收入创新高，盈利能力改善，期待全新一轮强产品周期

海外 研证券研究报告 究汽车 买入(维持） 公 司市场数据 日期2024.3.21 跟收盘价（港元）37.90 踪总股本（百万股）1887 报流通股本（百万股）1538 告净资产（亿元）369.1 总资产（亿元）714.9 每股净资产（元）16.07 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 相关报告 小鹏汽车-W(09868.HK)首次覆盖深度-道阻且长，行则将至 小鹏汽车-W（09868.HK）架构调整彰显改革决心，期待新车提振销量及ASP(1) 小鹏汽车-W(09868.HK)：行业竞争及车型促销致毛利率承压，期待23Q2重回增长轨道 小鹏汽车-W(09868.HK)：新车交付稳步提升，期待XNGP体验及覆盖范围持续突破 海外研究分析师：余小丽 SAC：S0190518020003 主要财务指标 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 李梦旋 营业收入(百万元) 30,676 51,653 75,544 102,219 limengxuan@xyzq.com.cn 同比增长 14.2% 68.4% 46.3% 35.3% 兴业证券经济与金融研究院yuxiaoli@xyzq.com.cnSFC：AXK331 09868.HK小鹏汽车-W港股通（沪、深）收入创新高，盈利能力改善，期待全新一轮强产品周期 2024年3月22日 投资要点 2023Q4公司交付量及收入创新高，汽车毛利率显著提升，在手现金持续增长。2023Q4小鹏交付新车60,158辆，环比增长50.4%；实现营业收入130.5亿元，环比增长53.0%；其 中汽车销售收入122.3亿元，环比增长55.9%；汽车销售毛利率为4.1%，环比改善10.2个百分点。得益于G9销售占比提升，23Q4公司汽车单车收入环比提升约0.7万元；得益于上游物料成本下降及公司降本措施持续推进，公司汽车单车成本环比下降约1.3万元。23Q4 小鹏汽车普通股股东应占净亏损为13.5亿元，亏损额环比收窄25.4亿元，非公认会计原则小鹏汽车普通股股东应占净亏损为17.7亿元。截至23Q4末，公司共有现金及现金等价物、受限制现金、短期投资及定期存款457.0亿元。根据公司指引，预计2023Q4交付量在21,000至22,500辆，同比增长15.2%至23.4%；营业收入在58.0至62.0亿元，同比增长 43.8%至53.7%。 销售网络快速优化扩张，自营充电站网络稳步拓展。截至2023年12月31日，小鹏汽车 实体销售网络共有500间门店，环比23Q3末增加105家，公司下半年持续对销售网络进行优胜劣汰，并且用更快的速度引进优秀的经销商合作伙伴，以快速扩大二线和低线城市的市场份额；此外，截至23Q4末，小鹏自营充电网络达1108座充电站，包括902座小鹏自营超级充电站及206座目的地充电站。 未来3年30款车型储备，增强推新节奏及频率，开启全新一轮强车型周期。2024年1月 1日，小鹏首款超智驾大七座MPV车型X9正式上市并于同月开始交付。X9采用前后一体式铝压铸技术，标配后轮转向及行业领先的无图XNGP，定价35.98万起，超高产品力及极致性价比受到消费者青睐。小鹏还将于2024Q2北京车展带来基于10-15万级别的全新品牌及首款A级纯电智能轿车产品MONA，加速高阶智能在A级车市场的覆盖，新车将于2024Q3正式上市并开启交付，有望助力小鹏实现销量规模及市场份额进一步提升。此外，2024下半年小鹏还将带来一款主品牌全新车型，有望在四季度开启大规模交付。 我们的观点：公司定位空间广阔的中高端大众市场，智能化优势明显，新车型产品力及销 量有望持续提升。我们期待公司即将到来的全新一轮强车型周期带动公司销售规模及盈利能力持续提升，我们预计公司2024-2026年汽车销量分别为20.7、32.8、45.3万辆，营业收入分别为516.53、755.44、1022.19亿元，维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期；技术落地不及预期；行业竞争加剧；产能提升不及预期。 SAC：S0190523060003 请注意：李梦旋并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 毛利润(百万元) 451 4,979 9,883 15,918 同比增长 -85.4% 1003.6% 98.5% 61.1% 归母净利润(百万元) -10,376 -8,094 -5,036 12 PS 2.16 1.28 0.88 0.65 数据来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 附表 资产负债表 单位:人民币百万元 利润表 单位:人民币百万元 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 54,522 55,118 55,752 61,388 营业收入 30,676 51,653 75,544 102,219 现金及现金等价物 21,127 18,236 18,381 23,226 营业成本 -30,225 -46,673 -65,660 -86,301 受限制现金 3,175 3,810 4,000 4,200 毛利 451 4,979 9,883 15,918 短期存款 9,757 10,530 9,127 8,217 销售、管理费用 -6,559 -7,170 -7,797 -8,178 短期投资 781 820 861 904 研发费用 -5,277 -7,254 -8,339 -9,200 应收账款 2,716 3,181 3,548 3,862 其他收入 466 400 400 400 金融租赁应收账款 1,882 2,070 2,277 2,505 营业利润 -10,889 -9,045 -5,853 -1,059 存货 5,526 6,471 7,219 