1Q24业绩超预期，期待战略转型&组织优化促持续提效

公司4月22日公告1Q24营收19.05亿元、同比-3.8%，归母 净利润2.56亿元、同比+11.2%，扣非净利润2.93亿元、同比+29.2%，剔除法规调整影响、同增约45%（其中国内业务同增约63%）；经营性现金流同比+25%，应收、存货及周转天数下降，经营指标稳步向好。 毛利率持续优化&投放节奏错期&加强成本管控、Q1盈利水平提升明显，全年维度将加大品牌费用投放蓄力成长。1Q24毛利率同比+2.1PCT，主要系原材料价格下降、产品结构优化、 人民币(元)成交金额(百万元) 主动收缩低毛利的渠道业务和代理业务；销售费用率&管理费用率合计同比-6.1PCT、改善明显，品牌投放费用同比下降（去年Q1前置投放、今年Q1恢复正常节奏），全年维度加大品牌投放费用+加强管控渠道促销费用，持续优化固定成本；扣非净利率15.4%、同比+3.93PCT。 战略转型初显成效。佰草集Q1传统电商渠道同增约49%，高 端抗老系列即将上市；雙妹Q1同增三位数，玉容霜、玉容精华油销售亮眼，后续将推出玉容眼霜；玉泽24年营销推广侧重高毛利的油敏霜和干敏霜，医用修护敷料面膜和即将上市的修护次抛精华以专利医用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白为核心成分；六神Q2预计上市“止痒蛋”及“祛味蛋”、丰富随身蛋系列；美加净Q1增速约44%，通过内容场打造持续推进品牌年轻化、“老Baby学霸天团”持续发力，防晒小金瓶Q1全渠道翻倍增长。 32.00 28.00 24.00 20.00 230424 16.00 成交金额上海家化沪深300 400 350 300 250 200 150 100 50 0 23年末事业部制正式落地，设立美容护肤与母婴事业部、个护家清事业部、海外事业部，打造品牌与销售协同、线上与线下协同，24年继续向高毛利、高增速、高品牌溢价的品类和渠道聚焦，Q1初显成效，期待持续提效。 上调盈利预测，预计24-26年归母净利润6.6/7.7/8.8亿元 （前值6.13/7.18/8.22亿元），同比+32%/+17%/+14%，对应24-26年PE分别为19/16/14倍，维持“买入”评级。 新品孵化/渠道拓展/营销投放不及预期。 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 7,646 7,106 6,598 7,633 8,737 9,613 货币资金 1,597 1,685 940 1,759 2,227 2,833 增长率 -7.1% -7.2% 15.7% 14.5% 10.0% 应收款项 1,312 1,398 1,215 1,589 1,700 1,870 主营业务成本 -3,156 -3,048 -2,707 -2,936 -3,296 -3,561 存货 872 929 777 949 1,038 1,054 %销售收入 41.3% 42.9% 41.0% 38.5% 37.7% 37.1% 其他流动资产 2,999 2,542 2,650 2,643 2,653 2,660 毛利 4,491 4,059 3,891 4,698 5,442 6,051 流动资产 6,780 6,555 5,582 6,941 7,617 8,416 %销售收入 58.7% 57.1% 59.0% 61.5% 62.3% 63.0% %总资产 55.8% 53.4% 47.6% 54.2% 56.3% 58.5% 营业税金及附加 -59 -48 -46 -46 -52 -58 长期投资 925 1,217 1,113 1,113 1,113 1,113 %销售收入 0.8% 0.7% 0.7% 0.6% 0.6% 0.6% 固定资产 964 891 845 870 899 943 销售费用 -2,947 -2,652 -2,770 -3,179 -3,661 -4,057 %总资产 7.9% 7.3% 7.2% 6.8% 6.6% 6.6% %销售收入 38.5% 37.3% 42.0% 41.7% 41.9% 42.2% 无形资产 2,744 2,774 2,939 2,974 2,996 2,999 管理费用 -791 -628 -616 -649 -751 -827 非流动资产 5,365 5,715 6,148 5,873 5,919 5,960 %销售收入 10.3% 8.8% 9.3% 8.5% 8.6% 8.6% %总资产 44.2% 46.6% 52.4% 45.8% 43.7% 41.5% 研发费用-163 -160 -147 -164 -192 -211 资产总计 12,146 12,269 11,730 12,813 13,536 14,376 %销售收入2.1% 2.3% 2.2% 2.2% 2.2% 2.2% 短期借款 151 427 299 300 300 300 息税前利润（EBIT）531 570 312 660 785 899 应付款项 2,509 2,601 2,159 2,646 2,765 2,929 %销售收入6.9% 8.0% 4.7% 8.6% 9.0% 9.3% 其他流动负债 550 506 390 574 651 718 财务费用-13 11 -5 -15 1 12 流动负债 3,210 3,533 2,848 3,520 3,716 3,946 %销售收入0.2% -0.1% 0.1% 0.2% 0.0% -0.1% 长期贷款 925 751 502 512 522 532 资产减值损失-19 -47 -64 0 0 0 其他长期负债 1,047 736 690 522 500 484 公允价值变动收益-42 -103 111 0 0 0 负债 5,182 5,020 4,040 4,554 4,737 4,962 投资收益209 43 85 115 100 100 普通股股东权益 6,963 7,249 7,690 8,260 8,799 9,415 %税前利润27.3% 7.8% 15.2% 