行情回顾(2024.4.6~2024.4.12): 中信煤炭指数3895.69点,上涨1.79%,跑赢沪深300指数4.37pct,位列中信板块涨跌幅榜第3位。 重点领域分析: 本周煤价跌后企稳,期货盘面暴涨。截至4月12日,北港动煤报收816元/吨,周环比下跌5元/吨;CCI柳林低硫主焦1750元/吨,周环比下跌50/吨。 动力煤方面,情绪改善,价格止跌企稳。供应方面,产地个别煤矿换工作面,大部分煤矿生产正常,整体供应平稳。需求方面,本周港口锚地船舶低位徘徊,港口调出量维持偏低水平,随着气温回升,电厂日耗仍呈现季节性回落态势,终端库存小幅累积,但煤化工需求在偏高水平,水泥需求季节性回暖,因此整体需求处边际改善状态,但力度及持续性有待观察。上周我们提及“我们认为在价格经过一段时间调整后,当前已处于一个相对关键位置,离底部区域临近,若市场情绪能有些许改善,煤价随时可能止跌企稳”,本周在黑色系大幅反弹的背景下,市场情绪明显改善,煤价如期止跌企稳。展望后市,我们一直强调“就库存数据而言,全口径煤炭库存淡季累库速度明显慢于往年同期,侧面反应当前供需矛盾并未扩大,本轮调整主因非电需求的超预期疲软→下游主动去库压制煤价”。整体而言,考虑到国内外煤价自3月初以来一直处于倒挂状态→预计4月中下旬后进口煤到港数量或面临下滑&动煤全口径库存累库速度慢于往年同期&大秦线春季检修→港口调入下滑&非电需求季节性回升,我们认为当前无需对煤价悲观,价格或已见底部区域,只是反弹高度取决于需求恢复斜率及后期水电出力状况。 焦煤方面,全年或呈现“V”型走势,期货先行,现货联动在即。本周炼焦煤市场弱稳运行,节后焦炭第八轮降价快速落地,随着钢材价格边际恢复,钢厂盈利能力好转,市场情绪升温。供应方面,产地部分前期事故停产煤矿恢复生产。需求方面,下游盈利能力边际修复带动市场情绪回暖,外加铁水产量继续增长,对原料刚需增加。 且部分焦企考虑到部分煤价跌至低位,后期降幅有限,焦企对有性价比的煤种开始适当补库,市场成交有所好转。此前,我们一直强调“年后至今,在焦煤总库存大幅下降背景下,价格却一路下跌,侧面反应目前核心矛盾在于终端钢材需求不及预期,钢、焦利润堪忧背景下几乎无补库意愿,尽可能压低焦煤库存”。清明节后,黑色系暴力反弹,符合“市场永远朝着阻力最小方向运行”的判断,其核心在于“盈亏比”,亦是市场情绪悲观到极致后的修复。我们依旧认为“焦煤价格全年或呈现“V”型走势,有望在4月触底。当下,在钢材需求回升,钢厂持续去库、盈利改善的背景下,焦煤价格将步入上行通道,且考虑到焦煤极低的库存&五一小长假来临前的补库需求,焦煤价格弹性将得到进一步放大”。 焦炭方面,供应方面,焦企多考虑利润亏损以及下游需求仍未有明显恢复,增产意愿较低,整体开工在低位徘徊;近期期货盘面大幅升水,市场情绪开始转变,投机需求纷纷入场采购,钢厂采购积极性也稍有提升,焦企出货好转,已有部分焦企出现惜售现象,焦炭基本面有所好转,预计短期内焦炭市场暂稳运行,后期重点关注高炉复产及终端需求恢复情况。 悲观预期有望逐步扭转,全年煤价或呈现“V”型走势。本轮价格下行主因非电需求远不及预期,市场买涨不买跌现象明显,并非供需严重过剩。而本轮需求不及预期可能受地方化债过程中中央政府投资替代融资平台投资的过程中出现的项目和资金匹配困难导致,或仅是节奏问题,但财政支出的节奏会导致短期价格波动较大。近期,国家发改委表示,提高政府投资使用效率,发挥好政府投资的带动作用,是今年投资工作的关键,下一步将加快中央预算类投资计划的下达进度,适当扩大地方政府专项债投向领域和用作资本金的范围,加强各类政府投资的统筹协调和错位安排,提升各类资金的整体活力,充分发挥政府投资的引导作用。在此背景下,后期专项债发行有望明显提速,迟到的需求有望回归,全年需求依然保持稳定,煤价全年或将呈现前低后高的“V”型走势。 