医药生物周报（24年第16周）：肿瘤分子诊断行业情况更新

本周医药板块表现弱于整体市场，医疗服务板块领跌。本周全部A股下跌2.25%（总市值加权平均），沪深300下跌2.58%，中小板指下跌2.90%，创业板指下跌4.21%，生物医药板块整体下跌3.03%，生物医药板块表现弱于整体市场。分子板块来看，化学制药下跌2.23%，生物制品下跌3.05%，医疗服务下跌5.99%，医疗器械下跌3.55%，医药商业下跌1.87%，中药下跌1.62%。医药生物市盈率（ TTM ）25.18x，处于近5年历史估值的20.08%分位数。 以燃石医学为例更新肿瘤分子诊断行业情况：关注医药行业监管整顿趋严背景下的肿瘤基因检测行业现状和产业发展趋势。燃石医学2023年实现营收5.374亿人民币，同比下滑-4.6%；归母净亏损为6.54亿人民币，同比亏损缩减3.18亿。其中四季度实现营收1.21亿，同比下滑14.9%，环比下降5%；归母净亏损1.62亿，同比缩减0.54亿。在“肿瘤二代测序技术在医院的落地化和规范化”的一贯理念下，2023年院内检测业务收入1.89亿（+7.6%），合作医院数量继续稳步增加；中心实验室业务收入2.33亿（-26.0%）；药物研究开发服务保持高增长，收入为1.16亿（+58.4%）。在全年3.47亿元的研发费用投入下，全年经营性净现金流出2.56亿元，大幅缩减44.0%。公司正积极提高运营效率，降本增效，将实现盈利作为核心目标。行业层面来看，肿瘤分子诊断在合规监管下加速向院内回流，行业处于洗牌阶段，具备“研发+临床+注册报批”能力、开发满足临床需求创新产品的头部企业有望显著收益。 月度投资观点：展望24年Q2业绩趋势，由于23年Q2国内常规诊疗和刚性需求持续恢复，大部分院内诊疗相关公司环比23Q1实现较好增长，我们预计24Q2同比23Q2实现行业整顿后的弱复苏。由于2023年7月开始的医疗行业整顿影响，2024年大部分公司业绩增速将呈现前低后高趋势，且行业整顿影响在逐季度减弱。因此，我们认为24年Q2是布局医药板块的最佳时间点。 风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。 肿瘤分子诊断行业情况更新 本周周报关注医药行业监管整顿趋严背景下的肿瘤基因检测行业现状和产业发展趋势。2024年03月29日，燃石医学公布2023年第四季度和2023年全年业绩公告。作为肿瘤基因检测的领军企业，燃石医学的业绩表现有助于管中窥豹。 2023年全年收入略下滑，亏损大幅收窄。燃石医学成立于2014年，注于开发创新可靠、具有临床价值的癌症伴随诊断与早检产品。2023年全年实现营收5.374亿人民币，同比下滑-4.6%；归母净亏损为6.54亿人民币，同比亏损缩减3.18亿。其中四季度实现营收1.21亿人民币，同比下滑14.9%，环比下降5%，扣除两家医院对收入的一次性影响同比下滑7%；归母净亏损1.62亿人民币，同比缩减0.54亿。 提高运营效率，将实现盈利作为目标。2023年燃石提高人均产出，并从更加理性的行业竞争中受益。借助规模优势持续改善毛利率，同时削减开支和降低固定成本，并将销售费用率压缩至40%以下；随着临床项目陆续完成或接近尾声，公司同步规范新项目投入以降低研发成本。 图1：2019-2023年收入情况 图2：2022Q1-2023Q4收入情况 图3：2019-2023年净利润情况（百万人民币） 图4：2022Q1-2023Q4净利润情况（百万人民币） 推动营收向院内检测业务转化，药企合作营收贡献不断加大： 1）在“肿瘤二代测序技术在医院的落地化和规范化”的一贯理念下，2023年院内检测业务收入1.89亿元，同比增长7.6%，合作医院数量继续稳步增加。从季度收入拆分来看，2023年第三季度是近年来院内检测业务收入超过中心实验室业务；以同比表现可见，自2023年开始，院内检测始终保持高于中心实验室业务的增速，第四季度院内业务收入2881万人民币，同比下降32.3%，主要是由于两家医院的一次性调整，扣除这两家医院后院内业务收入同比基本稳定（略下调1%）。