多重扰动下经营性业绩相对稳健，创新产品组合加速落地

事件：公司发布2023年年报以及2024年一季报，2023年公司实现营业收入79.80亿元，同比下降24.78%，归母净利润12.58亿元，同比下降42.88%，其中经营性利润约15亿，扣非净利润11.23亿元，同比下降47.60%。2024年一季度，公司营业收入19.22亿元，同比下降21.14%，归母净利润4.82亿元，同比下降19.27%，扣非净利润4.56亿元，同比下降18.85%。 分季度来看：公司2023年单四季度实现营业收入17.21亿元，同比下降-39.58%，归母净利润-0.95亿元，同比下降124.23%，扣非净利润-1.63亿元，同比下降-148.21%，公司单季度收入增速有所放缓，主要受同期新冠应急产品基数以及反腐影响，单季度利润波动较大，主要因公司针对收购苏州博思美形成商誉以及应急产品存货进行约1.59亿元的减值计提。2024年一季度，公司实现营业收入19.22亿元，同比下降21.14%，环比增长11.70%，实现归母净利润4.82亿元，同比下降19.27%，实现扣非净利润4.56亿元，在政策扰动下环比呈现出稳健恢复趋势。 创新组合有望驱动心血管、结构心实现高增，IVD、外科新品逐步上市。2023年公司器械收入36.74亿元，同比下降37.50%，剔除新冠应急产品后同比增长6.70%。其中几大业务板块均实现突破。2024Q1器械收入8.86亿元，同比降低18.69%，主要因同期仍有部分应急产品销售冠脉植介入业务，2023实现2.9%稳健增长，公司持续推进新产品研发，伴随声波球囊、药可切等优势品种的持续放量，有望驱动相关业务迎来业绩加速，2024年有望实现约40%增长。 2024Q1，细分板块收入约4.38亿元，同比增长5.80%，环比增长22.17%，呈现良好复苏趋势。 结构性心脏病业务，2023年收入同比增长29.08%，可降解封堵器贡献核心动力来源，子公司乐普心泰在先心、心源性卒中等多技术领域实现全球领先，未来相关板块有望延续高增趋势。 2024Q1板块收入1.13亿元，同比增长66.77%，环比增长45.45%，取得亮眼表现。 外科麻醉，2023年麻醉收入增长9.37%，公司借助集采加速商业化渠道开拓，有望迎来份额提升，同时AED等新品陆续上市也有望贡献额外增量，板块2024年有望实现10-20%较快增长。 2024Q1板块收入1.37亿元，同比增长10.24%，环比基本持平。 体外诊断业务，2023年收入下降77.79%，主要受到同期新冠产品高基数的影响，公司已在生化、免疫、分子等领域实现全面布局，在消费自测领域推出幽门螺旋杆菌自测试剂盒等新产品，2024Q1收入1.10亿元，同比下降69.53%，环比增长6.30%，全年有望实现约10-20%增长。 政策影响下药品板块短期承压，心血管、血糖等多款新品取得临床突破。2023年公司药品业务实现收入30.43亿元，同比下降11.47%，其中制剂收入26.33亿元，同比下降11.90%，原料药收入4.11亿元，同比下降8.60%。因反腐、集采等因素影响，药品业务有所下滑。2023年公司持续加大创新产品的研发投入力度，取得显著成效，控股子公司上海民为生物自主研发的GLP-1/GCGR/GIP-Fc融合蛋白MWN101已开展II型糖尿病和肥胖的Ⅱ期临床试验，成为国内首家进入临床二期同类型产品，预计2024年内有望完成Ⅱ期临床，2025Q1进入Ⅲ期临床； 肉毒素、长效胰岛素计划2024年申报IND，相关品种有望在不远的将来带动药品业务实现良好增长。2024Q1，药品业务收入7.93亿元，同比下降15.69%，环比增长26.35%，其中原料药收入1.02万元，同比增长19.15%；制剂收入6.91万元，同比下降19.19% 医疗服务业务表现稳健，智能产品有望年内上市。2023年公司医疗服务及健康管理实现收入12.62亿元，同比下降2.37%。