Q1业绩超预期，海外储能业务多点开花

阳光电源 买入维持评级 公司点评 Q1业绩超预期，海外储能业务多点开花 新能源与电力设备组 业绩简评 2024年4月22日，公司发布年报及一季报，2023年实现营收 722.51亿元，同比增长79.5%；归母净利润94.40亿元，同比增长162.7%。1Q24实现营收126.14亿元，同比增长0.3%；归母净利润20.96亿元，同比增长39.1%，超预期。 经营分析 逆变器业务量利齐升，大功率逆变器优势显著：公司2023年逆变 器收入276.5亿元，同比增长61%，毛利率37.93%，同比提升5.51pct。逆变器全年出货量130GW，同比增长68.8%，其中“1+X”模块化逆变器因灵活性设计及更高的发电效率受到广泛认可，全球累计出货超30GW，累计签单量超过45GW。 储能系统盈利能力持续提升，海外市场多点开花：储能系统收入 178.0亿元，同比增长75.8%，毛利率37.47%，同比提升14.23pct； 人民币(元)成交金额(百万元) 出货量10.5GWh，同比增长35%。公司储能系统广泛应用在美、英、 德等成熟电力市场，且所有参与的储能项目未出现一例安全事故，优秀产品力带动公司海外订单不断突破，拿下南澳、英国、南非、东南亚等多个储能市场大单，全球业务多点开花。 越南项目计提7.75亿元减值，优化资产、轻装上阵：公司Q4计 提资产减值准备9.2亿元，主要为存货跌价损失及合同履约成本 减值损失，其中越南电站项目出于审慎性原则计提7.75亿减值，进一步优化公司电站资产质量。 1Q24盈利能力提升明显，费用率同比增加3.89pct：1Q24毛利率 公司基本情况（人民币） 36.67%，同比提升6.14pct，净利率16.71%，同比提升4.55pct。销售/管理/研发/财务费用分别为8.87%/1.80%/5.20%/0.99%，同比+1.72/+0.29/+1.77/+0.11pct，预计随着收入规模增长，公司费用率有望逐季度改善。 盈利预测、估值与评级 根据公司年报，微调2024-2025年归母净利润预测至122.77、 162.49亿元，预计2026年归母净利润为193.87亿元，对应PE为11、9、7倍，维持“买入”评级。 风险提示 国际贸易政策风险；汇率波动风险；竞争加剧风险。 131.00 120.00 109.0098.0087.0076.00 230424 成交金额阳光电源沪深300 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 40,257 72,251 97,462 120,733 147,790 营业收入增长率 66.79% 79.47% 34.89% 23.88% 22.41% 归母净利润(百万元) 3,593 9,440 12,277 16,249 19,387 归母净利润增长率 127.04 162.69% 30.06% 32.35% 19.32% % 摊薄每股收益(元) 2.42 6.36 8.27 10.94 13.05 每股经营性现金流净额 0.82 4.70 2.94 8.86 10.70 ROE(归属母公司)(摊薄) 19.25% 34.07% 29.92% 28.66% 25.74% P/E 46.21 13.78 11.37 8.59 7.20 P/B 8.90 4.70 3.40 2.46 1.85 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 24,137 40,257 72,251 97,462 120,733 147,790 货币资金 7,790 11,667 18,031 20,613 31,641 44,621 增长率 66.8% 79.5% 34.9% 23.9% 22.4% 应收款项 11,242 17,101 23,973 30,580 39,331 47,849 主营业务成本 -18,765 -30,376 -50,318 -69,888 -86,096 -105,897 存货 10,768 19,060 21,442 32,838 41,184 51,527 %销售收入 77.7% 75.5% 69.6% 71.7% 71.3% 71.7% 其他流动资产 6,508 4,166 5,839 10,178 12,302 14,240 毛利 5,371 9,881 21,933 27,574 34,637 41,893 流动资产 36,307 51,994 69,284 94,209 124,459 158,237 %销售收入 22.3% 24.5% 30.4% 28.3% 28.7% 28.3% %总资产 84.8% 84.4% 83.6% 85.5% 88.9% 90.3% 营业税金及附加 -82 -143 -324 -487 -604 -739 长期投资 368 884 1,260 1,580 1,760 1,940 %销售收入 0.3% 0.4% 0.4% 0.5% 0.5% 0.5% 固定资产 4,670 5,732 8,124 9,135 9,779 10,271 销售费用 -1,583 -3,169 -5,167 -6,822 -8,451 -10,345 %总资产 10.9% 9.3% 9.8% 8.3% 7.0% 5.9% %销售收入 6.6% 7.9% 7.2% 7.0% 7.0% 7.0% 无形资产 198 439 822 1,259 1,374 1,480 管理费用 -491 -612 -873 -1,072 -1,328 -1,626 非流动资产 6,533 9,632 13,593 15,994 15,592 16,920 %销售收入 2.0% 1.5% 1.2% 1.1% 1.1% 1.1% %总资产 15.2% 15.6% 16.4% 14.5% 11.1% 9.7% 研发费用 -1,161 -1,692 -2,447 -3,216 -3,984 -4,877 资产总计 42,840 61,626 82,877 110,203 140,051 175,157 %销售收入 4.8% 4.2% 3.4% 3.3% 3.3% 3.3% 短期借款 1,730 2,232 4,135 1,300 1,800 2,300 息税前利润（EBIT） 2,054 4,265 13,121 15,976 20,270 24,306 应付款项 18,266 26,686 29,904 40,853 50,329 61,902 %销售收入 8.5% 10.6% 18.2% 16.4% 16.8% 16.4% 其他流动负债 3,512 6,550 11,898 14,046 17,667 21,388 财务费用 -283 477 -21 -96 -6 -9 流动负债 23,507 35,469 45,937 56,199 69,796 85,591 %销售收入 1.2% -1.2% 0.0% 0.1% 0.0% 0.0% 长期贷款 1,891 4,162 4,180 6,612 6,612 6,612 资产减值损失 -481 -831 -2,028 -1,051 -694 -979 其他长期负债 738 2,259 3,305 4,424 4,832 5,327 公允价值变动收益 66 -30 36 0 0 0 负债 26,136 41,889 53,422 67,235 81,239 97,529 投资收益 355 40 97 0 0 0 普通股股东权益 15,655 18,666 27,705 41,038 56,693 75,308 %税前利润 18.8% 1.0% 0.8% 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 1,485 1,485 1,485 1,485 1,485 1,485 营业利润营业利润率营业外收支 1,8987.9%-5 4,14110.3%-7 11,46615.9%-6 14,83015.2%0 19,57016.2%0 23,31815.8%0 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 6,5331,049 42,840 9,6131,071 61,626 18,729 1,749 82,877 30,708 1,929 110,203 46,363 2,119 140,051 64,978 2,319 175,157 税前利润利润率 1,893 7.8% 4,13410.3% 11,460 15.9% 14,830 15.2% 19,570 16.2% 23,318 15.8% 比率分析 所得税 -189 -439 -1,851 -2,373 -3,131 -3,731 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 10.0% 10.6% 16.2% 16.0% 16.0% 16.0% 每股指标 净利润 1,704 3,695 9,609 12,457 16,439 19,587 每股收益 1.066 2.419 6.356 8.27 10.94 13.05 少数股东损益 121 102 169 180 190 200 每股净资产 10.541 12.568 18.655 27.632 38.173 50.707 归属于母公司的净利润 1,583 3,593 9,440 12,277 16,249 19,387 每股经营现金净流 -1.103 0.815 4.701 2.936 8.856 10.700 净利率 6.6% 8.9% 13.1% 12.6% 13.5% 13.1% 每股股利 0.070 0.140 0.111 0.200 0.400 0.520 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 10.11% 19.25% 34.07% 29.92% 28.66% 25.74% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 3.69% 5.83% 11.39% 11.14% 11.60% 11.07% 净利润 1,704 3,695 9,609 12,457 16,439 19,587 投入资本收益率 9.09% 14.58% 29.12% 26.37% 25.32% 23.59% 少数股东损益 121 102 169 180 190 200 增长率 非现金支出 829 1,299 2,706 1,611 1,356 1,711 主营业务收入增长率 25.15% 66.79% 79.47% 34.89% 23.88% 22.41% 非经营收益 -544 -156 -652 574 1,596 398 EBIT增长率 -7.07% 107.66% 207.64% 21.76% 26.88% 19.91% 营运资金变动 -3,627 -3,628 -4,682 -10,282 -6,239 -5,805 净利润增长率 -19.01% 127.04% 162.69% 30.06% 32.35% 19.32% 经营活动现金净流 -1,639 1,210 6,982 4,360 13,153 15,891 总资产增长率 52.98% 43.85% 34.48% 32.97% 27.09% 25.07% 资本开支 -1,653 -1,517 -2,743 -2,308 -980 -1,580 资产管理能力 投资 -2,202 1,849 -1,178 -320 -80 -80 应收账款周转天数 115.9 102.2 88.2 95.0 95.0 95.0 其他 142 14 100 -2