多品牌矩阵成型，盈利能力和质量均表现优良

买入（维持） 股价（2024年04月12日）6.08元 多品牌矩阵成型，盈利能力和质量均表现优良 公司研究|年报点评报喜鸟002154.SZ 目标价格7.84元 52周最高价/最低价6.94/4.81元 总股本/流通A股（万股）145,933/117,692 A股市值（百万元）8,873 公司发布2023年报，实现营业收入52.5亿，同比增长21.8%，实现归母净利润 6.98亿，同比增长52.1%，其中23Q4收入和归母净利润同比增长24.5%和92%。公司拟每10股派发现金红利2.5元（含税）。 多品牌协同发展，哈吉斯开店提速。分品牌来看，2023年报喜鸟、哈吉斯和宝鸟的收入分别同比增长17.2%、24.1%和15.9%，其中报喜鸟和哈吉斯分别净开门店13 和40家，同比增长2%和10%，对比2022年明显提速。新品牌方面，乐飞叶增速最快，2023年收入同比增长40.5%，门店从2023年初的66家增长至75家，恺米切＆TB收入实现同比增长30.1%。 盈利能力表现优异。2023年公司毛利率同比增长2pcts至64.7%，其中线上、直营、加盟和团购的毛利率分别同比增长1.8、1.8、-0.6和0.6pcts，我们认为线上和 直营渠道毛利率的提升主要受益于折扣的收窄、以及产品结构的改善。费用率方面，销售、管理、研发费用率分别同比增长-1、0.6和0.1pcts，有效税率同比下滑2.7pcts至18.9%，归母净利率同比提升2.6pcts至13.3%。 营运指标表现优良。截至2023年底，公司存货周转天数为236天，同比下降32天，经营活动现金流同比增长124%至11.5亿，大幅超越当年净利润，现金流表现优异。 公司多品牌矩阵已基本成型，未来有望不断接力成长。宝鸟2023年营收突破10亿，成为公司第三个规模超越10亿的品牌，新品牌增速也在30%以上，有望实现增长接力，多品牌战略的成功实施有效提升了公司核心竞争力和抗风险能力。我们 认为哈吉斯品牌在2024年仍然将有不错的表现，产品上将提升运动系列（HRC）的销售占比，增加女装投产，提升新品形象，持续推升同店；渠道上推进实施大店计划，加速优质加盟商的拓展，预计2024全年新开店在10-15%，我们看好哈吉斯品牌品牌势能的持续提升及中长期的成长空间。 盈利预测与投资建议 根据年报，我们调整盈利预测并引入2026年盈利预测，预计公司2024-2026年每股收益分别为0.56、0.66和0.77元（原2024-2025年为0.57和0.69元），参考可比公司，给予2024年14倍PE估值，对应目标价7.84元，维持“买入”评级。 风险提示：品牌拓展和新开店不及预期、行业竞争加剧、终端消费需求减弱等。 国家/地区中国 行业纺织服装 核心观点 报告发布日期2024年04月13日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -1.62 -5.74 2.36 22.11 相对表现% 0.96 -2.36 -3.48 37.28 沪深300% -2.58 -3.38 5.84 -15.17 施红梅021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 朱炎021-63325888*6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070006香港证监会牌照：BSW044 业绩符合预期，延续高质量增长 2023-10-26 盈利表现超预期，多品牌齐头并进 2023-08-20 23H1盈利超预期，期待下半年业绩持续向 2023-07-17 好 公司主要财务信息 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 4,313 5,254 6,045 6,990 7,989 同比增长(%) -3.1% 21.8% 15.1% 15.6% 14.3% 营业利润(百万元) 604 890 1,050 1,236 1,438 同比增长(%) -3.5% 47.4% 18.0% 17.7% 16.4% 归属母公司净利润(百万元) 459 698 822 967 1,124 同比增长(%) -1.2% 52.1% 17.9% 17.5% 16.3% 每股收益（元） 0.31 0.48 0.56 0.66 0.77 毛利率(%) 62.7% 64.7% 64.9% 65.0% 65.0% 净利率(%) 10.6% 13.3% 13.6% 13.8% 14.1% 净资产收益率(%) 11.3% 16.9% 18.0% 19.1% 19.9% 市盈率 19.3 12.7 10.8 9.2 7.9 市净率 2.3 2.0 1.8 1.7 1.5 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 根据年报，我们调整盈利预测并引入2026年盈利预测（下调了24-25年收入和管理费用率，上调了毛利率和销售费用率），预计公司2024-2026年每股收益分别为0.56、0.66和0.77元（原2024-2025年为0.57和0.69元），参考可比公司，给予2024年14倍PE估值，对应目标价 7.84元，维持“买入”评级。 