9月金融数据解读：总量不弱，关注融资修复的持续性

债券研究 证券研究报告 债券日报2023年10月14日 【债券日报】 总量不弱，关注融资修复的持续性 ——9月金融数据解读 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 执业编号：S0360523080002 相关研究报告 《【华创固收】CPI下个增长窗口期在何时？—— 9月通胀数据解读》 2023-10-13 《【华创固收】转债市场日度跟踪20231013》 2023-10-13 《【华创固收】贸易顺差扩大，进口“价强于量” ——9月进出口数据点评》 2023-10-13 《【华创固收】转债市场日度跟踪20231012》 2023-10-12 《【华创固收】转债市场日度跟踪20231011》 2023-10-11 2023年9月新增人民币贷款2.31万亿，同比少增1600亿元，信贷余额增速由上月的11.1%下降至10.9%；新增社会融资规模4.12万亿，同比多增5789亿元，社融存量增速维持在9.0%；M2同比增速回落0.3个百分点至10.5%。在 去年同期信贷超季节性高增的基础上，9月居民、企业部门中长期贷款均有不 错表现，数据结构进一步改善，延续8月的修复态势。社融方面，政府债券发行及未贴现汇票的超季节性多增是主要拉动，但受委托贷款等分项拖累，社融同比增速维持。 一、贷款：信贷融资总量不弱，结构亦有改善 （1）9月居民部门短期融资需求符合季节性，中长期贷款新增明显修复。9月居民中长期信贷较7至8月出现明显修复，8月末以来地产优化政策密集出台，9月楼市进入“金九”销售旺季，且银行存量房贷利率调降开始推进，居民早偿率指数维持相对偏低位置，居民中长期贷款需求明显修复。 （2）企业短贷、中长期贷款表现较优，票据“补位”需求偏弱。1）在去年9 月企业中长期贷款明显超季节性高增的基础上，今年9月企业部门中长期贷款 表现不弱，同比仅少增944亿元；2）企业短期融资表现，同样略低于2022 年同期，但显著高于2018年以来均值；3）票据融资方面，季末融资需求边际修复之下，票据补位信贷融资的规模明显减少，且表内票据到期规模偏大，当 月票据融资减少1500亿，同比少增673亿元。 二、社融：政府债券拉动效应延续，表外分项出现回暖 （1）地方债发行慢于预期，不过政府债券仍是社融最重要的拉动项。9月地方债券发行相对偏慢，剩余部分在10月继续发行，特殊再融资债券集中发行且国债单只规模扩容，10月或是政府债券发行的大月，月度净融资规模或在 1.4万亿附近，较8至9月边际小幅上行，对于社融的带动效应也将延续。 （2）未贴现票据表现明显强于季节性水平，或反应企业经营预期的修复。9月未贴现承兑汇票明显超季节性同期水平，原因或是在于本身9月为信贷大月，表外票据向表内转化需求不大；其次，企业开票意愿的上升或反应盈利预 期的改善以及结算需求的增多，从趋势上看，未贴现票据余额增速与企业中长期融资需求具有相关性，且拐点的变化略领先。 （3）其他分项中，信托融资明显改善，企业债券表现平平，委托贷款受基数效应影响仍是拖累。 三、存款：存款增速继续回落，季末财政延续“少支” （1）分部门看，企业和非银存款成为了拖累M2增速超预期下行的主要原因。 （2）M2-M1剪刀差小幅收窄至8.2%，企业经营预期有望继续改善，关注各行业库存周期的变化情况。 （3）Q3以来财政“少支”的特征明显，9月财政存款明显高于季节性，或也是季初资金宽松不及预期的原因之一。 四、月初提前“抢票”，关注数据修复的持续性 9月信贷结构明显改善，后续关注数据修复的持续性情况。（1）9月信贷总量在去年高基数的基础上，表现不弱，但信贷余额增速小幅下滑，叠加同日上午发布的通胀数据偏弱的影响，债市做多情绪明显升温。（2）今年信贷季节性仍表现出一定的“大小月”特征，10月月初，股份行银行率先开始“抢票”，票 据利率快速下行，一是，10月表内票据到期规模较大，银行有较强的“补到期”需求；二是，季初信贷小月票据提前冲刺或有助于一定程度“补位”信贷，关注10月信贷修复的持续性。 