盈利依旧承压，嘉兴产能释放驱动业绩修复可期

公司点评●化工行业 2024年04月29日 盈利依旧承压，嘉兴产能释放驱动业绩修复可期 核心观点： 事件公司发布2024年第一季度报告，报告期内，公司实现营业总收入5470.35万元，同比增长22.36%、环比下滑18.83%；归母净利润-1657.49万元，亏损额同比扩大897.11万元、环比扩大464.46万元。 行业竞争加剧、嘉兴项目陆续转固，公司盈利压力尚存报告期内，由于公司2023年三季度投产的2条200吨/年产线贡献收入增量，公司营收实现同比增长。盈利方面，24Q1公司销售毛利率为22.14%，同比下滑6.96个百分点；归母净利润呈现持续亏损状态。原因在于，一是2023年以来韩国PIAM大幅降低热控PI薄膜价格，使得公司热控PI薄膜竞争压力加大，产品毛利率随之大幅下滑；二是随嘉兴项目厂房转固、利息支出增加，公司四费支出同比显著增长。24Q1公司四费合计支出2821.96万元，同比增加708.71万元，同比增幅为33.54%。 嘉兴基地产能陆续释放，业绩修复可期目前公司子公司嘉兴瑞华泰1600吨 /年高性能聚酰亚胺薄膜项目厂房建设已基本完成。其中，2条200吨/年热法生产线已于2023年9月投入使用，另外2条200吨/年热法生产线正持续进行产品工艺调试，2条400吨/年化学法生产线于2023年12月开始陆续调试。其中，公司首条400吨/年自主设计化学法产线于2024年3月23日成功实现联产，后续公司将根据调试结果验证工艺稳定性，并推动全线投料试生产和客户评价。嘉兴基地产能陆续释放，将有助于公司提升产品布局能力、生产效率以及对电子领域产品的保障供应能力，同时可以为公司提供更多研发上线资源，助力公司加速推进下游应用市场拓展。预计2024年开始嘉兴基地将逐步为公司贡献可观业绩增量。 CPI中试产线量产在即，有望率先填补国内空白CPI薄膜用于折叠屏幕盖板的第一表面时，对其自身产品质量及下游表面硬化涂布（hardcoating）环节均有较高要求。目前全球仅有少数日韩企业具备柔性显示用CPI薄膜规模化供应能力，国内尚无企业实现量产。公司已建成50吨/年CPI薄膜中试产线，产品关键性能通过国内终端品牌厂商测评，并已实现部分样品销售，用于终端品牌厂商及其配套供应商的产品测试。现阶段，公司正不断对该产线进行优化，并着力与下游涂布厂商共同解决表面硬化涂布问题，以确保涂布工艺适配薄膜性能。2024年，公司将力争实现CPI薄膜的量产，届时公司将率先填补CPI薄膜领域的国内空白，并逐步推动实现全产业链国产化的目标。 投资建议预计2024-2026年公司营收分别为4.72、6.83、9.00亿元，同比分别增长71.17%、44.59%、31.79%；归母净利润分别为0.38、1.02、1.72亿元，同比分别扭亏为盈、增长169.65%、增长69.07%；EPS分别为0.21、0.57、0.96元/股，对应PE分别为62.15、23.05、13.63倍。我们看好嘉兴基地产能释放、在研产品产业化等为公司带来的长期成长动能，维持“推荐”评级。 风险提示下游需求不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，原材料价格大幅上涨的风险，嘉兴基地产能释放不及预期的风险，在研产品进展不及预期的风险等。 瑞华泰(688323.SH) 推荐 (维持评级) 任文坡：010-80927675：renwenpo_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130520080001孙思源：0755-23913136：sunsiyuan_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130523070004 分析师 市场数据 2024-04-29 股票代码 688323.SH A股收盘价（元） 13.05 上证指数 3,113.04 总股本（万股） 18,000 实际流通A股（万股） 18000 流通A股市值（亿元） 23.49 相对沪深300表现图 沪深300 瑞华泰 20% 23-01 23-02 23-03 23-04 23-05 23-06 23-07 23-08 23-08 23-09 23-11 23-11 23-12 24-01 24-03 24-04 0% -20% -40% -60% -80% 资料来源：iFind，中国银河证券研究院 相关研究 【银河化工】公司点评_瑞华泰（688323.SH）_业绩阶段性承压，看好公司长期成长动能20240323 【银河化工】公司点评_瑞华泰（688323.SH）_Q3扭亏为盈，嘉兴产能释放业绩在即20231029 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 表1：主要财务指标预测 指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 275.93 472.32 682.94 900.04 增长率 -8.55% 71.17% 44.59% 31.79% 归母净利润（百万元） -19.60 37.79 101.91 172.30 增长率 -150.43% 292.79% 169.65% 69.07% EPS（元） -0.11 0.21 0.57 0.96 PE — 62.15 23.05 13.63 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 附录： （一）公司财务预测表 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 327.35 641.70 907.99 1235.11 营业收入 275.93 472.32 682.94 900.04 现金 79.50 97.01 272.33 418.65 营业成本 202.65 316.44 417.59 512.29 应收账款 