23年业绩亮眼，24Q1短暂承压，期待基数消化后重回增长轨道

2024年04月30日鱼跃医疗(002223.SZ) 23年业绩亮眼，24Q1短暂承压，期待 医疗器械投资评级买入-A维持评级 6个月目标价53.00元 股价(2024-04-26)36.65元 证券研究报告 公司快报 基数消化后重回增长轨道 事件：公司发布2023年报和2024年一季报。 交易数据总市值(百万元)36,740.78流通市值(百万元)34,402.39总股本(百万股)1,002.48流通股本(百万股)938.6712个月价格区间30.13/37.4元 （1）2023全年：公司实现营业收入79.72亿元，同比增长12.25%；归母净利润23.96亿元，同比增长50.21%；扣非归母净利润18.36亿元，同比增长46.79%；毛利率51.49%，同比提升3.36pct，净利率29.81%，同比提升7.66pct，主要系公司本期产品结构得到优化，同时通过有效的成本管理途径与日趋成熟的供应链体系，不断降本增效，推进精益生产，并重视提升各项费用及资源的利用效率，推动整体费用变动趋势持续向好。 股价表现 鱼跃医疗 沪深300 19% 9% -1% -11%-21% 2023-04 2023-08 2023-122024-04 （2）23Q4：公司实现营业收入13.09亿元，同比减少34.08%；归母净利润2.05亿元，同比减少55.36%；扣非归母净利润1.65亿元，同比减少43.19%；毛利率51.11%，同比降低0.28pct；净利率15.26%，同比降低7.66pct。 （2）24Q1：公司实现营业收入22.31亿元，同比减少17.44%；归母净利润6.59亿元，同比减少7.58%；扣非归母净利润5.5亿元，同比减少21.69%；毛利率49.94%，同比减少2.77pct；净利率29.63%同比提升3.46pct。 呼吸板块与糖尿病板块增长亮眼，家用电子板块稳健增长。 （1）呼吸治疗解决方案：2023年实现收入33.71亿元，同比增长50.55%；其中，制氧机产品业务规模同比增长近60%，呼吸机类产品业务增速超30%，雾化产品销售业务较去年同期增长超60%，主要系 疫情中有关治疗产品需求的扩大，同时也再次凸显了公司在面对市场变化时的迅速响应能力和稳定的产品能力。 （2）糖尿病护理解决方案：2023年实现收入7.26亿元，同比增长 37.12%。产品优化升级、新品研发工作稳步推进，14天免校准CGM产 步。 相关报告 （3）感染控制解决方案：2023年实现收入7.56亿元，同比减少 鱼跃医疗Q3收入端暂时承 2023-11-01 36.15%，主要系上年同期特殊市场需求的高基数，短期业务背景的变 压，新品迭代与赛道拓展奠 化并不影响公司对该业务板块的长期经营规划与战略投入，通过细分 定长期成长基础 市场积极拓展专科感控新赛道及民品业务线，有望不断强化品牌影响力与团队执行力。 鱼跃医疗23H1业绩实现高增长，综合器械龙头的平台 2023-09-03 （4）家用类电子检测及体外诊断：2023年实现收入16.73亿元，同 型优势逐步显现 比增长10.05%；其中电子血压计产品营收规模同比增速超20%，板块 22Q4及23Q1业绩高增长， 2023-04-30 内各渠道销售工作高效开展，板块业务前景可期。 创新品种接续抗疫产品驱动 品注册证顺利上市，公司血糖相关业务的院内外市场拓展持续深化，市场地位不断提升，相关产品市场占有率与客户群规模实现长足进 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 6.6 0.6 31.1 绝对收益 7.7 8.1 21.6 马帅 分析师 SAC执业证书编号：S1450518120001 mashuai@essence.com.cn 李奔分析师 SAC执业证书编号：S1450523110001 liben@essence.com.cn （5）急救：2023年收入1.63亿元，同比增长8.04%，公司自主研发 公司长期发展 的AED产品M600获证后，海内外销售持续拓展。公司致力于进一步提升急救业务服务品质，强化产品核心技术。 鱼跃医疗CGM新产品蓄势待发，创新家用器械龙头平 2023-03-16 （6）康复及临床器械：2023年收入12.28亿元，同比减少12.82% 台型优势日益凸显 但板块主要产品如轮椅车、针灸针等业务增长趋势良好，市场地位稳 Q2受基数及疫情影响显著， 2022-08-24 固，为公司经营长期稳健发展输出了有力贡献。 下半年表观增速有望提振 投资建议： 买入-A投资评级，6个月目标价53.00元。我们预计公司2024年-2026年的收入增速分别为5.8%、18.0%、15.5%，净利润的增速分别为-11.3%、19.7%、16.7%；维持给予买入-A的投资评级，6个月目标价为53.00元，相当于2024年25倍的动态市盈率。 风险提示：医疗政策影响；新产品放量的不确定性；后续订单的不确定性。