，全渠道齐发力。2023年全年加盟渠道实现营业收入119.72亿元，同比增长44.31%，营业收入贡献为73.49%；自营实现营业收入16.17亿元，同比增长51.29%，收入贡献9.93%；电商业务高速增长，线上业务实现营业收入25.08亿元，同比增长62.25%，收入贡献15.40%。全渠道发力，均实现较快速度增长，我们认为未来随着渠道加速扩张、公司品牌营销能力不断加强，收入规模有望实现稳定增长，市场份额或将不断提升。 拓店提速，2023年净增490家门店。2023年全年新增门店988家，撤店498家，净增加490家。截至2023年末，终端门店数量5106 家，其中加盟门店4775家，自营门店331家。公司门店主要集中在三四线及以下城市，2023年末门店数量占比达68.29%；自营门店主要集中在一二线城市，占比达78.55%。截至2024年3月末，公司门 店总数5129家，2024Q1净增23家。我们认为未来随着省代及加盟商齐发力，公司门店有望加速拓展，经营效率不断提升。 毛利率下滑主要系黄金品类销售占比提升。2023年全年毛利率为18.14%，同比-2.64pct；24Q1毛利率为15.57%，同比-2.34pct，主要系低毛利率的黄金品类销售占比提升。全年销售费用率/管理费用率分别为5.80%/0.65%，分别同比-0.93pct/-0.19pct；24Q1销售费用率/管理费用率分别为4.39%/0.48%，分别同比+0.42pct/-0.06pct。2023年全年净利率为8.06%，同比-1.72pct；24Q1净利率为6.72%，同比-2.12pct。 全年现金分红率高达78%，24年战略目标乐观增长。公司发布2023 年度利润分配预案，2023年末公司每10股派发现金股利6.5元，合计 派发现金股利约为7.1亿元，叠加此前派发的中期股利3.3亿元，全年 现金分红率高达78%。发布2024年度财务预算主要指标，预计2024 年度公司营业收入预计同比增长15%-25%，净利润预计同比增长5%-15%。2024年净增门店数量400~600家。 投资建议 我们看好公司渠道与产品共同驱动发展，预计公司24-26年营业收入 分别为196.20亿元/229.14亿元/263.10亿元，同比 +20.44%/16.79%/14.82%；公司24-26年归母净利润分别为 15.02/17.08/19.34亿元，同比+14.14%/13.72%/13.20%，对应EPS 为1.37/1.56/1.76元，当前收盘价对应PE为11.81/10.39/9.18倍，维持“买入”评级。 风险提示 门店扩张不及预期风险；省代模式开展不及预期风险；行业竞争加剧风险；金价波动风险。 数据预测与估值 单位：亿元 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 163 196 229 263 年增长率 46.5% 20.4% 16.8% 14.8% 归母净利润 13 15 17 19 年增长率 20.7% 14.1% 13.7% 13.2% 每股收益（元） 1.20 1.37 1.56 1.76 市盈率（X） 13.48 11.81 10.39 9.18 市净率（X） 2.78 2.54 2.31 2.10 资料来源：Wind，上海证券研究所（2024年04月26日收盘价） 公司财务报表数据预测汇总 资产负债表（单位：亿元）利润表（单位：亿元） 指标 2023A 2024E 2025E 2026E 指标 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 9 -1 -5 -5 营业收入 163 196 229 263 应收票据及应收账款 15 16 19 22 营业成本 133 163 190 217 存货 36 58 64 70 营业税金及附加 1 2 2 2 其他流动资产 5 5 5 5 销售费用 9 10 13 16 流动资产合计 64 77 83 91 管理费用 1 1 2 3 长期股权投资 2 2 3 3 研发费用 0 0 0 0 投资性房地产 0 0 0 0 财务费用 0 0 0 0 固定资产 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 在建工程 7 9 10 12 投资收益 -1 0 0 0 无形资产 4 4 4 3 公允价值变动损益 0 0 0 0 其他非流动资产 3 3 3 3 营业利润 17 20 22 25 非流动资产合计 16 18 20 22 营业外收支净额 0 0 0 0 资产总计 80 95 103 113 利润总额 17 20 22 25 短期借款 2 3 4 5 所得税 4 5 5 6 应付票据及应付账款 1 5 5 5 净利润 13 15 17 19 合同负债 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 12 16 17 19 归属母公司股东净利润 13 15 17 19 流动负债合计 16 24 25 29 主要指标 长期借款 0 0 0 0 指标 2023A 2024E 2025E 2026E 应付债券 0 0 0 0 盈利能力指标 其他非流动负债 0 0 0 0 毛利率 18.1% 16.9% 17.1% 17.6% 非流动负债合计 1 