大类资产每月观察

大类资产每月观察 正信期货大类资产周报202405 研究员：蒲祖林 投资咨询证号：Z0017203Email：puzl@zxqh.net C 目录 ONTENTS 1主要观点 2行情回顾 3基本面分析 4量化诊断 大类资产月评：美国经济边际降温，国内宏观刺激政策加码 策略概述 1、美国4月经济数据持续偏强，但隐现边际降温，市场有望从推迟降息的悲观情绪中切换，美债利率和美元指数有高位调整的迹象，金融条件改善或驱动风险资产价格反弹，关注通胀、就业和PMI数据是否确认降温的预期。 2、国内4月货币需求和实体经济数据延续疲弱弱，一方面系去年高基数效应，另一方面系国内政策调结构，新质生产力领域表现亮眼，消费和地产端仍然承压，但国务院发布的工业设备更新和消费品以旧换新方案刺激宏观预期持续演绎，制造业顺周期领域资产表现突出，地产政策加码宽松和中美关系改善助推乐观情绪扩散。短期货币供需中性偏紧，企业债务融资维持高位，资金价格相对抗跌，地产高频销售有所企稳，且结构分化，刚需支撑地产底部，制造业产能利用率内外需分化，关注外需边际下滑的风险，内需复苏力度仍需更强宽财政政策刺激。 投资要点 美国通胀最后1%空间极具韧性，系基数效应和就业市场缺口所导致，美国新经济提升全要素生产率，经济维持乐观形势，软着陆概率较高，高频数据显示库存周期扰动后美国经济有望再次走弱，支撑金融条件改善。中国宏观需求仍显不足，结构分化剧 烈，制造业企稳，但地产和内外需仍然承压，短期经济仍在寻底，密切关注调结构宏观政策带来的结构性机会。5月大类资产 配置方面建议回调多风险资产（股票）和急跌做多避险资产（国债）进行配置，权益风格预计成长略占优，关注结构性机会 ；商品预计震荡偏强和结构分化，建议回调做多配置农产品和有色、黑色等工业品，化工相对空配；利率债短期在宽财政预期和地产政策加码的背景下高位调整，建议急跌做多十债、三十债，反弹空二债、五债，美国利率边际回落，且避险情绪消退，长期央行扩表逻辑仍在延续，贵金属价格预计高位震荡，建议回调加多黄金和白银。 风险提示美国通胀和就业扰动、国内实体经济恢复不及预期、地缘军事冲突风险 策略建议 大类资产 品种 策略观点 核心逻辑 权益 上证50/沪深300 震荡上涨 美国4月经济数据持续偏强，但隐现边际降温，市场有望从推迟降息的悲观情绪中切换，美债利率和美元指数有高位调整的迹象，金融条件改善或驱动风险资产价格反弹，外资风险溢价指数处于中性水平，国内股市配置价值一般。国内地产高频销售环比持续改善，制造业产能利用率内外需分化，权益类资产价格在宏观预期下预计震荡上涨，可回调配置股指期货IFIH、IC、IM中期多单。 中证1000/中证500 上涨 成长 上涨 周期 震荡上涨 债券 10债到期收益率 反弹 国内地产高频销售环比持续改善，制造业产能利用率内外需分化，短期货币供需偏中性偏紧，宽财政预期强于弱预期逻辑，地产政策加码和工业品依旧换新政策推升PPI价格，可反弹进行国债期货五债、二债波段空单配置，或急跌多十债、三十债。 10-2Y价差 震荡 美10债到期收益率 震荡 商品 南华工业品 偏多 国内地产高频销售环比持续改善，制造业产能利用率内外需分化，制造业库存低位，地产政策进一步宽松，工业设备更新引领设备需求激增，工业品面临供不应求的涨价风险，短期弱现实和外需走弱驱动行情超买回调，大宗商品价格在当前位置震荡偏多，建议反弹空外需工业品，回调多有色黑色等工业品，或波段多农产品进行配置。 南华农产品 震荡 WTI原油 偏空 货币 黄金 震荡偏多 美国4月经济数据持续偏强，但隐现边际降温，市场有望从推迟降息的悲观情绪中切换，美债利率和美元指数有高位调整的迹象，金融条件改善或驱动贵金属价格止跌，但估值偏高和避险情绪消退带来短期调整风险，建议回调加多白银、黄金。国内经济有望再次复苏，且美元短期有调整风险美元兑人民币预计维持震荡。 