表1：行业可比公司估值（截至2024年4月12日） 公司名称 公司代码 股价 （元） 每股收益（元） 市盈率 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 森马服饰 002563 5.99 0.24 0.42 0.49 0.56 25 14 12 11 比音勒芬 002832 29.08 1.27 1.68 2.08 2.52 23 17 14 12 太平鸟 603877 17.54 0.39 0.89 1.21 1.43 45 20 14 12 罗莱生活 002293 9.88 0.69 0.73 0.87 0.99 14 13 11 10 九牧王 601566 10.19 -0.16 0.35 0.60 0.75 -63 29 17 14 调整后平均 17 14 11 数据来源：wind，东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,443 1,891 2,312 2,691 3,107 营业收入 4,313 5,254 6,045 6,990 7,989 应收票据、账款及款项融资 619 661 761 880 1,005 营业成本 1,607 1,854 2,122 2,444 2,794 预付账款 47 52 59 69 79 销售费用 1,711 2,031 2,337 2,694 3,070 存货 1,179 1,151 1,318 1,517 1,735 管理费用 279 370 417 482 551 其他 380 804 823 846 871 研发费用 83 109 127 147 168 流动资产合计 3,667 4,559 5,273 6,003 6,796 财务费用 (33) (50) (48) (70) (98) 长期股权投资 237 234 234 234 234 资产、信用减值损失 147 128 100 100 100 固定资产 418 466 555 612 663 公允价值变动收益 (19) (9) (9) (9) (9) 在建工程 141 458 458 458 458 投资净收益 13 22 15 15 15 无形资产 224 236 268 296 320 其他 90 66 55 37 28 其他 1,304 1,102 916 865 865 营业利润 604 890 1,050 1,236 1,438 非流动资产合计 2,323 2,496 2,430 2,465 2,539 营业外收入 14 15 15 15 15 资产总计 5,990 7,055 7,703 8,467 9,335 营业外支出 11 6 6 6 6 短期借款 278 549 549 549 549 利润总额 607 899 1,059 1,245 1,447 应付票据及应付账款 530 670 767 883 1,009 所得税 131 170 200 235 273 其他 1,024 1,257 1,314 1,381 1,452 净利润 476 729 859 1,010 1,174 流动负债合计 1,832 2,477 2,630 2,813 3,011 少数股东损益 17 31 37 43 50 长期借款 46 47 47 47 47 归属于母公司净利润 459 698 822 967 1,124 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.31 0.48 0.56 0.66 0.77 其他 64 61 61 61 61 非流动负债合计 110 108 108 108 108 主要财务比率 负债合计 1,942 2,585 2,738 2,922 3,119 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 114 129 166 209 259 成长能力 实收资本（或股本） 1,459 1,459 1,459 1,459 1,459 营业收入 -3.1% 21.8% 15.1% 15.6% 14.3% 资本公积 769 770 770 770 770 营业利润 -3.5% 47.4% 18.0% 17.7% 16.4% 留存收益 1,706 2,112 2,570 3,108 3,728 归属于母公司净利润 -1.2% 52.1% 17.9% 17.5% 16.3% 其他 0 0 0 0 0 获利能力 股东权益合计 4,049 4,470 4,965 5,546 6,216 毛利率 62.7% 64.7% 64.9% 65.0% 65.0% 负债和股东权益总计 5,990 7,055 7,703 8,467 9,335 净利率 10.6% 13.3% 13.6% 13.8% 14.1% ROE 11.3% 16.9% 18.0% 19.1% 19.9% 现金流量表 ROIC 10.1% 14.2% 14.9% 15.8% 16.5% 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 476 729 859 1,010 1,174 资产负债率 32.4% 36.6% 35.5% 34.5% 33.4% 折旧摊销 103 108 122 115 75 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 (33) (50) (48) (70) (98) 流动比率 2.00 1.84 2.00 2.13 2.26 投资损失 (13) (22) (15) (15) (15) 速动比率 1.30 1.38 1.50 1.59 1.68 营运资金变动 (256) 352 (140) (167) (180) 营运能力 其它 239 36 104 9 9 应收账款周转率 7.3 8.4 8.7 8.7 8.6 经营活动现金流 515 1,154 882 882 965 存货周转率 1.3 1.5 1.7 1.7 1.7 资本支出 (103) (423) (150) (150) (150) 总资产周转率 0.7 0.8 0.8 0.9 0.9 长期投资 95 218 0 0 0 每股指标（元） 其他 (481) (459) 6 6 6 每股收益 0.31 0.48 0