2024年一季度和3月经济数据点评兼债市观点：经济向好的态势有望继续保持

2024年4月16日，国家统计局公布2024年一季度和3月经济数据：1）2024年一季度国内生产总值同比实际增长5.3%（2023年三、四季度同比增速分别为4.9%、5.2%）；2）3月规模以上工业增加值同比增长4.5%，前值（前值指1-2月数据，下同）为7%；3）1-3月固定资产投资累计同比增长4.5%，前值为4.2%； 4）3月社会消费品零售总额同比增长3.1%，前值为5.5%。 当季经济同比、环比增速均有所提升，通胀环境也有所改善。2024年一季度我国国内生产总值同比实际增长5.3%（2023Q4为5.2%），高于市场预期值。另外，今年一季度经济环比增速为1.6%，比去年四季度的1.2%高0.4个百分点。 从结构来看，2024年一季度各主要经济指标大致呈现以下特点：工业生产仍整体延续恢复态势；需求方面，分化态势延续，外需较强，内需方面，制造业投资继续提升，地产投资持续低迷，基建投资同比增速维持在高位，而消费仍处在恢复中；GDP平减指数仍然较低，但通胀环境有所改善；居民实际可支配收入同比增速继续稳步提升。 工业生产仍延续较高同比增速，但增速稍有放缓。2024年3月规模以上工业增加值同比增长4.5%，较1-2月下降2.5个百分点，低于wind一致预期的5.3%。 从环比看，2024年3月份规模以上工业增加值环比增速为-0.08%（前值为+0.4%）。生产端仍延续较高同比增速，但增速稍有放缓。 固定资产投资同比增速升而环比增速降，地产投资持续低迷，制造业投资继续提升，基建投资同比增速继续维持在高位。2024年1-3月固定资产投资累计同比增长4.5%（2024年1-2月为4.2%）。从环比增速来观察，3月固定资产投资环比增速为0.14%（2月为0.62%），环比增速有所下降。从当月增速来看，3月固定资产投资主要分项中，地产投资同比降幅扩大，制造业同比增速较前值则有一定程度提升，基建投资同比增速维持在高位。 社消同比增速因基数较高而有所下降，环比增速有所上升。2024年3月社会消费品零售总额同比增长3.1%（前值为5.5%）。从环比来看，3月社消环比增速为0.26%（前值为0.01%），3月社消呈现同比增速降低而环比增速上升的情况，主要原因可能与去年同期基数较高有关。另外，疫情前的2019年同期，社消环比增速为0.79%，从环比数据来看，社会消费改善仍有不少空间。 债市观点 2023年11月下旬以来，国债收益率持续回落，目前利率债各品种各期限收益率全面处于低位。展望后续，我们认为经济向好的态势有望继续保持，而资金利率难有持续向下动力，我们认为短期内应淡化对收益的博弈。 风险提示 经济仍处于恢复进程中，后续仍有不少不确定性。 1、事件 2024年4月16日，国家统计局公布2024年一季度和3月经济数据： 1）2024年一季度国内生产总值同比实际增长5.3%（2023年三、四季度同比增速分别为4.9%、5.2%）； 2）3月规模以上工业增加值同比增长4.5%，前值（前值指1-2月数据，下同）为7%； 3）1-3月固定资产投资同比增长4.5%，前值为4.2%； 4）3月社会消费品零售总额同比增长3.1%，前值为5.5%。 2、点评 2.1当季经济同比、环比增速均有所提升，通胀环境也有所改善 根据国家统计局初步核算，2024年一季度我国国内生产总值同比实际增长5.3%（2023Q4为5.2%），高于市场预期值（Wind统计的市场预期均值为4.9%）。 回溯2023年全年，一季度经济开始恢复（同比、环比增速分别为4.5%、1.8%），二季度经济恢复遭遇阻力（同比、环比增速分别为6.3%、0.5%），三、四季度经济重新进入恢复通道，表现为当季经济环比增速开始企稳，2023年三、四季度同比增速分别为4.9%、5.2%，环比增速分别为1.8%、1.2%。另外，今年一季度经济环比增速为1.6%，比去年四季度的1.2%高0.4个百分点。可以看到，今年一季度，经济同比、环比增速均有所提升。综合来看，我们认为经济目前处在加速恢复过程中。 从结构来看，2024年一季度各主要经济指标大致呈现以下特点： 工业生产仍整体延续恢复态势。2023年10-12月规模以上工业增加值同比增速分别为4.6%、6.6%和6.8%，11、12月环比增速为0.87%和0.41%，延续较快恢复态势。今年1-2、3月规模以上工业增加值同比增速分别为7%和4.5%，环比增速分别为0.4%和-0.08%，整体延续恢复态势。 需求方面，分化态势延续，外需较强，内需方面，制造业投资继续提升，地产投资持续低迷，基建投资同比增速维持在高位，而消费仍处在恢复中。外生性需求方面，出口较强（以人民币计价，今年一季度出口同比增速为4.9%）；固定资产投资一季度持续改善，但从投资的结构来看，主要是地产投资持续疲弱，与外需紧密联系的制造业投资累计同比增速持续提升，基建投资累计同比增速则继续维持在高位。社会消费环比改善，对照疫情前水平改善空间不少。 GDP平减指数仍然较低，但通胀环境有所改善。