公司深度报告：光通信稳步发展，海缆+电网业务具备较强成长性

老牌光通信龙头，股权兼并收购实现新业务拓展。上市以来，公司组成光通信、智能电网、海上能源与海洋通信、智慧城市等产品与解决方案几大业务板块。 设立之初，公司主营光纤光缆生产，后通过成立/定增收购/股权收购子公司进入海洋能源/智能电网/海洋通信领域，新业务拓展带来新的业绩增长点。同时，公司保持自身光通信领域优势，不仅在光纤光缆多项技术领域保持先发优势，并且2017年和英国洛克利公司成立亨通洛克利切入硅光光模块和光芯片领域，当前公司400G光模块产品已在国内外市场获得小批量应用，800G光模块产品已在领先交换机设备厂商通过测试。 光纤光缆行业平稳向好，海缆+特高压电网建设需求增速较强。普通光纤光缆依旧是运营商2024年在光纤光缆板块集采的主力产品，预计三大运营商2024年集采需求规模与2023年基本持平。与此同时数据中心、400G骨干网建设带动特种光纤光缆以及光纤升级到G654.E产品采购需求。2024年国网电网投资总额预计同比增长10%，其中特高压电网依然是国家建设投资的重要领域，电缆线缆行业竞争格局分散，但是头部市占率提升叠加行业规模提升，仍将为上市企业带来较大增长确定性。2024年政策推动与前期积压海风项目需求释放共振，海缆板块预计迎来高速发展期，当前各地建设规划以及招标项目发布数量或表明2024年国内将迎来海风装机高峰，同时海外尤其是欧洲在海风装机需求大幅增长的背景下，供应链产能不足为国内海缆等风电设备龙头带来出海机遇。国内一线海缆企业在技术/服务/资产等相比二线均具备明显优势，在海风向深远海发展的趋势下，一线海缆企业将更加受益于当前行业发展方向。 公司保持光纤光缆领先优势，海缆+电网业务或迎加速发展。公司稳坐光纤光缆前三强企业，同时积极布局海外产能，下游采购趋势的变化带来公司整体产品结构升级，同时在多年技术和制造经验积累下，规模效应显现，公司光通信产品毛利率提升。智能电网业务方面，根据公司披露2023年特高压和智能电网领衔各项业务增长。2024年国家电网两次输变电项目采购中，子公司已实现中标约3亿元，2024年中标进程加快。海缆业务方面，公司当前技术/资产/服务优势助力受益此轮海风建设增长，截至目前，公司公布2024年以来海缆和海工中标项目约11.86亿元，开年来规模行业领先。 投资建议：公司整体业务发展稳健，其中光通信业务迎毛利率持续上升周期，海缆和智能电网板块迎增速发展期，我们预计2023/2024/2025年公司实现归母净利润21.49/26.26/31.04亿元，同比增长35.7%/22.2%/18.2%，同期EPS分别为0.87/1.06/1.26元，对应PE为15/12/10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：国内海风发展具备限制性因素风险，国内海缆公司出海业务或受限，2024年运营商光纤光缆采购力度不及预期。 盈利预测与财务指标项目/年度 1亨通光电：老牌光通信龙头，新业务或进入加速发展期 1.1股权兼并收购实现新业务拓展 江苏亨通光电股份有限公司前身为吴江妙都光缆有限公司，后者是于1993年与日本株式会社妙香园共同出资成立的中日合资企业，1999年经批复后，吴江妙都光缆有限公司整体变更为江苏亨通光电股份有限公司。2003年，公司于上海证券交易所正式上市。上市以来，公司组成光通信、智能电网、海洋能源与海洋通信、智慧城市等产品与解决方案，秉持专注于在通信和能源两大领域为客户创造价值，公司致力于成为全球领先的信息与能源互联解决方案服务商。 设立之初，公司专注于光纤光棒光缆研发和生产制造。2003年上市当年光缆产销量已位居国内第二，2006年公司通过定向增发募集资金用于G652D光纤预制棒的研发工作，并且于2010年研发成功，突破海外光纤光缆技术壁垒。2010年底，公司通过定增募资的方式并购亨通力缆和线缆进入智能电网领域。 