投资策略:此前我们提到“有望导致煤炭下跌的两大风险(煤价系统跌破750~800元/吨底部区域&市场风格切换),目前都难以兑现,因此每一轮调整均是较好的机会”。 本轮煤炭板块自2023年8月下旬上涨至今,其核心原因在于“淡季煤价底部远高于市场预期,而非对煤价的暴涨预期”。不同于2021~2022年(煤价大涨→煤企盈利暴增→股价跟随业绩上涨),2023年在煤价中枢下移,煤企盈利普遍下滑的背景下,煤炭板块表现依旧亮眼,已连续录得5年正收益。究其本质,在成长型经济体转向成熟型经济体的过程中,各行各业,过去依靠资本开支拉动净利润增长的决策模式转向更看重投入产出的投资回报率;资本市场的定价机制也将从过去的单纯从净利润单一指标,转向更加看重股东回报的自由现金流,周期股的估值预计会从成熟期的估值下降重新转入再一次的估值提升。 短期重点推荐“煤电一体化”的新集能源、中国神华;此外,我们认为煤价进一步下行空间有限,重点关注晋控煤业、陕西煤业、平煤股份、山煤国际、淮北矿业、兖矿能源、广汇能源、潞安环能;以及中特“煤”的中煤能源、上海能源。 风险提示:国内产量释放超预期,下游需求不及预期。 重点标的 股票代码 1.本周核心观点 1.1.动力煤:底部渐行渐近,核心是边际需求 1.1.1.产地:供应整体平稳,煤价震荡调整 本周,煤价震荡调整。产地个别煤矿换工作面产量略受影响,大部分煤矿生产正常,整体供应平稳。截至4月7日(Wind数据略滞后): 大同南郊Q5500报632元/吨,周环比减少88元/吨,同比偏低237元/吨。 陕西榆林Q5500报650元/吨,周环比增加40元/吨,同比偏低191元/吨。 图表1:“晋陕蒙”主产区Q5500坑口价(元/吨) 1.1.2.港口:底部渐行渐近,止跌已现 本周港口市场稳定运行,大秦线检修,港口市场可售现货资源减少,贸易商抵抗降价情绪较强。 环渤海港口方面:本周(4.6~4.12)环渤海9港日均调入169万吨,周环比下降1万吨,日均调出178万吨,周环比增加6万吨。截至4月12日,环渤海9港库存合计2260万吨,周环比上涨9万吨,较上年同期偏低519万吨。 下游港口方面:截至3月29日,长江口库存合计496万吨,周环比下降20万吨,较上年同期偏低70万吨;截至4月11日,广州港库存合计247万吨,周环比增加10万吨,较上年同期偏高44万吨。 图表2:环渤海9港库存(万吨) 图表3:环渤海9港日均调入量(周均)(万吨) 图表4:环渤海9港日均调出量(周均)(万吨) 图表5:江内港口库存(周频)(万吨) 图表6:广州港库存(万吨) 图表7:全国73港动力煤库存(万吨) 1.1.3.海运:船运市场回落 本周(4.6~4.12),北方港口锚地船舶出现回落。环渤海9港锚地船舶数量日均71艘,周环比减少18艘。 图表8:环渤海9港锚地船舶数(周均)(艘) 图表9:国内海运费(元/吨) 1.1.4.电厂:淡季日耗边际回落 淡季日耗边际回落。随着气温回升,下游电厂日耗回落,电厂库存小幅累积,需求端对市场支撑较弱,叠加长协政策执行,市场煤销售仍有压力。 图表10:沿海8省电厂日耗(万吨) 图表11:沿海8省电厂库存(万吨) 1.1.5.价格:底部渐行渐近,煤价止跌持稳 截至4月12日,秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价主流报价816元/吨左右,周环比下降5元/吨。产地方面,产地个别煤矿换工作面产量下降,监测点煤矿产能利用率小幅下降,大部分煤矿生产正常,整体供应平稳。港口方面,本周港口市场稳定运行,大秦线检修,港口发运减量明显,市场可售现货资源减少,贸易商抵抗降价情绪较强。下游方面,整体需求有限,多数煤矿销售一般,但随着港口趋稳,坑口看跌情绪稍有缓和,叠加大集团外购价格暂稳后,部分站台及煤厂等采购需求有所好转,部分性价比高的煤矿拉煤车增多,少数有涨价意向,但上涨动力不强。