【债券日报】3月金融数据解读：季度平滑诉求下总量不弱

债券研究 证券研究报告 债券日报2024年04月13日 【债券日报】 季度平滑诉求下总量不弱 ——3月金融数据解读 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 执业编号：S0360523080002 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240412》 2024-04-12 《【华创固收】理解通胀的强预期与弱现实——3月通胀数据解读》 2024-04-11 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240411》 2024-04-11 《【华创固收】超长期政金债&央行态度怎么看？》 2024-04-10 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240410》 2024-04-10 2024年3月新增人民币贷款30900亿元，同比少增8000亿元，信贷余额增速小幅降至9.6%；新增社会融资规模48725亿，同比少增5142亿元，社融存量增速由9%下行至8.7%；M2同比由8.7%小幅下行至8.3%，M1增速小幅下行 至1.1%。整体来看，信贷平滑诉求下，1月开门红效应偏强的基础上，2至3月信贷表现小幅偏弱于去年；社融方面，信贷是主要拖累，且政府债券发行节奏偏慢，延续同比少增。存款方面，M1增速低位徘徊，或受信用派生偏弱影响，M2增速下滑，M2-M1剪刀差收窄。 一、贷款：居民部门小幅偏弱，企业中长贷下滑 （1）3月居民部门新增短贷及中长贷基本处于季节性水平，小幅弱于去年同期。3月居民中长期信贷增加4516亿元，在去年高基数的基础上，同比少增1832亿元。3月30大中城市商品房成交面积的降幅小幅收窄，同比增速为- 47.3（上月为-64.15%），叠加二手房方面“小阳春”迹象支撑，3月份居民部门中长期贷款较2月有一定修复。 （2）去年一季度高基数效应下，企业中长期贷款少增，表内票据补位未明显发力。1）3月中长期贷款新增1.6万亿元，同比少增4700亿元，不过依旧高 于2019年以来12733亿元的季节性水平。2）整体看3月银行“抢票”热度不 高，当月票据融资减少2500亿，同比多增2187亿元，偏低于历史均值水平。 二、社融：政府债券发行偏慢，企业债券与表外票据小幅支撑 （1）3月政府债券发力平平，未对社融形成明显提振。3月政府债券新增6300 亿元，同比仅多增285亿元。政府债券发力诉求平平。往后看，假设特别国债 4至6月发行，4月由于国债到期规模偏大，政府债券月度净融资规模或在 5248亿元附近，略偏高于往年同期，5月政府债券净融资或超1.3万亿，社融增速或有望边际向上改善。 （2）企业债券及表外票据形成小幅支撑。3月企业债券同比多增1251亿元，低利率环境下发行人发行意愿或有提升，并且倾向发行长债锁定较低的长期融资成本。此外，3月未贴现票据新增3552亿元，同比多增1760亿元，季末为企业开票的“旺季”，需求明显修复，且平滑诉求下，向表内转化较为有限。 三、存款：M1增速低位徘徊，M2增速下滑 3月M2增速下滑，M1增速维持低位，剪刀差小幅收窄。 （1）M2增速下滑0.4pct。3月企业和非银存款明显少增，居民存款小幅少增信贷表现相对偏弱的情况下，存款派生略有不足，M2增速由8.7%下行至8.3% （2）财政存款略高于去年，或显示支出力度相对偏弱，对M2支撑或有限。 （3）M1环比新增基本处于季节性水平。3月，M1-M0、M1均接近季节性水平，“金三”过后，地产销售相对偏弱的环境下，资金活化仍需政策支持。 4月季初信贷小月，票据补位或加强，关注再贷款等融资政策的支持情况。总体来看，信贷平滑的政策诉求之下，一季度新增信贷累计为9.46万亿元，同比少增1.14万亿，其中1至3月分别同比多增200亿元、少增3600亿元、少增8000亿元，基本符合市场预期。