1 1 1 净利率 8.1% 7.7% 7.5% 7.3% 负债合计 16 25 26 29 净资产收益率 20.6% 21.5% 22.3% 22.9% 股本 11 11 11 11 资产回报率 16.4% 15.9% 16.6% 17.0% 资本公积 13 13 13 13 投资回报率 20.4% 20.4% 21.1% 21.5% 留存收益 44 50 57 65 成长能力指标 归属母公司股东权益 64 70 77 84 营业收入增长率 46.5% 20.4% 16.8% 14.8% 少数股东权益 0 0 0 0 EBIT增长率 26.5% 10.3% 13.9% 13.3% 股东权益合计 64 70 77 84 归母净利润增长率 20.7% 14.1% 13.7% 13.2% 负债和股东权益合计 80 95 103 113 每股指标（元） 现金流量表（单位：亿元） 每股收益 1.20 1.37 1.56 1.76 指标 2023A 2024E 2025E 2026E 每股净资产 5.82 6.37 6.99 7.70 经营活动现金流量 1 1 9 12 每股经营现金流 0.13 0.12 0.82 1.14 净利润 13 15 17 19 每股股利 0.95 0.83 0.95 1.07 折旧摊销 1 1 1 1 营运能力指标 营运资金变动 -14 -14 -9 -8 总资产周转率 2.09 2.25 2.32 2.43 其他 1 0 0 0 应收账款周转率 14.08 12.80 13.31 12.84 投资活动现金流量 -2 -3 -3 -3 存货周转率 3.82 3.46 3.12 3.25 资本支出 -2 -2 -2 -2 偿债能力指标 投资变动 0 -1 -1 0 资产负债率 20.3% 26.2% 25.4% 25.7% 其他 0 0 0 0 流动比率 4.11 3.17 3.25 3.19 筹资活动现金流量 -9 -8 -9 -11 速动比率 1.54 0.61 0.58 0.62 债权融资 2 1 1 1 估值指标 股权融资 0 0 0 0 P/E 13.48 11.81 10.39 9.18 其他 -11 -9 -10 -12 P/B 2.78 2.54 2.31 2.10 现金净流量 -10 -10 -3 -1 EV/EBITDA 8.56 9.03 8.13 7.28 资料来源：Wind，上海证券研究所 请务必阅读尾页重要声明3 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询资格或相当的专业胜任能力，以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告，并保证报告采用的信息均来自合规渠道，力求清晰、准确地反映作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响。此外，作者薪酬的任何部分不与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 公司业务资格说明 本公司具备证券投资咨询业务资格。 投资评级体系与评级定义 股票投资评级：分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据公司基本面及（或）估值预期以报告日起6个月内公司股价相对于同期市场基准指数表现的看法。 买入股价表现将强于基准指数20%以上增持股价表现将强于基准指数5-20%中性股价表现将介于基准指数±5%之间减持股价表现将弱于基准指数5%以上 无评级由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事 件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级 行业投资评级：分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及（或）估值对所研究行业以报告日起12个月内的基本面和行业指数相对于同期市场基准指数表现的看法。 增持行业基本面看好，相对表现优于同期基准指数中性行业基本面稳定，相对表现与同期基准指数持平减持行业基本面看淡，相对表现弱于同期基准指数 相关证券市场基准指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；港股市场以恒生指数为基准；美股市场以标普500 或纳斯达克综合指数为基准。投资评级说明： 不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准，投资者应区分不同机构在相同评级名称下的定义差异。本评级体系采用的是相对评级体系。投资者买卖证券的决定取决于个人的实际情况。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，投资者不应以分析师的投资评级取代个人的分析与判断。 免责声明 本报告仅供上海证券有限责任公司(以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告版权归本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经书面授权，任何机构和个人均不得对本报