海缆行业深度报告：海缆具备较强抗通缩属性，出海有望迎来加速

海缆是海上风电的重要环节，具有较强的抗通缩属性。根据发挥作用的不同，海上风电海缆可分为阵列缆和送出缆，阵列缆主要用于汇集风电机组发出的电能并传输到海上升压站，送出缆负责将经过升压后的电能输送至陆地集控中心。海缆行业在生产工艺、历史业绩、产能布局、生产设备方面存在较高壁垒，因此参与者主要为经营多年的头部海缆企业以及近年来逐渐起势的传统电线电缆企业。当前海缆行业具有以下发展趋势：电压等级提高、海上风电场整体海缆中送出缆比例逐渐提升、柔性直流输电送出方案应用比例提高，我们认为以上方面有利于海缆附加值的提升，因此海缆产品具备较强的抗通缩属性。 我国海风发展进入快车道，海缆需求随之快速提升。以海上风电为主的沿海省份通常电力需求较大，且基建更为完善，因此电力消纳较为充分，海上风电发展不会受到弃风限电问题的限制。在国家对于各省可再生能源发展的硬性要求下，沿海各省先后提出了各省“十四五”海风新增装机目标，目前包括广东17GW、江苏9.09GW、浙江4.55GW、山东10GW、福建10.3GW、广西3GW以及辽宁4.05GW，共57.99GW，该规划目标能够保障海上风电在“十四五”期间的快速发展。根据我们的不完全统计，2021年8月至2023年5月期间我国海上风电招标量超20GW，其中广东、山东、浙江三省的海风建设进度较快。在此基础上，我们预计2023年我国海风新增装机量将达到8GW，整个“十四五”期间将近60GW。海上风电建设的快速发展有望刺激海缆需求提升。根据我们测算，我国2025年海缆市场总规模有望达295亿元，2020-2025年CAGR约为47.10%。 海缆行业地域属性强，产能布局是关键。根据我们梳理，我国海上风电发展重点区域的海缆企业生产基地布局情况如下：山东（中天科技、汉缆股份），江苏（中天科技、宝胜股份），浙江（东方电缆），福建（太阳电缆），广东（粤东为中天科技，粤西为东方电缆），广西（起帆电缆）。我们统计了自2022年初以来各海缆企业的海缆中标情况，从地理区位来看，海缆企业中标项目的所在省份多位于自身海缆生产基地所在省份，这进一步印证了海缆行业产能布局的重要性。 海外需求快速上升，随着海外风电业主对国产海缆认可度的提升，出海进程迎来加速。从欧洲市场来看，未来十年欧洲海风具备可观的增长潜力，根据GWEC的预测，2021-2026年欧洲海风新增装机量CAGR为25.9%。从亚洲市场来看，日本、韩国、中国台湾、越南、印度等地海上风电新市场将逐渐兴起。目前我国头部海缆企业已在亚洲的海外地区以及欧洲取得多个订单，表明在技术创新、产品质量等方面逐渐获得海外主流客户的认可，国产海缆出海进程迎来加速。根据我们测算，2025年国产海缆出海亚洲（除中国大陆）和欧洲的市场空间有望达56亿元，2022-2025年CAGR约为145%。 投资建议：头部企业高电压等级和超高电压等级海缆产品竞争力强，国内市场份额领先，海外市场拓展加速，推荐东方电缆、汉缆股份，建议关注中天科技、亨通光电；传统电线电缆企业开始聚焦海缆行业，积极参与国内海缆项目招投标，市场份额提升空间大，推荐起帆电缆、宝胜股份，建议关注太阳电缆。 风险分析：产业政策调整风险、海风建设不及预期风险、原材料价格波动风险、行业竞争加剧风险、出海不及预期风险。 投资聚焦 我们的创新之处 1、我们总结了海缆行业的壁垒所在，分别为（1）生产工艺：海缆生产工艺更为复杂，高电压等级海缆生产难度增加；（2）历史业绩：海缆的性能和质量要求高，招标通常要求有相应的资质和可靠的运营业绩；（3）产能布局：海缆具有较强的区域属性；（4）生产设备：高压海缆生产设备主要通过进口采购，且订购周期较长。 2、我们分析了海缆行业当前的发展趋势，主要包括（1）电压等级提高：阵列缆从35kV向66kV发展，送出缆从220kV向330kV和500kV发展；（2）海上风电场整体海缆中送出缆比例逐渐提升；（3）随着海上风电向深远海发展，柔性直流输电送出方案应用比例提高。