信用利差周报2024年第14期：货币政策例会首提关注长期收益率变化，信用债收益率延续下行

方政府债与城投行业监022年第9期 测周报2 性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险” 地 隐 信用利差周报 2024年4月1日—4月7日 总第512期 2024年第14期 债券市场研究 作者： 中诚信国际研究院 翟帅shzhai@ccxi.com.cn卢菱歌lglu@ccxi.com.cn 货币政策例会首提关注长期收益率变化， 信用债收益率延续下行 ——信用利差周报2024年第14期 本期要点 谭畅chtan@ccxi.com.cn 中诚信国际研究院执行院长 袁海霞hxyuan@ccxi.com.cn 【信用利差周报2024年第13期】北京、深圳进一步优化房地产政策，债券收益率多数下行2024-4-1 【信用利差周报2024年第12期】国务院优化吸引外资措施促进对外开放，信用债发行规模上升收益率普遍下行2024-3-25 【信用利差周报2024年第11期】发改委支持优质企业借用中长期外债，优化管理提升融资便利化水平2024-3-19 【信用利差周报2024年第10期】长端利率突破新低，信用债发行规模上升债券收益率延续下行2024-3-11 【信用利差周报2024年第9期】央行扩大柜台市场可投资品种及投资者范围，债券收益率普遍下行2024-3-4 【信用利差周报2024年第8期】5年期以上LPR超预期下调，债券收益率全面下行2024-2-26 【信用利差周报2024年第7期】货币政策报告提到推动信用债市场发展，信用利差普遍收窄2024-2-19 如需订阅研究报告，敬请联系中诚信国际品牌与投资人服务部赵耿010-66428731； www.ccxi.com.cn gzhao@ccxi.com.cn 市场动态 2024年3月29日，央行货币政策委员会召开2024年第一季度例会会议。相比四季度例会，本次例会在货币政策取向方面灵活适度、精准有效的提法未变，但本次强调“更加注重做好逆周期调节”，同时，还提到“要加大已出台货币政策实施力度”。此外，本次例会还提到充实货币政策工具箱，并在后文再提做好五篇大文章。值得关注的是，本次例会首次提出“关注长期收益率的变化”，10年期国债收益率偏离1年期MLF操作利率幅度较大，后续监管或将通过引导市场预期、推动长期国债收益率围绕政策利率常态化波动，避免利率波动过大引发的市场风险。展望后市，虽然目前收益率已经处于低位，但是考虑到后续经济基本面预期依然较弱，且经济恢复仍需货币政策配合，资金面大概率将保持合理充裕，总体而言外部环境对债市仍偏友好，预计后续收益率可能仍有小幅下行空间，但也需注意经济基本面修复情况以及后续专项债发行加快扰动流动性时带来的收益率阶段性上行的压力。 宏观数据 1-2月工业增加值同比增长7%，较上年12月回升2.4个百分点，较去年同期回升4.6个百分点。41个工业大类行业中，有39个行业同比正增长，27个行业增加值增速较上年12月份加快或降幅收窄。 货币市场 央行通过公开市场操作净回笼资金8120亿元。虽然央行大规模净回笼，但跨季后资金面整体保持宽松，资金价格多数下行。具体看，截至上周日，除隔夜期限质押式回购利率基本不变外，其他期限较前一周下行8bp-27bp，DR007下行至1.81%。 一级市场 上周信用债发行降温，信用债发行规模为1545.77亿元，较上一期降低 2000.16亿元，日均发行规模为386.44亿元，较上期降低322.74亿元。分券种来看，各类券种发行规模均有所降低。分行业来看，基础设施投融资行业发行规模合计476.26亿元，较前一周降低322.95亿元；产业债发行规模929.10亿元， 与前一周基本持平。净融资方面，基础设施投融资行业融资规模为净流出158.43亿元；产业债中，半数行业表现为融资净流入。发行成本方面，债券平均发行利率普遍下行。 