三大计划加速布局，24H2开启新车周期

证券研究报告公司研究 公司点评报告长安汽车(000625)投资评级买入上次评级买入陆嘉敏汽车行业首席分析师执业编号：S1500522060001联系电话：13816900611邮箱：lujiamin@cindasc.com 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 长安汽车(000625.SZ)：三大计划加速布局， 24H2开启新车周期 2024年4月21日 事件：公司发布2023年年报，公司23年实现营收1513.0亿元，同比+24.8%； 实现归母净利润113.3亿元，同比+45.3%；实现扣非净利润37.8亿元，同比+16.2%。 点评： 参股公司投资亏损短暂影响扣非净利润，海外业务毛利率稳中有升。公司23年实现营收1513.0亿元，同比+24.8%；实现归母净利润113.3亿元，同比+45.3%；实现扣非净利润37.8亿元，同比+16.2%。23Q4公司实现营收430.9亿元，同比+20.0%；实现归母净利润14.5亿元，同比+60.8%；实现扣非净利润1.69亿元。公司23年非经常性损益项目主要包含23Q1收购深蓝汽车确认的股权投资收益50.2亿元，以及23Q4对联营和合营企业的投资净损失24.0亿元。23Q4公司毛利率19.6%，同比-1.3pct，环比+1.2pct，在23年价格战影响下仍保持稳中有升，我们认为主要因高毛利海外业务表现良好，23年长安汽车海外实现销量35.8万辆，同比+43.9%，毛利率24.75%，相比国内高7.4pct。 三大计划稳步推进，新能源车型销售渗透率快速提升。2023年全年实现销量255.3万辆，同比+8.8%，自主品牌新能源全年销售47.4万辆，同比+74.8%；出口35.8万辆，同比+43.9%。智能化层面实施“北斗天枢”计划，成功获批17张高快速路L3级自动驾驶测试牌照，成为最早且单批次获得测试牌照最多的企业；“香格里拉”计划构建形成深蓝、启源、阿维塔三大智能电动品牌布局，公司新能源渗透率达29.7%，同比+10.2pct，全新自研电池品牌“金钟罩”发布；全球化“海纳百川”计划发布，成立全球五大事业部，首个海外新能源生产基地于泰国开工建设，布局全球右舵市场，一期设计产能达10万辆，DEEPALS07、DEEPALL07在泰国正式开售，开启东南亚市场。 24年新车布局稳步开拓冲击265万年销，华为合作持续深化。根据2024长安汽车全球伙伴大会信息，长安24年新车除了一季度的长安猎手、二季度的深蓝G318之外，还包括三季度的阿维塔E15、深蓝C857、长安凯程G393；四季度的CD701、阿维塔E16、启源C798、长安马自达J90A。深蓝、阿维塔、启源成为产品矩阵拓展重点，新能源转型加速，2024年长安将冲击265万辆的年度销量目标。与华为合作方面，长安深蓝也将继阿维塔之后加入HI合作模式，这也是继2023年11月长安与华为签署《投资合作备忘录》之后，双方合作的进一步延伸。华为方面，余承东在2024年中国电动汽车百人会上表示华为智选车业务有望在今年前3个月实现扭亏为盈，华为车BU有望在今年实现扭亏为盈。我们认为华为HI模式与智选车模式的商业化已逐步成熟，未来朋友圈有望逐渐扩大，长安率先携手华为有望打造中国智能电动化龙头。 盈利预测与投资评级：启源、深蓝、阿维塔逐步成为长安新车周期主力， 华为赋能带来全新增长动能。我们预计公司2024-2026年归母净利润为95亿元、120亿元、146亿元，对应PE分别为18、14和12倍，维持“买入”评级。 风险因素：原材料价格波动、新车销量不及预期、新能源转型不及预期、技术研发不及预期。 重要财务指标营业总收入(亿元) 2022A1,213 2023A1,513 2024E1,859 2025E2,103 2026E2,368 增长率YoY% 15.3% 24.8% 22.9% 13.2% 12.6% 归属母公司净利润(亿元) 78 113 95 120 146 增长率YoY% 119.5% 45.3% -16.1% 26.4% 21.0% 毛利率% 20.5% 18.4% 18.5% 19.0% 19.4% 净资产收益率ROE% 12.4% 15.8% 11.8% 13.0% 13.6% EPS(摊薄)(元) 0.79 1.14 0.96 1.21 1.47 市盈率P/E(倍) 21.66 14.91 17.76 14.05 11.61 市净率P/B(倍) 2.69 2.35 2.10 1.83 1.58 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2024年4月19日收盘价 图1：公司历年营收（亿元）与增速（%）图2：公司分季度营收（亿元） 1600 1200 800 400 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 0 营业总收入（亿元）同比增速（%） 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 -10% -15% -20% 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 -400 0 营业总收入（亿元） 资料来源：ifind，信达证券研发中心资料来源：ifind，信达证券研发中心 图3：公司历年归母净利润（亿元）图4：公司分季度归母净利润（亿元） 归属母公司股东的净利润归属母公司股东的净利润（亿元） 120.0 90.0 60.0 30.0 2017 0.0 -30.0 