新力量New Force总第4513期

新力量NewForce 第一上海研究部 research@firstshanghai.com 总第4513期2024年4月17日星期三 研究观点 【大市分析】 港股宜守稳3月份低位 【公司研究】 礼来(LLY，持有）：聚焦四大治疗领域,替尔泊肽爆炸性增长带动市值飙升 兖矿能源(1171，买入）：23年煤价下降业绩回归，产量将持续增长中国财险(2328，买入）：承保盈利持续领先彰显财险龙头本色 【公司评论】 台积电（TSM，未评级）2024年第一季度业绩预测 人瑞人才（6019，未评级）：业绩扭亏为盈，经营大幅改善 【宏观经济评论】 第一上海——美股宏观策略周报 首次评级 公司 代码 评级 现价 目标价 上涨空间 24EPS 25EPS （美元） （美元） (%) （美元） （美元） 礼来（美元） LLY 持有 750.77 841.4 12.1% 12.17 17.55 评级变化 公司 代码 评级 目标价(港元） 2024年EPS(港元) 2025年EPS(港元) 新 旧 新 旧 变动 新 旧 变动 新 旧 变动 兖矿能源 1171 买入 买入 22.20 19.98 11% 3.008 2.842 6% 3.408 3.252 5% 中国财险 2328 买入 买入 14.60 11.02 32% 1.421 1.332 7% 1.565 1.487 5% 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com 咨询热线：400-882-1055 服务邮箱：Service@firstshanghai.com网址：www.mystockhk.com 首席策略师叶尚志 852-25321549 Linus.yip@firstshanghai.com.hk 【大市分析】 港股宜守稳3月份低位 4月16日，受到外围市场持续波动的影响，港股走了一波四连跌，恒指再跌了有 350多点，下跌至16200点水平来收盘，仍处3月份以来的打横区间范围内，但 市场沽压有加剧倾向，总体沽空比例上升至接近24％，宜密切注视恒指3月份的 月内低位16095点能否守稳。在中东地缘政治局势依然紧张的情况下，加上美联 储减息时点有押后至下半年的可能，环球资金的避险情绪出现持续升温，都避到了美元带动美元指数进一步升穿了106，情况对非美货币都构成了沉重压力，而从去年11月开始偷步炒美联储快即减息的外围股市，也出现了集体的下跌调整。 以美股标普500指数来看，从去年11月时的4200点水平、涨到了今年3月28 日的历史新高5264点，累涨幅度达到有25％，虽然在进入4月份后已见从高位回落调整了有4％，但以现水平来看，估计仍有5％的潜在调整幅度。数据方面，内地公布了首季GDP按年增长了有5.3％，表现比市场预期要好，但是同时公布的3月份工业增加值和社会消费品零售总额，按年的增长速度则出现了放慢。 港股出现跳空下跌，并且以接近全日最低位16209点来收盘，短期跌势仍有加剧 倾向，不宜进一步跌穿前一级细分底部16095点，否则的话，从3月开始形成的区间打横格局将会受到破坏，调整弱势也将会出现加剧深化。指数股普遍受压，其中，舜宇光学(02382)跌6.43％创新低，是跌幅最大的恒指成份股，苹果iPhone首季出货量跌了有接近10％，估计是打击相关手机零部件股份的消息。另一方面，受到特斯拉裁员的消息影响，新能源汽车股亦见集体下跌，比亚迪(01211)跌1.44％，理想汽车(02015)跌4.9％，而蔚来-SW(09866)更是大跌逾10％持续创新低。 恒指收盘报16249点，下跌351点或2.11％。国指收盘报5744点，下跌113点或1.92％。恒生科指收盘报3338点，下跌105点或3.04％。另外，港股主板成交量回升至1145亿多元，而沽空金额有273.1亿元，沽空比例23.84％再次超标。