美元指数 震荡偏强 离岸人民币 震荡 行情回顾 过去一月大类资产表现：港股领涨，欧美股市领跌 港股>黄金>A股>大宗商品>美元指数>国内债券>美债>欧美股市 数据来源：iFind.正信期货 纯碱指数锰硅指数焦煤指数铁矿石指数沪锡指数焦炭指数沪铜指数沪银指数沪镍指数沪锌指数玻璃指数尿素指数硅铁指数不锈钢指数螺纹钢指数沪金指数热卷指数菜粕指数沪铝指数燃油指数鸡蛋指数沪铅指数生猪指数豆粕指数纸浆指数菜油指数甲醇指数豆二指数塑料指数沥青指数苯乙烯指数PVC指数聚丙烯指数红枣指数原油指数LPG指数PTA指数 玉米淀粉指数 短纤指数 玉米指数 低硫燃油指数 豆油指数乙二醇指数工业硅指数豆一指数棉花指数橡胶指数花生指数20号胶指数白糖指数苹果指数棕榈油指数 行情回顾 过去一月大宗商品表现：纯碱领涨，棕榈油领跌 纯碱>锰硅>焦煤>……20号胶>白糖>苹果>棕榈油 大宗商品周涨跌幅 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% -5.0% -10.0% 数据来源：iFind.正信期货 行情回顾 过去一月大类资产风险溢价 股债风险溢价录得3.65%，较上月回落0.12%，位于85.7%分位点，外资风险溢价指数录得 10% 5.0% 股债风险溢价 9% 外资风险溢价 4.5% 10.00% 6.00% 8% 4.0% 7% 8.00% 5.00% 6% 3.5% 4.00% 6.00% 5% 3.0% 3.00% 4% 2.5% 4.00% 3% 2.00% 2.0% 2% 2.00% 1.00% 1% 1.5% 0.00% 0% 1.0% 0.00% -2.00% -1.00% 股债风险溢价（右轴） 6M国债 10Y国债（右） 权益（全A） avg 中美股债价差 6M掉期人民币汇率调整中美股债价差 10Y国债（右） 5.37%，较上月下降0.57%，位于46.6%分位点，外资吸引力高位大幅回落。 4月央行OMO逆回购到期8800亿元，逆回购投放400亿元，货币净回笼8400亿元，货币供给大幅回落 。同时，MLF在4月份投放1000亿，到期1700亿，净回笼700亿，持续收紧流动性，主要系国债和地方政府专项债发行压力减弱，总体4月货币供应持续收紧。 逆回购投放/到期(千亿 MLF投放/到期(千亿) 30 20 9.00016 2520 -0.31 1.99 3.06 12.57 13.40 6.32 4.10 -1.89-1.87-0.86-0.11-0.17 8.28 151050.04-0.020-.00.2020 8.0008.0 14 7.0006.000126.05.00010 1510 -10.59 -4.17 -7.55 -11.14 -8.42 -5-10-15 4.000 8 3.0002.82.92.00062.01.9 2.2 5 -20 1.00040.80.0000.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.20.30.40.00.0 -24.23 -25 0.0 0 -30 2 -1.000 -0.9-0.7 -2.0000 逆回购到期逆回购投放逆回购净投放（左） MLF投放MLF到期MLF净投放 数据来源：同花顺iFind，正信期货 国债发行与到期（亿元） 债市发行与到期（亿元） 70006000 25000 20000 5000 6000 20000 4000 5000 300015000 18000 16000 14000 4000 2000 10000 12000 1000 10000 3000 5000 2000 1000 (3000) 2000 0 (4000) (10000) 0 国债净融资（右） 国债发行 国债到期 债市净融资（右） 债市总发行 债市总到期 4月国债发行10569.6亿，到期10881.8亿，货币净提供312.2亿;地方债发行2418.7亿，到期2678.5亿，货币净提供259.8亿;其他债发行51831.8亿，到期40488.2亿，货币净需求11343.6亿;债市总发行64820.1亿，到期54048.5亿，货币净需求10771.6亿，货币总需求维持高位，以企业债务融资为主，国债和地方债融资压力减弱。 