纺织服装行业板块2023中报总结：品牌服饰如期修复，制造订单拐点渐至

证券研究报告·行业研究·纺织服饰 纺织服装板块2023中报总结： 品牌服饰如期修复，制造订单拐点渐至 证券分析师：李婕 执业证书：S0600521120003 联系邮箱：lijie@dwzq.com.cn 证券分析师：赵艺原 执业证书：S0600522090003 联系邮箱：zhaoyy@dwzq.com.cn研究助理：郗越 联系邮箱：xiy@dwzq.com.cn 品牌服饰：23H1业绩如期修复，短期流水波动不改全年复苏趋势 23H1：品牌服饰整体业绩增速较为靓丽，Q2收入同比增速进一步提升、经营杠杆下净利表现超收入端。细分板块基本符合我们此前关于细分领域复苏节奏的判断：1）同比角度看，男装收入及利润复苏速度明显领先行业，体育服饰维持稳健增长，中高端女装业绩增速较为靓丽，家纺收入小幅回暖、但利润修复较好，休闲服收入尚未恢复正增、但低基数致净利复苏力度较大；2）相较21年同期看，体育服饰持续稳健增长、表现优秀，男装龙头公司收入利润均超21年水平，家纺收入仍回落、但龙头公司利润超21年水平，中高端女装部分公司实现正增、但净利相较于21年仍有较大修复空间，休闲服收入利润均仍呈回落。 展望：根据我们跟踪的重点公司流水情况，1-4月流水同比增速逐渐提升，5、6月基数升高致增速有所放缓，下半年 7、8月随去年基数走高、流水恢复预计有所放缓，但9月后预计重回低基数期、又将呈现较强的修复弹性。我们判断加盟商信心恢复、品牌库存消化有望促下半年业绩好于上半年。长期看经过3年疫情压力测试后，中小品牌逐渐出清、龙头强者恒强、行业集中度有望持续向龙头集中。 纺织制造：23H1业绩承压，下半年订单拐点渐至 23H1：上半年受外需偏弱、下游品牌去库、国内外棉价同比回落等多因素影响，纺织制造企业业绩普遍承压，但5月以来人民币贬值利好出口型企业、冲淡部分影响。Q2龙头制造公司拐点逐渐显现、订单逐季改善，如运动鞋出口制造龙头华利集团收入降幅明显收窄、利润回正，辅料龙头伟星股份收入利润均恢复至同比正增。 展望：虽目前欧美消费仍较为平淡，但欧美下游品牌库存去化持续进行中，综合来看有利于上游纺织制造企业订单情况逐步好转、基本面环比改善，预计下半年制造龙头业绩有望逐季进一步回暖。国内消费复苏传导至上游，利好 投资建议： 品牌服饰：看好23年全年业绩修复，当前时点从业绩端建议重点关注如下几类机会： ①重点推荐流水复苏较强劲的男装品牌公司，如比音勒芬、海澜之家、报喜鸟。 ②运动品牌龙头估值已经调整到历史较低水平，长周期价值凸显，继续看好安踏体育、李宁、特步国际、361度。 ③“困境反转”型品牌虽流水恢复较慢、但正经营杠杆或逆势开店将带来利润端的较大弹性，如休闲服龙头森马服饰及太平鸟、家纺龙头罗莱生活、高端女装歌力思、朗姿股份、锦泓集团等。 ④结合消费弱复苏背景下、建议关注近3年股息率较高的防御性标的，如罗莱生活、森马服饰、海澜之家等。 纺织制造：关注出口型龙头订单拐点出现 ①出口型：23年上半年压力仍存，但5月以来人民币加速贬值，利好出口型企业收入增长及汇兑收益，有望增厚业绩。我们认为出口型企业下半年将迎订单向上拐点、产能利用率有望底部回升，关注布局运动赛道上游的制造龙头申洲国际、华利集团订单拐点的出现。 ②内销型：关注国内国外两个消费市场需求拐点的渐次出现，Q2以来国内纺丝开工率明显提升，国内品牌复苏有望逐步传导至制造端、订单有望改善，下半年海外品牌去库完成后订单或进一步回暖，关注大国崛起背景及逻辑下的受益公司，如伟星股份(国产替代)、台华新材(技术突破)、新澳股份(份额提升)等。 目录 1、品牌服饰：23H1显著复苏，男装领跑行业 2、纺织制造：23H1业绩承压，订单拐点渐至 3、投资建议：看好品牌服饰全年复苏，关注制造订单拐点 4、风险提示 5、附录 1.品牌服饰：23H1显著复苏，男装领跑行业 23H1整体消费复苏向好。23年以来我国居民消费复苏趋势向好，23H1全国社零同比+8.2%，其中Q1/Q2同比分别+5.8%/+10.7%。分月看，1-4月社零增速逐月提升，弱复苏环境叠加基数原因致5-7月增速放缓。 服装表现与社零趋势相同、但增幅高于整体消费。由于服装线下消费属性较强，23年以来消费场景复苏后修复力度超社零整体，23H1服装鞋帽针纺织品类零售额同比+12.8%，Q1/Q2分别同比+9.0%/+14.2%，趋势与整体社零相近、但增幅高于整体社零，Q2增长较Q1提速。分月看，1-4月同比增速提升，5月以来受基数逐渐提升的影响，增速呈波动、有所放缓。 % 80 60 40 20 0 -20 -40 23H1复苏向好、Q2增速有所波动 2020-2020-2020-2020-2021-2021-2021-2021-2022-2022-2022-2023-2023- 社会消费品零售总额:当月同比 零售额:服装鞋帽针纺织品类:当月同比零售额:服装类:当月同比 22年以来各行业限额以上零售额同比 020508 1103 0609 120407 100205 我们统计了品牌服饰11个子行业48家A股+港股公司财务数据（样本公司列表见文末附表）。 营收端：23H1持续修复、较21H1实现正增。 2017-2019年板块（A+H股）营收同比增速整体在12%-15%区间，2020年受疫情冲击下滑-5.8%，21年呈现复苏、营收同比+16.7%，22 年因疫情影响再度承压、同比-2.5%。 23H1：品牌服饰板块持续修复、营收同比+9.69%，较21H1+10.04%、主要系营收占比较大的港股运动服饰拉动，总体逐步走出疫情冲击。 