产品价格大幅下降致业绩承压，配额龙头受益于制冷剂景气度上行

公司研究/公司快报 2024年4月18日 产品价格大幅下降致业绩承压，配额龙头受益于制冷剂景气度上行 买入-B(首次) 巨化股份（600160.SH） 氟化工 公司近一年市场表现 资料来源：最闻 市场数据：2024年4月17日 收盘价（元）：23.57 年内最高/最低（元）：24.24/13.00流通A股/总股本（亿）：27.00/27.00流通A股市值（亿）：636.33 总市值（亿）：636.33 资料来源：最闻 基础数据：2023年12月31日 基本每股收益：0.35 事件描述 公司发布2023年年报，公司2023年全年实现营收206.55亿元，同比减少3.88%；实现归母净利润9.44亿元，同比减少60.37%；扣非归母净利润为8.23亿元，同比减少64.60%；基本每股收益为0.35元。 事件点评 整体产销稳定，产品价格下降致公司业绩承压。产需恢复不同步，供强需弱，叠加主要大宗商品价格同比下行因素影响，公司主要产品价格同比跌幅较大(含氟精细化学品除外)；2023年公司氟化工原料、含氟聚合物材料、基础化工产品、食品包装材料、石化材料单吨价格分别同比减少40%、30%、34%、12%、5%。虽然原材料除萤石外均有不同幅度跌幅，但产品价格跌幅更大使公司减利34.29亿元，考虑到原材料价格下跌增利后合计减利17.96亿元。单季度来看，2023Q4公司实现营收46.43亿元，同比减少9.2%，环比减少21.5%；实现归母净利润1.97亿元，同比减少71.2%，环比减少23.4%；基本每股收益为0.07元。 三代制冷剂景气度向好，行业配额龙头有望持续受益。根据百川盈孚数据，2024年4月17日R22、R134a、R125、R32、R410a价格分别为2.3、3.2、4.5、3.0、3.6万元/吨，年初至今涨幅分别为18.0%、14.3%、62.2%、73.9%、60.0%。公司三代制冷剂R32、R125、R134a、R143a、R227ea、R245fa 摊薄每股收益： 0.35 生产配额分别为23.96、16.57、21.57、4.55、3.13、1.42万吨，占全国总配 每股净资产(元)： 6.07 额比例分别为44.99%、38.74%、35.48%、45.40%、30.04%、1.33%。随着配 净资产收益率： 5.91 额政策的实施，从供给端限制了产能的释放，供需格局有望得到改善且行业 资料来源：最闻 集中度明显提升，价格中枢逐渐上移，三代制冷剂景气度向好；公司作为配额龙头企业，具有更大的业绩弹性。 分析师：李旋坤 执业登记编码：S0760523110004邮箱：lixuankun@sxzq.com 研究助理：刘聪颖 邮箱：liucongying@sxzq.com 投资建议 预计公司2024-2026年EPS分别为0.82\0.97\1.03，对应公司4月17日收盘价23.57元，2024-2026年PE分别为28.9\24.2\23.0，首次覆盖给予“买入-B”评级。 风险提示 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 项目投产不及预期风险；重要原材料、能源价格大幅波动和碳排放控制风险；下游空调、汽车等制冷剂需求不及预期风险；氟制冷剂产品换代风险；安全生产风险；因环保标准提高而带来的风险；宏观经济形势及相关下游行业的景气度下行风险；产业政策风险；固定资产占比较高风险等。 财务数据与估值： 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 21,489 20,655 23,820 26,248 27,130 YoY(%) 19.5 -3.9 15.3 10.2 3.4 净利润(百万元) 2,381 944 2,201 2,628 2,771 YoY(%) 114.7 -60.4 133.3 19.4 5.4 毛利率(%) 19.1 13.2 18.1 18.4 18.7 EPS(摊薄/元) 0.88 0.35 0.82 0.97 1.03 ROE(%) 15.2 5.9 12.0 12.6 12.0 P/E(倍) 26.7 67.4 28.9 24.2 23.0 P/B(倍) 4.1 4.0 3.5 3.1 2.8 净利率(%) 11.1 4.6 9.2 10.0 10.2 资料来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 7830 6421 8640 9294 12507 营业收入 21489 20655 23820 26248 27130 现金 2547 1818 3153 3899 6746 营业成本 17393 17924 19509 21426 22048 应收票据及应收账款 1713 1613 2222 2004 2364 营业税金及附加 87 91 87 101 108 预付账款 77 113 106 136 114 营业费用 157 139 160 177 183 存货 1728 1764 2036 2138 2158 管理费用 723 684 834 919 928 其他流动资产 1765 1113 1123 1118 1125 研发费用 824 1001 904 1057 1119 非流动资产 14797 16963 18172 18892 18670 财务费用 -108 -22 -17 -97 -200 长期投资 1852 2293 