纺织服饰2023、2024Q1总结：品牌服饰运营扎实，纺织制造改善趋势清晰

服饰行业消费2023年稳步复苏，2024Q1在高基数下依然同比稳健增长。2023年我国服饰针纺类零售额累计同比2022年+12.9%（同期社零总额+7.2%）/同比2021年+5.6%（同期社零总额+7.0%），2024Q1我国服饰针纺类零售额累计同比+2.5%（其中1~2月/3月同比分别+1.9%/+3.8%），在高基数依然平稳增长。展望2024全年，服饰消费估计仍以弱复苏为主基调。 品牌服饰：2023年运营稳健、收入增长、盈利质量修复，2024Q1则以平稳为主。板块重点公司收入/业绩2023年同比分别+11.3%/+23.1%，2024Q1同比分别+3.3%/-0.2%。1）2023年：品牌商收入稳健增长/经营质量有所修复/归母净利润在低基数下快速增长。①分品类：由于当前整体消费信心仍在缓慢修复中，男装品类（可选消费属性相对更弱）恢复情况优于女装，户外风潮带动功能性运动鞋服景气度优于休闲服饰，中高端服饰品牌略好于大众服饰。②分渠道：线下客流上升拉动店效增长，多数品牌门店仍以调整为主。客流向线下流动导致2023年电商销售占比同比下降。2）2024Q1：①处于拓店阶段的品牌收入/流水表现更好，未来估计渠道运营情况仍是较好的业绩观测指标，2024年品牌逐步进入开店阶段，我们估计2024年比音勒芬有望净开门店100家左右（增幅达高单位数）/哈吉斯品牌有望新开门店约10%~20%/报喜鸟品牌估计新开门店10%左右（同时将关闭优化低效门店）/歌力思旗下核心品牌门店估计稳健增加。②经过前期库存去化，下游加盟商或进入补库存阶段，预计带动品牌商发货表现。 纺织制造：2023年订单表现平淡，2024Q1靓丽业绩超出预期。伴随着下游库存持续去化，2023Q4~2024Q1上游服饰制造订单逐步改善。1）行业层面：近期中国纺织及服饰类出口环比震荡改善，越南2024Q1纺织品及鞋类出口金额同比稳健增长。2）公司层面：纺织制造重点公司2023年收入同比-8.8%/业绩同比-21.0%，2024Q1收入同比+10.7%/业绩同比+20.6%，我们判断超出市场预期。展望全年，我们估计2024年板块公司产能利用率同比有望明显改善、收入及业绩在低基数下快速增长，基本面持续向好的趋势确定性较强。 黄金珠宝：消费环境整体向好，带动板块公司2023&2024Q1收入/业绩快速增长。2023年受益于居民积压需求反弹+金价上涨，珠宝板块消费快速复苏，板块公司单店销售增长明显，叠加快速拓店，2023年业绩表现亮眼。2023年黄金珠宝重点公司营收同比增长21.8%至1684.7亿元，归母净利润同比增长31.7%至56.2亿元。进入2024Q1在相对较高的基数上黄金珠宝终端销售稳健增长，反映在上市公司报表层面，2024Q1重点公司营收同比增长11.3%至575.6亿元，归母净利润同比增长9.9%至19.4%亿元。从中长期来看，我们判断黄金珠宝头部公司仍将通过持续开店以及拓展电商业务实现份额提升，同时强化产品差异化的打造奠定竞争基础。 投资建议：纺织制造2024Q2~H2订单改善预计持续驱动业绩同比稳健迅速增长，优先推荐关注板块龙头【申洲国际、伟星股份、华利集团】，对应2024年PE为19/22/20倍。品牌服饰2024Q2起流水同比增速有望较2024Q1提速，渠道拓店顺利、业绩逐步释放、分红具备吸引力的优质标的仍然值得继续关注。1）运动鞋服板块性价比高，优先推荐【安踏体育】，对应2024年PE为17倍；关注【李宁】，股价对应2024年PE为14倍。2）推荐稳步拓店带动成长、当前估值具备吸引力的【比音勒芬】，对应2024年PE为15倍；关注中长期业绩成长性好于行业的【报喜鸟】，对应2024年PE为11倍。3）运营稳健、高分红优质标的在当前投资环境下仍然值得继续关注，优先推荐大众男装龙头【海澜之家】，对应2024年PE为14倍；关注家纺龙头【富安娜】。