固定收益专题报告：中小行重组如何影响次级债定价？

发布《中国金融稳定报告》，指出对存量高风险机构，综合引战注资、不良资产清收、兼并重组、吸收合并等多种措施压降。今年年初，国家金融监管总局又将“推进中小金融机构改革化险”作为全年工作重点，在化险过程中，中小行合并重组是其重要构成部分。 尹睿哲分析师 2024年04月21日 中小行重组如何影响次级债定价？ 新一轮中小行化险重组带来的机遇。2023年12月22日，央行 固定收益专题报告 证券研究报告 SAC执业证书编号：S1450523120003 yinrz@essence.com.cn 李豫泽分析师 SAC执业证书编号：S1450523120004 liyz9@essence.com.cn 中小行重组的目的是什么？增厚利润和防风险的并重。省内不同城市几家银行的重组合并，不仅可以自然扩大银行规模，增强盈利能力，也能够提高地方银行的市占率，缓冲国股行大规模吸 收本地存款，转贷省外，而造成金融资源外流的问题。但由于资产规模的扩大，资本消耗程度可能会加剧。因此，中小行重组往往伴随外部资金的注入，常见方式分为增资扩股、政府发行中小银行专项债两类。经营状况不佳、资产不良率偏高的中小行，则通常会在重组中依靠内外部资源处置不良资产，轻装上阵。 城农商行的重组，普遍伴随增资扩股事件。2017年至2023年，超过75%的发债城农商行实收资本净增加规模在10亿元以下，读数超过40亿元的则有11家，在全部主体中占比不足5%，而这些 样本实收资本增长率均在50%以上。在增资扩股过程中，地方政府及国央企参与力度如何？对比前后持股结构，多数大规模增资银行地方政府与国央企持股占比有所上升。 中小行重组后短期内，业务发展与资产质量有所改善，长期中效果逐渐减弱。中小行重组后业务扩张，资产规模增速较快，当前重组城商行的异地分支机构占比基本在60%以上,而业务仍集 中在省内，充分说明城商行合并能够提升省内市场份额。重组事件后1-2年，中小行不良贷款率显著降低，资产收益率也得到提 升；从第3年开始，随着不良资产再度积累，不良率转而上行，而盈利水平则相对维稳。 重组或增资扩股前后，城农商行二永债收益下行的概率不低。以中原银行重组事件为例，被吸收合并银行的存量券价格涨幅较大，“19中旅二级”、“20平顶山银行永续债”、“21洛阳银行永续债”及“21平顶山银行永续债”在中原银行完成重组后1个月时点 上，出现超过100bp的收益下行，利好反应后置，主要是因为中原银行在6月24日发布关于承继三家银行债务的公告，破除市场对被合并主体的偿债担忧。从增资扩股主体来看，存量券价格涨幅最大的时点一般出现在增资后一个月内，且多数事件引起收益下行不超过30bp。 目前，大型地方银行重组空间收窄，边际机会的寻找至关重要：一方面，关注市属大中型银行的重组事件，以及大型银行二次合并的可能性；另一方面，大规模增资扩股也会带来二永交易机会，但影响程度相对更小。 风险提示：数据统计遗漏，风险事件超预期，监管趋严超预期。 内容目录 1.中小行重组的溯源与影响4 2.中小行次级债的事件驱动机会10 图表目录 图1.多数地区60%以上存量城农商行于2005年后成立5 图2.2022年以来，中小行资产增速不及国有行5 图3.城农商行重组的目的6 图4.新设发债城农商行数量下行8 图5.2017至2023年，发债城农商行实收资本增加规模8 图6.2017至2023年，超过半数发债城农商行实收资本增长20%以上9 图7.增资扩股后，多数银行国有股占比有所上涨10 图8.部分城商行重组前后资产规模10 图9.2022年末，重组城商行分支机构分布情况11 图10.不良贷款率在中小行重组初期明显下降11 图11.中小行重组后盈利能力获得稳定提升11 图12.2017年后，部分中小行增资前后不良贷款率变化12 图13.2017年后，部分中小行增资前后资本充足率变化12 图14.