新“国九条”解读：把握高质量发展主线

交银国际研究 消息快报 证券 2024年4月15日 证券行业 新“国九条”解读：把握高质量发展主线 《国务院关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》是继2004年、2014年两个“国九条”之后，国务院再次出台资本市场指导性文件。2004年国九条将发展资本市场提升到国家战略任务的高度，提出“积极稳妥解决股权分置问题”，推动资本市场制度框架的建立；2014年国九条提出“积极稳妥推进股票发行注册制改革”，“加快多层次股权市场建 设”，提升了直接融资占比。新“国九条”相比此前两份文件，更加突出资本市场的政治性、人民性和强监管、防风险、促高质量发展的主线。 新“国九条”提出了未来5年、2035年和本世纪中叶资本市场发展目标，其中每一阶段对于投资者权益保护、上市公司质量、行业机构能力和监管制度都提出相关要求，最终实现建设金融强国的目标。证监会围绕《意见》已发布多项配套性政策文件（1+N政策体系）。 对于上市公司，新“国九条”从严把发行上市准入关、严格上市公司持续监管、加大退市监管力度三个方面侧重提升上市公司质量。重点举措包括：1）提高主板、创业板上市标准，完善科创板科创属性评价标准；2）严格 规范大股东尤其是控股股东、实际控制人减持；3）对多年未分红或分红比例偏低的公司，限制大股东减持、实施风险警示；4）收紧财务类退市指标。完善市值标准等交易类退市指标。证监会已发布相关配套文件。我们预计IPO发行将显著放缓，退市数量将上升，在当前市场背景下有利于平衡一二级市场发展；提升上市公司质量，加大退市力度，有利于提升资源配置效率，保护投资者权益；鼓励上市公司分红，提升投资者回报，有利于提升股票投资吸引力。 对于证券基金机构，新“国九条”提出“加强证券基金机构监管，推动行业回归本源、做优做强”。文件提出“引导行业机构树立正确经营理念，处理好功能性和盈利性关系”，“支持头部机构通过并购重组、组织创新等方式 提升核心竞争力，鼓励中小机构差异化发展、特色化经营”。证监会3月已发布《关于加强证券公司和公募基金监管加快推进建设一流投资银行和投资机构的意见（试行）》，提出“通过5年左右时间，推动形成10家左右优质头部机构引领行业高质量发展的态势；到2035年，形成2至3家具备国际竞争力与市场引领力的投资银行和投资机构，力争在战略能力、专业水平、公司治理、合规风控、人才队伍、行业文化等方面居于国际前列”，可以看到机构建设目标与新“国九条”提出的资本市场发展阶段性目标相匹配。 万丽,CFA,FRM wanli@bocomgroup.com (86)1088009788-8051 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 在资金端，新“国九条”提出“大力推动中长期资金入市，持续壮大长期投资力量”。目前我国资本市场中长期资金占比偏低。从资金属性来看，长期资金主要来源于保险资金和养老金，但这类资金本身对于投资收益的 稳定性也具有较高要求。除了完善相关机构的投资政策，吸引长期资金入市也有赖于前述提升上市公司质量的举措。一方面，通过提升上市公司质量和股东回报，有利于吸引长期资金入市，并逐步发展成为股市稳定的基石；同时如果股票市场由于具有长期资金的支持表现稳健，也会吸引更多长期资金进入股市，从而形成正向循环。 在资本市场制度上，新“国九条”提出“进一步全面深化改革开放，更好服务高质量发展”，实际上指出资本市场支持实体经济的重点领域。对于新质生产力，证监会将在IPO方面基于基本的发行标准提升对新质生产力 的包容性、适应性和精准支持力度；对于通过并购重组、股权激励等工具促进已上市公司发展；健全多层次资本市场体系，包括创投基金等方面，持续提升服务新质生产力发展质效。 我们认为新“国九条”对于上市公司、证券基金机构、资本市场都提出了高质量发展要求，我们期待资本市场在严监管之下更加规范健康发展，上市公司质量和股东回报提升与长期资金入市形成正向循环，证券行业顺应实体经济转型和新质生产力发展需要做优做强。