0 8000 (1000) 0 6000 (2000) (5000) 4000 数据来源：同花顺iFind，正信期货 DR007、R001、SHIBOR上月分别变化-5.1bp、-35.3bp、8.8bp至1.96%、1.82%、1.81%。同业存单发行利率下降4.8bp，股份制银行发行的CD利率大幅回落15.2bp至2.1%，低于MLF1年期利率水平（2.5%），资金真实需求高位回落，资金价格持续宽松。 3.0 2.5 各市场资金利率和MLF利率 3.1 2.9 2.7 同业存单发行利率和MLF利率 2.0 1.5 1.0 0.5 2.5 2.3 2.1 1.9 1.7 1.5 0.0 2023-12-262024-01-262024-02-262024-03-262024-04-26 中期借贷便利(MLF):操作利率:1年固定利率同业存单:发行利率:3个月 DR007R001SHIBORO/N中期借贷便利(MLF):操作利率:1年固定利率同业存单:发行利率(股份制银行):1年 数据来源：同花顺iFind，正信期货 货币供需分析-期限结构 4月10年期国债收益率较前一月变化3.8bp，5年期国债收益率变化-1.7bp，2年期国债收益率变化2bp；10年期国开债收益率较前一月变化2.6bp，5年期国开债收益率变化-3.2bp，2年期国开债收益率变化1.5bp， ，整体来看，上月收益率期限结构大幅走陡，受融资需求低位和宽财政预期带来的影响，长端利率抬升， 中间节点利率回落，国债和国开债之间的信用利差小幅缩窄。 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 国债收益率期限结构 6M1Y2Y5Y7Y10Y30Y 0.10 0.08 0.06 0.04 0.02 0.00 -0.02 -0.04 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 1M 国开债收益率期限结构 1W变化（右）1M变化（右）2024-05-03 2024-04-262024-04-05 数据来源：同花顺iFind，正信期货 实体经济分析——地产需求 截止4月25日数据，30大中城市商品房周成交面积为220.8万平方米，环比上周176.4万平方米季节性反 弹，与疫情前的2019年同期相比下滑18.2%，回到2022年水平，趋势环比季节性改善；二手房销售小幅走高，较上周反弹1%，维持高位，总体4月地产表现超预期，主要系一线城市政策进一步放松，但脉冲效应持续性较差，且结构分化严重，保交楼风险的担忧仍存。 800 700 600 500 400 300 200 100 1/2 1/15 1/28 2/10 2/23 3/8 3/21 4/3 4/16 4/29 5/12 5/25 6/7 6/20 7/3 7/16 7/29 8/11 8/24 9/7 9/20 10/3 10/16 10/29 11/11 11/24 12/7 12/20 0 30大中城市:商品房成交面积:周 160 140 120 100 80 60 40 20 0 样本城市二手房成交面积:周 1/1 1/16 1/31 2/15 3/2 3/17 4/1 4/16 5/1 5/16 5/31 6/15 6/30 7/15 7/30 8/14 8/29 9/14 9/29 10/14 10/29 11/13 11/28 12/13 12/28 2017201820202021202220232024 201920202021202220232024 数据来源：iFind，正信期货 截止4月26日，全国28大中城市地铁客运量维持高