后续而言，从票据报价走势来看，3月末 票据利率“抢跑”下行或为提前布局4月，季初信贷表现可能相对偏弱，PSL 工具连续两个月未有新增，再贷款工具的投放情况相对被动，内生性融资需求的修复或仍有待观察。社融方面，或仍是依赖于政府债券供给提速的带动，主要关注二季度特别国债的发行安排。 风险提示：信贷投放持续性不及预期。 目录 一、信贷：居民部门小幅偏弱，企业中长贷下滑4 二、社融：政府债券发行偏慢，企业债券与表外票据小幅支撑5 三、存款：M1增速低位徘徊，M2增速下滑6 四、风险提示8 图表目录 图表13月信贷新增30900亿，略低于去年水平4 图表23月社融新增48725亿，略低于去年同期4 图表33月居民短期信贷季节性水平4 图表43月居民中长期信贷增加4516亿元4 图表5企业中长期贷款同比少增4700亿元5 图表6企业中长期贷款增速继续下滑5 图表7表内票据融资依旧处于相对季节性偏低位置5 图表8企业部门短期贷款增加9800亿元5 图表93月政府债券融资新增6300亿元6 图表104月政府债券净融资或在5248亿元附近6 图表113月企业债券同比多增1251亿元6 图表123月未贴现票据同比多增1760亿元6 图表13企业和非银存款明显少增7 图表14M1增速低位徘徊，M2增速下滑7 图表153月财政存款略高于去年同期，或显示支出力度相对偏弱7 图表163月新增M1处于季节性水平8 图表173月M1增速低位徘徊8 图表18Q1新增信贷同比少增1.1万亿8 图表193月末，票据利率震荡下行8 2024年3月新增人民币贷款30900亿元，同比少增8000亿元，信贷余额增速小幅降至9.6%；新增社会融资规模48725亿，同比少增5142亿元，社融存量增速由9%下行至8.7%；M2同比由8.7%小幅下行至8.3%，M1增速由1.2%小幅下行至1.1%。整体来 看，信贷平滑诉求下，1月开门红效应偏强的基础上，2至3月信贷表现小幅偏弱于去年；社融方面，信贷是主要拖累，且政府债券发行节奏偏慢，延续同比少增。存款方面，M1增速低位徘徊，或受信用派生偏弱影响，M2增速下滑，M2-M1剪刀差收窄。 图表13月信贷新增30900亿，略低于去年水平图表23月社融新增48725亿，略低于去年同期 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 一、信贷：居民部门小幅偏弱，企业中长贷下滑 3月居民部门新增短贷及中长贷基本处于季节性水平，小幅弱于去年同期。（1）3月居民短期贷款增加4908亿元，同比少增1186亿元，接近2019年以来的季节性均值水平。（2）3月居民中长期信贷增加4516亿元，在去年高基数的基础上，同比少增1832 亿元。3月30大中城市商品房成交面积的降幅小幅收窄，同比增速为-47.3（上月为-64.15%），叠加二手房方面“小阳春”迹象支撑，3月份居民部门中长期贷款较2月有一定修复。 图表33月居民短期信贷季节性水平图表43月居民中长期信贷增加4516亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 去年一季度高基数效应下，企业中长期贷款少增，增速小幅滑落。（1）在去年企业 中长期贷款明显超季节性高增的基础上，3月中长期贷款新增1.6万亿元，同比少增4700 亿元，不过依旧高于2019年以来12733亿元的季节性水平。从融资周期来看，企业中长期贷款增速由16.7%附近小幅下滑至15.7%。后续特别国债开始发行、房地产融资协调机制继续推进，叠加设立科技创新和技术改造再贷款等工具支持，预计企业信贷表现仍将有一定韧性。 图表5企业中长期贷款同比少增4700亿元图表6企业中长期贷款增速继续下滑 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券 （2）表内票据补位未明显发力，企业短贷偏强。