上行逻辑增强：美国通胀压力降温，国内逆周期政策进一步发力

【本周关键词】：国内地产政策进一步发力，美国通胀压力降温投资建议：趋势的延续，维持行业“增持”评级 1）贵金属：本周美国CPI环比超预期下行，二次通胀预期减弱，美国十年期国债实际收益率已处于2%左右历史高位，降息空间终将打开并带来实际利率的趋势性下行，而在去全球化背景下，美元信用的持续弱化也将支撑贵金属价格上行至新高度。 2）大宗金属：国内进一步放松地产政策，复苏动能有望提升，在库存周期见底背景下，全球经济复苏趋势有望延续，在供给瓶颈下，基本金属终将迎来新一轮景气周期，尤其是铜铝更是如此，我们坚定看好2024年大宗板块的投资表现。 行情回顾：大宗价格整体上涨：1）周内，LME铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅为6.7%、4.0%、3.5%、3.3%、6.8%、10.7%，SHFE铜、铝、铅、锌、锡、镍的涨跌幅为4.1%、1.3%、3.5%、3.3%、6.8%、6.0%；2）COMEX黄金收于2417.40美元/盎司，环比上涨1.79%，SHFE黄金收于564.86元/克，环比上涨0.62%；3）本周有色行业指数跑输市场，申万有色金属指数收于4,801.02点，环比下跌0.91%，跑输上证综指0.90个百分点，工业金属、贵金属、能源金属、金属新材料、小金属的涨跌幅分别为0.55%、-0.64%、-2.34%、-2.51%、-3.56%。 宏观“三因素”总结：复苏动能有望提升。具体来看： 1）国内逆周期政策连续发力，复苏动能有望进一步提升：4月工业增加值当月同比6.7%（前值4.5%，预期5.43%），固定资产投资累计同比4.2%（前值4.5%，预期4.73%），社会消费品零售总额当月同比2.3%（前值3.1%，预期4.54%），本周国内逆周期进一步放松地产政策，经济复苏动能有望提升。 2）美国二次通胀预期降温：核心PPI同比1.6%（前值1.5%），环比为0.3%（前值0.0%）；4月CPI同比3.4%（前值3.5%），环比0.3%（预期0.3%），核心CPI同比3.6%（前值3.8%），环比0.3%（前值0.4%，预期0.3%）；4月零售销售同比3.04%（前值3.83%），环比0.02%（前值0.65%，预期0.40%）。 3）欧元区CPI回落：欧元区ZEW经济景气指数47.0（前值43.9，预期46.1）；4月欧元区CPI同比2.4%（预期2.4%），环比0.6%（预期0.6%），核心CPI同比2.7%（预期2.7%），环比0.7%（预期0.7%）。 4）4月全球制造业景气度回落：4月全球制造业PMI为50.3，环比下降0.3，处于荣枯线以上，全球经济复苏动能仍有进一步提升空间。 贵金属：美国通胀压力降温，金价上涨 周内，十年期美债实际收益率2.10%，环比-0.06pcts，实际收益率模型计算的残差为1632.0美元/盎司，环比+33.0美元/盎司；美国4月CPI同比回落，且零售同比有所回落，显示美国经济有所转弱，叠加地缘政治风险再度升温，市场避险情绪有所回升，贵金属价格有所回升。目前美国十年期国债实际收益率已处于2%左右的历史高位，降息空间最终将打开并带来实际利率下行，而去全球化背景下，美元信用的持续弱化也将支撑金价上行至新高度。 大宗金属：基本金属价格整体上涨 周内，国内房地产支持政策再起，国内宏观利好不断释放；美国经济数据表现不及预期，美元指数回落，基本金属价格整体上涨。 1、对于电解铝，宏观方面偏暖，国内去库及消费显韧性。 供应方面，周内国内铝供应端维持抬升为主，云南周内有少量启槽，部分企业逐步完成复产工作，截至目前，本周电解铝行业开工产能4285.10万吨。库存方面，铝锭铝棒重回双去库节奏。需求方面，近期宏观方面万亿国债和超长期国债的利好消息频出，此轮利好政策刺激作用初显，部分企业表示回款有所好转，期待后续订单需求情况。工业型材板块整体持稳运行，终端刚需采购为主。