2951 3648 4324 资产减值损失 -150 -30 -34 -38 -39 固定资产 6517 9506 10318 10633 10141 公允价值变动收益 4 1 3 2 3 无形资产 687 676 645 605 564 投资净收益 374 91 253 281 257 其他非流动资产 5740 4488 4257 4006 3641 营业利润 2755 1087 2564 2911 3164 资产总计 22627 23384 26812 28186 31177 营业外收入 11 13 14 14 13 流动负债 4904 4516 6039 5444 6317 营业外支出 40 24 38 40 35 短期借款 182 605 605 605 605 利润总额 2725 1077 2541 2885 3142 应付票据及应付账款 3666 2903 4247 3606 4475 所得税 329 108 299 243 332 其他流动负债 1056 1008 1187 1233 1236 税后利润 2396 969 2242 2643 2810 非流动负债 1938 2491 2155 1818 1481 少数股东损益 16 25 41 14 39 长期借款 1327 1743 1406 1070 733 归属母公司净利润 2381 944 2201 2628 2771 其他非流动负债 611 748 748 748 748 EBITDA 3621 2218 3639 4112 4424 负债合计 6842 7007 8194 7262 7797 少数股东权益 316 302 343 357 397 主要财务比率 股本 2700 2700 2700 2700 2700 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 资本公积 4290 4666 4666 4666 4666 成长能力 留存收益 8355 8569 8876 10536 12264 营业收入(%) 19.5 -3.9 15.3 10.2 3.4 归属母公司股东权益 15468 16075 18276 20566 22983 营业利润(%) 147.3 -60.5 135.9 13.5 8.7 负债和股东权益 22627 23384 26812 28186 31177 归属于母公司净利润(%) 114.7 -60.4 133.3 19.4 5.4 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 19.1 13.2 18.1 18.4 18.7 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利率(%) 11.1 4.6 9.2 10.0 10.2 经营活动现金流 3317 2196 3596 3011 4228 ROE(%) 15.2 5.9 12.0 12.6 12.0 净利润 2396 969 2242 2643 2810 ROIC(%) 13.7 5.4 10.5 11.2 10.7 折旧摊销 874 1045 1084 1255 1375 偿债能力 财务费用 -108 -22 -17 -97 -200 资产负债率(%) 30.2 30.0 30.6 25.8 25.0 投资损失 -374 -91 -253 -281 -257 流动比率 1.6 1.4 1.4 1.7 2.0 营运资金变动 328 217 544 -506 502 速动比率 1.0 0.8 0.9 1.1 1.4 其他经营现金流 201 78 -3 -2 -3 营运能力 投资活动现金流 -3562 -2719 -2036 -1692 -893 总资产周转率 1.1 0.9 0.9 1.0 0.9 筹资活动现金流 709 210 -225 -573 -488 应收账款周转率 13.9 12.4 12.4 12.4 12.4 应付账款周转率 5.6 5.5 5.5 5.5 5.5 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.88 0.35 0.82 0.97 1.03 P/E 26.7 67.4 28.9 24.2 23.0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.23 0.81 1.33 1.12 1.57 P/B 4.1 4.0 3.5 3.1 2.8 每股净资产(最新摊薄) 5.73 5.95 6.77 7.62 8.51 EV/EBITDA 17.4 29.5 17.6 15.3 13.5 资料来源：最闻、山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯 达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上； 增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上； 同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。 ——风险评级 A：预计波动率小于等于相对基准指数； B：预计波动率大于相对基准指数。 免责声明： 山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于