关于《公开募集证券投资基金证券交易费用管理规定》的点评：公募基金降佣落地，投研服务回归本源

4月19日，证监会发布《公开募集证券投资基金证券交易费用管理规定》（以下简称《规定》），自7月1日起正式实施。《规定》旨在落实第二阶段公募基金行业费率改革，稳步降低公募基金行业综合费率水平，推动投研业务回归本源。 公募费率改革分三阶段部署，《规定》为第二阶段交易降佣。2023年7月，证监会发布制定公募基金行业费率改革工作方案，正式启动公募基金行业费率改革工作，按照“管理人－证券公司－销售机构”路径，分三个阶段稳步降低公募行业综合费率。第一阶段，有序降低主动权益类产品的管理费率、托管费率，此项工作已于2023年10月底前完成；第二阶段，降低交易佣金费率，加强交易行为监管，强化费率相关信息披露的改革举措，此次《规定》标志着公募基金行业费率改革第二阶段举措落地；第三阶段，规范基金销售环节收费及其他配套改革措施正在稳步推进中，预计将于2024年底前推出。 《规定》在佣金费率、佣金分配制度和合规管理等层面进行了明确规范，主要目的是进一步优化基金证券交易佣金制度，降低基金投资者交易成本，引导证券基金经营机构端正经营理念，专注提升投资者长期收益，为投资者提供更加优质的交易、研究和投资服务，推动公募基金和卖方研究业务走向以研究能力为导向的高质量发展道路，促进形成良好的行业发展生态。《规定》共十九条，主要内容有四个方面：一是调降基金股票交易佣金费率；二是降低基金管理人证券交易佣金分配比例上限； 三是全面强化基金管理人、证券公司相关合规内控要求；四是明确基金管理人层面交易佣金信息披露内容和要求。 表1：《规定》主要内容和具体举措 静态测算基金交易佣金降幅近四成，投资者交易成本下降明显。证监会表示，《规定》发布实施后，以2023年静态数据测算，公募基金年度股票交易佣金总额降幅将达38%，2024年、2025年将分别为投资者节省32亿元、64亿元成本； 前两阶段费率改革举措预计每年累计可为投资者节约成本约200亿元。2024年首次股票交易佣金费率调降准备工作将于7月1日前完成。随着行业综合费率水平的稳步下降，投资者交易成本持续降低，投资者利益和获得感将更进一步得到保障。 促进公募基金行业回归业务本源，聚焦投研能力建设。《规定》要求基金管理人被动股票型基金的交易佣金不得支付研究服务、流动性服务等费用，其他类型基金不得通过交易佣金支付研究服务之外的其他费用，将有助于基金公司回归“受人之托、代人理财”业务本源，聚焦投研能力建设。基金公司在渠道和第三方支付费用自付压力下，头部基金公司由于规模体量和盈利能力的优势，压力显著小于中小型基金公司，长期看基金行业分化有望加剧。未来基金公司，通过增配主动权益类产品外的产品：如ETF、公募REITs等拓展多元化收入，或将成为费改之下的破局之路。 限制交易佣金分配比例，综合实力强的券商有望竞得更多市场份额。《规定》要求权益基金管理规模超过10亿元的基金公司，需将交易佣金分配比例上限由30%调降至15%，此举对于拥有基金子公司的券商，营业收入将产生直接影响； 规范交易佣金使用场景，禁止“软佣”支付形式，对于客群多元化、业务综合化的大型券商有望受益于突出的交易和投研能力。同时，政策也有利于以研究见长的卖方研究机构；对研究实力较弱、综合业务协同能力不强、相对偏向服务的卖方研究机构而言，会产生较大压力，证券行业投研服务集中度有望逐步提升。测算显示，本轮基金公司降佣对券商收入影响比例小于1.5%，占收入比例相对较小，不会形成系统性影响。 未来对证券公司而言，单一卖方研究服务或难以获取基金客户持续粘性。除打造专业投研能力外，或需向两个领域延伸。一方面，券商卖方研究竞争从公募绝对主导，向私募、保险、QFII等多元化客群拓展，用以稳定费率总水平；另一方面，券商需要协同财富管理、衍生品、信用交易等多部门，打造券结模式与财富管理模式结合的综合服务模式，延伸公募产业服务链条，增厚综合金融服务收益。 投资建议：展望后续，以“新国九条”主导的资本市场全面深化改革落地，将重塑证券业长远竞争格局。短期看，行业仍处于前期调整的“阵痛期”。考虑到券商24Q1业绩相对承压，建议关注：一是综合实力以及机构业务优势显著的龙头券商，中信证券、中金公司、华泰证券等；二是场外衍生品、做市能力突出的头部券商，国泰君安等。 风险提示：政策改革不确定性，二级市场行情持续低迷。 表2：重点公司盈利预测与估值表