2024年一季度城投债市场追踪及市场关注：供给偏紧 边际改善 化债与转型落地效果有待观望

城投债季度报告 供给偏紧边际改善 化债与转型落地效果有待观望 ——2024年一季度城投债市场追踪及市场关注 政府公共评级一部中诚信国际信用评级有限责任公司 供给偏紧边际改善 化债与转型落地效果有待观望 ——2024年一季度城投债市场追踪及市场关注 摘要 全国及区域发行情况 发行方面，作为35号文出台后的第一个完整年度，各地积极推进债务化解，在名单制管理下仍然存在较大的新增融资压力。整体看2024年一季度城投债发行仍然维持相对较高的规模，一季度全国城投债共发行2,550只，发行总额为18,010.91 亿元，较上年同期分别下降了1.85%和2.45%，但较2023年四季度改善明显，发行总额和发行只数环比分别增长29.28%和35.28%。一季度净融资额为1,264.83亿元，叠加当季度高规模的偿还额，净融资额同比下降78.93%，下降明显。 AA+和AAA级别的城投债发行和净融资方面环比均有不同程度上升，AAA城投债净融资额环比增加了1,025.13亿元，优质主体发行人仍然有较明显的改善。尽管AA发行人发行总额也同比上升，净融资额环比有改善，但仍为净流出，为各级别主体净融资额表现最弱的类别，弱资质的城投企业融资和偿债压力仍存在改善压力。行政层级方面，一季度仅省级城投企业发行方同比有明显上升，市级城投企业发行额同比持平，发行规模为6,031.76亿元，为规模最高的类别；区县级城投企业发行方面同比降幅最高，同比下降15.74%；净融资方面，一季度仅省级城投企业表现为净流入，市级、区县级和园区城投企业净融资同比均大幅度下滑，分别同比下降了88.56%、104.50%和85.78%。特别要关注受政策冲击影响最大的区县级城投企业，其发行和净融资状况的变化趋势需持续关注。 到期方面，在暂不考虑回售的情况下，分季度看，2024年二到四季度到期规模分别为12,734.31亿元、12,510.93亿元和10,302.12亿元，季度到期均超过万亿元，城投债的到期接续压力仍较大。区县城投企业分别到期3,481.76亿元、3,564.51 亿元和3,146.66亿元，AA主体未来三个季度需偿付的城投债规模分别为3,247.06亿元、2,935.16亿元和2,754.30亿元，这类城投企业受外部环境影响更大，需关注其到期偿付的压力以及接续安排。 区域发行方面，一季度城投债发行排名前三位的大省为江苏、浙江和山东，发行额分别为4,752.70亿元、1,846.61亿元和1,735.81亿元，江苏和山东同比和环比 均有所上升，江苏和浙江较2023年四季度环比上升明显，分别为55.79%和32.57%。35号文后重点省份和非重点省份在新增融资方面有较大差异，一季度12个重点省份合计发行规模2,291.54亿元，同比下降1.55%，净融资仍然表现为净流出 206.78亿元，同比下降147.92%，但较2023年四季度有一定好转，净融资规模收窄。 正文 一、全国2024年一季度城投债市场概况 一季度净融资同比下降明显环比有改善，低行政级别城投企业净融资大幅下降，供给端仍偏紧，发行期限拉长 供给仍然偏紧资产荒延续 2024年以来，根据《政府工作报告》以及各地的政府工作报告的主要内容，“妥 善化解存量债务风险、严防新增债务风险”仍是重点，作为35号文出台后的第一个完整年度，各地积极推进债务化解，在名单制管理下仍然存在较大的新增融资压力。但整体看2024年一季度城投债发行仍然维持相对较高的规模，一季度全国城投债共发行2,550只，发行总额为18,010.91亿元，较上年同期分别下降了1.85%和2.45%， 但较2023年四季度改善明显，发行总额和发行只数环比分别增长29.28%和35.28%。 净融资方面，一季度城投债净融资额为1,264.83亿元，叠加当季度高规模的偿还额，净融资额同比下降78.93%，下降明显；但净融资额环比表现尚可，一改四季度净融资为负的趋势（四季度净融资为-829.16亿元）。 