目前证券行业估值处于历史低位，建议关注业务结构均衡，经营风格稳健的头部券商。 未来5年到2035年到本世纪中叶 图表1:新“国九条”提出三阶段资本市场发展目标 基本形成资本市场高质量发展的总体框架 基本建成具有高度适应性、竞争力、普惠性的资本市场 资本市场治理体系和治理能力现代化水平进一步提高，建成与金融强国相匹配的高质量资本市场 投资者保护投资者保护的制度机制更加完善投资者合法权益得到更加有效的保护上市公司上市公司质量和结构明显优化投融资结构趋于合理，上市公司质量 显著提高 行业机构证券基金期货机构实力和服务能力持 续增强 一流投资银行和投资机构建设取得明 显进展 证监会配套文推动形成10家左右优质头部机构引领形成2至3家具备国际竞争力与市场件行业高质量发展的态势引领力的投资银行和投资机构，力争 在战略能力、专业水平、公司治理、合规风控、人才队伍、行业文化等方面居于国际前列 监管资本市场监管能力和有效性大幅提 高。资本市场良好生态加快形成 资本市场监管体制机制更加完备 资料来源：https://www.gov.cn/zhengce/content/202404/content_6944877.htm，交银国际 图表2:新“国九条”主要内容 政策逻辑 新“国九条” 主要内容 证监会配套文件 上市公司 提升上市公司质量 二、严把发行上市准入关 进一步完善发行上市制度。☆提高主板、创业板上市标准，完善科创板科创属性评价标准。强化发行上市全链条责任。加大发行承销监管力度。 《关于严把发行上市准入关从源头上提高上市公司质量的意见（试行）》《科创属性评价指引（试行）》沪深北证券交易所同步就《股票发行上市审核规则》《股票上市规则》等19项具体业务规则向社会公开征求意见 三、严格上市公司持 加强信息披露和公司治理监管。 《关于加强上市公司监管的 续监管 意见（试行）》 全面完善减持规则体系。☆严格规范大股东尤其是控股 《上市公司股东减持股份管 股东、实际控制人减持，按照实质重于形式的原则坚决 理办法》 防范各类绕道减持。强化上市公司现金分红监管。☆对多年未分红或分红比例偏低的公司，限制大股东减持、实施风险警示。推动上市公司提升投资价值。☆制定上市公司市值管理指引。研究将上市公司市值管理纳入企业内外部考核评价体系。 四、加大退市监管力度 进一步严格强制退市标准。☆收紧财务类退市指标。完善市值标准等交易类退市指标。进一步畅通多元退市渠道。进一步削减“壳”资源价值。进一步强化退市监管。 《关于严格执行退市制度的意见》 行业机构 建设一流投资银行和投资机构 五、加强证券基金机构监管，推动行业回归本源、做优做强推动证券基金机构高质量发展。 引导行业机构树立正确经营理念，处理好功能性和盈利性关系。加强行业机构股东、业务准入管理，完善高管人员任职条件与备案管理制度。 《关于加强证券公司和公募基金监管加快推进建设一流投资银行和投资机构的意见（试行）》《关于加强上市证券公司监管的规定》 完善对衍生品、融资融券等重点业务的监管制度。推动行业机构加强投行能力和财富管理能力建设。支持头部机构通过并购重组、组织创新等方式提升核心竞争力，鼓励中小机构差异化发展、特色化经营。 积极培育良好的行业文化和投资文化。 交易监管 稳定资本市场 六、加强交易监管，增强资本市场内在稳定性促进市场平稳运行。加强交易监管。健全预期管理机制。 完善对异常交易、操纵市场的监管标准。出台程序化交易监管规定，加强对高频量化交易监管。将重大经济或非经济政策对资本市场的影响评估内容纳入宏观政策取向一致性评估框架，建立重大政策信息发布协调机制。 《证券市场程序化交易管理规定（试行）》 资料来源：https://www.gov.cn/zhengce/content/202404/content_6944877.htm，交银国际 图表3:新“国九条”主要内容（续） 政策逻辑 新“国九条” 主要内容 证监会配套文件 资金 长钱长投，促进资本市场稳健发展 七、大力推动中长期资金入市，持续壮大长期投资力量公募基金 大力发展权益类公募基金，大幅提升权益类基金占比。