美国滞胀预期边际升温，国内进一步释放需求政策，板块上行逻辑持续强化

【本周关键词】：美国Q1 GDP超预期走低，国内进一步释放需求刺激政策投资建议：趋势的延续，维持行业“增持”评级 1）贵金属：本周美国滞胀预期升温，市场降低年内降息预期，但目前美国十年期国债实际收益率已处于2%左右的历史高位，降息空间终将打开并带来实际利率的趋势下行，而去全球化的背景下，美元信用持续弱化也将支撑贵金属价格上行至新高度。 2）大宗金属：国内进一步释放需求刺激政策，同时海外经济整体保持韧性，旺季整体去库的趋势有望延续——在供给瓶颈下，基本金属终将在弱复苏带动下，迎来新一轮景气周期，尤其是铜铝更是如此，我们坚定看好2024年大宗板块的投资表现。 行情回顾：大宗价格涨跌互现：1）周内，LME铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅为0.9%、-3.8%、-0.5%、0.1%、-10.5%、-1.1%，SHFE铜、铝、铅、锌、锡、镍的涨跌幅为2.2%、1.4%、0.4%、0.7%、-3.4%、3.5%；2）COMEX黄金收于2347.20美元/盎司，环比下跌2.76%，SHFE黄金收于554.58元/克，环比下跌2.41%；3）本周有色行业指数跑输市场，申万有色金属指数收于4,714.86点，环比下跌2.04%，跑输上证综指2.80个百分点，金属新材料、工业金属、贵金属、小金属、能源金属的涨跌幅分别为1.71%、-1.05%、-1.74%、-1.75%、-6.91%。 宏观“三因素”总结——筑底回升的前半段：国内延续复苏；美国滞胀预期升温；欧元区经济景气度有所回落。具体来看： 1）国内1年期与5年期LPR环比持平：1年期贷款报价利率3.45%（前值3.45%），5年期贷款市场报价利率3.95%（前值3.95%）；3月工业企业利润累计同比4.3%（前值10.2%）；3月服务贸易差额当月值-215.95亿美元（前值-167.91亿美元）。 2）美国Q1 GDP初值不及预期，3月核心PCE同比超预期：2024年Q1 GDP环比折年率1.6%（预期2.5%）；4月Markit制造业PMI初值49.9（预期52.0）；3月个人消费支出193,509.3亿美元（前值191,900.1亿美元）；3月PCE物价指数同比2.71%（预期2.60%），环比0.32%（预期0.30%），核心PCE物价指数同比2.82%（预期2.60%），环比0.32%（预期0.30%）。 3）欧元区4月制造业PMI初值回落且低于预期：4月制造业PMI（初值）45.6（预期46.5），服务业PMI初值为52.9（预期51.8），综合PMI初值51.4（预期50.8）；3月M1同比-6.45%（前值-7.82%），M2同比0.02%（前值-0.61%），M3同比1.06%（前值0.36%）；4月欧元区消费者信心指数初值季调-14.7（预期-14.0）。 4）3月全球制造业景气度回升：3月全球制造业PMI为50.6，环比上升0.3，处于荣枯线以上，全球经济复苏动能仍有进一步提升空间。 贵金属：美国通胀数据超预期，金价回落 周内，十年期美债实际收益率2.24%，环比+0.03pcts，实际收益率模型计算的残差为1608.3美元/盎司，环比-47.1美元/盎司；中东地缘政治风险趋缓，市场避险情绪降温，而美国24年Q1实际GDP环比折年率初值不及预期，且核心PCE超预期，美国通胀仍具韧性，美联储降息进一步延后，贵金属价格回落。目前美国十年期国债实际收益率已处于2%左右的历史高位，降息空间最终将打开并带来实际利率下行，而去全球化背景下，美元信用的持续弱化也将支撑金价上行至新高度。 大宗金属：基本金属价格涨跌互现 周内，美国Q1实际GDP不及预期、4月Markit PMI初值超预期回落，但PCE物价指数超预期，使降息预期进一步延后，基本金属价格涨跌互现。 1、对于电解铝，国际贸易摩擦不断但去库提速,铝价宽幅震荡。 