【债券日报】12月金融数据解读：信贷平滑对年初金融数据有何影响？

债券研究 证券研究报告 债券日报2024年01月13日 【债券日报】 信贷平滑对年初金融数据有何影响？ ——12月金融数据解读 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 执业编号：S0360523080002 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240112》 2024-01-12 《【华创固收】出口“增速底”或确认，弹性待修复——12月进出口数据点评》 2024-01-12 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240111》 2024-01-11 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240110》 2024-01-10 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240109》 2024-01-09 2023年12月新增人民币贷款11700亿元，同比少增2300亿元，信贷余额增速小幅降至10.6%；新增社会融资规模19400亿，同比多增6342亿元，社融存量增速小幅上行至9.5%；M2同比由10.0%下降至9.7%，M1增速维持在 1.3%。整体来看，12月信贷表现不弱，接近历史同期均值水平，结构亦有所改善，但在政策诉求去年年末与今年一季度信贷平滑的背景下，读数相对低于市场预期，信贷余额增速延续小幅下滑。社融方面，政府债券发行仍是主要拉动项，社融存量增速小幅抬升0.1个百分点。存款方面，M2-M1剪刀差收窄 一、贷款：总量接近季节性，结构有改善 （1）12月居民部门短贷修复，中长期融资需求表现继续处于季节性低位。12月居民中长期信贷新增1462亿元，在去年低基数的基础上，同比少增403亿元，同样处于历史同期低位水平。从地产数据来看，12月30大中城市商品房 成交面积的降幅小幅走扩，同比增速为-2.91%（上月为-2.04%），年末冲刺效应带动或相对有限，中长期贷款表现改善仍需政策支持。 （2）PSL等政策带动下，企业中长期贷款修复，票据“补位”未有明显发力1）在去年高基数基础上，12月中长期贷款新增8612亿元，同比少增3498亿元，不过或受PSL带动，较11月有明显修复，且明显高于季节性水平。2）企业短期贷款处于淡季，同比少增219亿；票据融资总体发力程度有限，月末机 构小幅冲刺补到期，同比小幅多增351亿元。 二、社融：政府债券拉动效应延续，企业债券偏弱 （1）12月政府债券的支撑效应仍在，依旧是社融最重要的拉动项。12月政府债券新增9279亿元，同比多增6470亿元。往后看，万亿增发国债剩余额度使用或于年初下达，今年地方债提前批推行进度明显偏慢，靠前发力诉求不强， 年初对于社融增速的支撑作用将有所弱化。 （2）企业债券表现偏弱，不过基数效应下实现同比多增。12月企业债券减少 2625亿元，在基数偏低的基础上（2022年年末受“赎回潮”利率上行影响， 大量企业债券取消发行），同比小幅多增2265亿元，明显偏弱于2018年以来的季节性同期水平，监管部门对新增企业债券的发行审批或延续偏紧。 三、存款：居民存款少增，M2-M1剪刀差收窄 （1）分部门看，12月住户存款增加同比少增9123亿元，成为了M2增速下滑的主要原因，存款挂牌利率下调、债市走牛后，居民存款或向货币基金、保险理财产品转移。 （2）M1同比维持在1.3%的低位，M2-M1剪刀差收窄至8.4%附近，不过当前地产销售景气度较低，企业经营预期仍待改善。 （3）万亿增发国债影响下，财政存款数据未有明显高增，或反映前期缴款资金回流对于流动性仍形成一定补充。 四、一季度信贷平滑影响如何？ （1）总量上，考虑大行信贷平滑后，一季度新增信贷或同比缩减2万亿左右 根据市场此前预期，大行新增规模按照过去5年均值，小行维持偏积极投放的 情景进行预测，2024年Q1新增信贷规模或在8.4万亿附近，较去年同期少增接近2万亿。不过，1月或仍是信贷大月，中下旬叠加税期的影响，仍需关注资金分层压力的变化。 （2）结构上，票据发力诉求或进一步降低，信贷结构或较优。一方面，年初信贷结构往往较好，票据“补位”信贷的季节性需求偏弱，历史数据来看，一季度各月表内票据占新增信贷的比重均较小；另一方面，大行年初信贷总量规模平滑，表内票据规模或首先被压缩，与跨年后票据利率的快速上行形成印证 风险提示：信贷投放持续性不及预期。 目录 一、信贷：总量接近季节性，结构有改善4 二、社融：政府债券拉动效应延续，企业债券偏弱5 三、存款：居民存款少增，M2-M1剪刀差收窄6 四、一季度信贷平滑影响如何？7 �、风险提示9 图表目录 图表112月信贷新增11700亿，略低于去年水平4 图表212月社融新增19400亿，高于去年同期4 图表312月居民短期信贷向上修复4 图表412月居民中长期信贷处于季节性水平4 图表5企业中长期贷款新增8612亿元5 图表6企业中长期贷款增速延续下行5 图表7表内票据融资处于相对偏低位置5 图表8企业部门短期贷款减少635亿元5 图表912月政府债券融资新增9279亿元6 图表101月政府债券净融资或在4000亿元附近6 图表1112月企业债券减少2625亿元6 图表1212月未贴现票据减少1869亿元6 图表13M2-M1剪刀差持续收窄7 图表1412月社融存量增速继续回升，M2增速下滑7 图表1512月财政存款减少9221亿元，略高于季节性水平7 图表16新增信贷分季度占比情况8 图表172023年Q2-Q4新增信贷同比均少增8 图表18大行信贷占比约在43%左右8 图表19年初信贷增速或震荡下滑8 图表20一季度表内票据“补位”需求有限9 图表21年初票据利率震荡上行9 2023年12月新增人民币贷款11700亿元，同比少增2300亿元，信贷余额增速小幅 降至10.6%；新增社会融资规模19400亿，同比多增6342亿元，社融存量增速小幅上行至9.5%；M2同比由10.0%下降至9.7%，M1增速维持在1.3%。