年报及一季报点评：基地市场收入提速，提质增效盈利改善

│ 老白干酒(600559) 年报及一季报点评：基地市场收入提速，提质增效盈利改善 事件： 公司发布2023年报及2024年一季报，2023年公司实现营业收入52.57亿元，同比增长12.98%；实现归母净利润6.66亿元，同比下降5.89%。2024Q1公司实现营业收入11.30亿元，同比增长12.67%；实现归母净利润1.36亿元，同比增长33.04%，收入利润超预期。 现金回款快于收入，2024Q1老白干系列增长超预期 2024Q1销售收现19.87亿元，同比增长17.61%。2024Q1合同负债23.64亿元，同比增长7.01%，环比增加8.43亿元。2024Q1（收入+Δ合同负债） 19.73亿元，同比增长14.65%。分产品看，2023年衡水老白干系列/板城烧锅酒系列/武陵系列酒/文王贡系列酒/孔府家系列酒分别收入23.55/9.57/9.79/5.46/1.79亿元，同比+10.04%/+15.15%/+28.19% /+16.48%/+22.69%。分区域来看，2023年河北/山东/安徽/湖南/其他省份 /境外分别实现收入30.39/1.59/5.47/9.79/2.73/0.20亿元，分别同比 +8.88%/+21.49%/+16.48%/+28.19%/+51.40%/+33.36%。2024Q1河北/山东/ 安徽/湖南/其他省份/境外分别实现收入6.68/0.38/1.28/1.89/0.94/0.04 亿元，分别同比+21.06%/+39.21%/+13.83%/+21.25%/+51.09%/-19.76%。 大众价格带需求较好，费用率显著改善带动盈利能力提升 2023年白酒合计实现收入50.16亿元，同比增长15.32%，其中，高档酒/中档酒/低档酒分别实现收入25.68/14.04/10.45亿元，分别同比增长11.38%/20.89%/18.29%。2024Q1高档酒（百元以上）/中档酒/低档酒分别实现收入5.26/3.18/2.77亿元，分别同比增长35.23%/11.29%/15.39%。盈利能力来看，2023年毛利率67.15%，同比-1.21pct，归母净利率为12.67%，同比下降2.54pct。2023年销售/管理/营业税金及附加比率分别为27.16%/7.89%/16.65%，分别同比-3.16/-0.62/+0.60pct。2024Q1毛利率 62.72%，同比下降2.70pct，归母净利率12.05%，同比提升1.84pct。2024Q1销售/管理/营业税金及附加比率分别为22.91%/8.44%/16.81%，分别同比-2.97/-2.99/+1.69pct。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2024-2026年营业收入分别为59.18/65.87/72.57亿元，同比增速分别为12.56%/11.30%/10.17%，归母净利润分别为8.98/11.30/13.66亿元，同比增速分别为34.92%/25.73%/20.94%，EPS分别为0.98/1.23/1.49元/股，3年CAGR为27.07%。鉴于公司各品牌有望延续较高增速、盈利能力仍有改善空间，参照可比公司估值，我们给予公司2024年25倍PE，目标价24.5元，给予“买入”评级。 风险提示：河北等基地市场消费力下滑及竞争加剧，渠道拓展和产品结构升级不达预期 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 4653 5257 5918 6587 7257 增长率（%） 15.54% 12.98% 12.56% 11.30% 10.17% EBITDA（百万元） 1083 1049 1504 1807 2109 归母净利润（百万元） 708 666 898 1130 1366 增长率（%） 81.81% -5.89% 34.92% 25.73% 20.94% EPS（元/股） 0.77 0.73 0.98 1.23 1.49 市盈率（P/E） 25.7 27.3 20.2 16.1 13.3 市净率（P/B） 4.2 3.8 3.3 2.9 2.5 EV/EBITDA 21.9 18.0 10.2 7.8 6.0 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年04月26日收盘价 证券研究报告 2024年04月29日 行业：食品饮料/白酒Ⅱ 投资评级：买入 当前价格：19.87元 目标价格：24.50元 基本数据 总股本/流通股本(百万股)914.75/897.29流通A股市值(百万元)17,829.10每股净资产(元)5.42 资产负债率(%)51.57 一年内最高/最低(元)32.62/15.19 老白干酒 沪深300 10% -10% -30% -50% 2023/52023/82023/122024/4 作者 分析师：邓周贵 执业证书编号：S0590524040005邮箱：dzhg@glsc.com.cn 分析师：徐锡联 执业证书编号：S0590524040004邮箱：xuxl@glsc.com.cn 分析师：刘景瑜 执业证书编号：S0590524030005邮箱：jyl@glsc.com.cn 相关报告 1、《老白干酒（600559）：三季报符合预期，武陵保持高增长》2023.10.27 2、《老白干酒（600559）：二季度高档酒销售回暖，盈利能力保持稳健》2023.08.29 公司报告 公司季报点评 公司报告│公司季报点评 财务预测摘要资产负债表 利润表 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 1095 1622 2801 4089 5551 营业收入 4653 5257 5918 6587 7257 应收账款+票据 182 174 260 289 