白糖周报：内外价差修复，关注新政策影响

期货研究报告|商品研究 内外价差修复，关注新政策影响 —白糖周报 2024年4月21日 •招商农业-王真军 •wangzhenjun@cmschina.com.cn •联系电话：0755-83519212 •执业资格号：Z0010289 •招商农业-马幼元 •mayouyuan@cmschina.com.cn •联系电话：0755-88377240 •执业资格号：Z0018356 2024年4月21日 01白糖 周观点：内外价差修复，流畅下跌 1 价格方面：本周原糖创下新低19.17美分/磅后企稳，自4月1日巴西全面开榨以来一路流畅下跌，从高点22.91美分/磅跌至19美分线， 跌幅16%；而同期国内白糖仅下跌6%。基差大幅收窄至200左右，内外价差基本修复完毕，进口窗口打开。 2 供给方面： 国际：23/24榨季巴西中南部压榨甘蔗6.54434亿吨，同比增加19.29%；产糖4242.5万吨，同比增加25.7%，产乙醇335.93亿升，同 比增16.16%；甘蔗压榨量、糖产量、乙醇产量均创历史新高。制糖比例48.87%，上季45.86%。本榨季单产达到87.2吨/公顷，同比增加19%。据印度糖业协会（ISMA）公布的数据，2023/24榨季截至4月15日，产糖量为3109.3万吨，同比下降14.5万吨，降幅0.46%。2023/24榨季截至4月3日，泰国累计产糖量为875万吨，同比降幅约20.6%。 国内：据海关总署4月18日公布的数据显示，2024年3月份我国进口糖1万吨，同比下降5.63万吨，降幅84.91%；1-3月累积进口 3 120.25万吨，同比增长25.55万吨，增幅26.98%；23/24榨季截止3月我国进口食糖306.24万吨，同比增34.41万吨，增幅12.66%。 4 《加强海关特殊监管区域和区外加工贸易食糖管理》细则于4月18日发布，明确表示，保税区内食糖加工后的成品按照税则号1701征税（配额内15%，配额外50%），执行时间为2024年7月1日 需求方面： 5 国内：季节性消费淡季，现货走货不佳 总结和策略：本周原糖创下新低19.17美分/磅后略微反弹，自4月1日巴西全面开榨以来一路流畅下跌，从高点22.91美分/磅跌至19美分线，跌幅16%；而同期国内白糖仅下跌6%，整体表现内强外弱。基本面，国内白糖最主要矛盾内外价差修复己基本解决，进口窗口打开，国内加工炼厂采购意愿增强，盘面弱势令产业外资金撤离，国内糖跟随原糖步入下跌周期，但原糖的下跌随着巴西开榨高峰来临已经接近尾声，接下来关注印度出口和乙醇是否带来新的驱动。国内糖浆和预拌粉的政策出台，短期利空，长期或影响糖浆和预拌粉的进口量，白糖底部有抬升。 风险提示：天气、北半球产量、印度乙醇、国内现货 01 全球糖供需格局及价格展望 行情回顾：震荡，内强外弱 数据来源：Wind，招商期货 全球糖供需预期：24/25全球糖市进入增产周期 全球原糖供需差（百万吨） 06/07 08/09 10/11 12/13 14/15 16/17 18/19 20/21 22/23 15 10 全球主要食糖生产国产量 （万吨） 21/22 22/23 23/24（1月）预估 23/24（3月）预估 产量变动（23/24-22/2 巴西中南部 3206 3370 4250 4243 873 印度 3600 3280 3150 3200 (80) 泰国 1013 1103 840 880 (223) 欧盟 1654 1590 1700 1700 110 中国 958 896 1000 1000 104 5 0 -5 -10 -15 -20 国际糖业组织(ISO)于2月28日发布的全球食糖市场报告中，上调了对2023/24榨季全球食糖短缺的预估值至68.9万吨，高于此前2023年 11月份预估的33.5万吨。 市场机构StoneX在3月21日发布的一份报告中表示，因榨季末期印度和泰国的产糖状况好于预期，预计2023/24榨季全球食糖供应过剩量为388万吨，高于2月时预估的340万吨。 数据来源：ISO，招商期货 巴西：23/24巴西中南部最终产量4242.5万吨，创历史新高 650000 550000 450000 350000 250000 150000 50000 -50000 巴西中南部甘蔗产量（千吨） 巴西中南部甘蔗产量（千吨）巴西中南部单产（吨/公顷） 13/1414/1515/1616/1717/1818/1919/2020/2121/2222/2323/24 90 85 80 75 70 65 60 45000 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 巴西中南部糖产量（千吨） 巴西中南部糖产量（左）制糖比例（右） 33600 42245 13/1414/1515/1616/1717/1818/1919/2020/2121/2222/2323/24 60.00% 50.00% 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% 52.00% 42.00% 32.00% 22.00% 12.00% 2.00% -8.00% 巴西中南部制糖比例 45.86% 13/1414/1515/1616/1717/1818/1919/2020/2121/2222/2323/24 48.87% 23/24榨季巴西中南部压榨甘蔗6.54434亿吨，同比增加19.29%；产糖4242.5万吨，同比增加25.7%，产乙醇335.93亿升，同比增16.16%；甘蔗压榨量、糖产量、乙醇产量均创历史新高。制糖比例48.87%，上季45.86%。本榨季单产达到87.2吨/公顷，同比增加19%。 