二级市场 上周，二级市场交投情绪有所降温，现券交易额降至48506.98亿元，日均现 券交易额较前一期降低6904.03亿元至12126.75亿元。上周债券收益率整体先升后降，信用债表现优于利率债。截至周日，利率债收益率窄幅波动，较上周变化不超过2bp，10年期国债收益率收于2.29%，与前一周持平；信用债收益率多数下行，幅度在1-12bp之间。从评级利差来看，AA和AA-等级之间利差全面收窄3-9bp，其他等级间利差变化幅度不超过1bp。 一、市场热点：一季度货币政策例会召开，突出逆周期调节、首提关注长期收益率变化 2024年3月29日，央行货币政策委员会召开2024年第一季度例会会议，4月3日例会公报发布。相比四季度例会公报表述，本次例会在货币政策取向方面灵活适度、精准有效的提法未变，但本次强调“更加注重做好逆周期调节”，相较去年四季度“注重做好跨周期和逆周期调节”的提法更加突出逆周期；同时，会议公报还提到“要加大已出台货币政策实施力度”。此外，本次例会还提到充实货币政策工具箱，并在后文再提做好五篇大文章。央行已于2022年先后设立科技创新再贷款工具、设备 更新改造专项再贷款工具，2024年4月7日央行正式设立科技创新和技术改造再贷款工具，额度5000亿元，利率1.75%，发放对象包括政策性银行以及多家系统重要性银行。在例会强调充实工具箱的情况下，后续或可期待更多专项再贷款工具出台，助力满足相关企业的融资需求。考虑到目前宏观经济仍在修复，房地产市场仍在低位运行，后续稳增长仍需要货币政策配合，在例会强调加大货币政策实施力度和逆周期调节的背景下，政策利率年内或仍有下行空间，进一步降息、降准操作可期。值得关注的是，本次例会首次提出“关注长期收益率的变化”。一季度在经济基本面预期偏弱、资金面整体偏松、降息降准预期升温、结构性资产荒持续等因素的综合作用下，收益率整体呈现下行趋势，且长端利率下行幅度较大，截止上周日10年期国债收益率已较上年末下行27bp至2.29%左右水平，偏离1年期MLF操作利率幅度较大，后续监管或将通过引导市场预期、推动长期国债收益率围绕政策利率常态化波动，避免利率波动过大引发的市场风险。 从对债券市场走势来看，上周一，虽然月初资金面保持宽松态势，但由于前一周末公布的3月PMI数据自2023年9月以来首次回到扩张区间，明显超出市场预期，对债市表现形成一定压制，收益率普遍上行;周二、周三PMI影响有所消退，叠加权益市场走弱因素，股债跷跷板效应下收益率再次出现下行态势;周日调休日整体交易行情平淡，央行一季度货币政策例会中所提到的“关注长期收益率变化”对债市情绪产 生一定压制，收益率出现小幅回调。截至周日，债券收益率整体来看较前一周呈现 普遍下行态势。展望后市，虽然目前收益率已经处于低位，但是考虑到后续经济基本面预期依然较弱，且经济恢复仍需货币政策配合，资金面大概率将保持合理充裕，总体而言外部环境对债市仍偏友好，预计后续收益率可能仍有小幅下行空间，但也需注意经济基本面修复情况以及后续专项债发行加快扰动流动性时带来的收益率阶段性上行的压力。 二、宏观数据：工业增加值同、环比均回升 1-2月工业增加值同比增长7%，较上年12月回升2.4个百分点，较去年同期回 表1：最新宏观经济数据一览 升4.6个百分点。41个工业大类行业中，有39个行业同比正增长，27个行业增加值增速较上年12月份加快或降幅收窄。其中，消费品制造业增加值增长4.7%，较上年12月加快4.4个百分点；高技术制造业增加值增长7.5%，较去年12月加快1.1个百分点，这或是与设备更新及升级改造投资有关。 