至于升跌股数比例是355：1299，日内涨幅超过10％的股票有47只，而日内跌幅超过12％的股票有44只。港股通第三十八日出现净流入，在周二录得有接近99亿元的净流入额度。 【公司研究】 但玉翠 85225321539 tracy.dan@firstshanghai.com.hk高小迪 852-25321960 礼来(LLY，持有）：聚焦四大治疗领域,替尔泊肽爆炸性增长带动市值飙升 礼来聚焦四大治疗领域 礼来于1876年创办，在不同的时代都推出了自己的代表性产品。礼来聚焦四 xiaodi.gao@firstshanghai.com.hk大治疗领域：糖尿病/肥胖和心脏代谢、肿瘤、神经科学和免疫，研发进度持 曲佳宜 852-25321597 Coco.qu@firstshanghai.com.hk 行业医药行业 股价750美元 目标价841.4美元 (+12.2%) 市值7038亿美元 已发行股本9.51亿股 52周高/低800.78/367.6美元每股净现值11.3美元 股价表现 续加速。公司通过内部研发和外部合作，不断扩大其创新药物的管线。根据EvaluatePharma的数据，礼来累计花费了约500亿美元研发费用，产生了近2500亿美元的净现值，这在医药公司中属于最优水平之一。近年来加大早期并购项目的投入，目前公司一半的管线来自合作伙伴。 各版块重点产品 1、代谢板块：胰岛素周制剂产品迭代在即，恩格列净稳居SGLT-2赛道龙头，替 尔泊肽与Retatrutide（GLP-1/GIP/GCG三受体激动剂）、Orforglipron（口服小分子）将共同支撑礼来GLP-1管线的未来销售，前景广阔。2、神经科学板块：35年来礼来花了超过80亿美元投入到阿尔茨海默病药物的研发，Donanemab终于迎来重要的转折点。Donanemab部分数据显示优秀疗效，安全性问题值得关注，其早期预防适应症具有更大潜力。同升级版药物Remternetug已进临床3期，3倍淀粉样蛋白清除速率凸显优势。3、自免板块：2016年依奇珠单抗开启自免板块商业化，并购获取口服口服小分子直面未来竞争。巴瑞替尼斑秃系统疗法获批迎接第二春。Lebrikizumab（IL-13）上市在即治疗特应性皮炎。针对IL-23的p19亚基的单克隆抗体Mirikizumab也已于2023年10月获FDA批准上市，用于治疗溃疡性结肠炎，潜力巨大。4、肿瘤板块：CDK4/6抑制剂阿贝西利支撑肿瘤板块增长动力，独占早期乳腺癌适应症带来高速增长。入局第二代SERD激烈竞争，力求瓜分氟维司群耐药市场。 目标价841.4美元，首次评级持有 我们预计2024-2026年预计礼来收入分别为411亿、511亿和615亿美元，净利 润分别为110亿、158.6亿和218.1亿美元。我们采用DCF估值法，假设WACC为7%，永续增长为3.0%对公司进行估值，测算得出合理估值为8008亿美元，对应目标价841.4美元，较现有价格有12.2%上升空间，首次评级为持有。 表1:盈利摘要 百万美元2022A2023A2024E2025E2026E 营业收入28,54134,12441,11851,12661,502 增长0.8%19.6%20.5%24.3%20.3% 净利润6,2455,24010,99715,85621,805 增长-7.3%0.0%-5.5%15.3%25.9% 净利润率 21.9% -15.9% 109.9% 44.2% 37.5% 每股盈利(美元） 6.90 5.80 12.17 17.55 24.14 市盈率@750美元 108.7 129.3 61.6 42.7 31.1 每股派息 4.1 4.7 5.5 7.9 10.9 派息率 0.5% 0.6% 0.7% 1.1% 1.4% 资料来源：第一上海,公司资料 邹瀚逸 852-25321539 Robin.zou@firstshanghai.com.hk 