重组/增资扩股后发行二永债的城农商行13 图15.22年下半年以来，“21洛阳银行永续债”流动性优于“21郑州银行永续债”14 图16.中原银行与郑州银行永续债估值的分化14 表1：政策再次引导中小行启动重组整合4 表2：典型的城商行重组案例7 表3：近年来重组/增资扩股对城农商行二永债估值影响13 1.中小行重组的溯源与影响 新一轮中小行化险重组带来的机遇。2023年12月22日，央行发布《中国金融稳定报告》，指出对存量高风险机构，综合引战注资、不良资产清收、兼并重组、吸收合并等多种措施压降。今年年初，国家金融监管总局又将“推进中小金融机构改革化险”作为全年工作重点，在化险过程中，中小行合并重组是其重要构成部分。 实际上，区域性银行重组的历史要追溯至上世纪，大量城商行在城市信用社资产核算，以及财政、企业入股基础上组建而成，但期间部分银行由于股权结构不合理，面临股东操纵、关联交易等事件。于是，2003年后中小行逐步迎来第一轮重组浪潮，彼时新组建的银监会陆续发布《关于加强城市商业银行股权管理的通知》、《城市商业银行监管与发展纲要》等文件，鼓励城商行进行重组改造与重组联合，并借此治理资产质量不佳、资本匮乏等问题。 年份 机构 文件/会议 相关内容 2003 银监会 《关于加强城市商业银行股权管理的通知》 银监会各级派出机构加强对城市商业银行增资扩股工作的监督和指导，严格审查其股权结构、股东资格及其关联关系，对股东的关联交易加强监督和管理。 2004 银监会 《城市商业银行监管与发展纲要》 鼓励在综合处置不良资产基础上进行城市商业银行的重组改造和重组联合，鼓励城市商业银行在自愿的前提下，按照市场原则实现资本重组和联合，有效整合金融资源，进一步拓展城市商业银行市场空间，提高其抗风险能力和市场竞争力。 2006 银监会 《城市商业银行异地分支机构管理办法》 鼓励城市商业银行在市场和自愿的原则下，以联合、重组为前提，在充分整合金融资源和化解金融风险的基础上，设立异地分支机构。 2020 银保监会 银保监会线上媒体通气会1 支持部分省份对辖内的城商行采取联合重组等方式，深化改革，化解风险。 2022 国务院 中央一号文件 加快农村信用社改革，完善省（自治区）农村信用社联合社治理机制，稳妥化解风险。 2023 银保监会 《关于银行业保险业做好2023年全面推进乡村振兴重点工作的通知》 加快农村信用社改革化险，推动村镇银行结构性重组。 2023 央行 《中国金融稳定报告（2023）》 对存量高风险机构，推动各方形成合理，综合引战注资、不良资产清收、兼并重组、吸收合并等多种措施压降。 表1：政策再次引导中小行启动重组整合 资料来源：原银监会，原银保监会，国务院，中国人民银行，国投证券研究中心整理 第一轮重组浪潮下，城商行新设放缓，但资产规模增长较快。从区域分布来看，当前山东、湖南及河南的存量城农商行数量远高于其他省份，并且近七成省份60%以上的存量银行在2005年后成立。分银行类型来看，现存城商行、农商行中于2005年后新设的比例分别为20.8%、 71%。这一读数刻画出城商行存量逐步收窄的趋势，农商行数量的增长，则主要是由于“农信社-农商行”的改制。 1资料来源：https://m.21jingji.com/article/20200717/herald/04762b0cf426ec355251afe5d8fd1d56.html 图1.多数地区60%以上存量城农商行于2005年后成立 2005年后，各省新增城农商行及其在存量银行中占比，% 100 80 60 40 20 120 城商行增量 农商行增量 存量城农商行中2005年后成立占比，%，右轴 100 80 60 40 20 00 山湖河山浙江广四云安河湖江贵广黑陕辽内吉甘新福青宁海天重北上西 东南南西江西东川南徽北北苏州西龙西宁蒙林肃疆建海夏南津庆京海藏 江古 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 不过近年来，城农商行资产规模增速有所下滑。