黄金珠宝关注持续拓店、品牌力强劲、业绩增长稳健的【老凤祥】，对应2024年PE为16倍。 风险提示：消费环境波动风险；盈利质量修复不及预期；汇率波动风险；门店扩张不及预期。 重点标的 当前A股公司2023年报及2024一季报已经披露完毕，我们基于服饰行业各板块重点公司数据，对前期服饰消费运营趋势进行复盘、并对2024全年板块公司表现作出前瞻展望（其中港股运动鞋服板块2023年总结情况详见我们此前发布的报告《基本面持续向好，期待2024年高质量增长——运动鞋服2023年报总结》）。综合来讲： 服饰品牌商2023年收入在低基数下快速增长/经营质量同比有所修复/业绩在低基数下快速增长，不同板块及品类在复苏中表现出差异，男装及运动好于女装，中高端服饰略好于大众服饰。2024Q1服饰终端消费继续以弱复苏为主，高基数下板块公司收入及业绩增速较慢，估计2024年整体趋势持续。 服饰制造商2023年订单整体较为疲软 ， 板块公司收入及业绩表现平淡 。 2023Q4~2024Q1伴随着下游库存去化持续推进、上游服饰制造订单逐步改善，进而带动板块公司2024Q1收入及业绩在低基数下迅速增长。 黄金珠宝：2023年受益于需求反弹以及金价上涨，以黄金饰品为代表的珠宝终端消费快速增长，上市公司收入业绩亮眼，进入2024Q1一方面同期的高基数带来一定压力，同时短期金价的高涨也在一定程度上对消费起到抑制作用，整体来讲2024Q1黄金珠宝消费增速较为平稳。 1.品牌服饰：2023年经营全面修复，2024Q1以稳健为主 伴随着客流环境的恢复，2023年服饰消费在低基数下同比稳健增长，2024Q1恢复平稳，整体情况基本符合预期。同时，服装鞋帽纺织品的零售情况呈现出明显的可选消费属性，月度之间零售增速波动明显大于社会消费品零售的零售增速波动。 据Wind数据：1）2023年我国限额以上服装鞋帽针纺类零售额累计同比2022年增长12.9%/同比2021年增长5.6%，同期社零总额同比2022年增长7.2%/同比2021年增长7.0%。2）2024Q1我国限额以上服装鞋帽针纺类零售额累计同比+2.5%（其中1~2月/3月同比分别+1.9%/+3.8%），2年CAGR为+5.7%（其中1~2月/3月零售额2年CAGR分别为+3.6%/+10.5%）；同期社零总额累计同比+4.7%，2年CAGR为+5.2%。 图表1：2022年初至今社零总额及限额以上服饰针纺类零售额当月同比增速（%） 展望2024全年，服饰消费估计仍以弱复苏为主基调。当前线下客流环境基本处于常态水平，但居民消费信心仍在持续缓慢修复的过程中。据Wind数据，2024年2月中国消费者信心指数为89.1，环比略有提升但仍未及正常水平（2021年及以前为110+）。与此同时，对于未来可支配收入的弱预期可能刺激居民储蓄意愿增强，进而抑制短期消费支出表现。因此我们判断，短期下半年服饰消费仍以平稳弱复苏为主（考虑基数原因，下半年增速有望略高于上半年），后续伴随着消费力的缓慢恢复、可选消费有望进一步释放弹性。 图表2：2020年至今中国消费者信心指数 图表3：2000年以来我国与发达经济体国民总储蓄率表现（%） 1.1财务数据回顾：2023年业绩快速增长，2024Q1以稳健为主 体现在上市公司板块层面：2023年业绩快速增长，2024Q1在高基数的基础上同比增速则有放缓。 2023年服饰品牌公司终端流水同比改善、经营杠杆及商品效率的优化驱动盈利质量修复、利润同比实现快速增长（在2023Q2及Q4体现的更加明显，主要系基数原因）。2023年品牌服饰板块重点公司（A股+H股）收入/业绩同比2022年分别+11.3%/+23.1%（同比2021年分别+14.2%/+9.4%）。 2024Q1：在高基数下，品牌服饰板块（仅A股）收入/业绩同比分别+3.3%/-0.2%。从基数来看，考虑2023年年初客流恢复后置装需求的迅速释放，我们认为2023年基数角度Q1＞Q2≈Q3≈Q4，我们估计后续伴随着基数降低，2024Q2起服饰品牌商流水、收入及业绩有望同比稳健增长。 