3月企业部门短期贷款增加9800亿元，同比少增1015亿元，依旧处于季节性偏高位置，年初为企业短贷的旺季时点；票据融资方面，3月票据“补位”诉求相对偏弱，票据利率延续震荡状态，在2.1%-2.15%的窄区间波动，月末票据利率小幅下行至1.95%，略不同于季节性表现，或为布局4月提前发力。整体看3月银行“抢票”热度不高，当月票据融资减少2500亿，同比多增2187 亿元，偏低于历史均值水平。 图表7表内票据融资依旧处于相对季节性偏低位置图表8企业部门短期贷款增加9800亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 二、社融：政府债券发行偏慢，企业债券与表外票据小幅支撑 3月政府债券发力平平，未对社融形成明显提振。3月政府债券新增6300亿元，同 比仅多增285亿元。政府债券发力诉求平平，未对社融形成明显支撑作用。往后看，假 设特别国债4至6月发行，4月由于国债到期规模偏大，政府债券月度净融资规模或在 5248亿元附近，略偏高于往年同期，5月政府债券净融资或超1.3万亿，社融增速或有望边际向上改善。 图表93月政府债券融资新增6300亿元图表104月政府债券净融资或在5248亿元附近 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券预测 企业债券及表外票据形成小幅支撑。3月企业债券增加4608亿元，同比多增1251亿元，低利率环境下发行人发行意愿或有提升，并且倾向发行长债锁定较低的长期融资成本，2020年3至4月时，企业债券新增明显高于历史同期。此外，3月未贴现票据新增3552亿元，同比多增1760亿元。2月受春节假期影响，企业开票需求或相对偏弱，季末为企业开票的“旺季”，需求明显修复，且平滑诉求下，向表内转化较为有限，导致表外 票据规模多增。 图表113月企业债券同比多增1251亿元图表123月未贴现票据同比多增1760亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 三、存款：M1增速低位徘徊，M2增速下滑 3月M2增速下滑，M1增速维持低位，剪刀差小幅收窄。（1）企业及非银存款明显少增，M2增速下滑0.4pct。分部门来看，3月居民存款增加28300亿元，企业存款增加20725亿元，非银行业金融机构存款减少1500亿元，分别同比少增774亿元、5330亿元、4550亿元，信贷表现相对偏弱的情况下，存款派生略有不足，M2同比增速由8.7% 下行至8.3%。 图表13企业和非银存款明显少增图表14M1增速低位徘徊，M2增速下滑 资料来源：Wind，华创证券注：单位，% 资料来源：Wind，华创证券注：单位，% （2）财政存款同比略高于去年，或显示支出力度相对偏弱，对M2支撑或有限。3 月财政存款减少7661亿元，低于2019年至2023年的季节性水平（7194亿元），不过较去年3月仍同比多增751亿元，财政存款减少对于M2增速的支撑或相对有限。 图表153月财政存款略高于去年同期，或显示支出力度相对偏弱 资料来源：Wind，华创证券；注：单位（亿元） （3）M1环比新增基本处于季节性水平。3月M1增速由1.2%下滑至1.1%，其中企业活期存款拉动率为-0.55%。从环比新增来看，M1-M0、M1均接近季节性水平，3月以来，地产二手房成交数据短暂出现“小阳春”，但“金三”过后，地产成交偏弱的情况 下，M1改善程度相对有限，资金活化仍需政策支持。 图表163月新增M1处于季节性水平图表173月M1增速低位徘徊 资料来源：Wind，华创证券注：单位，% 资料来源：Wind，华创证券注：单位，% 4月季初信贷小月，票据补位或加强，关注再贷款等融资政策的支持情况。总体来看，信贷平滑的政策诉求之下，一季度新增信贷累计为9.46万亿元，同比少增1.14万亿，其中1至3月分别同比多增200亿元、少增3600亿元、少增8000亿元，基本符合市场预期。后续而言，从票据报价走势