债市情绪面周报（4月第4周）：年内卖方情绪首次翻空

年内卖方情绪首次翻空 固定收益 固收周报 ——债市情绪面周报（4月第4周） 报告日期：2024-04-30 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com分析师：杨佩霖 执业证书号：S0010523070002 电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com 主要观点： 年内卖方情绪首次翻空，偏空观点机构升至4家 我们在近期报告中提示持券过节存在一定的风险成本（资金偏紧+供给扰动+情绪偏弱），近期债市出现了明显而快速的回调，有一定“踩踏痕迹”，主要是由于情绪偏弱、政策预期变化以及股债蹊跷板效应影响，但据我们观测，债市配置盘作为“缓冲垫”角色仍在持续净买入，后续可关注①理财等产品户的赎回情况；②债市配置盘的情绪变化；③节前与节后债市利空因素的扰动程度；④监管政策的预期变化。预计随着五一假期结束，在利率债供给潮真正落地后，市场情绪将趋于稳定，后续长端利率仍将延续下行趋势不变。 从我们跟踪的卖方情绪指数来看，本周跟踪加权指数录得0.22，较上周上升0.02，偏空观点机构相较上周有所上升，当前2家偏多，10家中性，4家偏空： 2家机构观点偏多，关键词：基本面修复不及预期，利率或季节性下行，“手工补息”被叫停，利好债市； 10家机构观点中性，关键词：基本面修复，利空因素不多，向上空间不大，越调整越配置； 4家机构观点偏空，关键词：牛市后市场对变化较敏感，当前资金面或偏紧，仍存在供给压力。 买方情绪整体下行 4月第4周市场交易活跃度下降，情绪指数下降，4月26日买方市场情绪指数录得0.78，较4月19日下降0.19。我们统计了四大类的债市情绪指标，交易情绪与资金杠杆方面，本周债市换手率整体下行，节前的银行间债市杠杆率及回购成交额出现规律性下滑；利差方面，曲线出现一定熊陡，新老券利差走阔；期货情绪方面，T/TS/TF/TL多空比整体下降；一级市场利率债认购倍数降低，但理财的发行量有所提升。 风险提示： 流动性风险。 正文目录 1卖方市场4 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数有所下降，机构偏空观点增多4 1.2信用债：违约风险或将趋于缓和、城投产业化转型或带来新增融资5 1.3可转债：本周机构整体持中性观点5 2买方市场6 2.1买方市场情绪指数下降6 2.2交易情绪：利率债换手率整体下降7 2.3资金杠杆：节前杠杆率与回购成交下行8 2.4期货情绪：整体下降9 2.5一级发行：认购倍数降低，理财发行量回升11 3风险提示：12 图表目录 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（单位：%）4 图表2卖方机构观点转变情况5 图表3市场关注点与信用利差走势（单位：BP）5 图表4市场情绪变化与中证转债指数6 图表5买方市场情绪指数与利率走势（单位：%）6 图表6买方市场情绪指数与利率走势（单位：%）7 图表710Y国开债换手率（单位：%）7 图表830Y国债换手率（单位：%）8 图表92022年12月以来利率债换手率（单位：%）8 图表10银行间债市杠杆率（单位：%，周）9 图表11T主力合约成交多空比9 图表12TS主力合约成交多空比10 图表13TF主力合约成交多空比10 图表14TL主力合约成交多空比10 图表15国债平均认购倍数11 图表16地方债平均认购倍数11 图表17债券型基金发行规模（单位：亿元）12 图表18理财类发行与到期数量（单位：只）12 1卖方市场 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数有所下降，机构偏空观点增多 本周机构对利率债看法主要为中性偏空，卖方市场情绪跟踪加权指数录得0.15，较上周下降0.08；卖方市场情绪跟踪不加权指数录得-0.13，较上周减少0.23；信用债主要关注违约风险或将趋于缓和、城投产业化转型或带来新增融资；对转债态度中性，卖方转债市场情绪跟踪指数录得0.00，与上周持平。 本周机构整体持偏多观点，2家偏多，10家中性，4家偏空。 2家机构观点偏多，关键词：基本面恢复不及预期，利率或季节性下行，“手工补息”被叫停，利好债市； 10家机构观点中性，关键词：基本面修复，利空因素不多，向上空间不大，越调整越配置； 4家机构观点偏空，关键词：牛市后市场对变化较敏感，当前资金面或偏紧，仍存在供给压力。 华安观点：预计后续利率债供给潮落地后，市场情绪趋于稳定 我们在近期报告中提示持券过节存在一定的风险成本（资金偏紧+供给扰动+情绪偏弱），近期债市出现了明显而快速的回调，有一定“踩踏痕迹”，主要是由于情绪偏弱、政策预期变化以及股债蹊跷板效应影响，但据我们观测，债市配置盘作为“缓冲垫”角色仍在持续净买入，后续可关注①理财等产品户的赎回情况；②债市配置盘的情绪变化； ③节前与节后债市利空因素的扰动程度；④监管政策的预期变化。预计随着五一假期结束，在利率债供给潮真正落地后，市场情绪将趋于稳定，后续长端利率仍将延续下行趋势不变。 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（单位：%） 卖方市场情绪指数-不加权（左轴）中债国债到期收益率:10年（右轴） 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 022-01 22-02 2-03 04 5 -0.6 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表2卖方机构观点转变情况 卖方机构观点转变情况 观点转变情况机构个数 关键词 偏多维持1二季度财政支出不会超预期， 偏多转中性2央行关注长债收 偏多转偏空1观测体 中性维持5 中性转偏多中性转偏空 资料来源：华安证券研究所整理 1.2信用债：违约风险或将趋于缓和、城投产业化转型或带来新增融资 市场热词：违约风险或将趋于缓和、城投产业化转型或带来新增融资 #违约风险或将趋于缓和：民企债券融资发行不乐观，加之政策影响，违约风险降低； #城投产业化转型或带来新增融资：政策影响下城投主体转型需求迫切，城投融资有松动趋势。 