长期而言,“十四五”期间,煤炭在我国能源体系中的主体地位和压舱石作用不会改变,在国内供应增量有限(固定资产投资难以支撑产量大幅释放+“3060”背景下各主体新建意愿较弱)、进口煤管控常态化的背景下,行业供需总体平稳,集中度有望进一步提高,在煤炭供给侧结构性改革持续深化的背景下,煤炭行业高质量发展可期。 图表12:北方港口动力煤现货价格(元/吨) 1.2.焦煤:供应瓶颈依旧,需求待加速 1.2.1.产地:安检高强度延续,供应压力依旧 供应瓶颈依旧。本周产地部分前期事故停产煤矿恢复生产,截至4月12日:吕梁主焦报1800元/吨,周环比持平,同比偏低150元/吨。 乌海主焦报1670元/吨,周环比下降50元/吨,同比偏低160元/吨。 柳林低硫主焦报1750元/吨,周环比下降50元/吨,同比偏低400元/吨。 柳林高硫主焦报1500元/吨,周环比下降50元/吨,同比偏低380元/吨。 图表13:产地焦煤价格(元/吨) 图表14:CCI-焦煤指数(元/吨) 1.2.2.库存:库存已连续去化,等待下游需求加速 本周,总库存连续去化,等待下游采购需求启动,低库存对焦煤价格存绝对支撑。总库存1534万吨,周环比下降225万吨,同比偏低218万吨。其中: 港口炼焦煤库存204万吨,周环比下降9万吨,同比偏高24万吨。 230家独立焦企炼焦煤库存623万吨,周环比下降20万吨,同比偏低148万吨。 247家钢厂炼焦煤库存707万吨,周环比下降26万吨,同比偏低94万吨。 图表15:港口炼焦煤库存(万吨) 图表16:230家独立焦企炼焦煤库存(万吨) 图表17:247家样本钢厂炼焦煤库存(万吨) 图表18:炼焦煤加总(港口+焦企+钢厂)库存(万吨) 1.2.3.价格:供应延续趋紧态势不变,待终端补库启动 本周,供应延续趋紧态势不变,待终端补库启动。截至4月12日,京唐港山西主焦报收1890元/吨,周环比持平。产地方面,本周产地部分前期事故停产煤矿恢复生产。 库存方面,总库存连续去化,等待下游采购需求启动,低库存对焦煤价格存绝对支撑。 后市来看,山西“三超”整治,主焦煤供应压力骤增,后续重点关注下游钢材供需及焦化利润变化情况。长期来看,我们认为“买焦煤”就是“买地产”,近期有关地产的政策组合拳极大缓解了市场的悲观情绪,给市场注入希望。随着后续需求端的缓慢复苏,地产或已渡过最艰难的时刻,焦煤需求亦是如此。 长期而言,国内炼焦煤供需格局持续向好,主焦煤或尤其紧缺。主因: 国内存量煤矿有效供应或逐步收缩:由于炼焦煤矿井资源禀赋及安全条件均逊于动力煤矿井,在环保、安监常态化的背景下,国内焦煤矿的有效供给或逐步收缩。 国内焦煤新建矿井数量有限,面临后备资源不足困境:焦煤属稀缺资源,且新增产能极为有限,意味着国内炼焦煤未来增产潜力较小,面临后备资源储备不足的困境。 图表19:京唐港山西主焦库提价(元/吨) 1.3.焦炭:八轮提降落地,困境待破 1.3.1.供需:生产压力依旧,供应持续受限 供给方面:随着本周八轮提降,焦企利润再度陷入亏损,本周铁水产量有所回升,焦炭刚需小幅增加,不过目前铁水产量仍相对偏低,在亏损及需求一般影响下,焦企开工积极性较低,产量稍有回落。230家样本焦企日均焦炭产量46.9万吨,周环比下降0.5万吨。 需求方面:本周期货盘面持续上涨,叠加钢材成交有所改善,市场情绪开始好转;随着近期终端需求逐渐好转,成材价格上涨,下游钢厂陆续有提产行为;随着八轮提降落地,港口市场活跃度提升,叠加期货盘面上涨。据Mysteel统计,本周全国247家样本钢厂高炉炼铁产能利用率84.1%,周环比增加1.3%;日均铁水产量224.75万吨,周环比增加1.17万吨,同比偏低21.95万吨。 图表20:230家样本焦企产能利用率(剔除淘汰) 图表21:230家样本焦企日均焦炭产量(万吨) 图表22:247家样本钢厂炼铁产能利用率 图表23:247家样本钢厂日均铁水产量(万吨) 1.3.2.库存:需求边际恢复,待价格底部反弹 本周市场情绪略有好转,部分库存偏低的钢厂已有