2023年报和2024年一季报点评：2024年来水有望改善，雅砻江水风光成长空间广阔

2024年来水有望改善，雅砻江水风光成长空间广阔 --川投能源2023年报和2024年一季报点评 核心观点： 事件：公司发布2023年年报和2024年一季报。2023年实现营收14.82亿元，同比增长4.36%；实现归母净利44.00亿元（扣非43.16亿元），同比增长25.17% （扣非增长25.24%）。利润分配方案为每股派发现金红利0.4元（含税）。2024年一季度实现营收2.58亿元，同比增长2.92%；实现归母净利12.73亿元（扣非12.68亿元），同比增长12.06%（扣非增长11.88%）。 投资收益高增长，资产负债率大幅降低 2023年公司毛利率、净利率分别为46.37%、304.07%，同比+7.86pct、+52.57pct；期间费用率59.58%，同比+6.05pct；ROE(加权)12.63%，同比+1.83pct；经营性净现金流5.91亿元，同比下降2.91%；实现投资收益48.13亿元，同比增长22.94%或8.98亿元，其中雅砻江、大渡河、中核汇能投资收益分别增加6.02亿元、1.50亿元、1.22亿元。 2024年一季度公司毛利率、净利率分别为44.28%、498.30%，同比+3.85pct、 +40.93pct；期间费用率58.17%，同比-20.97pct；ROE(加权)3.23%，同比-0.07pct；经营性净现金流1.77亿元，同比增加36.38%；实现投资收益13.28亿元，同比增长6.14%或0.77亿元。一季度公司资产负债率31.80%，同比-6.90pct，远低于长江电力、华能水电60%左右的水平。 电价上涨对冲来水偏枯影响，2024年来水有望改善 2023年全年来水整体偏枯，雅砻江发电量842亿千瓦时（同比-4.8%），大渡河发电量452亿千瓦时（同比-2.4%）。受益于锦官电源组送江苏电价上涨、两河口水电站投产、以及省内市场化电价上涨等因素，2023年雅砻江平均上网电价0.310元/千瓦时（同比+11.1%），预计大渡河上网电价同样实现上涨。电价上涨对冲来水偏枯影响，2023年雅砻江投资收益41.56亿元（同比+17.6%或+6.02亿元），大渡河投资收益同比+1.50亿元。 2024年一季度公司投资收益13.28亿元（同比+6.14%），我们预计受益于来水改善。根据四川水文水资源勘测中心数据，2024年1-2月雅砻江、大渡河来水较常年偏丰30-50%，全年来水有望延续好转趋势。 主业实现多点突破，权益装机持续增长 公司积极拓展主业投资项目，2023年完成摘牌收购国能大渡河公司10%股权，增加权益装机约110万千瓦；成功摘牌广西融安玉柴新能源公司51%股权项目，新增控股装机10万千瓦；成功中选屏山抽水蓄能电站项目市场化竞争配置投资开发主体，初拟装机120万千瓦，预计投资82.63亿元，总工期77个 月，公司持股96-98%。 截至2023年末公司参控股总装机达3653万千瓦（不含三峡能源、中广核风电和中核汇能），权益装机1614万千瓦，同比增长17.5%；2020-2023年，权益装机复合增速18.2%，推动投资收益中枢提升。 川投能源(600674) 推荐(维持) 分析师 陶贻功 ：010-80927673 ：taoyigong_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522030001 梁悠南：010-80927656：liangyounan_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130523070002市场数据 2024-4-11 股票代码 600674 A股收盘价(元) 16.88 沪深300 3504.24 总股本(万股) 487,461 实际流通A股(万股) 487,461 流通A股市值(亿元) 823 相对沪深300表现图 资料来源：wind，中国银河证券研究院 相关研究 【银河环保公用】公司深度报告_川投能源(600674)：雅砻江成长空间广阔，大渡河量价齐升 公司点评●电力 2024年4月12日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 雅砻江水电装机增长空间超过50%，新能源远期规划40GW 参股48%的雅砻江水电公司拥有全国第三大水电基地雅砻江独家开发权。流域水资源丰沛且稳定，多年来平均利用小时数在4800小时左右，远高于全国平均3600小时及四川省4300小时的水平，且来水量年际变化较小。目前已投产水电19.2GW，在建3.72GW预计十五五投产，远期总规划30GW，水电增长空间56%。雅砻江水风光一体化成长空间广阔，流域沿岸风光可开发量超过40GW，截至2023年末已投产超1.6GW。根据规划，预计2030年、2035年、 2050年投产新能源将分别达到20GW、30GW、40GW。 大渡河装机增量明确，有望迎来量价齐升 参股20%的国能大渡河公司已投产水电约11GW，2025年前后待投产3.52GW。大渡河流域历来弃水严重，水能利用率偏低，其中2020年弃水电量107亿千瓦时，占四川省弃水电量53%，占全国主要流域弃水电量35%。随着川渝特高压建成以及具有年调节能力的双江口水电站建成，弃水将得到缓解。四川省经济发展迅速带动旺盛用电需求。十三五以来，2016-2023年四川省GDP复合增速6.5%，高于同期全国GDP复合增速5.7%；2016-2023年四川用电量复合增速9.3%，高于同期四川省发电量复合增速6.8%。由于四川省电源结构以水电为主，装机增量有限，且易受到来水波动影响，预计整体供需将逐年偏紧。在此背景下，四川市场化水电电价上涨明显，其中十四五以来年均上涨0.012元/千瓦时，电价复合增速5.5%。 估值分析与评级说明： 预计公司2024-2026年归母净利润分别为49.42亿元、55.20亿元、59.49亿元，对应PE分别为15.6倍、14.0倍、13.0倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 来水量低于预期的风险；上网电价下调的风险；新能源项目建设不及预期的风险。 