现金分红比例提升明显，关注后续新老能源落地进展

2024年04月30日华阳股份(600348.SH) 现金分红比例提升明显，关注后续新老能源落地进展 公司快报 证券研究报告无烟煤投资评级增持-A维持评级 6个月目标价10.58元股价(2024-04-29)9.43元 公司发布2023年年度报告及2024年一季报：2023年公司实现 营业收入285.18亿元，同比-18.63%；归母净利润51.79亿元， 交易数据总市值(百万元) 34,018.72 流通市值(百万元) 34,018.72 总股本(百万股) 3,607.50 流通股本(百万股) 3,607.50 12个月价格区间7.37/14.4元 同比-26.26%；扣非归母净利润50.83亿元，同比-30.95%。2024 年一季度，公司实现营业收入61.58亿，同比-26.51%，环比- 10.32%；归母净利润8.67亿元，同比-49.78%，环比-4.46%；扣 非归母净利润7.80亿元，同比-54.64%，环比-7.79%。 23年煤炭业务量价均降，成本管控见效致毛利率小幅增长：据公司公告，2023年，1）产销量方面：公司自产煤产量4591万吨，同比+1.50%；商品煤销量4100万吨，同比-11.68%，其中块煤占比9.76%、粉煤占比3.85%、末煤占比83.15%、煤泥占比3.24%。2）价格/成本/毛利方面：商品煤综合单位售价605.82元/吨，同 比-14.64%；综合单位成本295.64元/吨，同比-18.90%；综合单 位毛利310.18元/吨，同比-10.14%。得益于公司不断加强内部管理，深入推进智能化矿井建设，持续加强成本管控，2023年煤炭业务毛利率为51.20%，同比提升2.56pct。往后看，公司将继续加快先进产能释放，2023年平舒矿取得500万吨/年采矿许可证和安全生产许可证，榆树坡500万吨/年产能核增获得批复。据公司在Wind投资者问答中的回复，七元煤矿在建项目按计划有序推进中，预计首采面将于24年9月见煤。泊里煤矿在建项目正按照原定日期计划加紧施工建设，因瓦斯预抽、采掘设备调整等方面影响，首采工作面出煤时间可能出现一定程度延迟。 24Q1煤炭业务量价继续承压：2024年一季度，1）产销量方面：公司自产煤产量850万吨，同比-26.52%；商品煤销量828万吨，同比-22.63%。产销同比降幅较大推测或与山西省开展煤矿“三超”和隐蔽工作面专项整治有关。2）价格/成本/毛利方面：商品煤综合单位售价588.52元/吨，同比-13.45%；综合单位成本361.42 元/吨，同比+5.51%；综合单位毛利227.10元/吨，同比-32.69%。 阳泉热电项目落地，23年电力业务继续改善：据公告，2023年，公司完成发电量17.10亿千瓦时，实现电力业务营收5.09亿元， 同比+137.42%；营业成本4.27亿元，同比+124.67%；毛利率16.23%，同比提升4.75pct。值得注意的是，公司西上庄2×660MW低热值煤热电项目已在2023年底实现双机组投运，并在24Q1取得《电力业务许可证》，有望在24年为公司贡献发电量增量。 华阳股份沪深300 19% 9% -1% -11% -21% 2023-052023-082023-122024-04 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅%1M 相对收益-1.9 绝对收益0.5 3M -15.1 -5.4 12M -22.6 -32.6 周喆分析师 SAC执业证书编号：S1450521060003 zhouzhe1@essence.com.cn 林祎楠联系人 SAC执业证书编号：S1450122070049 相关报告吨煤毛利同环比均有提升， 2023-10-30 钠电量产商业化开启吨煤毛利实现微增，钠电转 2023-08-28 型更进一步一季度吨煤毛利大幅提升， 2023-04-28 关注后续产能增长及钠离子落地夯实无烟煤主业，抢滩钠电 2023-04-18 池蓝海 linyn@essence.com.cn 新能源项目有序推进，方形钠离子电芯量产：公司坚持布局新能源、新材料产业，2023年1GWh钠离子电芯和PACK电池进入试运营阶段。同时，继2023年完成圆柱电芯和Pack电池的规模化生产后，近日公司方形钠离子电芯已成功实现量产，并已完成第三方权威机构检测。光伏组件四条生产线全线贯通，N型生产线最高日产量5.56MW，产线效率不断攀升。 分红比例大幅提升，测算股息率为7.6%。公司发布2024-2026年股东分红回报规划，提出采用现金方式分配股利，每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的可供分配利润的30%。据公司年报，2023年拟向全体股东每股派发现金红利0.718元（含税），合计拟派发现金红利25.90亿元（含税），占当年实现净利润的比例为50.01%（2022年度为30.02%）。截至2024年4月29日，测算股息率为7.6%。 投资建议：我们预计公司2024-2026年分别实现营业收入 247.00亿元、255.82亿元、261.57亿元，增速分别为-13.4%、3.6%、2.2%；分别实现净利润39.06亿元、41.72亿元、44.07亿元，增速分别为-24.6%、6.8%、5.6%。公司深耕无烟煤主业，后续产能释放贡献增量，同时积极布局钠离子电池、飞轮储能、光伏等新能源产业，探索多条成长曲线。维持增持-A的投资评级，给予公司2024年9.8xPE，对应6个月目标价为10.58元。 