我们认为以上的发展趋势有利于海缆附加值提升，因此海缆具备较强的抗通缩属性。 股价上涨的催化因素 1、若我国海上风电建设进度加速推进、需求能够进一步回暖，将有利于海缆市场的迅速起量。 2、随着我国深远海管理办法的逐渐完善，深远海海上风电项目的投资建设有望加速，海缆用量将得到提升。 3、超高电压等级海缆具有更高的附加值，若国内海缆电压等级提升速度能够超预期，将有利于海缆产品毛利率的提升。 4、随着国内海缆企业出海进程的加速，将有利于海外市场的拓展，海缆企业利润水平将进一步提升。 投资观点 （1）头部海缆企业：具有先发优势，产品认可度高。东方电缆等企业较早集中于海缆市场，拥有较为成熟的高电压等级和超高电压等级海缆产品，在当前海缆电压等级提升的趋势下具有较强的竞争力，国内市场份额领先；此外，头部海缆企业较早开始布局海外市场，近年来不断取得订单突破，海外市场拓展迎来加速，推荐东方电缆、汉缆股份，建议关注中天科技、亨通光电。 （2）传统电线电缆企业：海缆产能逐渐释放，积极布局国内新兴海风市场。宝胜股份、起帆电缆等传统电线电缆企业近年来开始聚焦海缆行业，不断扩充自身海缆产品产能，同时积极参与国内海缆项目招投标，市场份额提升空间大，推荐起帆电缆、宝胜股份，建议关注太阳电缆。 1、海缆是海上风电的重要环节，抗通缩属性强 1.1、海缆结构复杂，性能要求高 海上风电海缆主要用于将海风发电装置产生的电输送到陆上。海缆是敷设在海底的电缆，包括海底通信电缆和海底电力电缆两大类，更进一步可分为交流海底电缆、柔性直流海底电缆、脐带缆、动态海缆、海底光缆等类别。其中海底电力电缆是专门设计于在海底中输送交流或直流电流的电缆，传输电流的类型取决于海洋输电线路的容量、长度及成本等，可用于连接智能电网，为岛屿、海洋平台和海底观测站等供电，或将海风发电装置产生的电输送到陆上变电站等。 根据发挥作用的不同，海上风电海缆可分为阵列海缆和送出海缆。阵列海缆主要用于汇集风力发电机发出的电能，传输到海上升压站，目前主流的电压等级为35kV，正在向66kV发展；送出海缆负责将经过升压后的电能输送至陆地集控中心，目前主流的电压等级为220kV，正在向330kV和500kV发展。 图1：海上风电海底电缆应用示意图 通常情况下，海缆比陆缆具有更高的性能要求。按应用场景的不同，电力电缆可分为海缆和陆缆。海缆主要应用于水下，除需要满足基本的电气性能外，对阻水性能、机械性能也具有更高的要求；而陆缆主要应用于陆地，应用环境较为简单且稳定。 表1：海缆与陆缆的主要对比情况 海缆具有更加优秀的阻水和机械性能。在机械性能方面，由于海缆体积较大且应用的水下环境复杂，因此在敷设和运行过程中需要更高的机械性能，通常需要设计金属丝铠装结构，以加强其机械强度。在阻水性能方面，海缆在水底由于外力破坏造成损坏时，需阻止水分渗透进电缆内部，通常需要在海缆内部设计专门的阻水结构，同时起到抵御腐蚀和水压的目的。 图2：单芯交联聚乙烯绝缘海缆结构示意图 图3：单芯交联聚乙烯绝缘陆缆结构示意图 三芯电缆较单芯电缆在多方面具有优势，但电压等级较高时存在相间绝缘问题。 三芯电缆无论在线路安全性、单位造价、占地面积等多方面都具有单芯电缆所没有的优点，符合电缆线路发展的主要方向。尤其是在长度方面，由于单芯电缆需要敷设在三根非磁性管道中，管材根数需要较多，因此三芯电缆的敷设长度为单芯电缆的1/3，总体施工时间较短，在成本上也具有优势。高压电力电缆因为相间绝缘问题一般采用单芯的型式，而中低压电缆因电压较低，相间绝缘问题能够得到解决，因此一般采用三芯的型式。 表2：三芯电缆与单芯电缆适用对比表 1.2、海缆行业壁垒高，生产设备受到限制 海缆行业在生产工艺、历史业绩、产能布局、生产设备上具有较高的壁垒。 （1）生产工艺：海缆生产工艺更为复杂，高电压等级海缆生产难度增加。