供应方面，云南地区电解铝企业继续释放复产产能，截至目前，本周电解铝行业开工产能4253.10万吨，较上周增加10万吨。库存方面，临近五一小长假，下游存在备货需求，铝锭去库加速。需求方面，下游消费韧性依旧存在，叠加临近五一假期，部分终端提货加快，带动本周国内铝型材企业开工率小幅回升。成本方面，目前电解铝90分位成本17810元/吨。 1)截至4月26日，氧化铝价格3389元/吨，与上周相比环比增长2.2%，氧化铝成本3015元/吨 ， 环比上升0.27%， 吨毛利374元/吨 ， 环比上升20.94%。 2)预焙阳极方面，周内均价4560元/吨，保持不变；考虑1个月原料库存影响，周内平均成本4767元/吨，环比下降0.06%，周内平均吨毛利-207元/吨，环比下降1.44%；不考虑原料库存，预焙阳极周内平均成本4780元/吨，环比上升4.82%，周内平均吨毛利-220元/吨。 3)除新疆外100%自备火电的电解铝企业，即时成本16157元/吨，环比上升0.21%，长江现货铝价20490元/吨，环比上升0.69%，吨铝盈利2876元，环比上升2.53%。 总结来看，近期中东局势骤然升级，俄铝再受英美制裁以及拜登或将对中国铝材加征关税等，加剧了全球铝金属市场的动荡。基本面上，国内电解铝供应维持增长态势，下游开工整体持稳，下游低价补库积极性尚可，铝现货库存周内表现去库，同时，国内矿端开工率难有好转，氧化铝市场偏强震荡，给予铝价成本支撑。另外国际贸易摩擦又起，墨西哥计划进口铝材加征关税，此举将进一步提升铝交易成本，最终引发商品价格上涨，坚定看好铝价上行趋势。 2、对于电解铜，电解铜社库依旧未有去化，但期铜持续强势。 供给方面，4月26日SMM进口铜精矿指数（周）报4.11美元/吨，较上一期的4.23美元/吨减少0.12美元/吨。库存方面，截至4月26日，国内社会库存48.24万吨，环比上升0.55万吨。海外库存（期货）方面，截止4月26日，LME+COMEX铜库存量14.47万吨，环比降低0.47万吨。需求方面，本周节前备库需求上升，带动整体开工率回升。 总结来看，本周铜价先抑后扬，期间仅表现小幅回调。即使美联储继续发表鹰派言论，但美元自上周冲高后持续回吐涨幅，一定程度上缓解铜价上方压力，同时矿端紧张持续发酵，在长期供需格局重塑以及全球库存周期正在重启的背景下，电解铜板块将持续强势。 3、对于锌，国内外锌价重心下挫。 周内，美国经济增长意外疲软，而通胀数据元朝预期，市场预计美联储或推迟降息，降息前景进一步受挫，国内外锌价重心下挫。供给方面，百川统计国内锌锭周度产量为10.53万吨，环比+0.6%；需求方面，临近五一，下游开工小幅好转，但锌价高位仍压制下游采买情绪。库存方面，七地锌锭库存21.28万吨，较上周去库0.49万吨。 4、对于钢铁，焦企第三轮提涨，原料支撑作用凸显。 供应方面，随着长流程企业利润的修复，钢厂复产积极性提高，短期长流程产量或将稳中略增；需求方面，市场成交多以刚需为主，投机需求则观望居多，短期需求缺乏亮眼表现；库存方面，华东及南方库存去化速度走弱，或将拖累整体降库幅度；心态方面，铁水继续回升，矿价稳定，焦企开启第三轮提涨，原材支撑力度较强。综合来看，预计节后国内钢价或将震荡为主。 风险提示：宏观波动、政策变动、测算前提假设不及预期、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等 1.行情回顾 1.1股市行情回顾：美股、A股整体回升 周内，美股三大指数整体回升（道指↑0.67%，纳斯达克↑4.23%，标普↑2.67%）。 本周A股整体回升：上证指数收于3,088.64点，环比上涨0.76%；深证成指收于9,463.91点，环比上涨1.99%；沪深300收于3,584.27点，环比上涨1.20%；申万有色金属指数收于4,714.86点，环比下跌2.04%，跑输上证综指2.80个百分点。 