表1：主要财务指标预测 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 1482.36 1580.97 1630.97 1680.97 收入增长率% 4.36 6.65 3.16 3.07 归母净利润（百万元） 4400.14 4942.39 5519.82 5948.74 利润增速% 25.17 12.32 11.68 7.77 毛利率% 46.37 46.20 49.02 48.75 摊薄EPS(元) 0.99 1.08 1.21 1.30 PE 15.33 15.64 14.01 13.00 PB 1.87 1.92 1.76 1.62 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 附录： （一）公司财务预测表 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 3391.91 3964.77 3719.27 4378.47 营业收入 1482.36 1580.97 1630.97 1680.97 现金 514.72 748.45 604.40 1152.76 营业成本 794.92 850.49 831.44 861.44 应收账款 740.30 759.15 798.84 815.25 营业税金及附加 45.36 47.43 48.93 50.43 其它应收款 146.83 428.81 301.96 383.58 营业费用 10.04 12.65 13.05 13.45 预付账款 2.13 3.38 2.77 3.15 管理费用 215.56 221.34 228.34 235.34 存货 69.40 86.36 78.51 84.41 财务费用 614.74 408.01 406.60 375.19 其他 1918.53 1938.61 1932.78 1939.33 资产减值损失 -52.24 -20.34 -20.17 -20.20 非流动资产 56961.44 60155.99 63283.34 66392.00 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 长期投资 43252.22 46252.22 49252.22 52252.22 投资净收益 4812.61 5081.54 5615.33 6015.29 固定资产 6283.59 6548.27 6791.95 7014.63 营业利润 4543.34 5091.20 5686.36 6128.46 无形资产 485.52 594.83 677.88 753.28 营业外收入 21.86 5.00 5.00 5.00 其他 6940.10 6760.66 6561.28 6371.87 营业外支出 0.29 2.00 2.00 2.00 资产总计 60353.35 64120.76 67002.61 70770.48 利润总额 4564.91 5094.20 5689.36 6131.46 流动负债 9018.89 8543.05 6892.43 5990.16 所得税 57.50 50.94 56.89 61.31 短期借款 3292.09 2537.73 1006.47 0.00 净利润 4507.41 5043.26 5632.47 6070.14 应付账款 267.39 259.86 266.85 269.84 少数股东损益 107.27 100.87 112.65 121.40 其他 5459.42 5745.47 5619.11 5720.31 归属母公司净利润 4400.14 4942.39 5519.82 5948.74 非流动负债 12741.51 13741.51 14541.51 15141.51 EBITDA 715.06 886.53 959.26 991.69 长期借款 6026.10 7026.10 7826.10 8426.10 EPS（元） 0.99 1.08 1.21 1.30 其他 6715.41 6715.41 6715.41 6715.41 负债合计 21760.40 22284.56 21433.94 21131.67 主要财务比率 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 1500.82 1601.68 1714.33 1835.74 营业收入 4.36% 6.65% 3.16% 3.07% 归属母公司股东权益 37092.13 40234.52 43854.34 47803.08 营业利润 26.31% 12.06% 11.69% 7.77% 负债和股东权益 60353.35 64120.76 67002.61 70770.48 归属母公司净利润 25.17% 12.32% 11.68% 7.77% 毛利率 46.37% 46.20% 49.02% 48.75% 现金流量表(百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 净利率 296.83% 312.62% 338.44% 353.89% 经营活动现金流 595.66 809.09 923.52 987.57 ROE 11.86% 12.28% 12.59% 12.44% 净利润 4507.41 5043.26 5632.47 6070.14 ROIC 0.70% 0.71% 0.77% 0.74% 折旧摊销 330.77 469.07 482.66 504.98 资产负债率 36.06% 34.75% 31.99% 29.86% 财务费用 627.16 423.16 426.09 418.87 净负债比率 40.08% 37.00% 32.68% 28.08% 投资损失 -4812.61 -5081.54 -5615