海缆运行的水下环境复杂，强腐蚀、大水压的应用环境使得海缆对耐腐蚀、抗拉耐压、阻水防水等性能要求更高，其材料选择、结构设计、生产工艺、质量管理、敷设安装、运行维护等方面的技术难度较高，目前国内仅有少数企业具备海缆生产能力，具备220kV以上海缆批量生产能力的企业更少。随着海缆的电压等级提升，其生产制造的难度系数也大幅提升；此外，海缆的生产也比同电压等级的普通电线电缆技术要求更高。 图4：海缆和陆缆生产工艺流程对比 （2）历史业绩：海缆的性能和质量要求高，招标通常要求有相应的资质和可靠的运营业绩。电线电缆产品的主流目标市场是国家重点行业，客户对产品的安全性、可靠性、耐用性要求高，通常以招标的形式进行采购。电线电缆厂商不仅要有相应的资质证书，还必须具有性质和复杂程度类似的工程的供货经历和产品稳定可靠的运营业绩才能进入客户的投标程序。海缆工程由于投资更大、敷设维修难度更高，因此海缆产品使用客户对电线电缆厂商的要求也更高，一般都会对生产商进行实质性考察确认。 表3：海缆招标需要有稳定可靠的历史运营业绩 （3）产能布局：海缆具有较强的区域属性。海缆的铺设通常需要大型的船舶装备，主要体现挖沟船、吸泥船、铺缆船等大型船舶，而船舶资源具有选取难度大、时间窗口锁定困难、船舶外取成本大等特征。此外，海缆的一次储线涉及几百吨乃至几千吨货物的储存，采用整体吊起的方案，无论是难度和费用要求都较高。 因此通常要求海缆企业的生产基地布局在沿海地区，并且附近有满足使用条件的码头资源，以保证在运输成本上有所节省。 图5：海缆使用电缆盘或储缆池进行装缆和运输 （4）生产设备：高压海缆生产设备是主要的生产瓶颈之一。目前国内的高压海缆VCV立塔交联生产线主要依赖进口，并且生产设备的建设周期通常较长。因此对于在高压电缆VCV立塔交联生产线上仍没有布局计划的企业来说，高电压等级海缆的生产和出货会受到一定限制。高压海缆VCV立塔生产设备或将成为海缆扩产的重要壁垒之一，从而延长海缆产能的建设周期。 1.3、当前发展趋势下海缆具备较强的抗通缩属性 （1）电压等级从35kV/220kV向66kV/500kV发展 阵列缆：由于风机大型化对于降低运电损耗的要求，阵列海缆从35kV向66kV发展。海上风电交流集电方式包括35kV交流集电和66kV交流集电。目前35kV交流集电方案是海上风电的常规方案，但随着海上风电单机容量和规模的不断增大，35kV交流集电方案存在以下局限性：可互联的风机数量越来越少、35kV海缆越来越长、单位成本不断增加等。随着海上风电向深远海发展，在输电功率和输电距离逐步增大以及风电机组单机容量越来越大的情况下，66kV交流集电方案将更加适用。66kV高电压等级的应用，提高了海缆的载流能力，与35kV方案相比，极限情况下，当电网侧海缆导体截面积相同时，66kV海缆最多可连接风机的数量为35kV海缆的2倍。 图6：35kV和66kV交流集电线路对比 送出缆：风场规模增大推动送出海缆从220kV向330kV/500kV发展。随着风场整体规模的增大，对于送出海缆的电压等级要求也随之提升。与220kVXLPE海缆相比，随着电压等级提高，海缆截面增大，500kVXLPE海缆在工厂接头研制、海缆敷设应力释放、敷设过程中船舶稳定控制等方面的难度也随之提高。 （2）海上风电场送出海缆比例逐渐提升 在阵列海缆方面：一方面，随着阵列海缆从35kV向66kV发展，阵列海缆能够连接的风机数量增加，因此同样数量的风机所需要的阵列海缆减少；另一方面，随着风机大型化发展，同样容量的风电场所设置的风机数量减少，阵列海缆需要连接的风机数量也随之减少。 在送出海缆方面：随着海上风电向深远海发展，离岸距离也随之增大，因此需要长度更长的送出海缆将电能从海上升压站输送至陆上交流电网。海上风电场送出海缆需求量呈上升趋势。 在以上两个发展趋势的共同作用下，在海上风电场所用的所有海缆中，送出海缆的比例将逐渐提升。根据海缆中标信息，同一风电场送出海缆的单GW价值量要高于阵列海缆的单GW价值量，因此