月度发行方面，1月和3月发行规模较高，均超过7,000亿元，发行规模分别为 7,056.54亿元和7,547.11亿元，今年以来各月月度净融资均为正，但3月的月度偿还 量超过7,000亿元，整体带来3月净融资额为一季度的低点。需要说明的是，3月以来，城投企业取消发行的情况增多，大多原因系在当前的低利率环境下债券收益率走低导致发行人择机发行所致。 分区域看，一季度城投债发行排名前三位的大省为江苏、浙江和山东，发行额分别为4,752.70亿元、1,846.61亿元和1,735.81亿元，发行方面，江苏和山东同比和环比均有所上升，但三个发债大省在今年以来净融资同比均大幅度下降，其中浙江表现为净流出104.15亿元，但和2023年四季度相比，江苏和山东的净融资仍有改善。35 号文后重点省份和非重点省份在新增融资方面有较大差异，一季度12个重点省份合 计发行规模2,291.54亿元，同比下降1.55%，净融资仍然表现为净流出206.78亿元，同比下降147.92%，但较2023年四季度有一定好转，净融资规模收窄（四季度净流出833.01亿元）。具体来看，12个重点省份发行规模较高的区域仍为天津、重庆和云南，分别为782.19亿元、649.86亿元和394.57亿元。 图1：2014年至今城投债发行与净融资情况：亿元，% 图2：分月度城投债发行及净融资额情况：亿元，只 80,000.00150.00%70,000.0060,000.00100.00%50,000.0050.00%40,000.0030,000.000.00%20,000.00-50.00%10,000.00 0.00-100.00% 发行总额(亿)净融资额(亿)发行增速净融资增速 10,000.001,400 8,000.001,200 1,000 6,000.00 800 4,000.00 600 2,000.00 400 0.00200 -2,000.000 发行总额(亿)偿还总额(亿)净融资额(亿) 数据来源：choice，中诚信国际整理 数据来源：choice，中诚信国际整理 3月以来久期拉长、受政策冲击最大的弱资质的城投企业净融资流出，其融资和偿债压力仍存在改善压力 具体来看，从发行券种来看，一季度城投债发行以公司债和中期票据为主，两类产品发行规模占总发行规模的67%，中票发行占比抬升。期限方面，一季度1年期以下券种占比为26%，3年期以上的占比40%。随着债券收益率的下行，3月以来，超长期信用债频现，如3月15日杭州市城市建设投资集团有限公司发行的“24杭城投MTN003B”期限为20年期，利率3%，募集资金用途用于偿还发行人到期的有息债务。长期限信用债的发行，为发行人在当前利率环境下锁定稳定长期限的资金，调整债务结构。 从发行主体的评级情况来看，AA+和AAA级别的城投债发行和净融资方面环比均有不同程度上升，AAA城投债净融资额环比增加了1,025.13亿元，优质主体发行人仍然有较明显的改善。尽管AA发行人发行总额也同比上升，但净融资额环比有改善，仍表现为为净流出，为各级别主体净融资额表现最弱的类别，弱资质的城投企业融资和偿债压力仍存在改善压力。 发行主体的行政层级方面，一季度仅省级城投企业发行方同比有明显上升，市级城投企业发行额同比持平，发行规模为6,031.76亿元，为规模最高的类别；但区县级城投企业发行方面同比降幅最高，同比下降15.74%；净融资方面，一季度仅省级城投企业表现为净流入，市级、区县级和园区城投企业净融资同比均大幅度下滑，分别同比下降了88.56%、104.50%和85.78%。由于城投融资政策收紧在2023年下半年以来 陆续出台，环比的角度看一季度以来有一定改善，但特别要关注受政策冲击影响最大 的区县级城投企业，其发行和净融资状况的变化趋势需持续关注。 