319 营业成本 1472 1727 1932 2131 2320 预付账款 70 23 103 115 126 营业税金及附加 747 875 952 1060 1167 存货 3046 3350 3706 4087 4450 营业费用 1411 1428 1568 1647 1727 其他 868 697 727 734 742 管理费用 410 428 426 408 392 流动资产合计 5261 5866 7597 9314 11188 财务费用 -9 -16 -8 -12 -17 长期股权投资 88 79 86 93 100 资产减值损失 -2 2 -1 -2 -2 固定资产 1755 1775 1612 1448 1283 公允价值变动收益 3 6 0 0 0 在建工程 139 51 41 30 20 投资净收益 25 19 22 22 22 无形资产 858 840 700 560 420 其他 287 43 120 120 120 其他非流动资产 815 889 882 874 874 营业利润 935 884 1187 1494 1807 非流动资产合计 3656 3635 3320 3005 2697 营业外净收益 0 6 3 3 3 资产总计 8918 9501 10918 12320 13885 利润总额 935 891 1191 1497 1811 短期借款 50 0 0 0 0 所得税 227 225 293 368 445 应付账款+票据 466 431 568 627 682 净利润 708 666 898 1129 1365 其他 3898 4092 4695 5189 5670 少数股东损益 0 0 0 -1 -1 流动负债合计 4414 4523 5264 5815 6352 归属于母公司净利润 708 666 898 1130 1366 长期带息负债 0 0 0 0 0 长期应付款 1 1 1 1 1 财务比率 其他 156 167 167 167 167 2022 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债合计 157 168 168 168 168 成长能力 负债合计 4571 4690 5431 5983 6520 营业收入 15.54% 12.98% 12.56% 11.30% 10.17% 少数股东权益 0 0 0 -1 -2 EBIT 78.99% -5.51% 35.21% 25.53% 20.79% 股本 915 915 915 915 915 EBITDA 67.72% -3.17% 43.41% 20.15% 16.70% 资本公积 1489 1563 1563 1563 1563 归属于母公司净利润 81.81% -5.89% 34.92% 25.73% 20.94% 留存收益 1942 2333 3010 3860 4890 获利能力 股东权益合计 4347 4810 5487 6337 7365 毛利率 68.36% 67.15% 67.35% 67.65% 68.03% 负债和股东权益总计 8918 9501 10918 12320 13885 净利率 15.21% 12.67% 15.17% 17.14% 18.82% ROE 16.28% 13.84% 16.37% 17.82% 18.55% 现金流量表 ROIC 17.80% 21.99% 27.17% 40.44% 57.53% 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 708 666 898 1129 1365 资产负债率 51.26% 49.37% 49.75% 48.56% 46.96% 折旧摊销 157 174 321 322 315 流动比率 1.2 1.3 1.4 1.6 1.8 财务费用 -9 -16 -8 -12 -17 速动比率 0.5 0.6 0.7 0.9 1.0 存货减少（增加为“-”） -748 -304 -357 -380 -363 营运能力 营运资金变动 120 67 189 123 125 应收账款周转率 107.8 197.6 150.9 150.9 150.9 其它 394 207 289 313 296 存货周转率 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 经营活动现金流 621 795 1332 1494 1721 总资产周转率 0.5 0.6 0.5 0.5 0.5 资本支出 -362 -139 0 0 0 每股指标（元） 长期投资 -364 169 0 0 0 每股收益 0.8 0.7 1.0 1.2 1.5 其他 338 26 61 61 61 每股经营现金流 0.7 0.9 1.5 1.6 1.9 投资活动现金流 -388 57 61 61 61 每股净资产 4.8 5.3 6.0 6.9 8.1 债权融资 -185 -50 0 0 0 估值比率 股权融资 17 0 0 0 0 市盈率 25.7 27.3 20.2 16.1 13.3 其他 22 -275 -214 -267 -320 市净率 4.2 3.8 3.3 2.9 2.5 筹资活动现金流 -145 -325 -214 -267 -320 EV/EBITDA 21.9 18.0 10.2 7.8 6.0 现金净增加额 88 527 1179 1288 1462 EV/EBIT 25.7 21.6 12.9 9.5 7.1 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年04月26日收盘价 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们 对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准