风险提示：煤炭价格波动、生产安全风险、环保风险、分红比例不及预期、新能源业务进展不及预期、钠离子电池实际落地成本不及预期、公司业绩预测模型误差超预期 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 35,042.5 28,518.2 24,700.3 25,581.9 26,155.8 净利润 7,025.5 5,179.3 3,906.4 4,171.8 4,407.4 每股收益(元) 1.95 1.44 1.08 1.16 1.22 每股净资产(元) 7.32 7.72 7.90 8.48 9.09 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 4.8 6.6 8.7 8.2 7.7 市净率(倍) 1.3 1.2 1.2 1.1 1.0 净利润率 20.0% 18.2% 15.8% 16.3% 16.9% 净资产收益率 26.6% 18.6% 13.7% 13.6% 13.4% 股息收益率 6.2% 0.0% 5.7% 6.1% 6.5% ROIC 40.2% 24.9% 15.9% 15.1% 18.8% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 35,042.5 28,518.2 24,700.3 25,581.9 26,155.8 成长性 减:营业成本 18,773.2 15,713.2 14,606.7 15,148.0 15,379.4 营业收入增长率 -7.8% -18.6% -13.4% 3.6% 2.2% 营业税费 2,433.8 2,096.8 1,808.1 1,841.9 1,830.9 营业利润增长率 53.4% -31.4% -23.8% 6.6% 5.6% 销售费用 114.9 124.2 98.8 102.3 104.6 净利润增长率 98.8% -26.3% -24.6% 6.8% 5.6% 管理费用 1,356.3 1,494.9 1,284.4 1,330.3 1,333.9 EBITDA增长率 10.6% -25.1% -20.6% 5.2% 5.9% 研发费用 232.4 703.3 568.1 588.4 601.6 EBIT增长率 11.7% -30.8% -24.3% 3.7% 4.9% 财务费用 497.4 390.7 388.8 229.0 193.4 NOPLAT增长率 54.8% -28.0% -23.9% 3.7% 4.9% 资产减值损失 -21.4 -21.3 -22.0 -25.0 -20.0 投资资本增长率 15.9% 19.6% 9.4% -16.0% 14.9% 加:公允价值变动收益 57.5 30.0 - - - 净资产增长率 21.3% 8.6% 4.0% 8.3% 8.1% 投资和汇兑收益 72.3 64.3 76.0 75.0 73.0 营业利润 11,550.2 7,926.7 6,043.4 6,442.1 6,805.0 利润率 加:营业外净收支 -719.0 -38.8 -27.0 -17.0 -17.0 毛利率 46.4% 44.9% 40.9% 40.8% 41.2% 利润总额 10,831.2 7,888.0 6,016.4 6,425.1 6,788.0 营业利润率 33.0% 27.8% 24.5% 25.2% 26.0% 减:所得税 2,866.3 1,838.4 1,474.0 1,574.1 1,663.1 净利润率 20.0% 18.2% 15.8% 16.3% 16.9% 净利润 7,025.5 5,179.3 3,906.4 4,171.8 4,407.4 EBITDA/营业收入 41.8% 38.5% 35.3% 35.8% 37.1% EBIT/营业收入 35.1% 29.8% 26.0% 26.1% 26.8% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 242 329 410 388 382 货币资金 17,434.7 14,497.4 12,103.1 12,279.3 12,554.8 流动营业资本周转天数 -145 -182 -177 -178 -178 交易性金融资产 - - - - - 流动资产周转天数 229 252 256 236 230 应收帐款 1,902.0 2,027.3 2,089.5 2,032.1 2,036.6 应收帐款周转天数 22 25 30 29 28 应收票据 - - - - - 存货周转天数 7 9 10 9 9 预付帐款 419.8 410.5 401.0 398.5 413.2 总资产周转天数 699 893 1,022 962 937 存货 698.1 677.0 662.0 684.5 682.5 投资资本周转天数 245 354 466 433 415 其他流动资产 1,270.4 510.7 1,735.4 1,172.2 1,139.4 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 26.6% 18.6% 13.7% 13.6% 13.4% 长期股权投资 1,246.0 1,254.7 1,254.7 1,254.7 1,254.7 ROA 11.4% 8.5% 6.6% 7.1% 7.5% 投资性房地产 - - - - - ROIC 40.2% 24.9% 15.9% 15.1% 18.8% 固定资产 23,244.3 28,846.4 27,415.5 27,700.5 27,752.4 费用率 在建工程 11,947.3 10,760.6 11,172.6 10,955.3 10,759.8 销售费用率 0.3% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 无形资产 6,322.0 6,332.1 6,066.5 5,800.9 5,535.3 管理费用率 3.9% 5.2% 5.2% 5.2% 5.1% 其他非流动资产 5,435.3 6,254.4 5,756.0 5,803.5 5,922.9 研发费用率 0