图表1：申万一级行业与上证综指周涨跌幅 从子板块来看，金属新材料、工业金属、贵金属、小金属、能源金属的涨跌幅分别为1.71%、-1.05%、-1.74%、-1.75%、-6.91%。 图表2：周内子板块涨跌幅表现 图表3：周内有色金属领涨个股 图表4：周内有色金属领跌个股 1.2贵金属：美国通胀数据超预期，金价回落 周内，中东地缘政治风险趋缓，市场避险情绪有所降温，而美国24年Q1实际GDP环比折年率初值有所回落且不及预期，但核心PCE物价指数同比高于预期，显示美国通胀仍具备韧性，市场预期美联储将延迟至9月开始降息，贵金属价格有所回落。截至4月27日，COMEX黄金收于2347.20美元/盎司，环比下跌2.76%；COMEX白银收于27.25美元/盎司，环比下跌5.52%；SHFE黄金收于554.58元/克，环比下跌2.41%；SHFE白银收于7173元/千克，环比下跌3.30%。 图表5：COMEX黄金&白银价格走势 图表6：SHFE黄金&白银价格走势 1.3大宗金属：基本金属价格涨跌互现 周内，美联储继续发表鹰派言论，但市场已经计入美联储将推迟降息预期，后半周美元并未继续强势，且美国24年2Q1实际GDP不及预期，PCE物价指数高于预期，美元指数有所回落，基本金属价格涨跌互现。 具体来看：LME铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅为0.9%、-3.8%、-0.5%、0.1%、-10.5%、-1.1%，价格涨跌互现。 图表7：基本金属价格区间涨跌幅 2.宏观“三因素”运行态势跟踪 2.1中国因素：经济保持复苏趋势 国内1年期与5年期LPR环比持平。本周披露国内1年期贷款市场报价利率为3.45%（前值3.45%），5年期贷款市场报价利率为3.95%（前值3.95%）；3月工业企业利润累计同比为4.3%（前值10.2%）；3月服务贸易差额当月值为-215.95亿美元（前值-167.91亿美元）。 图表8：国内1年期与5年期LPR（%） 图表9：国内工业企业利润总额累计值及累计同比 国内高频数据跟踪：汽车消费回升、地产数据回升、出口回落 消费端 ： 汽车消费回升 ， 周内乘用车日均销量48,033辆 ， 环比+23.72%；投资端：地产数据有所回升，本周国内30大中城市商品房成交面积185.73万平方米，环比+3.12%；生产端：石油沥青开工率为23.60%，环比-3.60pcts，高炉开工率为79.75%，环比+0.87pcts，和往年同期相比处于偏低水平；出口端：美国4月Markit制造业PMI为49.9，环比-2.0，2月国内出口金额当月同比-7.5%（前值5.6%，预期-2.12%），出口景气度略有回落。 图表10：国内乘用车日均销量（辆） 图表11：国内30大中城市商品房成交面积（万平米） 图表12：国内石油沥青装置开工率（%） 图表13：国内高炉开工率（%） 图表14：美国:Markit制造业PMI:季调 图表15：国内出口金额当月同比（%） 2.2美国因素：24年Q1 GDP初值不及预期，3月核心PCE同比超预期 美国24年Q1 GDP初值超预期回落，3月核心PCE指数同比超预期。 本周披露美国2024年Q1 GDP（初值）季调环比折年率为1.6%（前值3.4%，预期2.5%）；4月Markit制造业PMI（初值）为49.9（前值51.9，预期52.0），服务业PMI（初值）为50.9（前值51.7，预期52.0）；3月个人消费支出季调为193,509.3亿美元（前值191,900.1亿美元）；3月PCE物价指数同比为2.71%（前值2.50%，预期2.60%），环比0.32%（前值0.34%，预期0.30%），核心PCE物价指数同比为2.82%（前值2.84%，预期2.60%），环比0.32%（前值0.27%，预期0.30%）。 图表16：美国GDP不变价同比及环比（%） 图表17：美国核心PCE当月同比（%） 美国当周初请失业金人数环比回落。本周披露美国当周初请失业金人数季调为20.7万人（前值21.2万人）。 图表1