成本方面，目前电解铝90分位成本17915元/吨。 1)氧化铝价格3615元/吨，与上周相比环比增长1.03%，氧化铝成本3029元/吨，环比持平，吨毛利686元/吨，环比上升5.86%。 2)预焙阳极方面，周内均价4643元/吨，环比保持不变；考虑1个月原料库存影响，周内平均成本4768元/吨，周内平均吨毛利-126元/吨，环比上升6.85%；不考虑原料库存，预焙阳极周内平均成本4716元/吨，环比下降0.35%，周内平均吨毛利-74元/吨。 3)除新疆外100%自备火电的电解铝企业，即时成本17214元/吨，环比上升0.36%，长江现货铝价20760元/吨，环比上升0.78%，吨铝盈利2354元，环比上升2.86%。 总结来看，宏观方面，美国4月份的核心消费者价格指数（CPI）显示出六个月来首次降温，增加了市场对美联储未来降息的押注；国内财政部发布超长特别国债，叠加房地产与新能源汽车的新政策导向，有望带动实体经济的恢复发展。 基本面，国内电解铝运行产能维持增加态势，但进口原铝冲击减小，铝锭现货库存维持较安全阈值托举铝价。消费端，铝加工行业产能的扩张，另行业呈现竞争激烈，加工费下降的情况，但行业用铝总需求量维持增长，且国内房地产及汽车方面利好政策导向，市场对未来铝需求预期较好，铝基本面延续紧平衡状态。在宏观情绪整体偏多的背景下，叠加国内下游消费的韧性支撑，坚定看好铝价上行趋势。 2、对于电解铜，美经济数据不及预期叠加COMEX逼空行情期铜冲高。 供给方面，5月17日SMM进口铜精矿指数（周）报-1.08美元/吨，较上一期的-1.43美元/吨增加0.35美元/吨。库存方面，截至5月17日，国内社会库存50.11万吨，环比上升1.77万吨。海外库存（期货）方面，截止5月17日，LME+COMEX铜库存量12.19万吨，环比降低0.88%。需求方面，假期结束陆续复工精铜杆企业开工率如期回升，但目前铜价居高，下游存观望情绪。 总结来看，美国通胀回落，美联储降息预期升温提振市场情绪，加之TC价格的持续走低，矿端扰动仍存，虽国内社库目前去库迟迟未见，但终端板块整体消费展望在未来也并不十分悲观，同时持货商存在一定挺价情绪。铜价易涨难跌。 3、对于锌，美联储降息预期重燃，内外盘锌价上涨。 周内，美国经济数据不及预期，美元指数回落对锌价有所提振；国内地产利好政策频出，锌价上涨。供给方面，百川统计国内锌锭周度产量为11.04万吨，环比+0.64%；需求方面，下游随着锌价上涨和环保检查影响，镀锌和压铸锌合金开工率有所回落。库存方面，七地锌锭库存21.50万吨，较上周累库0.21万吨。 4、对于钢铁，地产利好政策持续发力黑色价格偏强震荡。 目前钢厂复产继续推进，且由于当前钢厂利润尚可，库存去化依然能够维持，产量或仍有进一步上升空间。需求方面，节后用钢需求阶段性触顶预期增强。成本方面，由于山西省煤炭增产消息影响，市场预计后续煤炭产量仍有较大上升空间，煤炭价格整体走弱，市场对于焦炭第一轮提降预期增强，钢价成本支撑减弱。宏观方面，地产政策不断释放。其次，市场传言，化债12省基建将放松，开工30%以下停建的可以放开，宏观预期向好。预计短期内钢价在需求预期带动下边际偏强运行。 风险提示：宏观波动、政策变动、测算前提假设不及预期、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等 1.行情回顾 1.1股市行情回顾：美股整体回升、A股整体回落 周内，美股三大指数整体回升（道指↑1.24%，纳斯达克↑2.11%，标普↑1.54%）。 本周A股整体回落：上证指数收于3,154.03点，环比下跌0.02%；深证成指收于9,709.42点，环比下跌0.22%；沪深300收于3,677.97点，环比上涨0.32%；申万有色金属指数收于4,801.02点，环比下跌0.91%，跑输上证综指0.90个百分点。 图表1：申万一级行业与上证综指周涨跌幅 从子板块来看，工业金属、贵金属、能源金属、金属新材料、小金属的涨跌幅分别为0.55%、-0.64%、-2.34%、-2.51%、-3.56%。 