业绩实现高增，氢能、小功率双驱动

业绩简评 4月14日公司发布2023年报，2023年全年实现营收5.29亿元， 同比+41%；实现归母净利润1.17亿元，同比+88.14%，高于此前业 绩预告上限的1.15亿元。其中，Q4实现营收1.74亿元，同比 +42.84%；归母净利润0.42亿元，同比+145.95%。 经营分析 分业务板块看：1）测试电源：收入3.61亿元，同比+35.82%，其 中产品下游的新能源发电和电动车辆领域均贡1.81亿元收入，主要系下游光伏、储能等保持高景气，技术迭代需求带动公司销售规模持续高增长；2）氢能：收入1.12亿元，同比+35.97%，主要系公司布局上游制氢和下游燃料电池测试产品，受行业政策面加持、燃料电池行业以及电解槽的需求高增带动；3）功率半导体：收入 0.53亿元，同比+134.32%，已布局SiC相关研发及产线动静态测试设备，并获得国际头部客户认可，形成示范效应。 人民币(元)成交金额(百万元) 产品升级带动利润率回升，坚持高研发投入创新。2023年公司实 现毛利率53.87%，同比上升3.05pct；研发费用为8233万元，占营收比例15.56%。小功率测试电源推出四大系列，氢能实现上下游双线布局，功率模块获得头部客户认可；大功率测试电源升级，标准化设计及SiC器件将提升产品性能并带动了利润率回升。 氢能业务受行业爆发带动，分销渠道完成小功率将迎放量。1）氢 公司基本情况（人民币） 能业务客户覆盖头部公司，受益于燃料电池与电解槽需求爆发。用氢端：燃料电池汽车受目标压力、补贴下发和平价影响，今年有望翻倍增长，带动测试设备需求；制氢端：产品实现ALK、PEM和AEM电解槽测试系统全覆盖，将受今年电解槽招标放量高增带动。2）小功率测试电源公司分销渠道已基本构建完成，将借助分销商的渠道优势，拓展更多新的下游应用领域，小功率将迎放量，并于2023年12月，公司募集资金1.88亿元拓展小功率测试电源产能。 盈利预测、估值与评级 公司产品升级带来利润率回升，小功率测试电源和氢能测试装备双板块的突破将成为公司重要成长点，2024-2026年归母净利润为1.55/2.11/2.84亿元，对应的EPS分别为1.84/2.52/3.39元，PE分别为24/17.59/13.04倍，维持“买入”评级。 风险提示 82.00 72.00 62.00 52.00 42.00 230414 成交金额科威尔沪深300 250 200 150 100 50 0 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 375 529 755 1,056 1,456 营业收入增长率 51.56% 41.00% 42.79% 39.84% 37.84% 归母净利润(百万元) 62 117 155 211 284 归母净利润增长率 9.33% 88.14% 32.01% 36.41% 34.87% 摊薄每股收益(元) 0.775 1.403 1.844 2.516 3.393 每股经营性现金流净额 -0.12 1.02 1.45 1.61 2.24 ROE(归属母公司)(摊薄) 6.05% 8.93% 10.92% 13.38% 15.71% P/E 62.93 40.69 24.00 17.59 13.04 P/B 3.81 3.64 2.62 2.35 2.05 新产品开发进度不及预期；原材料供应风险；下游行业发展和政策不及预期；市场竞争加剧和产品毛利率下降。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 248 375 529 755 1,056 1,456 货币资金 378 569 734 778 921 1,182 增长率 51.6% 41.0% 42.8% 39.8% 37.8% 应收款项 143 222 297 407 536 734 主营业务成本 -120 -188 -244 -350 -500 -701 存货 93 172 229 266 359 448 %销售收入 48.6% 50.2% 46.1% 46.4% 47.3% 48.2% 其他流动资产 413 209 212 236 267 307 毛利 127 187 285 405 556 754 流动资产 1,028 1,172 1,472 1,688 2,083 2,671 %销售收入 51.4% 49.8% 53.9% 53.6% 52.7% 51.8% %总资产 89.5% 86.2% 84.9% 83.2% 84.2% 86.3% 营业税金及附加 -3 -4 -5 -6 -9 -12 长期投资 0 5 5 5 5 5 %销售收入 1.0% 1.0% 0.9% 0.9% 0.8% 0.8% 固定资产 89 140 203 261 293 311 销售费用 -26 -43 -57 -76 -100 -135 %总资产 7.7% 10.3% 11.7% 12.9% 11.8% 10.1% %销售收入 10.4% 11.6% 10.7% 10.0% 9.5% 9.3% 无形资产 16 29 27 30 33 35 管理费用 -25 -39 -51 -70 -97 -132 非流动资产 120 188 261 341 391 424 %销售收入 10.3% 10.4% 9.6% 9.3% 9.2% 9.1% %总资产 10.5% 13.8% 15.1% 16.8% 15.8% 13.7% 研发费用 -47 -77 -82 -106 -143 -189 资产总计 1,148 1,360 1,733 2,029 2,475 3,095 %销售收入 19.0% 20.5% 15.6% 14.0% 13.5% 13.0% 短期借款 4 33 34 96 241 451 息税前利润（EBIT） 27 24 90 147 207 286 应付款项 113 206 253 359 448 558 %销售收入 10.7% 