公司依托于心血管领域的平台化优势，不断提升心血管疾病医疗服务质量，2023年合肥心血管医院营收同比增长42.45%；同时公司持续加快AI医疗应用推进，新一代植入式CGM已完成临床试验。无创血糖仪NeoGLU预计2024年有望获批，在角膜塑形镜验配领域也推出了智能评估系统，未来相关业务有望加速增长。2024Q1服务收入2.43万元，因同期应急基数同比下降40.26%，其中合肥心血管医院收入3821万元，同比增长13.58%。 盈利预测与投资建议：根据财报数据，我们调整盈利预测，预计高毛利创新产品有望带动业绩加速，监管政策趋紧可能造成短期影响，预计2024-2026年公司收入87.63、100.17、115.24亿元，同比增长10%、14%、15%（调整前24-25年101.13、119.35亿元），归母净利润21.02、24.53、28.89亿元，同比增长67%、17%、18%（调整前24-25年20.78、24.41亿元）。公司当前股价对应2024-2026年PE约12、10、9倍，考虑到公司可吸收支架等创新产品进入放量阶段，创新器械在研管线成长性强，维持“买入”评级。 风险提示：产品市场推广不达预期风险，政策变化风险，产品研发失败风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 常规业务整体稳健，新冠基数、资产减值等影响表现 2023年公司实现营业收入79.80亿元，同比下降24.78%，归母净利润12.58亿元，同比下降42.88%，扣非净利润11.23亿元，同比下降47.60%。 分行业来看，医疗器械是公司的业绩增长来源，2023年公司医疗器械业务实现收入36.74亿元，同比下降37.50%，剔除疫情产品后增长6.70%； 药品实现收入30.43亿元，同比下降11.47%；医疗服务及健康管理实现收入12.62亿元，同比下降2.37%。 图表1：乐普医疗主要财务指标变化（百万元） 图表2：乐普医疗历年营业收入变化/百万元 图表3：乐普医疗历年归母净利润变化/百万元 图表4：乐普医疗历年扣非净利润变化/百万元 图表5：乐普医疗业务收入构成（2023，百万元） 分季度来看：公司2023年单四季度实现营业收入17.21亿元，同比下降-39.58%，归母净利润-0.95亿元，同比下降124.23%，扣非净利润-1.63亿元，同比下降148.21%，公司单季度收入增速有所放缓，主要受同期新冠应急产品基数以及反腐影响，单季度利润波动较大，主要因公司针对收购苏州博思美形成商誉以及应急产品存货进行约1.59亿元的减值计提。2024年一季度，公司实现营业收入19.22亿元，同比下降21.14%，环比增长11.70%，实现归母净利润4.82亿元，同比下降19.27%，实现扣非净利润4.56亿元，在政策扰动下环比呈现出稳健恢复趋势。 图表6：乐普医疗分季度财务数据/百万元 图表7：乐普医疗分季度营业收入变化/百万元 图表8：乐普医疗分季度归母净利润变化/百万元 高毛利器械占比不断提升，Q1盈利能力逐步改善。2023年公司销售费用率20.36%，同比提升1.19 pp，管理费用率8.02%，同比提升1.02 pp，研发费用率11.02%，同比提升2.00pp，财务费用率1.06%，同比下降0.19 pp。公司期间费用率整体有所增高，主要与收入规模变动有关，同时公司内部人员也进行了一定调整。2023年公司毛利率64.24%，同比提升1.79 pp，主要得益于创新器械贡献占比提升，净利率16.20%，同比下降4.96 pp。2024年一季度，公司毛利率66.89%，同比下降0.07pp，基本维持稳定；净利率25.64%，同比提升0.27%。 图表9：乐普医疗期间费用率变化情况 图表10：乐普医疗利润率变化情况 介植入器械持续高增，药品、服务新品进展顺利 创新组合有望驱动心血管、结构心实现高增，IVD、外科新品逐步上市。 