67.35 175.81 254.21 335.01 营业税金及附加 5.58 8.60 10.24 13.50 其它应收款 0.83 2.62 3.79 5.00 营业费用 6.39 9.45 13.66 18.00 预付账款 1.96 8.86 11.69 14.34 管理费用 36.29 47.23 68.29 90.00 存货 77.99 144.15 190.24 233.38 财务费用 17.25 19.01 20.12 20.42 其他 99.72 213.25 175.72 228.72 资产减值损失 -0.88 0.00 0.00 0.00 非流动资产 2120.02 2112.21 2108.79 2105.38 公允价值变动收益 -0.51 0.00 0.00 0.00 长期投资 19.63 20.93 20.93 20.93 投资净收益 -0.35 -0.42 -0.64 -0.88 固定资产 967.25 1808.63 1658.09 1507.54 营业利润 -20.65 37.29 110.81 190.69 无形资产 85.36 82.55 79.66 76.80 营业外收入 0.66 0.00 0.00 0.00 其他 1047.78 200.10 350.10 500.10 营业外支出 0.83 0.00 0.00 0.00 资产总计 2447.37 2753.91 3016.77 3340.49 利润总额 -20.82 37.29 110.81 190.69 流动负债 295.27 517.40 678.35 829.77 所得税 -1.22 -0.51 8.90 18.39 短期借款 25.00 25.00 25.00 25.00 净利润 -19.60 37.79 101.91 172.30 应付账款 196.75 374.45 494.15 606.21 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 73.52 117.95 159.20 198.55 归属母公司净利润 -19.60 37.79 101.91 172.30 非流动负债 1152.73 1201.82 1201.82 1201.82 EBITDA 63.18 218.55 284.36 364.51 长期借款 796.10 846.10 846.10 846.10 EPS（元） -0.11 0.21 0.57 0.96 其他 356.63 355.72 355.72 355.72 负债合计 1448.00 1719.22 1880.17 2031.59 主要财务比率 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 营业收入 -8.55% 71.17% 44.59% 31.79% 归属母公司股东权益 999.36 1034.69 1136.60 1308.90 营业利润 -152.40% 280.55% 197.18% 72.09% 负债和股东权益 2447.37 2753.91 3016.77 3340.49 归属母公司净利润 -150.43% 292.79% 169.65% 69.07% 毛利率 26.56% 33.00% 38.85% 43.08% 现金流量表(百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 净利率 -7.10% 8.00% 14.92% 19.14% 经营活动现金流 61.07 145.17 346.68 319.25 ROE -1.96% 3.65% 8.97% 13.16% 净利润 -19.60 37.79 101.91 172.30 ROIC -0.11% 2.54% 5.13% 7.58% 折旧摊销 65.73 162.25 153.42 153.40 资产负债率 59.17% 62.43% 62.32% 60.82% 财务费用 18.22 19.49 20.71 22.05 净负债比率 107.99% 107.46% 82.40% 60.37% 投资损失 0.35 0.42 0.64 0.88 流动比率 1.11 1.24 1.34 1.49 营运资金变动 -4.34 -75.04 69.99 -29.39 速动比率 0.80 0.92 1.02 1.17 其它 0.70 0.26 0.00 0.00 总资产周转率 0.12 0.18 0.24 0.28 投资活动现金流 -246.97 -155.18 -150.64 -150.88 应收帐款周转率 3.98 3.88 3.18 3.06 资本支出 -221.20 -150.00 -150.00 -150.00 应付帐款周转率 1.30 1.11 0.96 0.93 长期投资 -25.77 -1.30 0.00 0.00 每股收益 -0.11 0.21 0.57 0.96 其他 0.00 -3.88 -0.64 -0.88 每股经营现金 0.34 0.81 1.93 1.77 筹资活动现金流 -8.57 29.99 -20.71 -22.05 每股净资产 5.55 5.75 6.31 7.27 短期借款 -10.00 0.00 0.00 0.00 P/E — 62.15 23.05 13.63 长期借款 48.80 50.00 0.00 0.00 P/B 2.35 2.27 2.07 1.79 其他 -47.37 -20.01 -20.71 -22.05 EV/EBITDA 78.25 15.84 11.55 8.61 现金净增加额 -193.88 20.14 175.33 146.32 P/S 8.51 4.97 3.44 2.61 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 分析师承诺及简介 本人承诺以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。任文坡