图表2：周内子板块涨跌幅表现 图表3：周内有色金属领涨个股 图表4：周内有色金属领跌个股 1.2贵金属：美国通胀回落，金价上涨 4月CPI同比回落，且零售同比有所回落，显示美国经济有所转弱，叠加地缘政治风险再度升温，市场避险情绪有所回升，贵金属价格有所回升。截至5月17日，COMEX黄金收于2417.40美元/盎司，环比上涨1.79%；COMEX白银收于31.26美元/盎司，环比上涨9.66%；SHFE黄金收于564.86元/克，环比上涨0.62%；SHFE白银收于7649元/千克，环比上涨3.17%。 图表5：COMEX黄金&白银价格走势 图表6：SHFE黄金&白银价格走势 1.3大宗金属：基本金属价格整体上涨 周内，国内房地产支持政策再起，国内宏观利好不断释放；美国经济数据表现不及预期，美元指数回落，基本金属价格整体上涨。具体来看：LME铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅为6.7%、4.0%、3.5%、3.3%、6.8%、10.7%。 图表7：基本金属价格区间涨跌幅 2.宏观“三因素”运行跟踪：复苏动能有望增强 2.1中国因素：经济复苏动能有望进一步提升 国内4月工业增加值当月同比超预期回升。国内4月工业增加值当月同比为6.7%（前值4.5%，预期5.43%），固定资产投资累计同比为4.2%（前值4.5%，预期4.73%），社会消费品零售总额当月同比为2.3%（前值3.1%，预期4.54%）；5月1年期MLF为2.5%（前值2.5%）。 图表8：国内工业增加值当月同比（%） 图表9：国内固定资产投资完成额累计同比（%） 国内高频数据跟踪：汽车消费回落、地产数据回升、出口超预期 消费端：汽车消费回落，周内乘用车日均销量46,584辆，环比-42.89%； 投资端：地产数据回升，本周国内30大中城市商品房成交面积194.03万平方米，环比+85.22%；生产端：周内石油沥青开工率为25.7%，环比-1.30pcts，高炉开工率为81.52%，环比持平；出口端：美国4月Markit制造业PMI为50.0，环比-1.9，4月国内出口金额当月同比1.5%（前值-7.5%，预期0.4%），出口景气度略有回升。 图表10：国内乘用车日均销量（辆） 图表11：国内30大中城市商品房成交面积（万平米） 图表12：国内石油沥青装置开工率（%） 图表13：国内高炉开工率（%） 图表14：美国:Markit制造业PMI:季调 图表15：国内出口金额当月同比（%） 2.2美国因素：4月CPI同比回落，PPI同比回升 美国4月CPI同比回落，PPI同比回升。本周披露美国4月PPI季调同比为2.2%（前值1.8%），环比为0.5%（前值-0.1%，预期0.2%），核心PPI季调同比为1.6%（前值1.5%），环比为0.3%（前值0.0%）；4月CPI季调同比为3.4%（前值3.5%），环比为0.3%（前值0.4%，预期0.3%），核心CPI季调同比为3.6%（前值3.8%），环比为0.3%（前值0.4%，预期0.3%）；4月新屋开工私人住宅为12.40万套（前值10.85万套）；4月零售销售同比为3.04%（前值3.83%），环比为0.02%（前值0.65%，预期0.40%），4月核心零售销售环比为0.2%（前值0.86%，预期0.2%）。 图表16：美国CPI与核心CPI同比（%） 图表17：美国PPI同比及环比（%） 美国当周初请失业金就业人数有所回落。本周披露美国当周初请失业金人数季调为22.2万人（前值23.2万人）。 图表18：美国失业率季调（%） 图表19：美国当周初请失业金人数（万人） 5月美联储维持利率政策不变。FOMC声明显示，美联储将从6月开始将美债减持速度从每月600亿美元降至250亿美元。此外，美联储主席鲍威尔表示，虽然通胀过去一年内已经显著放缓，但仍然高于2%的目标