2023A&2024Q1业绩点评：营收延续双位数增长，毛利大幅改善业绩靓丽

证券研究报告2024年04月29日 公牛集团(603195) 行业： 轻工制造/家居用品 2023A&2024Q1业绩点评： 投资评级：当前价格： 买入（首次） 116.50元 │ 营收延续双位数增长，毛利大幅改善业绩靓丽 事件： 公牛集团发布23年报及24年一季报：23年，实现营收156.95亿，同比 +11.46%，归母净利润38.70亿，同比+21.37%，扣非净利润37.03亿，同 比+27.51%；其中四季度，实现营收40.88亿，同比+13.34%，归母净利润 10.57亿，同比+27.75%，扣非净利润10.80亿，同比+36.45%。23年拟分红27.64亿，分红率71.41%。24年一季度，实现营收38.03亿，同比+14.06%，归母净利润9.29亿，同比+26.27%，扣非净利润8.18亿，同比+26.73%。 综合实力稳步提升，新业务增量如期兑现 23Q2以来，公司收入保持双位数增长，表现优异；一方面传统业务综合实 力不断强化，经营穿越周期；另一方面则受益于新业务增量如期兑现。23年电连接业务收入+5%，高价值量的新品驱动显著；智能电工照明业务收入 +15%，随着原有装饰渠道综合化及专卖化升级，无主灯新品渠道建设推进，墙开、LED照明预计均实现双位数增长，智能生态品类增长更为突出；此外新能源业务收入+149%至3.8亿。24Q1，三大业务板块均延续稳步增长态势。 毛利率持续大幅改善，年度净利率创新高 23年公司归属净利率同比+2.0pct至24.7%，创历史新高，主要受益于毛 利率大幅提升+5.2pct，一方面公司持续推进内部降本增效，各业务运营环节及采购降本；另一方面原材料成本红利有所助益。费用率层面，23年销售/管理/研发因业务投入加大而小幅提升，同比分别+1.1、+0.4、+0.1pct。24Q1公司盈利能力延续提升态势，净利率同比+2.4pct；期内毛利率 +5.0pct，暂未受到铜价影响；销售/管理/研发分别+1.0、+0.2、+0.7pct。 滚动推出激励方案，保障员工积极及稳定性 公司滚动推出两个激励方案，延续历来激励方案特征，覆盖面广，目标设 置并不激进，保障员工积极性及稳定性。①继2020年后，推出2024年特 别人才持股计划，覆盖部分董监高，股票来源为回购，考核24-27年经营； ②滚动推出24年限制性股票激励，覆盖核心骨干，股票来源为回购，授予 价格53.74元，考核24年-26年经营。激励考核条件为年度收入或净利润增长不低于前三个年度的平均水平且不低于前两个年度平均水平的110%。 经营&分红彰显稳健底色，给予“买入”评级 公牛23年报、24年一季报均表现优异，收入双位数增长持续体现公司较 强综合实力，盈利改善驱动业绩超出市场预期。我们预计公司24-25年营收分别180.47、206.98亿，同比+14.99%、+14.69%，归母净利润分别43.24、49.16亿，同比+11.72%、+13.70%，EPS分别4.85、5.51元，23-26年CAGR 为12.96%；给予公司24年25X，目标价121.25元，给予“买入”评级。 目标价格：121.25元 基本数据 总股本/流通股本(百万股)891.54/887.98流通A股市值(百万元)103,449.86每股净资产(元)17.29 资产负债率(%)27.53 一年内最高/最低(元)158.50/87.78 公牛集团 沪深300 20% 3% -13% -30% 2023/52023/82023/122024/4 股价相对走势 作者 分析师：管泉森 执业证书编号：S0590523100007邮箱：guanqs@glsc.com.cn 分析师：孙珊 执业证书编号：S0590523110003邮箱：sunshan@glsc.com.cn分析师：崔甜甜 执业证书编号：S0590523110009 邮箱：cuitt@glsc.com.cn 风险提示：1）需求大幅不及预期；2）原材料价格大幅波动。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 14081 15695 18047 20698 23668 增长率（%） 13.70% 11.46% 14.99% 14.69% 14.35% EBITDA（百万元） 3911 4711 5305 6170 7113 归母净利润（百万元） 3189 3870 4324 4916 5578 增长率（%） 14.68% 21.37% 11.72% 13.70% 13.47% EPS（元/股） 3.58 4.34 4.85 5.51 6.26 市盈率（P/E） 30.1 24.8 22.2 19.5 17.2 市净率（P/B） 7.7 6.6 5.6 4.8 4.1 EV/EBITDA 19.6 15.5 15.6 13.0 10.9 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年04月26日收盘价 相关报告 公司报告 公司年报点评 图表1：公司23年收入同比+11%，24Q1收入同比+14%图表2：公司23年业绩同比+21%，24Q1业绩同比+26% 45100% 4080% 3560% 30 40% 25 20% 20 0% 15 10-20% 5-40% 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 0-60% 12.0 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 -100% 营业收入（亿）营业收入同比 