风险提示：信贷投放持续性不及预期。 目录 一、信贷融资总量不弱，结构亦有改善4 二、政府债券拉动效应延续，表外分项出现回暖5 三、存款增速继续回落，季末财政延续“少支”7 四、月初提前“抢票”，关注数据修复的持续性8 �、风险提示8 图表目录 图表19月信贷新增23100亿，略超季节性水平4 图表29月社融新增4.12万亿，略高于去年同期4 图表39月居民短期信贷基本符合季节性4 图表49月居民中长期信贷超季节性水平4 图表5企业中长期贷款新增12544亿元5 图表6企业中长期贷款增速下行5 图表7表内票据融资季节性偏弱5 图表8企业部门短期贷款增加5686亿元5 图表99月政府债券融资同比多增4416亿元6 图表1010月政府债券净融资或在14000亿元附近6 图表119月未贴现票据同比多增2264亿元6 图表12未贴现票据余额增速与企业中长期融资需求的变化具有一定相关性6 图表139月企业债券同比多增317亿元7 图表149月委托贷款同比少增1300亿元7 图表15M2、M1增速差小幅收窄7 图表169月社融存量增速维持，M2增速下行0.3%7 图表179月财政存款减少2127亿元，同比多增2673亿元8 图表1810月初票据利率快速下行8 2023年9月新增人民币贷款2.31万亿，同比少增1600亿元，信贷余额增速由上月的11.1%下降至10.9%；新增社会融资规模4.12万亿，同比多增5789亿元，社融存量增速维持在9.0%；M2同比增速回落0.3个百分点至10.5%。在去年同期信贷超季节性高增 的基础上，9月居民、企业部门中长期贷款均有不错表现，数据结构进一步改善，延续8月的修复态势。社融方面，政府债券发行及未贴现汇票的超季节性多增是主要拉动，但受委托贷款等分项拖累，社融同比增速维持。 图表19月信贷新增23100亿，略超季节性水平图表29月社融新增4.12万亿，略高于去年同期 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 一、信贷融资总量不弱，结构亦有改善 9月居民部门短期融资需求符合季节性，中长期贷款新增明显修复。（1）9月居民 中长期信贷增加5470亿，同比多增2014亿，较7至8月出现明显修复，8月末以来地 产优化政策密集出台，9月楼市进入“金九”销售旺季，且银行存量房贷利率调降开始推进，居民早偿率指数维持相对偏低位置，居民中长期贷款需求明显修复。（2）9月居民短期贷款增加3215亿，同比多增177亿，略高于2018年至2022年的3089亿元左右 的同期均值水平。 图表39月居民短期信贷基本符合季节性图表49月居民中长期信贷超季节性水平 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 企业短贷、中长期贷款表现较优，票据“补位”需求偏弱。（1）在去年9月企业中长期贷款明显超季节性高增的基础上，今年9月企业部门中长期贷款表现不弱，9月企业部门中长期贷款新增12544亿元，同比仅少增944亿元。不过从融资周期来看，企业 中长期贷款增速已连续4月滑落，且今年6月融资需求表现偏强对后续月份形成一定透 支效应，重点关注10月融资需求边际改善的持续性。 图表5企业中长期贷款新增12544亿元图表6企业中长期贷款增速下行 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：华创证券 （2）企业短期融资表现，9月企业部门短期贷款增加5686亿元，同比减少881亿 元，仅略低于2022年的超季节性同期水平，显著高于2018年以来均值。票据融资方面，季末融资需求边际修复之下，票据补位信贷融资的规模明显减少，且表内票据到期规模偏大，当月票据融资减少1500亿，同比少增673亿元。 