分季度看（仅A股）：23Q1/Q2同比+1.8%/+13.9%、较21年分别同比+0.6%/-0.9%，同比口径看Q2在低基数下增长提速，与21年同期相比口径来看，Q1/Q2均恢复至21年水平上下、Q1略超21年同期、但Q2在弱复苏环境下表现不及Q1、略低于21年同期水平。 17-23H1品牌服饰板块（A+H股）营收及增速20Q1-23Q2品牌服饰板块（A股）营收及增速 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 3,200 2,700 2,200 1,700 1,200 700 200 -300 -800 营收合计（亿元）yoy（右轴） 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 350 250 150 50 -50 -150 -250 营收合计（亿元）yoy（右轴） 45% 35% 25% 15% 5% -5% -15% 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 -25% 净利端：23H1经营杠杆下同比显著复苏、港股运动龙头拉动下超21H1同期水平，23Q2环比增长加速。 17-18年板块（A+H股）归母净利润同比增速整体在9%-17%区间波动，19、20年受行业低迷、疫情冲击影响增速转负，21年受益于盈利水 平改善、业绩显著复苏（同比+54.8%），22年终端销售受疫情影响而成本费用具有刚性、同比-23.90%。 23H1：正向经营杠杆带动下净利反弹幅度高于营收端、同比+34.40%，较21同期+5.71%、已经恢复至21年同期水平、主要系占比较大的港股体育服饰龙头较21年同期表现较好带动。 分季度看（仅A股）：23Q1/Q2同比分别+45.1%/+313.19%、较21年同期分别-4.6%/-18.0%，尚未恢复至21年水平。同比角度看Q2低基数致利润修复环比提速显著；相较21年同期回落幅度扩大，主要系Q2毛利率改善幅度不及Q1、资产减值损失等因素导致。 17-23H1品牌服饰板块（A+H股）归母净利润 20Q1-23Q2品牌服饰板块（A股）归母净利润 250 200 150 100 50 0 -50 -100 归母净利合计（亿元）yoy（右轴） 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 45 35 25 15 5 -5 -15 归母净利合计（亿元）yoy（右轴） 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% 2023Q2 -100% 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 -150-60% 盈利水平：23H1折扣控制较好促毛利率提升、正经营杠杆致费用率下降。 毛利率：23H1持续上升，Q2增长提速。17-19年品牌服饰板块毛利率在46%-48%区间小幅波动，20-21年在品牌升级、渠道调整的作用下毛利率呈上升趋势，20/21年分别为47.7%/51.1%。22年毛利率受疫情影响同比-0.5pct至50.7%。 23H1：伴随行业复苏、整体折扣改善，23H1品牌服饰板块（A+H股）毛利率52.99%、同比+1.17pct、较21年同期基本持平。 分季度看：Q1/Q2板块（仅A股）毛利率分别为51.61%/51.71%、分别同比+1.41/4.16pct、较21年同期+1.12/+0.31pct，多数企业折扣 控制较好、Q2毛利率进一步提升。 品牌服饰毛利率 品牌服饰毛利率 17-23H1品牌服饰板块（A+H股）毛利率20Q1-23Q2品牌服饰板块（A股）毛利率 54% 52% 50% 48% 46% 44% 42% 40% 2017201820192020202120222023H1 53% 品牌服饰毛利率 品牌服饰毛利率 52% 51% 50% 49% 48% 47% 46% 45% 44% 43% 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 42% 盈利水平：23H1折扣控制较好促毛利率提升、正经营杠杆致费用率下降。 期间费用率：23H1板块（A+H股）同比-2.07pct至36.39%。17-22年板块(A+H股)期间费用率从32.4%升至39.41%。23H1品牌服饰企业正经营杠杆下控费成效显著，期间费用率同比-2.07pct至36.39%，较21年同期+1.39pct、仍有费用率优化空间。 分季度：Q1/Q2板块费用率（A股）分别为35.83%/39.83%、同比分别-1.57/-1.87pct、较21年同期+2.15/+1.70pct，Q2费用率水平较 Q1环比提升，但同比及与21年同期相比均较Q1有所改善、同比降幅扩大、与21年同期相比增幅收窄。 品牌服饰期间费用率 品牌服饰期间费用率 17-23H1品牌服饰板块（A+H股）费用率20Q1-23Q2品牌服饰板块（A股）费用率 40% 39% 38% 37% 36% 35% 34% 33% 32% 31% 30% 2017201820192020202120222023H1 44% 品牌服饰期间费用率 42% 40% 38% 36% 34% 32% 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 30% 存货及现金流：23H1存货周转及现金流均回升。 存货端：23H1库存压力优化、周转加速。17-20年板块（A+H股）存货周转天数整体在161-167天、21年随销售改善优化至157天、22年受疫情反复影响升高至176天。23H1终端销售复苏，存货周转提速，板块（A+H股）存货周转天数163天/同比-