数据来源：Unica，招商期货 巴西：24/25榨季已于3月上半月开始 60,000 巴西中南部地区双周甘蔗压榨量（千吨） 巴西中南部地区双周制糖比例（%） 18/19 19/20 20/21 21/22 22/23 23/24 18/19 19/20 20/21 21/22 22/23 23/24 50 50,000 40 40,000 30,00030 20,00020 10,00010 0 4/165/166/167/168/169/1610/1611/1612/161/16 2/16 3/16 0 4/165/166/167/168/169/1610/1611/1612/161/162/163/16 巴西中南部24/25榨季已于3月中旬开始，比上年提前了半个多月。 Unica数据显示，3月下半月巴西中南部甘蔗产量为504.4万吨，同比增6.51%；产糖18.3万吨，同比增 8.98%；制糖比例33.5%，去年为35.71%。 Unica预计3月下半月中南部地区33家糖厂开榨，新榨季截止目前总共74家工厂运营，同比增加9家。预计4月上半月将有131家糖厂开榨，因此预计在4月初有205家开始新榨季，高于去年同期167家。 数据来源：Unica，招商期货 巴西：受天气影响，24/25甘蔗产量存分歧 300 250 200 150 100 50 132114107 圣保罗降雨 0 1/11/21/31/41/51/61/71/81/91/101/111/12 2013年2014年2015年2016年2017年2018年 2019年2020年2021年2022年2023年2024年 Datagro、BPBunge、Sucden等机构认为干旱天气会使甘蔗单产严重下滑，影响超过制糖比回升，从而导致下榨季减产 Wilmar认为巴西糖厂产能增加会抵消甘蔗单产下滑的影响，最终导致中南部增产至4250-4450万吨。 圣保罗降雨 均值 2014年 2021年 2024年 24年距平 1月 235 117 134 132 -44% 2月 157 89 97 114 -27% 3月 137 114 103 107 -22% 4月 73 74 30 5月 62 46 33 6月 48 28 32 7月 41 37 17 8月 33 13 20 9月 63 92 26 10月 113 37 159 11月 133 154 93 12月 179 183 132 累计 1275 986 876 数据来源：路透社，招商期货 巴西：复盘历史-干旱直接影响单产，但糖醇比决定糖产量 300 圣保罗降雨 巴西中南部甘蔗产量（千吨） 巴西中南部甘蔗产量（千吨）巴西中南部单产（吨/公顷） 250 200 150 100 50 0 132 114 107 640000 620000 600000 580000 560000 540000 520000 500000 480000 460000 85 80 75 70 65 60 13/1414/1515/1616/1717/1818/1919/2020/2121/2222/2323/24 1/11/21/31/41/51/61/71/81/91/101/111/12 2013年2014年2015年2016年2017年2018年 2019年2020年2021年2022年2023年2024年 圣保罗降雨 2014年 2021年 24年距平 圣保罗降雨 1月 -50% -43% -44% 1月 2月 -43% -39% -27% 2月 3月 -16% -25% -22% 3月 4月 1% -59% 4月 5月 -25% -47% 5月 6月 -42% -34% 6月 7月 -9% -60% 7月 8月 -62% -39% 8月 9月 45% -59% 9月 10月 -67% 41% 10月 11月 16% -30% 11月 12月 2% -26% 12月 累计 -23% -31% 累计 （吨 单产 /公顷） 历史均值比 13/14 77.19 1% 14/15 71.84 -6% 15/16 80.36 5% 16/17 74.67 -3% 17/18 76.07 -1% 18/19 74.37 -3% 19/20 78.11 2% 20/21 78.42 2% 21/22 70.32 -8% 22/23 74.44 -3% 23/24 87.2 14% 平均 76.63545 数据来源：路透社，招商期货 45000 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 巴西中南部糖产量（千吨） 巴西中南部糖产量（左）制糖比例（右） 60.00% 50.00% 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% 巴西：糖醇价差推动24/25制糖比例上行 乙醇折糖与ICE原糖比较（美分/磅） 含水乙醇折算原糖ICE原糖主力 52.00% 巴西中南部制糖比例 13/1414/1515/1616/1717/1818/1919/2020/2121/2222/2323/24*24/25* 48.87% 52.00% 42.00% 26 32.00% 21 22.00% 16 12.00% 11 2.00% 6 -8.00% 乙醇折糖价格13美分，糖醇价差8美分，乙醇生产效益远低于原糖。 糖醇比是24/25榨季产量的关键指标 数据来源：Unica，招商期货 巴西：24/25榨季极端情况推演-预计糖产量持平略增 52.00% 42.00% 32.00% 22.00% 巴西中南部制糖比例 52.00% •甘蔗种植面积维持持平略增 •单产下降（-8%、-6%、-2%） •制糖比例大幅提升至52% 12.00% 22/23 23/24 24/25F测算 -8% -6% -2% 甘蔗(千吨） 548625.359 654434 602079.28 615168 641345.3 �糖率TRS