图表7表内票据融资季节性偏弱图表8企业部门短期贷款增加5686亿元 资料来源：华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 二、政府债券拉动效应延续，表外分项出现回暖 9月地方债发行慢于预期，不过政府债券仍是社融最重要的拉动项。9月政府债券新 增9949亿元，同比多增4416亿元，带动效应略弱于此前预期，不过仍是社融的重要拉动项。其中，国债计划外发行并出现单只扩容，是拉动政府债券增长的主要分项，月度 净融资规模接近8000亿元；地方债方面，在此前监管提出新增专项债于9月底前基本发 行完毕的情况下，9月发行进度慢于预期，截至9月末，全年3.7万亿的项目建设专项债已完成89%，在四季度有近4000亿待发。往后看，9月地方债券发行相对偏慢，剩余部分在10月继续发行，特殊再融资债券集中发行，且国债单只规模扩容，10月或是政府债券发行的大月，月度净融资规模或在1.4万亿附近，较8至9月继续上行，对于社融 的带动效应也将延续。 图表99月政府债券融资同比多增4416亿元图表1010月政府债券净融资或在14000亿元附近 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿 资料来源：Wind，华创证券测算 未贴现票据表现明显强于季节性水平，或反应企业经营预期的修复。9月未贴现承兑汇票2396亿元，较去年9月同比多增2264亿元，明显超季节性同期水平，原因或是 在于本身9月为信贷大月，表外票据向表内转化需求不大；其次，企业开票意愿的上升或反应盈利预期的改善以及结算需求的增多，从趋势上看，未贴现票据余额增速与企业中长期融资需求具有相关性，且拐点的变化略领先，在一定程度上或也反应企业融资需求的修复情况。 图表119月未贴现票据同比多增2264亿元 资料来源：Wind，华创证券 图表12未贴现票据余额增速与企业中长期融资需求的变化具有一定相关性 资料来源：Wind，华创证券 注：单位，亿元 注：单位，亿元 其他分项中，信托融资改善，企业债券表现平平，委托贷款仍是拖累。9月信托贷款新增403亿元，同比多增594亿元，是继2020年1月以来的单月新增次高值，地产政策暖意释放下，对于房企的融资支持明显修复；9月企业债券新增662亿元，同比多增317亿元，但仍相对偏弱于2018年以来的季节性同期水平，贷款利率偏低叠加季末信贷 冲刺，贷款替代效应有所体现；此外，9月委托贷款新增208亿元，同比少增1300亿元， 去年8月以来政策性开发性金融工具发力，委托贷款基数效应偏高，待10月拖累效应将有所改善。 图表139月企业债券同比多增317亿元图表149月委托贷款同比少增1300亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 资料来源：Wind，华创证券注：单位，亿元 三、存款增速继续回落，季末财政延续“少支” M2和M1增速均小幅回落，M2-M1剪刀差小幅收窄。（1）具体来看，从存款来看， 9月住户存款增加25316亿元，在去年较高基数的基础上维持同比多增1422亿元，非金 融企业存款增加2010亿元，非银行业金融机构存款减少6650亿元，分别同比少增5639亿元、3845亿元，企业和非银存款成为了拖累M2增速下行的主要原因。（2）8月M2同比增速为10.3%，前值为10.6%；M1同比为2.1%，前值为2.2%，增速均有所下滑， M2-M1剪刀差小幅收窄至8.2%，企业经营预期有望继续改善，关注各行业库存周期的变化情况。 图表15M2、M1增速差小幅收窄图表169月社融存量增速维持，M2增速下行0.3% 资料来源：Wind，华创证券注：单位，% 资料来源：Wind，华创证券注：单位，% Q3以来财政“少支”的特征明显，9月财政存款明显高于季节性，或也是季初资金 宽松不及预期的原因之一。9月财政存款减少2127亿元，同比多增2673亿元，明显高 于2018年以来-5129亿元的