2024Q1盈利能力逐步修复，新能源+全球化驱动未来高成长

2024年04月23日明新旭腾(605068.SH) 公司快报 证券研究报告 汽车零部件Ⅲ 投资评级买入-A维持评级6个月目标价17.75元股价(2024-04-22)14.82元 2024Q1盈利能力逐步修复，新能源+全球化驱动未来高成长 事件：4月22日，明新旭腾发布2023年年报及2024年一季报，公司 2023年实现营收9.06亿元，同比+5.87%，实现归母净利润0.55亿元，同比-45.21%；2024年Q1实现营收2.24亿元，同比+50.26%，环比-19.76%；实现归母净利润0.13亿元，同比扭亏，环比-18.22%。 2023年营收稳健增长，盈利能力略有承压 公司2023年实现营收9.06亿元，同比+5.87%，保持稳健增长，其中：1） 真皮业务实现营收6.04亿元，同比-2.64%，其中整皮业务实现营收4.07亿元，同比-27.39%，主要由于大众等合资客户销量表现一般且逐步减配真皮；裁片业务实现营收1.97亿元，同比+228.59%，主要由于问界、小鹏、阿维塔、合众等自主客户的真皮项目逐步放量；2）超纤绒业务实现营收 1.75亿元，同比+41.98%，主要由于大众、比亚迪、奇瑞、问界、阿维塔等客户的超纤绒项目逐步量产；3）超纤革业务实现营收0.43亿元，同比 +72.74%，主要切换南北大众的真皮项目。 公司2023年实现综合毛利率26.06%，同比-6.43pct，其中：1）真皮业务毛利率为29.8%，同比-8.57pct，其中整皮业务的毛利率为34.48%，同比-6.96pct，主要由于真皮产能利用率不高带来负规模效应；裁片业务的毛利率为20.15%，同比+10.46pct，主要由于裁切工艺的优化以及规模效应；2）超纤绒业务的毛利率为32.62%，同比-0.64pct，主要由于主机厂年降压力增大；3）超纤革的毛利率为4.7%，同比+3.51pct，主要由于生产工艺的优化。公司2023年的期间费用率为22.6%，同比+2.25pct，其中财务费用增加较多，主要由于可转债计提利息。公司2023年实现归母净 利润0.55亿元，同比-45.21%；实现扣非归母净利润0.23亿元，同比 +493.39%，主要由于2022年非经常性损益较高（转回预计负债0.91亿元）。 分季度来看，公司2023Q4实现营收2.79亿元，同比-13.23%，环比+8.55%，同比减少主要由于南北大众真皮减配，环比增长主要由于比亚迪、奇瑞、小鹏等自主客户项目的量产与爬坡。公司2023Q4综合毛利率为24.80%，同比-9.61pct，环比-3.39pct，主要由于低毛利产品的放量以及主机厂年降压力增大。公司2023Q4期间费用率为20.17%，同比+4.28pct，环比 -0.65pct，同比增加主要由于可转债计提利息。公司2023Q4实现归母净利润0.16亿元，同比-64.82%，环比-28.90%。 公司2024Q1实现营收2.24亿元，同比+50.26%，环比-19.76%，同比增长主要由于新项目的量产，环比减少主要由于大众真皮减配。公司2024Q1综 短期业绩承压，超纤业务加速放量3季度业绩 2023-04-232022-10-27 合毛利率为27.44%，同比+6.4pct，环比+2.64pct。公司2023Q4期间费用率为25.16%，同比-5.27pct，环比+4.99pct，同比改善主要由于规模扩大带来的费用摊薄。公司2024Q1实现归母净利润0.13亿元，同比实现扭亏，环比-18.22%。 2024Q1盈利能力逐步改善，有望迎来发展拐点 交易数据总市值(百万元)2,408.84流通市值(百万元)2,402.92总股本(百万股)162.54流通股本(百万股)162.1412个月价格区间13.48/31.6元 明新旭腾 沪深300 41% 31% 21% 11% 1% -9% -19% -29% -39% 2023-042023-082023-122024-04 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -15.6 -30.6 -20.3 绝对收益 -16.0 -20.9 -32.8 徐慧雄 分析师 SAC执业证书编号：S1450520040002 相关报告 23Q3业绩稳健，高增长仍在路上 中报业绩优异，毛利率显著 提升 2023-10-31 2023-08-29 xuhx@essence.com.cn 积极推动客户自主化、业务全球化，公司未来有望保持高速增长 我们认为，四大核心因素将驱动公司未来业绩高增长：1）真皮业务客户结构的优化，以及原材料价格的回落。公司真皮业务的传统客户包括大众、奥迪、通用等合资主机厂，近几年公司积极拓展自主品牌客户，已实现小鹏、哪吒、阿维塔等客户的配套供货。真皮原材料价格自2022年以来逐步 回落，截止2024年3月，盐渍牛皮和蓝湿牛皮的进口价格相比于2021年的最高点分别已回落35%和44%，公司真皮业务的盈利能力有望逐步恢复。 2）绒面超纤空间大、格局优，项目拓展极其顺利。目前绒面超纤已逐步搭载于10-20万左右的主流车型，如海豚、海豹等。行业主要参与者是日本东丽、Alcantara，以及明新旭腾，并且公司具备环保、价格、本土化供应等优势。目前公司已实现配套大众、奥迪、阿维塔、问界、捷途等多家主机厂。公司积极推动绒面超纤核心化料的自制，目前已实现色母粒等化料的自制，未来有望进一步实现核心化料水性聚氨酯的自制，盈利能力有望持续提高。 3）逐步拓展其他内饰材料，转型内饰材料综合解决方案供应商。公司目前已成功研发并实现贴面超纤、PU、PVC等材料的量产，补齐在中低端产品的空缺，并且积极布局硅胶革等新材料的前沿研发。并且超纤、PU·和PVC的部分核心化料可以实现通用，从而可以实现规模效应、有效降低成本。 4）积极推动业务全球化，公司2023年新设立全资子公司宝盈（墨西哥）、宝 盈（美国），宝盈墨西哥计划于2024年正式投产，随着海外工厂的投产，公司未来有望逐步拓展当地及周边国家的主机厂。 