建立交易型开放式指数基金（ETF）快速审批通道，推动指数化投资发展。全面加强基金公司投研能力建设，丰富公募基金可投资产类别和投资组合，从规模导向向投资者回报导向转变。稳步降低公募基金行业综合费率，研究规范基金经理薪酬制度。修订基金管理人分类评价制度，督促树牢理性投资、价值投资、长期投资理念。 私募基金和私募资管 支持私募证券投资基金和私募资管业务稳健发展，提升投资行为稳定性。 保险资金 优化保险资金权益投资政策环境，落实并完善国有保险公司绩效评价办法，更好鼓励开展长期权益投资。完善保险资金权益投资监管制度，优化上市保险公司信息披露要求。 社保 完善全国社会保障基金、基本养老保险基金投资政策。 年金、个人养老金 提升企业年金、个人养老金投资灵活度。 银行理财和信托 鼓励银行理财和信托资金积极参与资本市场，提升权益投资规模。 资本市场制度 优化投融资结构 八、进一步全面深化改革开放，更好服务高质量发展服务实体的重点领域 着力做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融五篇大文章。更好服务科技创新、绿色发展、国资国企改革等国家战略实施和中小企业、民营企业发展壮大，促进新质生产力发展。加大对符合国家产业政策导向、突破关键核心技术企业的股债融资支持。加大并购重组改革力度，多措并举活跃并购重组市场。 完善多层次资本市场体系。 坚持主板、科创板、创业板和北交所错位发展，深化新三板改革，促进区域性股权市场规范发展。 坚持统筹资本市场高水平制度型开放和安全。 监管机构 完善监管制度，提升监管能力 九、推动形成促进资本市场高质量发展的合力推动加强资本市场法治建设，大幅提升违法违规成本。 加大对证券期货违法犯罪的联合打击力度。深化央地、部际协调联动。打造政治过硬、能力过硬、作风过硬的监管铁军。 《关于落实政治过硬能力过硬作风过硬标准全面加强证监会系统自身建设的意见》 资料来源：https://www.gov.cn/zhengce/content/202404/content_6944877.htm，交银国际 图表3：交银国际证券行业覆盖公司 股票代码 公司名称 评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 3908HK 中金公司 买入 8.65 17.80 105.8% 2023年11月03日 内地综合性证券公司 6066HK 中信建投 买入 5.61 10.00 78.3% 2023年05月02日 内地综合性证券公司 6886HK 华泰证券 买入 8.65 12.50 44.5% 2023年05月02日 内地综合性证券公司 6030HK 中信证券 买入 11.80 21.50 82.2% 2022年04月29日 内地综合性证券公司 6837HK 海通证券 中性 3.55 4.20 18.3% 2024年02月06日 内地综合性证券公司 FUTUUS 富途控股 买入 57.49 70.00 21.8% 2023年08月02日 港美股互联网券商 资料来源:FactSet，交银国际预测，截至2024年4月12日 交银国际 香港中环德辅道中68号万宜大厦10楼 评级定义 分析员个股评级定义: 分析员行业评级定义： 买入：预期个股未来12个月的总回报高于相关行业。 领先：分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现相对于大盘标竿指数具吸引力。 中性：预期个股未来12个月的总回报与相关行业一致。沽出：预期个股未来12个月的总回报低于相关行业 同步：分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现与大盘标竿指数一致。 无评级：对于个股未来12个月的总回报与