燃石医学顺应行业监管要求，持续加大与医院的协议合作。 2）相较而言，2023年中心实验室业务收入2.33亿，同比下滑26.0%；第四季度收入5129万人民币，同比下降28.7%，外送检测样本量下滑明显。 3）药物研究开发服务保持高增长，2023年收入为1.16亿人民币，同比增长58.4%。2023年新签订的合同总金额达3.1亿元人民币，同比增长24%。与阿斯利康、勃林格殷格翰分别达成肿瘤产品伴随诊断产品开发合作；第四季度业务收入4100万，同比增长47.8%。 图5：2022Q1-2023Q4各业务收入情况（百万人民币） 图6：2022Q1-2023Q4中心实验室和院内检测同比增速 图7：2022Q1-2023Q4合作医院数量 图8：中心实验室检测患者数量和客单价 *管线合作医院（Pipeline）：正在使用公司产品建设院内实验室、实验室设备采购或安装、人员培训和初步试验； *协议合作医院（Contracted）：签订协议重复购买公司产品用于院内实验室 院内检测毛利率较为稳定，研发和销售费用率持续下降。2023年四季度中心实验室毛利率为81.7%，环比提升4.1pp，主要由于存货减值下降，未来预计会受益于行业竞争理性化。四季度院内检测毛利率为44.8%，扣除两家医院的一次性影响毛利率为65.0%，保持稳定；药物研发服务由于收入确认周期问题毛利率季度波动较大。费用端方面，研发和销售费用率持续下降，公司主动管控市场推广和平衡销售产出效率，同时在研发上谨慎投入，加快实现运营层面的盈亏平衡。扣除研发费用和非现金项目，2023年第四季度已实现盈利。2024年公司预计将进一步加大费用控制力度。 图9：2022Q1-2023Q4各业务线毛利率 图10：2022Q1-2023Q4公司研发、销售及管理费用情况 图11：2023年一般及行政费用缩减情况 图12：2023年第四季度营运亏损和经调整后利润情况 压缩现金流出，现金为王。公司将在早筛项目上谨慎投入研发，预期在2024年上半年实现盈亏平衡（Non-GAAP毛利扣除Non-GAAP销售市场费用和一般及行政费用）。公司在全年3.47亿元的研发费用投入下，2023年全年经营性净现金流出2.56亿元，较2022年大幅缩减44.0%。截至2023年12月31日，公司现金、现金等价物、限制性现金及短期投资为人民币6.152亿元。 肿瘤分子诊断和基因检测领域正经历新行业环境下的洗牌期。2023年，国内多地出台医疗机构样本外送检测管理规范的通知，明确要求加强样本管理，严查严管样本外送检测。在行业监管整顿常态化的大背景下，上市公司的业绩表现已证明检测向院内回流是大势所趋。以院内市场作为主战场，通过注册报批合规、高品质的诊断产品并供应给医院，或在院内建立相应的检测体系（如LDT试点）或签署正规的合作协议，完善质量管理体系，利于肿瘤基因检测市场的规范稳健发展。 表1：肿瘤分子诊断和基因检测相关企业 投资建议：肿瘤分子诊断在合规监管下加速向院内回流，“研发+临床+注册报批”实力强劲、满足临床需求的头部企业有望显著收益。艾德生物是肿瘤精准诊断领域的龙头企业，构建了从靶向治疗到免疫治疗的全方位伴随诊断产品体系，有望分享肿瘤精准治疗的时代红利，同时产品顺利实现出海，加速开拓国际市场，中长期发展空间广阔，维持“买入”评级。 本周行情回顾 本周全部A股下跌2.25%（总市值加权平均），沪深300下跌2.58%，中小板指下跌2.90%，创业板指下跌4.21%，生物医药板块整体下跌3.03%，生物医药板块表现弱于整体市场。分子板块来看，化学制药下跌2.23%，生物制品下跌3.05%，医疗服务下跌5.99%，医疗器械下跌3.55%，医药商业下跌1.87%，中药下跌1.62%。 