2023Q1-Q4名义GDP同比增速分别为5.5%、5.3%、4.0%、3.6%，其中2023Q4当季GDP平减指数为-1.6%，创下近年来新低。测算下来，2024Q1名义GDP同比增速为4.0%，比2023Q4提高0.4个百分点；2024Q1当季GDP平减指数为-1.3%，比2023Q4提高0.3个百分点。尽管平减指数仍然较低，但通胀环境有所改善。 居民实际可支配收入同比增速继续稳步提升。2023年全国居民人均可支配收入同比名义增长6.3%；扣除价格因素后，实际增长6.1%。今年一季度，全国居民人均可支配收入同比名义增长6.2%，扣除价格因素后，实际增长6.2%。居民名义同比增速稍有降低，但实际可支配收入同比增速继续稳步提升。 整体来看，今年一季度，经济同比、环比增速均有所提升，通胀环境也有所改善，经济目前处在加速恢复过程中。展望后续，尽管经济演变仍面临不少不确定性，但经济内生动力逐步加强，经济将继续保持向好的态势。 图表1：2024Q1当季实际GDP和名义GDP同比分别增长5.3%、4.0% 图表2：2022年以来实际GDP当季环比情况 图表3：2024年一季度居民实际可支配收入同比增速继续稳步提升 2.2工业生产仍延续较高同比增速，但增速稍有放缓 2024年3月规模以上工业增加值同比增长4.5%，较1-2月下降2.5个百分点，低于wind一致预期的5.3%。从环比看，2024年3月份规模以上工业增加值环比增长-0.08%（前值为+0.4%）。疫情前的2018、2019年同期，规模以上工业增加值环比增速分别为0.37%和0.83%，今年3月环比数据较这两年同期水平要低。对照数据来看，尽管生产端仍延续较高同比增速，但增速稍有放缓。 图表4：2024年3月规模以上工业生产环比增速降至负值 从结构来看，2024年3月三大门类增加值增速均出现一定幅度下降。2024年3月采矿业增加值同比增长0.2%（前值为增长2.3%），增速较前值下降2.1个百分点；制造业增加值同比增长5.1%（前值为7.7%），增速较前值下降2.6个百分点；电力、热力、燃气及水生产和供应业增加值同比增长4.9%（前值为7.9%），增速较前值下降3个百分点。 整体来看，工业生产在3月环比转弱。展望后续，伴随经济继续恢复，叠加通胀环境的改善，后续工业生产仍可能保持在相对较高位置。 图表5：工业生产的三大门类同比增速情况 2.3固定资产投资同比增速升而环比增速降，地产投资持续低迷，制造业投资继续提升，基建投资同比增速继续维持在高位 2024年1-3月固定资产投资累计同比增长4.5%（2024年1-2月为4.2%）。从环比增速来观察，3月固定资产投资环比增速为0.14%（2月为0.62%），环比增速有所下降。 从主要分项来看，2024年1-3月地产、制造业、广义基建投资累计同比增速分别为-9.5%、9.9%和8.8%（2024年1-2月分别为-9.0%、9.4%和9.0%），三个分项中，制造业同比增速继续提升，基建投资同比增速维持高位，而地产投资同比增速仍然延续低位。 从当月增速来看，测算下来，3月固定资产投资主要分项中，地产、制造业、广义基建投资同比增速分别为-16.8%、10.3%和8.6%（1-2月分别为-9.0%、9.4%和9.0%），地产投资同比降幅扩大，制造业同比增速较前值则有一定程度提升，基建投资同比增速维持在高位。 结合来看，固定资产投资大致特点如下：2024年3月固定资产投资同比增速升而环比增速降，地产投资持续低迷，制造业投资继续提升，基建投资同比增速继续维持在高位。 图表6：2024年3月固定资产投资环比增速有所下降 图表7：固定资产投资及三大项累计同比增速情况 图表8：当月增速中，2024年3月地产投资降幅扩大 2.4社消同比增速因基数较高而有所下降，环比增速有所上升 2024年3月社会消费品零售总额同比增长3.1%（前值为5.5%）。从环比来看，3月社消环比增速为0.26%（前值为0.01%），3月社消呈现同比增速降低而环比增速上升的情况，主要原因可能与去年同期基数较高有关（2023年3月社消同比增速为10.6%）。另外，疫情前的2019年同期，社消环比增速为0.79%，从环比数据来看，社会消费改善仍有不少空间。 从消费品维度来看，2024年3月全部消费品，粮油、食品类，汽车类，金银珠宝类，通讯器材类，家电，餐饮业（限额以上单位）消费同比增速分别为3.1%、11%、-3.7%、3.2%、7.2%、5.8%、3.2%（2024年1-2月分别为5.5%、9%、8.7%、5%、16.2%、5.7%、12.4%）。必选消费增速较高，但可选消费整体不强。 图表9：2024年3月社会消费环比增速有所提升 图表10：主要消费品当月同比增长情况 3、债市观点 2023年11月下旬以来，国债收益率持续回落，目前利率债各品种各期限收益率全面处于低位。今年一季度经济表现超出市场预期。展望后续，我们认为经济向好的态势有望继续保持，而资金利率难有持续向下动力，我们认为短期内应淡化对收益的博弈。 图表11：2023年11月下旬以来，10Y国债收益率持续回落 图表12：近期资金市场利率并没有明显下降 4、风险提示 经济仍处于恢复进程中，后续仍有不少不确定性。