2009年子公司亨通高压海缆有限公司成立，注册资本为17.72亿元。2014年公司中标中国华电集团物资有限公司“110-220kV超高压电缆标段”并签署《2014-2015年度电缆采购框架协议》。2018年，子公司亨通高压海缆收购亨通集团持有的亨通海洋工程有限公司100%股权，在海缆业务板块，公司实现海缆产品生产制造和海洋工程服务一体的机制。2020年孙公司江苏亨通海能科技有限公司成立，主营业务为交流海底电缆、直流海底电缆、中高压陆缆的研发与制造，承接海缆敷设与维护、嵌岩桩基、风机安装以及风电场运维、能源互联网建设等工程业务。2023年12月，亨通高压海缆正式引入战略投资者国开制造业转型升级基金10亿元资金，并获得175亿元投前估值。 2024年3月亨通高压海缆再次以175亿元投前估值引入四家战略投资者，建信投资、中银资产、海南中瀛、常熟经开国发基金向亨通高压投资人民币4.5亿元、4亿元、1亿元、0.8亿元，总计10.3亿元。增资后建信投资、中银资产、海南中瀛、常熟经开国发基金分别持有2.30%、2.05%、0.51%、0.41%股权，国开制造业转型升级基金持股5.12%。本次投资与前次国开制造业基金的投资系同一轮投资，可能存在其他产业资本、专业投资机构等战略投资者拟参与亨通高压的本轮后续融资，公司海洋能源板块的本轮融资总额拟不超过人民币30亿元，公司仍拥有亨通高压的实际控制权。 图1：亨通高压海缆发展历程 2019年收购华为海洋扩充海洋通信领域业务。公司早期就在海洋通信业务布局：2014年10月，亨通海洋与世界500强的马来西亚石油公司合作部署的里海石油平台整根83公里海光缆及配件项目顺利交付；2019年底亨通光电公告非公开发行4764万股股份及支付现金拟购买华为海洋股权，华为海洋成为亨通海洋控股子公司并更名为华海通信；2020年亨通海洋光网/亨通技术完成收购华为海洋51%/30%的股权（后并入亨通海洋光网）；2023年，公司公告拟拆分控股子公司江苏亨通海洋光网系统上市，其中2021年度亨通海洋光网的净利润占亨通光电净利润低于10%，本次分拆上市亨通海洋光网拟增发不低于10%的股份；本次分拆亨通海洋光网独立上市，有利于拓宽亨通海洋光网融资渠道，进一步提升企业核心竞争力及持续盈利能力。 图2：亨通海洋光网（华海科技）股权结构 图3：公司亨通海洋光网（华海科技）发展历程 通过成立合资公司切入硅光模块领域。2017年公司与英国洛克利硅光子共同出资，设立江苏亨通洛克利科技有限公司，亨通光电出资1051.4万美元，占合资公司出资比例75.1%，设立之初公司从事25G/100G硅光模块的生产销售，并于2019年英国洛克利向合资公司开放400G硅光子模块技术。2021年，公司推出了量产版的400G硅光模块，并且曾在2021年成功推出3.2T CPO工作样机。 1.2近期三月内两次回购股份，2024年或继续进行股权激励计划 截至2024年1月，亨通集团持股23.77%，亨通集团创始人兼实际控制人崔根良先生持股3.86%，公司回购专用账户持股1.22%。2023年公司与印尼上市公司PT Voksel Electric Tbk自然人股东签署了《股份购买协议》，以折合人民币1.86亿元收购PT Voksel收购股权42.97%，此次交易完成后取得已发行股份的73.05%，并取得控制权。 图4：公司股权结构 近期回购股份将全部用于公司员工持股计划。1月15日晚，公司发布股份回购公告，拟使用人民币1亿-2亿元用于回购A股股票，回购股份将用于员工持股计划，股票回购价格不超过17.64元/股，截至2024年3月31日，公司已累计回购股份14,168,695股，占公司总股本的比例为0.57%，已支付的总金额为15,561.22万元（不含交易费用）。 2023年三季度股份回购计划已完成。2023年10月，公司曾发布股份回购公告，拟使用人民币5000万-1亿元用于回购A股股票用于员工持股计划。