陈晓霞 852-25321956 xx.chen@firstshanghai.com.hk 行业煤炭行业 股价17.8港元 目标价22.2港元 (+24.96%) 总市值1324亿港元 总股本74.39股 52周高/低20.3/10.3港元每股净资产11.68元 股价表现 单位：港元 25 20 15 10 5 2023/4/17 2023/5/17 2023/6/17 2023/7/17 2023/8/17 2023/9/17 2023/10/17 2023/11/17 2023/12/17 2024/1/17 2024/2/17 2024/3/17 0 兖矿能源(1171，买入）：23年煤价下降业绩回归，产量将持续增长 净利润下降，派息比例60%以上 根据公司H股年报，2023年公司实现收入1184亿元，同比-23.4%；整体毛利439 亿元，同比-40%；毛利率37%，下降11pct.；归母净利润177.8亿元，同比 -42%。业绩下滑主要是由于2023年煤炭价格下跌所致。公司拟派期末股息每10 股14.9元并赠送红股3股。若剔除公司法定储备后，按H股计算公司2023年派息比例达到70%。 煤炭业务收入减少，产销量仍有增长空间 全年煤炭业务实现收入445.7亿元，同比-14%，其中自产煤收入375.9亿元，同 比+14%；贸易煤收入672.2亿元，同比-64%。商品煤产量1.1亿吨，同比11%； 自产煤销量9858万吨，同比+8%。公司自产煤价格跌至835元/吨，同比-29%；吨 煤销售成本为381元/吨。由于煤炭价格呈现前高后低的走势，全年均价低于去年，导致煤炭收入下降。煤炭产量增加主要来自于两方面：1）兖煤澳洲积极复产，是的全年产量大幅增加398万吨；2）三季度复兴项目开始并表，鲁西矿业和新疆能化分别带来265/543万吨增量。未来3年，2024年公司预计产量达到1.4亿吨。公司仍然有新煤矿投产，预计年产能180万吨的万福煤矿将在2024年投产，1000 万吨/年的新疆五彩湾煤矿将于2025年投产，且2026年有望增产至2000万吨。 公司正有序向原煤产量3亿吨的目标推进。 煤化工收入增长，24年盈利有望改善 煤化工业务收入为249.7亿元，同比2.9%，实现产量789万吨，同比+22%，销量 713万吨，同比+21%。由于下游需求不振，甲醇/醋酸等化工品价格持续下滑，公 司平均化工品单价为3499元/吨，同比-15%。其中甲醇单价为1823元/吨，成本 1717元/吨，毛利率6%；醋酸单价2889元/吨，成本2469元/吨，毛利率15%； 醋酸乙酯单价为5683元/吨，成本5467元/吨，毛利率为4%。23年煤化工业务得益于煤价下降及化工产品价格逐步上升，盈利水平逐季度改善。2024年在油价保持高位，煤炭价格保持平稳的背景下，盈利趋势有望保持。公司计划2024年化工 品产量将达到800万吨。 目标价22.2港元，评级买入 我们预计2024年整体煤炭市场供需关系保持稳定略有宽松，市场煤价格将保持历 史高位，但较2023年煤价中枢略有下降。得益于公司复兴项目的全年并表以及澳洲、内蒙古基地的产量恢复，加上未来三年新疆五彩湾煤矿将逐年释放产能，公司业绩将持续增长。因此调整2024/2025/2026年归母净利润分别为201.8/228.5/245.8亿元；EPS分别为2.09/2.36/2.54元。估值方面，对应公司 24年净利润参考行业平均7倍PE，给与公司买入评级，目标价为22.2港元，较目前股价有25%的涨幅。 图表1:盈利摘要 截至12月31日 2022实际 2023实际 2024预测 2025预测 2026预测 收入（百万人民币） 154,602 118,434 132,721 145,176 155,219 变动（％） 42% -23% 12% 9% 7% 净利润（百万人民币） 30,418 17,779 20,184 22,851 24