15.1% 11.3% 9.9% 其中：股本 680 679 676 676 676 676 营业利润 752 544 556 759 885 1,011 未分配利润 5,092 5,369 5,729 6,192 6,731 7,346 营业利润率 9.8% 7.6% 8.4% 9.9% 10.1% 10.5% 少数股东权益 0 0 0 0 0 0 营业外收支 12 5 7 0 0 0 负债股东权益合计 12,146 12,269 11,730 12,813 13,536 14,376 税前利润 764 549 563 759 885 1,011 利润率 10.0% 7.7% 8.5% 9.9% 10.1% 10.5% 比率分析 所得税 -115 -77 -63 -99 -115 -131 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 15.1% 14.0% 11.3% 13.0% 13.0% 13.0% 每股指标 净利润 649 472 500 660 770 880 每股收益 0.955 0.695 0.739 0.977 1.139 1.301 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 每股净资产 10.246 10.679 11.372 12.214 13.012 13.922 归属于母公司的净利润 649 472 500 660 770 880 每股经营现金净流 1.461 0.979 0.153 1.090 1.215 1.459 净利率8.5%6.6% 7.6% 8.7% 8.8% 9.2% 每股股利 0.290 0.210 0.230 0.293 0.342 0.390 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 9.32% 6.51% 6.50% 8.00% 8.75% 9.34% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 5.35% 3.85% 4.26% 5.15% 5.69% 6.12% 净利润 649 472 500 660 770 880 投入资本收益率 5.52% 5.74% 3.21% 6.26% 7.02% 7.56% 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 增长率 非现金支出 285 282 286 119 124 129 主营业务收入增长率 8.73% -7.06% -7.16% 15.70% 14.46% 10.02% 非经营收益 -155 80 -109 -157 -59 -60 EBIT增长率 43.44% 7.38% -45.29% 111.45% 18.96% 14.55% 营运资金变动 214 -168 -574 114 -13 38 净利润增长率 50.92% -27.29% 5.93% 32.07% 16.61% 14.23% 经营活动现金净流 993 665 103 737 821 987 总资产增长率 7.53% 1.02% -4.40% 9.24% 5.64% 6.21% 资本开支 -139 -113 -119 221 -170 -170 资产管理能力 投资 -368 -251 -372 0 0 0 应收账款周转天数 52.5 62.5 69.0 70.0 65.0 65.0 其他 123 209 130 115 100 100 存货周转天数 100.5 107.9 115.0 118.0 115.0 108.0 投资活动现金净流 -384 -155 -361 336 -70 -70 应付账款周转天数 83.1 97.8 112.3 105.0 105.0 105.0 股权募资 47 12 0 107 0 0 固定资产周转天数 44.8 44.3 45.6 37.7 31.7 27.4 债权募资 -4 -95 -208 -89 10 10 偿债能力 其他 -271 -301 -291 -241 -272 -304 净负债/股东权益 -46.25% -36.26% -34.03% -41.47% -44.13% -47.58% 筹资活动现金净流 -228 -384 -499 -223 -262 -294 EBIT利息保障倍数 42.4 -53.6 66.7 42.8 -1,350.6 -72.9 现金净流量 311 88 -747 850 490 623 资产负债率 42.67% 40.91% 34.44% 35.54% 35.00% 34.51% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明： 日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得 买入 0 3 19 21 53 2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得 增持 0 2 12 14 2 出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 中性 0 0 0 0 2 最终评分与平均投资建议对照： 减持 0 0 0 0 0 1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性 评分 0.00 1.40 1.39 1.40 1.11 3.01~4.0=减持 来源：聚源数据 历史推荐和目标定价(人民币) 序号 日期 评级 市价 目标价 1 2022-04-28 买入 31.14 N/A 2 2022-08-20 买入 33.10 N/A 3 2022-10-26 买入 27.23 N/A 4 2023-03-15 买入 29.07 N/A 5 2023-04-26 买入 27.25 N/A 6 2023-07-16 买入 28.99 N/A 7 2023-10-26 买入 23