《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》点评：新“国九条”解读：“严字当头”，行稳致远

证券研究报告|策略点评报告 2024年4月13日 新“国九条”解读：“严字当头”，行稳致远 ——《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》点评 ·事件： 2024年4月12日，国务院发布《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（以下简称新“国九条”），分别从发行监管、上市公司监管、退市监管、证券基金机构监管、交易监管、中长期资金入市等9个方面展开。 ·新“国九条”出台，资本市场进入新一轮政策周期。继2004年、2014年两个“国九条”之后，国务院再次针对资本市场出台指导性文件，资本市场进入新一轮政策周期。本次“国九条”针对资本市场发展多年暴露出的矛盾和潜在风险，特别是去年8月以来股市波动暴露出来的制度机制、监管执法等方面的突出问题，将“加强监管防范风险”作为核心任务，在投资者保护、上市公司质量、行业机构发展、监管能力和治理体系建设等多个方面作出部署（表1）。证监会主席近日表示将推动落实形成“1+N”政策体系，后续在深入调研基础上，将有更多促进资本市场长远发展的改革举措出台。 ·“严字当头”，固本强基。本轮资本市场“严监管”基调已基本明确，3月两会经济主题记者会上证监会主席提出“强”、“严”两个监管重点；3月15日，证监会发布四项“两强两严”政策文件。本次新“国九条”强调稳为基调、严字当头，确保监管“长牙带刺”、有棱有角。我们认为，新“国九条”等相关政策的落地，有助于资本市场整肃乱象，进一步促进资本市场规范发展、增强内在稳定性，推动资本市场行稳致远。 ·回归价值，重视回报，投融资天平向“投资端”倾斜。一是系统把关上市公司质量。新“国九条”从上市准入把关企业质量，提出更高的上市标准，压实中介机构责任；对于上市公司监管，提出构建防假打假综合惩防体系、严格规范大股东减持、强化现金分红监管、指定市值管理指引等措施；退市方面，强调“应退尽退、及时出清”，提出严格强制退市标准、收紧财务类退市指标、削减“壳”资源价值等要求。二是加强交易监管，增强市场内在稳定性。新“国九条”提出强化股市风险综合研判，加强战略性力量储备和稳定机制建设；针对异常交易、操纵市场等问题，要求加强对高频量化交易监管、严肃查处操纵市场恶意做空等违法违规行为。三是引入源头活水，大力推动中长期资金入市。根据我们前期测算，截至2023Q3，境内各类机构资金合计持有A股流通市值为14.16万亿元，在整个市场中仅占20.35%；其中公募基金、保险资金、养老金持有的流通股市值分别为5.39万亿元、2.01万亿元、1.36万亿元，分别占比7.7%、2.9%、2.0%（图1、2）。本次政策指出要构建支持“长钱长投”的政策体系，大幅提升权益类基金占比、推动指数化投资发展，同时明确要“优化保险资金权益投资政策环境”、“提升企业年金、个人养老金投资灵活度”、“鼓励银行理财和信托资金积极参与资本市场”等，诸多举措有利于壮大长期投资力量。 ·新“国九条”如何影响A股市场？新“国九条”中长期有利于资本市场环境的优化，强化上市公司治理和企业质量，能更好夯实A股市场的价值基础、提高资本市场长期回报率。关注以下几个方面影响：1）受益于分红改革，质地优良、现金流充裕、分红占优的企业将获得更广泛、更持续的市场关注；2）资本市场服务实体经济属性更加突出，聚焦“新质生产力”重点领域投资机会，重视科技企业技术突破、并购重组机会；3）警惕部分企业的退市风险，尤其是财务严重亏损、有重大违法违规风险的企业。 风险提示：政策推进不及预期，企业盈利不及预期，海外流动性紧缩超预期，地缘政治风险等。 分析师：李立峰分析师：冯逸华 邮箱：lilf@hx168.com.cnSACNO：S1120520090003 邮箱：fengyh@hx168.com.cnSACNO：S1120523070007 表1《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》主要内容 政策方向 主要内容 总体要求 紧紧围绕打造安全、规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，坚持把资本市场的一般规律同中国国情市情相结合，坚守资本市场工作的政治性、人民性，以强监管、防风险、促高质量发展为主线，以完善资本市场基础制度为重点，更好发挥资本市场功能作用，推进金融强国建设，服务中国式现代化大局。未来5年，基本形成资本市场高质量发展的总体框架。投资者保护的制度机制更加完善。上市公司质量和结构明显优化，证券基金期货机构实力和服务能力持续增强。资本市场监管能力和有效性大幅提高。资本市场良好生态加快形成。到2035年，基本建成具有高度适应性、竞争力、普惠性的资本市场，投资者合法权益得到更加有效的保护。投融资结构趋于合理，上市公司质量显著提高，一流投资银行和投资机构建设取得明显进展。资本市场监管体制机制更加完备。到本世纪中叶，资本市场治理体系和治理能力现代化水平进一步提高，建成与金融强国相匹配的高质量资本市场。 严把发行上市准入关 进一步完善发行上市制度。提高主板、创业板上市标准，完善科创板科创属性评价标准。扩大对在审企业及相关中介机构现场检查覆盖面。明确上市时要披露分红政策。将上市前突击“清仓式”分红等情形纳入发行上市负面清单。从严监管分拆上市。严格再融资审核把关。强化发行上市全链条责任。建立审核回溯问责追责机制。建立中介机构“黑名单”制度。坚持“申报即担责”。加大发行承销监管力度。整治高价超募、抱团压价等市场乱象。加强穿透式监管和监管协同，严厉打击违规代持、以异常价格突击入股、利益输送等行为。 