80.0 70.0 60.0 50.0 40.0 30.0 20.0 10.0 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 0.0 -10.0 2018 2019 2020 2021 2022 2023 资料来源：ifind，信达证券研发中心资料来源：ifind，信达证券研发中心 图5：公司季度毛利率&净利率（%）图6：公司季度费用率（%） 25% 20% 15% 10% 5% 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 0% -5% 销售毛利率（%）销售净利率（%） 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% 销售费用率（%）管理费用率（%）研发费用率（%）财务费用率（%） 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 资料来源：ifind，信达证券研发中心资料来源：ifind，信达证券研发中心 资产负债表单位:亿元利润表单位:亿元 会计年度 流动资产 2022A2023A2024E2025E2026E 1,0211,3091,5331,7291,978 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 营业总收入1,2131,5131,8592,1032,368 货币资金535649713771880营业成本9641,2351,5141,7041,909 应收票据 358 377 480 563 612 营业税金及 附加 41 48 59 67 76 应收账款3124354244销售费用51768999111 预付账款73241517管理费用3541505764 存货58135125143175研发费用4360748495 其他31122155195250财务费用-10-9-19-21-23 计 非流动资产440592627675743减值损失合 -9-8-6-5-5 长期股权投144138143147148投资净收益-831-4-3-2 营业利润 76 104 94 120 145 固定资产（合计） 193200188177168其他620131515 无形资产44150182228289 其他58104113123138 资产总计1,4601,9022,1602,4042,721 短期借款 0 0 0 0 0 流动负债7541,0321,2111,3411,520 营业外收支11111 利润总额 77 106 95 121 146 净利润 77 95 90 113 137 所得税011679 应付账款 294 383 447 517 578 归属母公司 净利润 78 113 95 120 146 益 应付票据221375408456535少数股东损 -1-18-6-7-8 非流动负债 77 122 123 123 124 其他238275355368407EBITDA125124109141167 长期借款 其他 0 77 1 122 1 122 1 123 1 123 负债合计8311,1551,3341,4651,644 少数股东权 益12823168 EPS（当年） （元） 0.80 1.15 0.96 1.21 1.47 现金流量表单位:亿元 经营活动现 金流 57 199 147 150 223 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 负债和股东 权益 1,460 1,9022,1602,4042,721 折旧摊销 39 53 33 42 43 归属母公司股东权益 6297198039231,069净利润779590113137 重要财务指标 主要财务指标 单位:亿元 2022A2023A2024E2025E2026E 财务费用 投资损失 0 2 0 0 0 8 -31 4 3 2 营运资金变动 -697919-939 营业总收入1,2131,5131,8592,1032,368其它21100 同比(%)15.3%24.8%22.9%13.2%12.6%投资活动现 金流 -30-62-72-92-114 归属母公司 净利润 78 113 95 120 146 资本支出 -8 -25 -63 -86 -111 同比(%) 毛利率(%) 119.5%45.3%-16.1%26.4%21.0% 20.5% 18.4%18.5%19.0%19.4% 长期投资 其他 -31 -22 -5 -3 0 9 -14 -4 -3 -2 金流 ROE(%)12.4%15.8%11.8%13.0%13.6%筹资活动现 2-21000 EPS（摊薄） （元） 0.79 1.14 0.96 1.21 1.47 吸收投资 0 0 0 0 0 P/B 2.69 2.35 2.10 1.83 1.58 借款 支付利息或股息 11 1 0 0 0 -18 -24 0 0 0 P/E21.6614.9117.7614.0511.61 额 EV/EBITDA5.678.319.076.604.94现金净增加 301147457109 研究团队简介 陆嘉敏，信达证券汽车行业首席分析师，上海交通大学机械工程学士&车辆工程硕士，曾就职于天风证券，2018年金牛奖第1名、2020年新财富第2名、2020新浪金麒麟第4名团队核心成员。4年汽车行业研究经验，擅长自上而下挖掘投资机会。汽车产业链全覆盖，重点挖掘特斯拉产业链、智能汽车、自主品牌等领域机会。 王欢，信