2017年前，城商行更加青睐扩表增厚盈利的模式，总资产同比增速基本维持在20%以上，随着MPA考核及金融去杠杆，同业、表外资产，乃至委外业务收缩，中小行借道“理财-投资”扩张的模式有所放缓。2022年5月后，国有 行资产同比增速持续高于其他类型银行，中小行遭受大型银行业务下沉导致的竞争压力，此时再提重组，对发展动能不足的中小行有一定利好。 图2.2022年以来，中小行资产增速不及国有行 各类银行月度总资产同比增速，% 大行 城商行 股份行 农村金融机构 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 04/0310/0612/1114/1217/0119/0221/0323/04 资料来源：Wind，国投证券研究中心 中小行重组的目的是什么？增厚利润和防风险的并重。 1）扩大规模，增厚利润。城农商行组建之初的规模较小，且受到经营区域限制，吸储能力弱，区域及客户集中度也会让银行风险出现聚集。省内不同城市几家银行的重组合并，不仅可以自然扩大银行规模，增强盈利能力，也能够提高地方银行的市占率，缓冲国股行大规模吸收本地存款，转贷省外，而造成金融资源外流的问题。 2）拓宽资本补充路径。资本不足也是中小行面临的风险之一，受到近年来经济增速放缓、大行业务下沉的影响，中小行净息差存在不小的下行压力，这也导致其内源资本补充渠道受阻。 多家银行的简单整合并不一定带来资本充足率的提升，相反，由于资产规模的扩大，资本消耗程度可能会加剧。因此，中小行重组往往伴随外部资金的注入，一类常见方式是增资扩股，即面向财政、企业等募集新股，补充核心一级资本；另一类是通过政府发行中小银行专项债，并以转股协议存款、间接持股两种形式注入银行，补充一级资本。 3）支持不良资产处置。部分中小行经营状况不佳，资产不良率处于较高水平，此类银行通常会在重组中依靠内外部资源处置不良资产，轻装上阵。除现金收回、以物抵债、诉讼清收、贷款核销等方式外，部分银行依托于地方AMC等主体对不良资产进行剥离转让，过程中主要通过央行专项借款、财政筹集等承接补亏；转让资产经打包后发行结构化产品的认购资金，亦可作为部分承接资金来源；极个别情况下，重组银行认购SPV定向债务工具以置换不良资产，但这一方式下问题资产出表的效果不甚明显。 增资扩股 补充资本金 图3.城农商行重组的目的 扩大业务规模 中小银行专项债 新设合并 注册资本 资本消耗 经营质量低下 风险集中 央行专项借款 财政资金支持 打包发行结构化产品 1）扩大利润 2）化解风险 城农商行重组 处置不良资产 非常规方式 （剥离转让、置换等） 贷款核销 诉讼清收 以物抵债 现金收回 拓展业务区域范围 资料来源：国投证券研究中心整理 ... 银行认购定向债务工具等 中小行重组是何形式？比较普遍的重组方式包括新设合并、吸收合并。新设合并为设立一家新银行后，整合其余银行进入；吸收合并则是原有的一家银行直接吸收其余银行，而作为吸收主体，该银行一般在资产、业务体量上居于领先位置。除银行之间的资源整合外，现阶段直接引入外部资源的重组也不少见，如增资扩股。 城商行中不乏银行间整合案例，多数整合前主体就具有一定规模，重组后体量显著扩大，典型重组银行中50%当前资产规模超过5千亿元。而对于农商行，早期则更多通过引入战略投资者方式进行增资，以维持县域法人地位稳定，及其支持农村经济、小微企业发展的功能。 表2：典型的城商行重组案例 年份 主体 重组事件 重组方式 资产规模，亿元 存量二永债余额，亿元（2024-04-10） 2005 徽商银行 合肥市商业银行更名为徽商银行后，吸收芜湖、马鞍山、安庆、淮北、蚌埠5家城商行，以及六安、淮南、铜陵、阜阳的7家城市信用社合并而成。 吸收合并 18,061 340 2007 江苏银行 增资扩股新设一家股份制商业银行，并吸收省内10家城市商业银行组建而成。 新设合并 33,363 400 2007/2008 吉林银行 由长春市