7,856 财务费用 991 991 1,032 1,135 应收关联方款项 13 31 30 25 税前利润 -10,394 -8,049 -4,983 76 预付款项及其他流动资产 2,489 2,915 3,252 3,539 所得税 -37 -44 -53 -64 非流动资产 29,641 32,483 37,759 43,789 归母净利润 -10,376 -8,094 -5,036 12 物业、厂房及设备 10,954 12,754 14,650 16,660 EPS(元) -5.96 -4.65 -2.89 0.01 使用权资产 1,456 2,621 3,145 3,774 无形资产 4,949 2,127 2,705 3,416 土地使用权 2,789 3,347 4,017 4,820 主要财务比率 金融租赁应收账款 3,028 4,542 5,450 6,540 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动资产 576 691 830 996 成长性 长期投资 2,085 2,293 2,523 2,775 营业收入增长率 14.2% 68.4% 46.3% 35.3% 资产总计 84,163 87,601 93,511 105,177 毛利润增长率 -85.4% 1003.6% 98.5% 61.1% 流动负债 36,112 45,688 53,798 61,933 应收账款及票据 22,210 27,273 29,478 30,948 盈利能力 应计费用及其他负债 7,580 9,096 11,825 14,190 毛利率 1.5% 9.6% 13.1% 15.6% 其他流动负债 6,287 9,286 12,452 16,738 营业利润率 -35.5% -17.5% -7.7% -1.0% 非流动负债 11,722 13,677 16,514 20,034 净利率 -33.8% -15.7% -6.7% 0.0% 长期借款 5,651 6,781 8,137 9,765 其他非流动负债 4,496 5,321 6,491 7,947 偿债能力 负债总计 47,834 59,366 70,312 81,966 资产负债率 56.8% 67.8% 75.2% 77.9% 股东权益总额 36,329 28,235 23,199 23,211 流动比率 151.0% 120.6% 103.6% 99.1% 负债及股东权益总额 84,163 87,601 93,511 105,177 速动比率 135.7% 106.5% 90.2% 86.4% 现金流量表 单位:人民币百万元 营运能力(次) 会计年度 2023E 2024E 2025E 2026E 资产周转率 0.4 0.6 0.8 1.0 归母净利润 -10,376 -8,094 -5,036 12 存货周转率 5.5 7.2 9.1 11.0 将净亏损调整为经营活动使用的现金净额 3,808 4,408 5,060 5,837 经营资产及负债变动 9,042 3,423 3,016 2,116 每股资料(元) 经营活动产生现金流量 2,437 -306 2,987 7,901 每股收益 -5.96 -4.65 -2.89 0.01 投资活动产生现金流量 -1,211 -2,932 -3,188 -3,404 每股净资产 21.0 16.4 13.4 13.4 融资活动产生现金流量 5,444 347 347 347 现金净变动 6,670 -2,892 146 4,844 估值比率(倍) 现金的期初余额 14,724 21,127 18,236 18,381 PS 2.16 1.28 0.88 0.65 现金的期末余额 21,127 18,236 18,381 23,226 PB 1.82 2.34 2.85 2.85 数据来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具 本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 投资建议的评级标准 类别 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：沪深两市以沪深300指数为基准；北交所市场以北证50指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15% 增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间 减持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5% 无评级 由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级 行业评级 推荐 相对表现优于同期相关证券市场代表性指数 中性 相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平 回避 相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数 投资评级说明 信息披露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录www.xyzq.com.cn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公 司持股情况。 有关财务权益及商务关系的披露 兴证国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与JinJiangRoad&BridgeConstructionDevelopment CoLtd、成都经开资产管理有限公司、义乌市国有资本运营有限公司、ChouzhouInternationalInvestmentLtd、桐庐新城发展投资有限公司、宝应县开发投资有限公司、中泰证券、中