个股方面，涨幅居前的是诺唯赞（24.35%）、同和药业（21.99%）、万泰生物（20.01%）、键凯科技（14.86%）、华海药业（14.32%）、冠福股份（12.80%）、三友医疗（12.27%）、泰格医药（10.83%）、东亚药业（10.42%）、济川药业（9.90%）。 跌幅居前的是*ST太安（-22.61%）、英诺特（-20.78%）、凯因科技（-18.76%）、采纳股份（-17.21%）、金域医学（-15.80%）、江苏吴中（-15.55%）、中牧股份（-13.07%）、凯赛生物（-12.77%）、易瑞生物（-12.41%）、九洲药业（-12.20%）。 本周恒生指数下跌0.01%，港股医疗保健板块上涨0.41%，板块相对表现强于恒生指数。分子板块来看，制药板块上涨0.17%，生物科技上涨4.07%，医疗保健设备上涨0.91%，医疗服务上涨1.76% 市场表现居前的是（仅统计市值50亿港币以上）云顶新耀-B（19.68%）、泰格医药（15.80%）、乐普生物-B（15.36%）、昭衍新药（12.99%）、环球医疗（12.56%）； 跌幅居前的是微创医疗（-13.44%）、平安好医生（-7.39%）、博安生物（-7.02%）、金斯瑞生物科技（-5.76%）、百济神州（-5.51%）。 图13：申万一级行业一周涨跌幅（%） 表2：本周A股涨跌幅前十的个股情况 板块估值情况 医药生物市盈率（ TTM ）25.18x，全部A股（申万A股指数）市盈率14.37x。 分板块来看，化学制药31.55x，生物制品21.79x，医疗服务22.26x，医疗器械26.26x，医药商业17.67x，中药25.03x。 图14：申万一级行业市盈率情况（ TTM ） 图15：医药行业子板块一周涨跌幅（%） 图16：医药行业子板块市盈率情况（ TTM ） 投资策略 医药行业4月月度投资观点 今年年初以来市场大幅波动，受到美国《生物安全法案》相关影响，中信医药指数和恒生医疗保健指数下跌较多。我们认为医药行业当前处于低增长、低盈利能力、低估值、低交易关注度，正在进入中长期向上拐点的重大布局区间。 2024年一季报业绩前瞻：我们对A股医药生物行业51家公司2024Q1业绩进行了前瞻预测：预计24Q1能够实现10%以上增长的企业达到28家，其中超过20%增长的企业达到13家，建议投资者积极关注Q1业绩有韧性且能够较好反映全年增长趋势的上市公司。 从样本地区门急诊和出院人数来看，以天津市、重庆市等为样本城市，在春节错期和疫情影响造成的低基数下，2024年1月诊疗数据均展现了强劲的同比增长，门急诊同比增长在45%以上，出院人数同比增长30%-50%；从服务量绝对值来看，门急诊及出院人数与10-11月相当甚至更高。预计2024年2月院内诊疗数据同比2023年2月略有增长（由于24年2月含春节假期），2024年3月院内诊疗数据同比2023年3月个位数或者低双位数增长（由于23年3月基数较高，疫后复苏的延迟诊疗需求在3月集中释放较为明显）。因此，预计大部分和院内诊疗相关的药品、器械、服务公司24Q1业绩整体实现双位数增长。 展望24年Q2业绩趋势，由于23年Q2国内常规诊疗和刚性需求持续恢复，大部分院内诊疗相关公司环比23Q1实现较好增长，我们预计24Q2同比23Q2实现行业整顿后的弱复苏。由于2023年7月开始的医疗行业整顿影响，2024年大部分公司业绩增速将呈现前低后高趋势，且行业整顿影响在逐季度减弱。因此，我们认为24年Q2是布局医药板块的最佳时间点。 从细分子行业来看，由于集采对于药品、器械的业绩影响陆续出清，预计到24年年底，集采已覆盖80%以上的药品及70%以上的耗材（除设备），大部分上市公司从25年开始，将以集采后的业绩为基数，实现第二增长曲线（新产品+海外市场），因此，我们也可以看到今年较多上市公司推出未来三年期的股权激励，医药行业将步入集采、疫情、行业整顿影响出清后的全新增长轨道，建议24年布局龙头企业，24H2-25年将享受业绩与估值双升机会