严格上市公司持续监管 加强信息披露和公司治理监管。构建资本市场防假打假综合惩防体系，严肃整治财务造假、资金占用等重点领域违法违规行为。全面完善减持规则体系。严格规范大股东尤其是控股股东、实际控制人减持，按照实质重于形式的原则坚决防范各类绕道减持。责令违规主体购回违规减持股份并上缴价差。严厉打击各类违规减持。强化上市公司现金分红监管。对多年未分红或分红比例偏低的公司，限制大股东减持、实施风险警示。加大对分红优质公司的激励力度，多措并举推动提高股息率。推动上市公司提升投资价值。制定上市公司市值管理指引。引导上市公司回购股份后依法注销。鼓励上市公司聚焦主业，综合运用并购重组、股权激励等方式提高发展质量。依法从严打击以市值管理为名的操纵市场、内幕交易等违法违规行为。 加大退市监管力度 进一步严格强制退市标准。建立健全不同板块差异化的退市标准体系。科学设置重大违法退市适用范围。收紧财务类退市指标。完善市值标准等交易类退市指标。加大规范类退市实施力度。进一步畅通多元退市渠道。加强并购重组监管，强化主业相关性，严把注入资产质量关，加大对“借壳上市”的监管力度，精准打击各类违规“保壳”行为。健全退市过程中的投资者赔偿救济机制。 加强证券基金机构监管，推动行业回归本源、做优做强 推动证券基金机构高质量发展。加强行业机构股东、业务准入管理。完善对衍生品、融资融券等重点业务的监管制度。推动行业机构加强投行能力和财富管理能力建设。支持头部机构通过并购重组、组织创新等方式提升核心竞争力，鼓励中小机构差异化发展、特色化经营。积极培育良好的行业文化和投资文化。完善与经营绩效、业务性质、贡献水平、合规风控、社会文化相适应的证券基金行业薪酬管理制度。 加强交易监管，增强资本市场内在稳定性 促进市场平稳运行。强化股市风险综合研判。加强战略性力量储备和稳定机制建设。集中整治私募基金领域突出风险隐患。完善市场化法治化多元化的债券违约风险处置机制，坚决打击逃废债行为。 加强交易监管。完善对异常交易、操纵市场的监管标准。出台程序化交易监管规定，加强对高频量化交易监管。制定私募证券基金运作规则。强化底线思维，完善极端情形的应对措施。严肃查处操纵市场恶意做空等违法违规行为，强化震慑警示。健全预期管理机制。将重大经济或非经济政策对资本市场的影响评估内容纳入宏观政策取向一致性评估框架，建立重大政策信息发布协调机制。 大力推动中长期资金入市，持续壮大长期投资力量 建立培育长期投资的市场生态。大幅提升权益类基金占比。建立交易型开放式指数基金（ETF）快速审批通道，推动指数化投资发展。全面加强基金公司投研能力建设，丰富公募基金可投资产类别和投资组合，从规模导向向投资者回报导向转变。优化保险资金权益投资政策环境。落实并完善国有保险公司绩效评价办法，更好鼓励开展长期权益投资。提升企业年金、个人养老金投资灵活度。鼓励银行理财和信托资金积极参与资本市场，提升权益投资规模。 进一步全面深化改革开放，更好服务高质量发展 着力做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融五篇大文章。推动股票发行注册制走深走实。加大对符合国家产业政策导向、突破关键核心技术企业的股债融资支持。加大并购重组改革力度，多措并举活跃并购重组市场。完善多层次资本市场体系。坚持统筹资本市场高水平制度型开放和安全。 推动形成促进资本市场高质量发展的合力 推动加强资本市场法治建设，大幅提升违法违规成本。加大对证券期货违法犯罪的联合打击力度。深化央地、部际协调联动。打造政治过硬、能力过硬、作风过硬的监管铁军。 资料来源：中国政府网，华西证券研究所 图1A股“四大类”投资者持有流通股市值（亿元，2017年开始为测算值） 350,000 300,000 2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023Q22023Q3 317,944 250,000 200,000 150,000 205,457 141,563 100,000 50,000 30,753 0 一般法人个人投资者境内专业机构外资 资料来源：中国证券投资基金业协会，wind，华西证券研究所 图2A股市场投资者持股结构（流通市值口径，截至2023Q3，测算值） 个人投资者,29.53%境外机构和个人, 4.42% 保险机构,2.89% 养老金,1.96% 境内专业机构, 20.35% 私募基金,3.75% 证券机构,1.05% 信托机构,0.66% 其他境内机构,2.29% 一般法人,45.70% 公募基金,7.74% 资料来源：中国证券投资基金业协会，wind，华西证券研究所 分析师简介 李立峰：华西证券研究所副所长，策略首席分析师。硕士研究生，10年证券从业经验。四大行总行A股策略培训核心专家库成员，分别连续荣获“第九届、十届、十一届”水晶球策略最佳分析师团队，公募组第一名。先后任职东方证券研究所宏观策略组、银河基金宏观、策略及金融&家电研究员，国金证券研究所首席策略分析师。 张玮：华西证券研究所策略分析师，曾任昆仑健康保险资管首席宏观研究员，兼研究部负责人。擅长宏观策略、大类资产配置、利率债及股票二级市场研究。毕业于中国社会科学院金融系，具有中国社会科学院金融研究所10年工作经验，主修货币政策。同时被《银行家》、《英大金融》等聘为特约撰稿人；任《经济观察报》《证券日报》等多家主流媒体外聘专家；以及新浪金融、网易金融、凤凰金融等财经智库成员。 张海燕：华西证券研究所策略分析师，东华大学世界经济学硕士，曾任东方财富证券研究所策略研究员，2021年3月加入华西证券研究所策略团队。 冯逸华：华西证券研究所策略分析师，中国社会科学院研究生院金融硕士，2021年7月加入华西证券研究所策略团队。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%