图3：2024Q1发行城投债券种 图4：2024Q1城投债发行期限变化 定向工具(PPN) 10% 短期融资券 32% 公司债22%企业债 1% 中期票据 35% 1年以下 26% 40% 1~3年 3年及以上 34% 数据来源：choice，中诚信国际整理 数据来源：choice，中诚信国际整理 图5：2024Q1不同级别城投债和净融资额：亿元 图6：2024Q1年城投债行政级别：亿元 8,000.006,000.004,000.002,000.000.00 -2,000.00AAAAA+AA 发行额净融资额 8,000.00 6,000.004,000.002,000.000.00 市级区县级园区省级 -2,000.00 发行净融资 数据来源：choice，中诚信国际整理 数据来源：choice，中诚信国际整理 到期方面，在暂不考虑回售的情况下，分季度看，2024年二到四季度到期规模分别为12,734.31亿元、12,510.93亿元和10,302.12亿元，季度到期均超过万亿元，城投债的到期接续压力仍较大。 行政级别和主体级别方面，未来三个季度地级市和区县城投企业的偿付压力更大，其中区县城投企业分别到期3,481.76亿元、3,564.51亿元和3,146.66亿元，AA主体未来三个季度需偿付的城投债规模分别为3,247.06亿元、2,935.16亿元和2,754.30亿元，如前所述这类城投企业受外部环境影响更大，需关注其到期偿付的压力以及接续安排。 图 7：2024 年二到四季度城投债到期情况：亿元 图8：2024年二到四季度不同级别城投债到期占比 15000 5,000.004,000.00 10000 3,000.002,000.00 5000 1,000.000.00 0 2024Q2 2024Q3 2024Q4 2024年2季度 2024年3季度 2024年4季度 区县 地级市 省级 园区 数据来源：choice，中诚信国际整理 数据来源：choice，中诚信国际整理 二、各区域2024年一季度城投债市场概况 江浙鲁2024年一季度净融资同比下降显著但环比有改善12个重点省份表现有差异，重庆区县级城投企业的债券发行量仍较高整体较四季度有改善 一季度城投债发行排名前三位的大省为江苏、浙江和山东，发行额分别为4,752.70亿元、1,846.61亿元和1,735.81亿元，发行方面，江苏和山东同比和环比均有所上升，江苏和浙江较2023年四季度环比上升明显，分别为55.79%和32.57%；净融资方面，三个发债大省在今年以来净融资同比均大幅度下降，其中浙江表现为净流出104.15亿 元，但和2023年四季度相比，江苏和山东的净融资有改善。 其他发行排名靠前的省份有江西、广东、四川、天津、河南和湖南，发行规模均超过700亿元，分别为959.06亿元、881.50亿元、802.13亿元、782.19亿元、771.80亿元和738.31亿元。广东城投债发行同比和环比方面均分别上升了20.77%57.83%，净融资为212.94亿元，同比和环比分别上升了191.94%和391.54%，均大幅度改善。 35号文后，虽然可以看到部分区域取得了阶段性流动性缓释效果，但化债措施集中解决的是近两年到期的债务，自身条件较差的弱区域城投公司的较大程度上依赖于当前政策的后续执行力度。今年以来仍观察到部分区域有负面舆情出现，如河南陕西等省份，反映出不同行政层级的城投企业目前监管政策下的流动性仍然承压的困境。以河南为例，河南仍为发债大省，一季度发行为规模为771.8亿元，同比略有下降但环比上升了14.32%，净融资方面表现一般，一季度净融资为133.52亿元，同比环比方面均下滑，河南省的发行主体仍然集中在地级市，区县城投企业发行总量占比较低，且净融资方面尚未改善。河南省的区县城投企业的融资压力仍然有待持续关注。陕西省的城投企业主要集中在西安市的开发区层面，以及地级市为主，从发行规模来看，以西安高新区的两家企业西安高新控股有限公司发行规模最高，一季度