图表4：2019~2023年品牌服饰重点公司收入及增速（亿元，%） 图表5：2019~2023年品牌服饰重点公司业绩及增速（亿元，%） 图表6：2022Q1~2024Q1品牌服饰重点公司收入及增速（亿元，%） 图表7：2022Q1~2024Q1品牌服饰重点公司业绩及增速（亿元，%） 盈利质量：在折扣管控、降本控费、规模效应的综合带动下，2023年品牌服饰盈利水平同比向上修复，2024Q1则基本保持平稳。2022年内服饰品牌公司盈利能力有所下滑，2023年以来盈利质量则在低基数下有所修复，2023年品牌服饰板块重点公司（A股+H股）毛利率同比+2.0pct至54.4%/净利率同比+1.6pct至12.5%；2024Q1品牌服饰板块重点公司（仅A股）毛利率为56.4%（同比2023年+0.5pct/同比2022年+2.5pct）/净利率为14.5%（同比2023年-1.3pct/同比2022年+0.7pct），整体盈利质量保持正常。 图表8：2019-2023年品牌服饰重点公司毛利率及净利率（%） 图表9：2022Q1-2024Q1品牌服饰重点公司毛利率及净利率（%） 营运能力：目前行业渠道库存相对健康，后续增长预计相对良性。2022年内因客流波动、售罄不佳产生的库存积压在2023年逐步消化。1）从公司层面来看：2023年末内品牌服饰重点公司（仅A股）存货金额合计202.5亿元，同比-11.5%。2023年品牌服饰重点公司（A股+H股）存货周转天数188.1天，同比-8.9天。2）从行业层面来看，据国家统计局数据，2024年2月末我国纺织服饰行业产成品库存金额约876.3亿元，同比-4%，持续下降。当前品牌商存货管理谨慎，保持新品订货下单节奏的灵活性，同时加强老品管控以维持渠道库存健康，报表端谨慎计提减值，我们估计目前行业整体库存基本恢复到健康水平。 图表10：2021Q1-2024Q1品牌服饰重点公司存货金额及YOY（亿元，%） 图表11：2020年1月至2024年2月中国纺织服装、服饰业产成品存货YOY 现金流与分红：2023年大部分品牌商现金流管理正常，分红比例基本保持较高水平。 2023年以来，伴随着终端流水的恢复、经营活动（直营销售与加盟发货）的正常进行，我们估计服装品牌商现金流管理基本恢复正常水平，充足的现金储备为给股东提供合理回报、中长期稳健经营打下基础。品牌服饰重点公司（A股+H股）2023年经营性现金流量净额同比+60%，约为同期归母净利润的1.7倍。在良好的经营结果及现金流的支撑下，大部分成熟型品牌服饰公司保持了优渥的高分红比例（股利支付率多在50%以上，股息率多在3%以上）。 图表12：2023年品牌服饰部分重点公司股利支付率及股息率（以2024/4/30收盘价计算） 图表13：2019~2023年品牌服饰重点公司经营性现金流表现（亿元） 1.2运营趋势分析：2023年店效恢复带动增长，2024年关注拓店表现 2023年品牌服饰板块运营趋势特征：1）分季度同比增速有差异，但整体以收入增长、盈利质量修复为主逻辑。2）运动鞋服增长表现领先服装赛道，男女装品类分化，终端需求较好拉动男装公司业绩增长，女装则以降本控费、盈利质量修复为主。3）渠道层面，以店效增长为主，店数改善的速度弱于流水改善的速度。 分季度：由于基数差异较大，2023年内各季度同比增速有波动。由于2022Q2板块公司流水及盈利质量基数较低，2023年Q2板块公司收入及利润同比增速相对较快。2023Q1~Q4品牌服饰重点公司（ 仅A股 ）收入同比分别+0.9%/+16.4%/+2.4%/+13.8%，业绩同比分别+20.0%/+123.8%/+30.1%/+26.9%。实际上我们判断2023Q1客流恢复后置装需求释放带动行业快速增长、2023年内服饰终端需求景气则基本平稳。 分品类：运动鞋服品类增速优异