6.4% 17.0% 19.5% 19.6% 19.6% 其他流动负债 45 77 113 121 167 226 财务费用 3 13 15 13 10 8 流动负债 163 316 400 577 856 1,235 %销售收入 -1.3% -3.5% -2.9% -1.7% -1.0% -0.6% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -6 -7 -6 -3 -2 0 其他长期负债 14 14 23 38 44 51 公允价值变动收益 -1 -1 0 0 1 1 负债 177 330 423 614 900 1,286 投资收益 19 10 3 5 5 5 普通股股东权益 968 1,029 1,310 1,415 1,575 1,809 %税前利润 32.5% 16.2% 2.7% 3.1% 2.2% 1.7% 其中：股本 80 80 84 84 84 84 营业利润 55 63 126 162 222 300 未分配利润 122 159 234 338 499 733 营业利润率 22.0% 16.7% 23.9% 21.5% 21.0% 20.6% 少数股东权益 3 1 0 0 0 0 营业外收支 5 0 -1 1 1 1 负债股东权益合计 1,148 1,360 1,733 2,029 2,475 3,095 税前利润利润率 6024.2% 6316.7% 12523.7% 16321.6% 22321.1% 30120.7% 比率分析 所得税 -3 -2 -9 -9 -12 -17 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 5.3% 2.9% 7.3% 5.5% 5.5% 5.5% 每股指标 净利润 57 61 116 154 211 284 每股收益 0.711 0.775 1.403 1.844 2.516 3.393 少数股东损益 0 -1 -1 -1 0 0 每股净资产 12.103 12.821 15.707 16.880 18.796 21.589 归属于母公司的净利润 57 62 117 155 211 284 每股经营现金净流 0.150 -0.120 1.023 1.450 1.613 2.243 净利率 23.0% 16.6% 22.1% 20.5% 20.0% 19.5% 每股股利 0.000 0.000 0.000 0.600 0.600 0.600 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 5.88% 6.05% 8.93% 10.92% 13.38% 15.71% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 4.96% 4.58% 6.75% 7.62% 8.52% 9.19% 净利润 57 61 116 154 211 284 投入资本收益率 2.58% 2.18% 6.21% 9.21% 10.80% 11.95% 少数股东损益 0 -1 -1 -1 0 0 增长率 非现金支出 16 24 24 28 36 44 主营业务收入增长率 52.34% 51.56% 41.00% 42.79% 39.84% 37.84% 非经营收益 -23 -12 -4 -2 0 7 EBIT增长率 -31.06% -10.45% 278.46% 63.27% 40.92% 37.71% 营运资金变动 -38 -82 -51 -59 -112 -147 净利润增长率 5.33% 9.33% 88.14% 32.01% 36.41% 34.87% 经营活动现金净流 12 -10 85 121 135 188 总资产增长率 12.91% 18.47% 27.47% 17.04% 21.98% 25.06% 资本开支 -44 -59 -84 -75 -54 -45 资产管理能力 投资 125 205 -12 -2 -2 -3 应收账款周转天数 134.0 133.5 136.6 155.0 145.0 145.0 其他 20 10 3 5 5 5 存货周转天数 207.6 257.4 299.9 280.0 265.0 235.0 投资活动现金净流 101 156 -93 -71 -51 -43 应付账款周转天数 144.8 130.8 145.4 180.0 140.0 110.0 股权募资 0 4 192 0 0 0 固定资产周转天数 85.8 133.3 114.7 105.9 85.3 65.4 债权募资 0 30 3 64 145 210 偿债能力 其他 -21 -24 -37 -53 -58 -64 净负债/股东权益 -77.87% -68.58% -66.40% -60.31% -54.11% -49.98% 筹资活动现金净流 -21 10 158 10 87 146 EBIT利息保障倍数 -8.2 -1.8 -5.9 -11.8 -20.5 -35.1 现金净流量 92 157 151 60 172 291 资产负债率 15.41% 24.25% 24.39% 30.28% 36.36% 41.56% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明： 日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得 买入 0 2 10 17 25 2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得 增持 0 0 0 1 0 出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 中性 0 0 0 0 0 最终评分与平均投资建议对照： 减持 0 0 0 0 0 1.00=买入；1.01~2.0=增持