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 7,101.7 7,971.7 8,435.9 9,956.9 11,499.4 净利润 1,595.0 2,395.9 2,125.2 2,544.3 2,970.3 每股收益(元) 1.59 2.39 2.12 2.54 2.96 每股净资产(元) 9.84 11.73 13.55 15.61 18.19 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 23.0 15.3 17.3 14.4 12.4 市净率(倍) 3.7 3.1 2.7 2.3 2.0 净利润率 22.5% 30.1% 25.2% 25.6% 25.8% 净资产收益率 16.2% 20.4% 15.6% 16.3% 16.3% 股息收益率 1.6% 0.0% 1.1% 1.3% 1.0% ROIC 36.9% 64.4% 63.4% 67.7% 76.3% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 7,101.7 7,971.7 8,435.9 9,956.9 11,499.4 成长性 减:营业成本 3,683.6 3,866.9 4,120.3 4,825.4 5,539.0 营业收入增长率 3.0% 12.3% 5.8% 18.0% 15.5% 营业税费 70.3 81.3 83.5 99.5 115.3 营业利润增长率 9.1% 57.1% -13.9% 19.6% 17.0% 销售费用 1,031.5 1,098.3 1,138.9 1,314.3 1,494.9 净利润增长率 7.6% 50.2% -11.3% 19.7% 16.7% 管理费用 420.3 411.0 438.7 497.8 575.0 EBITDA增长率 0.2% 33.5% 2.1% 25.0% 15.8% 研发费用 496.4 504.4 548.3 597.4 690.0 EBIT增长率 -0.4% 37.1% 3.0% 23.3% 16.1% 财务费用 -96.3 -157.5 -84.4 13.9 16.1 NOPLAT增长率 1.7% 53.2% -10.3% 24.4% 17.0% 资产减值损失 -104.1 -93.0 -72.6 -89.9 -85.1 投资资本增长率 -12.2% -8.9% 16.4% 3.8% 30.6% 加:公允价值变动收益 2.2 -4.1 - - - 净资产增长率 19.4% 18.4% 15.1% 14.9% 16.3% 投资和汇兑收益 129.1 143.2 129.4 133.9 135.5 营业利润 1,841.8 2,893.5 2,492.6 2,982.3 3,489.7 利润率 加:营业外净收支 0.6 -44.7 -10.1 -18.0 -24.3 毛利率 48.1% 51.5% 51.2% 51.5% 51.8% 利润总额 1,842.4 2,848.8 2,482.6 2,964.2 3,465.5 营业利润率 25.9% 36.3% 29.5% 30.0% 30.3% 减:所得税 269.7 472.4 372.4 444.6 519.8 净利润率 22.5% 30.1% 25.2% 25.6% 25.8% 净利润 1,595.0 2,395.9 2,125.2 2,544.3 2,970.3 EBITDA/营业收入 25.8% 30.7% 29.6% 31.4% 31.5% EBIT/营业收入 23.0% 28.1% 27.4% 28.6% 28.7% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 103 92 79 68 64 货币资金 4,838.3 7,215.4 8,719.4 10,401.7 11,530.4 流动营业资本周转天数 7 -7 11 10 11 交易性金融资产 2,514.4 - - - - 流动资产周转天数 424 435 451 453 448 应收帐款 672.5 471.7 1,168.6 525.0 1,422.5 应收帐款周转天数 31 26 35 31 30 应收票据 - - - - - 存货周转天数 70 66 63 65 64 预付帐款 82.2 41.7 87.5 68.8 108.0 总资产周转天数 687 701 699 659 654 存货 1,509.0 1,412.3 1,520.3 2,051.2 2,024.4 投资资本周转天数 192 153 149 139 141 其他流动资产 256.9 244.0 277.2 259.4 260.2 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 16.2% 20.4% 15.6% 16.3% 16.3% 长期股权投资 242.5 225.9 175.9 375.9 420.3 ROA 10.4% 14.9% 12.6% 12.8% 13.3% 投资性房地产 109.6 103.9 53.9 153.9 253.9 ROIC 36.9% 64.4% 63.4% 67.7% 76.3% 固定资产 2,098.7 1,974.0 1,708.7 2,027.3 2,079.4 费用率 在建工程 24.0 110.7 99.6 449.6 584.7 销售费用率 14.5% 13.8% 13.5% 13.2% 13.0% 无形资产 519.9 510.9 294.5 646.5 658.8 管理费用率 5.9% 5.2% 5.2% 5.0% 5.0% 其他非流动资产 2,227.3 3,656.9 2,670.4 2,697.3 2,782.0 研发费用率 7.0% 6.3% 6.5% 6.0% 6.0% 资产总额 15,095.2 15,967.5 16,776.0 19,656.5 22,124.7 财务费用率 -1.4% -2.0% -1.0% 0.1% 0.1% 短期债务 55.4 - - - - 四费/营业收入 26.1% 23.3% 24.2% 24.3% 24.1% 应付帐款 1,442.8 1,369.7 1,455.0 1,967.8 1,950.6 偿债能力 应付票据 190.0 274.9 118.0 250.5 218.2 资产负债率 33.3% 25.4% 18.2% 19.8% 17.2% 其他流动负债 1,498.0 1,228.9 1,113.6 1,280.1 1,207.5 负债权益比 50.0% 34.0% 22.3% 24.7%