指标名称 时间区间 数据值 GDP_季度同比增速 2023年4季度2023年3季度 5.20%4.90% 官方制造业PMI 2024年3月2024年2月 50.80%49.10% 社会消费品零售同比增速 2024年1-2月 2023年12月 5.50%7.40% 固定资产投资同比增速 2024年1-2月 2023年1-12月 4.20%3.00% 工业增加值同比增速 2024年1-2月 2023年12月 7.00%6.80% CPI同比增速 2024年2月2024年1月 0.70%-0.80% PPI同比增速 2024年2月2024年1月 -2.70%-2.50% 出口同比增速（以美元计） 2023年12月2023年11月 2.30%0.70% 进口同比增速（以美元计） 2023年12月2023年11月 0.20%-0.70% 贸易顺差（以美元计） 2023年12月 753.4亿美元 2023年11月 694.5亿美元 工业企业利润同比增长 2023年1-12月2023年1-11月 -2.30%-4.40% 社会融资规模存量同比增速 2024年2月2024年1月 9.00%9.50% M2同比增速 2024年2月2024年1月 8.70%8.70% M1同比增速 2024年2月2024年1月 1.20%5.90% 资料来源：国家统计局，中国人民银行，中诚信国际整理 三、货币市场：月初资金面整体宽松，资金价格多数下行 央行通过公开市场操作净回笼资金8120亿元。其中，周内央行开展80亿元7天 表2：在岸货币市场操作情况图1：SHIBOR：3M和1Y走势及利差 逆回购操作，还开展800亿元的国库现金定存；同期有9000亿元7天逆回购到期。虽然央行大规模净回笼，但跨季后资金面整体保持宽松，资金价格多数下行。具体看，截至上周日，除隔夜期限质押式回购利率基本不变外，其他期限较前一周下行8bp-27bp，DR007下行至1.81%。Shibor方面，3月期Shibor和1年期Shibor均较上一周下行，两者之间利差不变。 操作类型期限利率期数规模 %BP 2.30112.2511 11 2.20112.1511 10 2.10102.0510 10 2.0010 利差SHIBOR:3个月SHIBOR:1年 7天1.80%580亿元逆回购14天——0亿元 28天——0亿元 7天1.80%59000亿元逆回购到期14天——0亿元28天——0亿元 MLF/TMLF365天——0亿元 MLF/TMLF到365天——0亿元 期 国库现金定存1个月——800亿元国库现金定存到1个月——0亿元 期 投放总量———880亿元回笼总量———9000亿元净投放———-8120亿元 数据来源：中国人民银行，Wind，中诚信国际整理 数据来源：中国人民银行，Wind，中诚信国际整理 图2：存款类机构质押式回购利率走势图3：回购利率较前一周变动情况 2.40%2.20%2.00%1.80%1.60%1.40%1.20%1.00% DR001DR007DR014DR021DR1m BP5 0-5-10-15-20-25 -30 DR001DR007DR014DR021DR1m 数据来源：中国人民银行，Wind，中诚信国际整理 数据来源：中国人民银行，Wind，中诚信国际整 四、信用债一级市场：债券发行规模下降，发行成本普遍下行 上周信用债发行降温，信用债1发行规模为1545.77亿元，较上一期降低2000.16 亿元，日均发行规模为386.44亿元，较上期降低322.74亿元。分券种来看，各类券种发行规模均有所降低。分行业来看，基础设施投融资行业发行规模合计476.26亿元，较前一周降低322.95亿元；产业债发行规模929.10亿元，与前一周基本持平， 轻工制造、电力生产与供应、房地产等行业发行规模处于靠前水平，均超过88亿元。净融资方面，基础设施投融资行业融资规模为净流出158.43亿元；产业债中，半数行业融资表现为净流入，其中轻工制造、房地产、电子行业净流入量较高，均在54亿 元以上；而电力生产与供应、综合、商业与个人服务行业净流出量较高，均在20亿元以上。发行成本方面，债券平均发行利率普遍下行。 1.分券种来看，各类券种发行规模均有所降低。 1包括超短期融资券、短期融资券、中期票据、企业债、公司债、PPN、资产支持证券、私募债、可交换债、可转债等。 图4：主要券种发行规模变化情况