投资建议：我们预计公司2024-2026年的归母净利润分别为1.2、1.8和 2.5亿元，对应当前市值，PE分别为20.9、13.7和9.8倍，我们给予2024年25倍PE，6个月目标价17.75元/股，维持“买入-A”评级。 风险提示：原材料采购成本波动风险，产品价格下降风险。 (亿元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 8.6 9.1 13.1 18.1 24.7 净利润 1.0 0.6 1.2 1.8 2.5 每股收益(元) 0.62 0.34 0.71 1.08 1.52 每股净资产(元) 11.79 11.54 15.45 20.27 21.79 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 24.0 43.7 20.9 13.7 9.8 市净率(倍) 1.3 1.3 1.0 0.7 0.7 净利润率 11.7% 6.1% 8.8% 9.7% 10.0% 净资产收益率 5.2% 2.9% 4.6% 5.3% 7.0% 股息收益率 0.7% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 9.9% 6.4% 8.3% 8.5% 9.5% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总利润表 财务指标 （亿元）2022A2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入8.69.1 13.1 18.1 24.7 成长性 减:营业成本5.86.7 9.1 12.6 17.1 营业收入增长率 4.2% 5.9% 44.4% 38.5% 36.1% 营业税费0.10.1 0.1 0.1 0.2 营业利润增长率 -40.8% -55.9% 152.4% 48.1% 39.5% 销售费用0.10.2 0.2 0.3 0.4 净利润增长率 -38.6% -45.1% 108.9% 52.6% 40.3% 管理费用0.60.7 1.0 1.3 1.8 EBITDA增长率 -29.4% -22.3% 116.5% 42.8% 34.3% 研发费用1.00.9 1.2 1.7 2.3 EBIT增长率 -40.2% -44.1% 149.3% 41.1% 35.3% 财务费用-0.3 0.3 0.3 0.4 NOPLAT增长率 -30.7% -16.8% 66.5% 44.5% 35.7% 资产减值损失-0.1- - - - 投资资本增长率 29.2% 28.5% 40.5% 21.6% 33.1% 加:公允价值变动收益-- - - - 净资产增长率 8.7% -2.1% 33.8% 31.2% 7.5% 投资和汇兑收益-0.1 0.1 0.1 0.1 营业利润1.10.5 1.2 1.8 2.6 利润率 加:营业外净收支-- - - - 毛利率 32.5% 26.1% 30.5% 30.5% 30.5% 利润总额1.10.5 1.2 1.8 2.5 营业利润率 13.0% 5.4% 9.4% 10.1% 10.4% 减:所得税0.1-0.1 0.1 0.1 0.1 净利润率 11.7% 6.1% 8.8% 9.7% 10.0% 净利润1.00.6 1.2 1.8 2.5 EBITDA/营业收入 18.3% 13.4% 20.1% 20.7% 20.5% EBIT/营业收入 12.8% 6.8% 11.7% 11.9% 11.8% 资产负债表 运营效率 （亿元）2022A2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 169 182 164 173 163 货币资金9.17.0 12.4 18.1 1.2 流动营业资本周转天数 311 325 304 298 298 交易性金融资产2.50.8 - - - 流动资产周转天数 871 857 774 820 641 应收帐款4.34.8 8.4 9.9 15.0 应收帐款周转天数 158 181 181 181 181 应收票据-- - - - 存货周转天数 251 262 246 246 246 预付帐款-0.1 0.1 0.2 0.2 总资产周转天数 1,258 1,341 1,238 1,237 988 存货6.36.9 11.0 13.8 20.0 投资资本周转天数 508 618 579 541 509 其他流动资产0.70.6 4.2 4.5 5.0 可供出售金融资产-- - - - 投资回报率 持有至到期投资-- - - - ROE 5.2% 2.9% 4.6% 5.3% 7.0% 长期股权投资-- - - - ROA 3.0% 1.6% 2.1% 2.5% 3.7% 投资性房地产-- - - - ROIC 9.9% 6.4% 8.3% 8.5% 9.5% 固定资产4.64.5 7.5 10.0 12.3 费用率 在建工程1.85.6 4.9 4.7 4.5 销售费用率 1.7% 1.9% 1.8% 1.8% 1.8% 无形资产1.51.5 1.6 1.7 1.8 管理费用率 6.6% 7.9% 7.5% 7.4% 7.4% 其他非流动资产2.22.7 5.6 6.0 6.5 研发费用率 11.6% 9.7% 9.5% 9.2% 9.2% 资产总额33.134.4 55.6 68.9 66.5 财务费用率 0.4% 3.0% 2.3% 1.8% 1.5% 短期债务2.42.4 11.5 13.2 7.6 四费/营业收入 20.3% 22.6% 21.1% 20.2% 19.8% 应付帐款2.12.3 3.7 4.6 6.7 偿债能力 应付票据1.21.1 2.0 2.2 3.5 资产负债率 42.1% 45.5% 54.8% 52.2% 46.7