截至2023年12月20日，公司已完成回购方案，实际回购公司股份8,436,800股，占公司总股本的0.34%，支付的总金额9999.03万元（不含交易费用）。 2022年公司曾发布员工持股计划草案（修订稿），按照营业收入考核目标：以2022年为基数，2023/2024/2025年公司收入增速分别不低于15%/25%/35%； 按照归母净利润的考核目标：以2022年为基数，2023/2024/2025年公司归母净利润增速分别不低于20%/30%/40%。本计划的解锁期分为三期，分别为自公司公告最后一笔标的股票过户至本期员工持股计划名下之日起满60个月、72个月、84个月。 表1：员工持股计划业绩考核和解锁情况解锁期对应考核年度 1.3新业务发展带动收入增长和利润修复，毛利率进入改善周期 2011-2022年，公司营业收入CAGR实现19.26%增速。2016年，在国内市场中，受益于“宽带中国”战略推进，国内加大信息基础设施建设，我国光纤光缆需求大幅提升，价格上升，公司的光通信业务营业收入与盈利能力实现大幅提升； 通信和电力EPC总包、网络安全与大数据等业务快速增长。2018年，在5G建设、一带一路、能源互联网、海上风电及海洋通信建设的驱动下，公司大力推进国际化产业布局，海外子公司盈利能力大幅增长，且受益于海上风力发电建设及国际通信光缆建设发展推动，公司海洋能源板块2019-2022年业务规模合计逾100亿元，这阶段非光通信业务进入高速发展期。 2019年5G建设尚未大规模启动，三大运营商调整缩减了固网建设的资本开支，供需失衡下致使2019年光纤光缆市场价格出现了短期下滑，2020年国内光通信网络行业供需进一步调整的影响下，光通信市场竞争加剧，致使公司2019-2020年通信网络板块收入出现下降。2021年后，光通信收入回升，并且在“新基建”“碳达峰、碳中和”等背景下，得益于国家海洋战略加速推进、海上风电等海洋和新能源业务快速发展，以及国家电网建设的稳步推进，公司积极把握市场机遇，带动相关业务保持了较快增长，促使整体营收获得增长。 图5：2004-2023前三季度收入趋势 图6：2004-2023前三季度净利润趋势 受益于光纤量价提升，2014-2018年公司归母净利润实现快速增长，后期行业供给增加，需求下降，2019-2020年利润呈现下降趋势。2021年在公司营业收入回升以及持续加强内部运营成本管控的影响下，费用率明显下降，因此公司的归母净利润开始回升。在公司持续降本增效的影响下，2022年以来，公司毛利率呈现逐步提升趋势。 图7：2004-2023前三季度公司销售毛利率 图8：2004-2023前三季度公司期间费率（%） 2行业：海外数据中心建设加强光纤光缆需求，海缆和电网行业成长确定性较强 2.1光纤光缆：国内供需结构或迎改善，海外数据中心带来需求回升 2.1.12024年国内光纤光缆需求或改善，400G骨干网建设带动G.654E出货 2023年，三大运营商采购的光纤光缆规模达到1.67亿芯公里，从类别分类，普通光缆、室外光缆、蝶形光缆为主要采购项，集采量约为1.6亿芯公里，同比2021年下滑（2022年采购规模较小）。2023年末，运营商光纤光缆采购订单加速，预计2024年初，运营商陆续下放订单，但行业供需结构问题依然存在，因此市场价格不会明显增长，预计三大运营商2024年光纤光缆集采需求规模与2023年基本持平。 图9：国内基站数量（万座）平稳上升趋势 图10：国内宽带接入户数（万户）持续上升趋势 2024年光纤光缆价格或回升。受到运营商集采实施进度延缓影响，厂商库存压力加大下，并且由于产业链整体面临产能过剩的问题，2023年光纤光缆的价格下滑趋势影响到上游的供应商。光纤预制棒的重要原材料四氯化硅和高纯氯气价格同比下降；光缆价格原材料方面，2023年整体呈下降趋势，PE、低烟无卤和PBT价格下滑受到需求疲软、产能过剩的双重影响（临近春节，PBT原材料价格上涨同时备货推动价格提升）。随着企业持续消化库存，释放产能，2024年光纤价格或缓