图表3市场关注点与信用利差走势（单位：BP） 53 51城投债适度下沉、哑铃型策 49略占优 47 45 43 41城投债下沉空间有限、久期 39型策略占优 37 35 33 信用利差(3YAA中票-3Y国开) 信用债低位震荡，久期策略更佳 超长期信用债，城投债"统 资产荒逻辑短期难逆转、债牛演绎的重心或转向信用板块 违约风险或将趋于缓和、城投产业化转型或带来新增融资 31资产荒延续，哑铃型组合价 29 27值更优 25 23 21 19 17 借统还"模式、资产荒持续 02/2302/2702/2903/0403/0603/0803/1203/1403/1803/2003/2203/2603/2804/0104/0304/0804/1004/12 资料来源：Wind，中国货币网，华安证券研究所注：2023年8月28日起中短期票据曲线合并调整 1.3可转债：本周机构整体持中性观点 本周机构整体持中性观点，3家中性。 100%机构均持中性态度，关键词：新规发布后，市场规避风险情绪明显，银行转债上涨，但受宏观形势影响，持续性有待观望。 图表4市场情绪变化与中证转债指数 422 420 418 416 414 412 410 03/14 408 卖方市场情绪指数（右轴）中证转债（左轴） 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 04/19 04/21 04/23 04/25 04/27 0.0 03/16 03/18 03/20 03/22 03/24 03/26 03/28 03/30 04/01 04/03 04/05 04/07 04/09 04/11 04/13 04/15 04/17 资料来源：Wind，华安证券研究所 2买方市场 2.1买方市场情绪指数下降 截止4月26日，买方市场情绪指数录得0.78，较4月19日下降0.19。我们统计了四大类的债市情绪指标，交易情绪与资金杠杆方面，本周债市换手率整体下行，节前的银行间债市杠杆率及回购成交额出现规律性下滑；利差方面，曲线出现一定熊陡，新老券利差走阔；期货情绪方面，T/TS/TF/TL多空比整体下降；一级市场利率债认购倍数降低，但理财的发行量有所提升。 图表5买方市场情绪指标及变化 指标单位4月26日4月19日边际变化 交易情绪 10Y国开债换手率%1.091.27- 30Y国债换手率%8.119.94- 利率债换手率%1.441.81- 中长期债券型基金久期%2.632.56+ 利率债成交量（二级）亿元较上周增加较上周减少+ 资金杠杆 债市杠杆率 质押式回购成交额隔夜回购成交额 % 亿元亿元 107.42 57,237 21,158 107.71 65,064 57,227 - - - 利差预期 30Y-10Y国债利差BP21.7318.71+ 10Y-1Y国债利差BP64.3856.07+ 国开-国债利差BP8.696.29+ 新老券利差BP6.013.97+ 期货情绪 T合约多空比 TS合约多空比TF合约多空比TL合约多空比 / / / / 0.77 0.91 0.91 0.98 0.99 0.93 0.99 1.01 - - - - 一级发行 国债认购倍数/2.172.03+ 地方债认购倍数/25.1031.29- 政金债全场倍数/3.495.79- 债基发行规模亿份0.002.00/ 理财发行只684304+ 理财到期只787566+ 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表6买方市场情绪指数与利率走势（单位：%） 3.00 2.90 2.80 2.70 2.60 2.50 2.40 2.30 2.20 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024- 2.10 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.2交易情绪：利率债换手率整体下降 30Y国债换手率下降，4月26日换手率录得8.11%，较4月19日下降1.83pct，较周一上升1.18pct，周平均换手率升至9.27%；10Y国开债换手率较上周下降，4月26日换手率录得1.09%，较前一周五下降0.17pct，较周一上升0.08pct；利率债换手率录得1.81%，较4月19日上升0.37pct，较周一下降0.04pct。 图表710Y国开债换手率（单位：%） 202420232022 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 0255075100125150175200225250 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表830Y国债换手率（单位：%） 202420232022 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 0255075100125150175200225250 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表92022年12月以来利率债换手率（单位：%） 2.5% 利率债换手率 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 0.0% 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.3资金杠杆：节前杠杆率与回购成交下行 从资金面来看，近期杠杆率下降。截止4月26日，银行间债市杠杆率降至107.42%，质押式回购成交量为5.7万亿元，隔夜成交占比36.97%。 图表10银行间债市杠杆率（单位：%，周） 2024202320222021 111 109 107 105 0481216202428323640444852 资料来源：Wind，