公司首次覆盖报告：夯实山东省内龙头地位，着眼布局全国市场

医药生物/医药商业 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 26 漱玉平民（301017.SZ） 2024年04月11日 投资评级：买入（首次） 日期 2024/4/10 当前股价(元) 12.82 一年最高最低(元) 23.90/10.01 总市值(亿元) 51.96 流通市值(亿元) 14.01 总股本(亿股) 4.05 流通股本(亿股) 1.09 近3个月换手率(%) 201.87 股价走势图 数据来源：聚源 夯实山东省内龙头地位，着眼布局全国市场 ——公司首次覆盖报告 余汝意（分析师） yuruyi@kysec.cn 证书编号：S0790523070002  立足山东，稳健布局全国的区域医药零售龙头 公司前身创立于1999年，2015年改为股份制，后于2021年在深圳证券交易所创业板上市。公司自山东起家，坚持直营连锁为主的营销模式，通过“自建+并购+加盟” 的发展战略，不断拓展空白区域和市场，已成为综合实力较强的知名区域医药连锁零售企业。我们看好公司省内市场下沉布局及持续性的省外扩张，预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.94/2.49/3.47亿元，EPS为0.48/0.61/0.86元，当前股价对应PE为26.9/20.9/15.0倍，首次覆盖给予“买入”评级。  政策加速处方外流，行业内“集中度+连锁化率”提升为大趋势 处方外流是中国医疗改革发展的大趋势，2009年3月国务院发布的《中共中央国务院关于深化医药卫生体制改革的意见》指出要推进医药分开，为后续我国医药卫生领域改革明确了发展目标。随着国家接连推进药品零加成、分级诊疗、带量采购、“双通道”、门诊统筹等一系列政策，将会促进处方持续、加速外流，零售药店将受益于处方外流带来的市场流量。此外，行业内连锁化率及集中度未来都将逐渐提高，龙头企业在此基础上将持续提高话语权，把握处方外流的基本盘。  全渠道立体布局，省内省外同步推进，多元化业务布局深化竞争优势 公司通过布局“线下+线上”营销渠道，全方位把控多区域、多年龄客户群体。在线下直营门店拓展方面，公司在销售额、市场占有率方面均位列省内第一，在竞争格局较零散的山东省内仍具有较大的市场份额提升空间；重点以并购方式开拓连锁化率较低的辽宁省和福建省市场，具备良好的切入角度及较大的拓展空间。此外，公司积极优化数智化运营体系，以B2C、O2O和私域方式驱动新零售业务发展。同时多元化提升品牌影响力，一方面打造独家IP，围绕IP持续推出系列生活商品，并以公益活动打造品牌影响力；另一方面发展自有品牌业务，并创新开发年轻化中药养生商品、个人美护商品等，把握年轻消费群体，打造营收第二增长曲线。  风险提示：政策变化风险，处方外流速度不及预期，门店拓展及增速不及预期。 财务摘要和估值指标 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 5,322 7,823 9,313 12,041 15,158 YOY(%) 14.7 47.0 19.0 29.3 25.9 归母净利润(百万元) 115 229 194 249 347 YOY(%) -46.9 99.6 -15.7 28.5 39.4 毛利率(%) 28.5 28.6 28.8 29.3 29.8 净利率(%) 2.2 2.9 2.1 2.1 2.3 ROE(%) 6.0 10.3 8.0 9.5 11.8 EPS(摊薄/元) 0.28 0.57 0.48 0.61 0.86 P/E(倍) 45.2 22.6 26.9 20.9 15.0 P/B(倍) 2.8 2.5 2.3 2.1 1.9 数据来源：聚源、开源证券研究所 -48%-32%-16%0%16%2023-042023-082023-12漱玉平民沪深300开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 26 目 录 1、 漱玉平民：立足山东，稳健布局全国的区域医药零售龙头 ................................................................................................. 4 1.1、 股权结构稳定，实控人经验丰富，员工激励、人才培养机制完善 .......................................................................... 4 1.2、 营收利润稳健增长，费用管控能力良好 ...................................................................................................................... 6 2、 政策支持处方外流，药品零售市场前景广阔 ......................................................................................................................... 8 2.1、 政策助力处方外流，长期趋势不改，利好零售药店行业发展 .................................................................................. 8 2.2、 提高连锁化率和集中度，建立规模优势，承接外流处方 ........................................................................................ 10 2.2.1、 零售药店增速迅猛，连锁化率稳步提升 ......................................................................................................... 10 2.2.2、 零售药店行业龙头集中度较低，规模壁垒需不断提升 ................................................................................. 12 2.3、 专业服务能力为核心竞争力，布局特色业务带来差异化优势 ................................................................................ 12 2.4、 政策利好+行业连锁集中+专业实力，促进零售药店行业向好发展 ....................................................................... 13 3、 线下渠道：“自营+加盟”立体布局，加速业务版图扩张 ..................................................................................................... 15 3.1、 直营业务：主要的门店拓展方式，加盟业务快速启航 ............................................................................................ 15 3.1.1、 省内：市场份额第一，连锁化率高，具备较高的提升潜力 ......................................................................... 16 3.1.2、 省外：并购为主要抓手，着眼全国 ................................................................................................................. 17 3.2、 加盟业务：厚积薄发，快速启航 ............................................................................................................................... 18 4、 线上渠道：数智运营持续优化，赋能新零售业务不断发展 ............................................................................................... 19 5、 塑造品牌影响力，建设多元化商品体系，打造差异化优势 ............................................................................................... 20 6、 盈利预测与投资建议 .............................................................................................................................................................. 22 6.1、 关键假设 ....................................................................................................................................................................... 22 6.2、 盈利预测与估值 ........................................................................................................................................................... 23 7、 风险提示 .................................................................................................................................................................................. 23 附：财务预测摘要 .......................................................................................................................................................................... 24 图表目录 图1： 公司立足山东，稳健向外扩张 ........................................................................................................................................... 4 图2： 公司股权结构清晰，截至2023Q3实控人持有公司超40%股权 .......................................................