整体来看，12月信贷表现不弱，接近历史同期均值水平，结构亦有所改善，但在政策诉求去年年末与今年一季度信贷平滑的背景下，读数相对低于市场预期，信贷余额增速延续小幅下滑。社融方面，政府债券发行仍是主要拉动项，社融存量增速小幅抬升0.1个百分点。存款方面，居民存款明显少增，M2增速下滑带动M2-M1剪刀差收窄。 图表112月信贷新增11700亿，略低于去年水平图表212月社融新增19400亿，高于去年同期 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 一、信贷：总量接近季节性，结构有改善 12月居民部门短贷修复，中长期融资需求表现继续处于季节性低位。（1）12月居 民短期贷款增长759亿元，同比多增872亿元，接近2018年以来的季节性均值水平。 （2）12月居民中长期信贷新增1462亿元，在去年低基数的基础上，同比少增403亿元，同样处于历史同期低位水平。从地产数据来看，12月30大中城市商品房成交面积的降幅小幅走扩，同比增速为-2.91%（上月为-2.04%），年末冲刺效应带动或相对有限，居民 中长期贷款表现改善仍需政策支持。 图表312月居民短期信贷向上修复图表412月居民中长期信贷处于季节性水平 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 PSL等政策带动下，企业中长期贷款修复，票据“补位”未有明显发力。（1）在去 年企业中长期贷款明显超季节性高增的基础上，12月中长期贷款新增8612亿元，同比少增3498亿元，或受PSL工具带动，较11月有明显修复，且明显高于2018年以来的 5391亿元的季节性同期水平。不过从融资周期来看，企业中长期贷款增速仍在下滑趋势之中。 图表5企业中长期贷款新增8612亿元图表6企业中长期贷款增速延续下行 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券 （2）企业短期融资表现，12月企业部门短期贷款减少635亿元，同比少增219亿元，处于季节性偏高位置，年末为企业短贷的淡季时点；票据融资方面，12月月初开始，票据利率震荡上行，至25日6M国股行直贴利率上行至1.46%附近，月末最后几个交易日，机构小幅冲刺补规模，总体发力程度有限，当月票据融资增加1497亿，同比小幅多 增351亿元，低于2018年至2022年2446亿元的历史均值水平。 图表7表内票据融资处于相对偏低位置图表8企业部门短期贷款减少635亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 二、社融：政府债券拉动效应延续，企业债券偏弱 12月政府债券的支撑效应仍在，依旧是社融最重要的拉动项。12月政府债券新增9279亿元，同比多增6470亿元，大幅偏高于2018年以来的季节性均值水平（5760亿元）。往后看，万亿增发国债剩余额度使用或于年初下达，今年地方债提前批推行进度明显偏慢，靠前发力诉求不强，考虑国债后，1月政府债券净融资规模或在4000亿附近， 年初对于社融增速的支撑作用将有所弱化。 图表912月政府债券融资新增9279亿元图表101月政府债券净融资或在4000亿元附近 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿 资料来源：Wind，华创证券预测 其他分项中，企业债券表现偏弱，不过基数效应下实现同比多增。12月企业债券减少2625亿元，在基数偏低的基础上（2022年年末受“赎回潮”利率上行影响，大量企业债券取消发行），同比小幅多增2265亿元，明显偏弱于2018年以来的季节性同期水平，监管部门对新增企业债券的发行审批或延续偏紧。此外，12月未贴现票据减少1869亿元，同比少增1315亿元，明显偏弱于季节性，与企业短贷表现较为一致，反映年末淡季， 企业生产经营预期偏弱。 图表1112月企业债券减少2625亿元图表1212月未贴现票据减少1869亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 三、存款：居民存款少增，M2-M1剪刀差收窄 M2增速明显下滑，导致M2-M1剪刀差收窄。（1）具体来看，12月住户存款增加19780亿元，同比少增9123亿元，非金融企业存款增加3165亿元，非银行业金融机构存款减少5326亿元，分别同比多增2341亿元、2亿元，居民存款少增成为了M2增速下滑的主要原因，存款挂牌利率下调、债市走牛后，居民存款或向货币基金、保险理财产品转移。（2）12月M2同比增速为9.7%，M1同比维持在1.3%的低位，M2-M1剪刀差收 窄至8.4%附近，不过当前地产销售景气度较低，企业经营预期仍待改善。 图表13M2-M1剪刀差持续收窄图表1412月社融存量增速继续回升，M2增速下滑 资料来源：Wind，华创证券注：单位，% 资料来源：Wind，华创证券注：单位，% 12月受万亿增发国债影响，财政存款略偏高于季节性。12月财政存款减少9221亿 元，略高于2018年至2022年的季节性水平（10370亿元），不过在万亿增发国债影响下，财政存款数据未有明显高增，或反映前期缴款资金回流对于流动性仍形成一定补充。图表1512月财政存款减少9221亿元，略高于季节性水平 资料来源：Wind，华创证券；注：单位（亿元） 四、一季度信贷平滑影响如何？ 2023年信贷开门红特征下，贷款总量合理增长，但融资周期的持续性受限。（1）2023年一季度新增信贷占比接近全年�成，明显高于37%左右的历史均值水平，开门红大幅发力的情况下，造成2023年Q2-Q4新增信贷规模同比延续少增，贷款“大小月”的特征明显。（2）从融资周期的修复情况来看，2023年信贷余额同比增速自4月开始逐渐下滑， 企业中长期信贷增速5月开始同比回落，经济内生动能修复企稳相对偏弱。2023年年末