2023年公司医疗器械业务实现收入36.74亿元，同比下降37.50%，剔除新冠应急产品后，同比增长6.70%，其中几大业务板块均实现突破； 2024Q1器械收入8.86亿元，同比降低18.69%，主要因同期仍有部分应急产品销售。 冠脉植介入业务，2023实现2.9%稳健增长，公司持续推进新产品的研发工作，伴随声波球囊等创新产品陆续上市以及药可切等优势品种的持续放量，有望驱动相关业务迎来业绩加速，2024年有望实现约40%增长。2024Q1，细分板块收入约4.38亿元，同比增长5.80%，环比增长22.17%，呈现良好复苏趋势。 结构性心脏病业务，2023年收入同比增长29.08%，可降解封堵器贡献核心动力来源，子公司乐普心泰在先心、心源性卒中等多技术领域实现全球领先，未来相关板块有望延续高增趋势。2024Q1板块收入1.13亿元，同比增长66.77%，环比增长45.45%，取得亮眼表现。 外科麻醉，2023年麻醉收入增长9.37%，公司借助集采加速商业化渠道开拓，有望迎来份额提升，同时AED等新产品的陆续上市也有望贡献额外增量，板块2024年有望实现10-20%较快增长。2024Q1板块收入1.37亿元，同比增长10.24%，环比基本持平。 体外诊断业务，2023年营业收入同比下降77.79%，主要受到同期新冠产品高基数的影响，公司已在生化、免疫、分子、POCT等各细分领域实现全面布局，同时在消费自测领域推出幽门螺旋杆菌自测试剂盒等新产品，2024Q1板块收入1.10亿元，同比下降69.53%，环比增长6.30%，预计全年有望实现约10-20%增长。 图表11：乐普医疗医疗器械收入变化情况 政策影响下药品板块短期承压，心血管、血糖等多款新品取得临床突破。 2023年公司药品业务实现收入30.43亿元，同比下降11.47%，其中制剂收入26.33亿元，同比下降11.90%，原料药收入4.11亿元，同比下降8.60%。因反腐、集采等因素影响，公司药品业务有所下滑。2023年公司持续围绕心血管、内分泌、代谢等领域加大创新产品的研发投入力度 ， 取得显著成效 ， 控股子公司上海民为生物自主研发的GLP-1/GCGR/GIP-Fc融合蛋白MWN101已开展II型糖尿病和肥胖的Ⅱ期临床试验，成为国内首家进入临床二期同类型产品，预计2024年内有望完成Ⅱ期临床，2025Q1进入Ⅲ期临床；肉毒素、长效胰岛素计划2024年申报IND；低浓度阿托品滴眼液目前正在I期临床，计划今年进入Ⅲ期临床，相关品种有望在不远的将来带动药品业务实现良好增长。 2024Q1，药品业务收入7.93亿元，同比下降15.69%，环比增长26.35%，其中原料药收入1.02万元，同比增长19.15%；制剂收入6.91万元，同比下降19.19% 医疗服务业务表现稳健，智能产品有望年内上市。2023年公司医疗服务及健康管理实现收入12.62亿元，同比下降2.37%。公司依托于心血管领域的平台化优势，以知名专家为核心，不断提升心血管疾病医疗服务质量，取得亮眼成绩，2023年合肥心血管医院营收同比增长42.45%，手术量同比增长33%；同时公司持续加快AI医疗应用推进，新一代植入式CGM已完成临床试验，准备提交申请；无创血糖仪NeoGLU预计2024年有望获批，同时在角膜塑形镜验配领域也推出了智能评估系统，未来相关业务有望迎来加速增长。2024Q1服务板块收入2.43万元，因同期应急基数影响同比下降40.26%，其中合肥心血管医院收入3821万元，同比增长13.58%。 图表12：乐普医疗药品板块收入变化情况/百万元 风险提示 产品市场推广不达预期风险。公司新产品双腔起搏器、后续即将上市的可降解支架等在市场上均处于发展早期，销售情况和市场推广教育有较大联系，未来可能出现推广不达预期的风险。 政策变化风险。医药行业正处于改革深水区，公司目前业务占比较大的支架、药品均处于政策密集管控领域，其中支架所处的高值耗材面临集中招标采购降价的风险，同时器械端两票制、零差