归属净利润（亿）净利润同比 资料来源：iFinD，国联证券研究所资料来源：iFinD，国联证券研究所 图表3：公牛集团收入拆分（单位：亿元） 营业收入 营收yoy 营收占比 毛利率（%） 毛利率yoy 分行业 民用电工 156.69 11.50 100% 43.20 增加5.23个百分点 分产品 电连接产品 73.87 4.77 47% 40.89 增加6.64个百分点 智能电工照明产品 79.02 15.37 50% 45.81 增加3.88个百分点 新能源产品 3.80 148.64 2% 34.15 增加1.82个百分点 分地区 境内 154.94 12.35 99% 43.38 增加4.91个百分点 境外 1.75 -33.03 1% 27.29 增加15.50个百分点 资料来源：iFinD，国联证券研究所 图表4：公牛集团2023A&2024Q1利润表项目 2023Q4 2022Q4 同比变动 2023A 2022A 同比变动 2024Q1 2023Q1 同比变动 营业收入 100.00% 100.00% - 100.00% 100.00% - 100.00% 100.00% - 营业成本 53.23% 59.02% -5.79pct 56.80% 62.00% -5.20pct 57.84% 62.85% -5.01pct 毛利率 46.77% 40.98% 5.79pct 43.20% 38.00% 5.20pct 42.16% 37.15% 5.01pct 营业税金及附加 0.88% 1.02% -0.14pct 0.85% 0.82% 0.02pct 1.02% 0.89% 0.12pct 销售费用率 6.95% 6.57% 0.38pct 6.82% 5.68% 1.14pct 7.42% 6.37% 1.05pct 管理费用率 4.49% 3.15% 1.33pct 3.99% 3.56% 0.43pct 4.19% 3.99% 0.20pct 研发费用率 6.02% 5.02% 1.00pct 4.29% 4.18% 0.11pct 4.54% 3.86% 0.68pct 财务费用率 -0.62% -0.87% 0.24pct -0.69% -0.77% 0.08pct -0.70% -0.64% -0.05pct 其他收益 2.82% 1.84% 0.98pct 1.61% 0.94% 0.67pct 1.20% 2.50% -1.29pct 投资净收益 0.80% 0.66% 0.15pct 1.27% 1.93% -0.67pct 2.77% 1.23% 1.55pct 公允价值变动净收益 0.45% 0.00% 0.45pct 0.12% 0.00% 0.12pct 0.00% 0.00% 0.00pct 信用减值损失 0.66% 0.64% 0.02pct 0.39% 0.22% 0.17pct 0.12% 0.00% 0.12pct 资产减值损失 0.72% 0.20% 0.52pct 0.40% 0.08% 0.32pct 0.15% 0.01% 0.14pct 资产处置收益 -0.10% -0.03% -0.07pct -0.03% -0.02% -0.01pct -0.03% -0.01% -0.02pct 营业利润率 31.66% 27.71% 3.95pct 30.12% 27.09% 3.03pct 29.37% 26.39% 2.99pct 营业外收入 0.02% 0.02% 0.00pct 0.02% 0.03% -0.01pct 0.01% 0.01% 0.00pct 营业外支出 2.86% 1.45% 1.41pct 1.23% 0.45% 0.78pct 0.16% 0.25% -0.09pct 利润总额 28.82% 26.28% 2.54pct 28.90% 26.66% 2.24pct 29.22% 26.14% 3.08pct 所得税 3.05% 3.34% -0.29pct 4.28% 4.04% 0.24pct 4.76% 4.08% 0.68pct 净利润 25.77% 22.94% 2.83pct 24.62% 22.62% 2.00pct 24.46% 22.06% 2.40pct 少数股东损益 -0.08% 0.01% -0.09pct -0.04% -0.02% -0.01pct 0.02% -0.01% 0.03pct 归属母公司股东净利润 25.85% 22.93% 2.92pct 24.66% 22.64% 2.01pct 24.44% 22.07% 2.36pct 资料来源：iFinD，国联证券研究所 财务预测摘要资产负债表 利润表 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 4612 4744 5355 8050 11353 营业收入 14081 15695 18047 20698 23668 应收账款+票据 228 270 308 353 404 营业成本 8730 8914 10181 11601 13165 预付账款 50 56 57 65 75 营业税金及附加 116 133 141 161 184 存货 1285 1421 1639 1868 2119 营业费用 800 1070 1321 1619 1969 其他 7385 9857 10610 10739 10883 管理费用 1089 1300 1494 1714 1960 流动资产合计 13560 16348 17969 21075 24834 财务费用 -108 -109 -5 -23 -34 长期股权投资 0 0