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2023年报和2024年一季报点评:变中求进,重回增长

2024-04-28欧阳予、彭俊霖、董广阳华创证券E***
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2023年报和2024年一季报点评:变中求进,重回增长

事项: 公司发布2023年报及2024年一季报,2023全年实现收入245.6亿,同比-4.1%;归母净利润56.3亿,同比-9.0%;23Q4实现收入59.1亿,同比-9.3%; 归母净利润13.0亿,同比-15.2%。24Q1实现收入76.9亿,同比+10.2%;归母净利润19.2亿,同比+11.9%。 2024年,公司计划营业收入目标为275.1亿元,归母净利润目标为62.3亿元,分别对应增速约12.0%/10.5%。 评论: 营收延续承压趋势,Q1收入提速主要系错期和投费刺激备货影响,两季度合并增速同比持平。公司全年营收245.6亿元,同比-4.1%,分品类看,传统主力产品有所承压,酱油/蚝油/调味酱营收分别同比-8.8%/-3.7%/-6.1%,其他调味品(以醋与料酒为主)低基数下表现更优,营收同比+19.35%,相关白灼汁、凉拌汁、海鲜捞汁等新品预计有所贡献。分渠道看,23全年线下/线上营收分别同-3.9%/-10.1%,分区域看,东/南/中/北/西部分别同比-7.3%/-2.2%/-4.2%/-4.8%/-0.7%。同时公司持续优化渠道结构,全年经销商数目净减581家至6591家。24Q1公司营收同比+10.2%,超过此前预期,预计一是去年库存清理到位后、今年加大费投拉动备货,二是去年同期受舆论事件、春节备货前置导致基数较低,若合并23Q4+24Q1来看,公司营收同比+0.8%。24Q1酱油/调味酱/蚝油增速均转正,分别同比+10.1%/+6.4%/+9.6%,其他调味品延续双位数高增,分渠道看,24Q1线下/线上收入分别同比+10.8%/+20.7%,经销商环比继续减少85家至6506家。分区域看,24Q1东部/南部/中部/北部/西部地区收入分别同比+10.3%/+21.8%/+10.2%/+6.5%/+10.1%。现金流方面,24Q1销售回款57.6亿,同比-19.0%,合同负债环比减少26.7亿至18.6亿。 收入承压、规模效应弱化拖累23年盈利表现,24Q1收入恢复和成本下行扩大共同拉动盈利回升。23全年毛利率34.7%,同比-0.9pcts,尽管大豆、包材等原料价格回落,但由于酱油等高毛利产品占比下降、生产端规模效应损失,导致毛利进一步下滑。费用端,23全年销售/管理/研发/财务费用率同比-0.1/+0.4/-0.0/+0.5pcts,最终全年净利率22.9%,同比-1.3pcts。单24Q1,公司毛利率37.3%,同比回升0.4pcts,费用端,销售/管理/研发/财务费用率分别+0.3/+0.0/-0.4/+0.2pcts,其中销售费用率小幅提升,预计系公司为拉动春节备货适当增加费用投入。最终24Q1净利率录得24.9%,同比+0.4pcts。 产品顺势布局增量,渠道加大精耕力度,部分经销商反馈信心已在恢复,24年有望回归增长。相较于去年重点“提高产品品质”,此次年报着重强调要全面面向市场、以用户为中心,深入洞察不同用户多维诉求,拥抱趋势赢得增量,同时打造调味品生态圈,力争培育更多的精品、大单品。而在渠道端,近期一是适当增加经销商补贴,同时梳理库存压力,恢复渠道信心及积极性,二是优化考核模式,重点关注动作实际执行质量,三是成立餐饮团队深入终端,点对点匹配客户需求。公司指出,在消费者洞察、市场机会捕捉、内部精益提升、数字化经营力等方面仍需久久为功,伴随问题理清、查漏补缺,结合外部需求渐进改善、内部势能持续修复,24全年公司有望恢复温和增长,而利润端尽管原料价格回落、规模效应恢复,但考虑相关费投或有增加,预计整体弹性略低于收入。 投资建议:变中求进,24有望回归增长,维持“推荐”评级。Q1收入略超预期,海天作为行业内综合实力最为领先的企业,考虑需求渐进改善+改革调整推进,整体看仍有望恢复增长势能,后续重点关注新品打造、渠道反馈。基于一季报,我们调整盈利预测为24-25年EPS为1.10/1.23元(原预测为1.23/1.41元),并引入26年EPS预测1.37元,对应PE为35/32/28倍,维持目标价40元,对应24年约36倍PE,维持“推荐”评级。 风险提示:下游需求低迷;市场竞争加剧;费用投放加大;食品安全问题等 主要财务指标 图表1公司分季度情况(单位:百万元) 图表2海天味业PE-Band 图表3海天味业PB-Band