美国3月CPI点评：美国二次通胀加剧，年内还会降息吗？

宏观点评 证券研究报告|宏观经济研究 2024年04月11日 美国二次通胀加剧，年内还会降息吗？—美国3月CPI点评 事件：北京时间4月10日20:30，美国公布3月CPI数据。 核心结论：美国3月CPI和核心CPI再超预期，数据公布后，市场预期美联储首次降息时间从6月延后至9月，全年降息幅度预期也从75bp降至50bp。 继续提示：美国“二次通胀”风险愈发明显，不宜对降息过度乐观，预计短期美元指数和美债收益率保持高位，全球股市、黄金、人民币汇率面临压力。1、美国3月CPI和核心CPI双双超预期，分项显示通胀更加顽固。 >整体表现：美国3月未季调CPI同比3.5%，是过去6个月最高，预期3.4%， 前值3.2%；核心CPI同比3.8%，预期3.7%，前值3.8%。季调后的CPI、核心CPI环比均为0.4%，双双高于过去12个月的均值0.3%，其中核心CPI环比已连续3个月处在0.4%的高位。 >分项表现：美国3月CPI主要分项方面，食品分项环比从0%小幅升至0.1%，低于12个月均值0.2%；能源分项环比从2.3%降至1.1%，仍明显高于12个月均值0.2；核心商品分项环比从0.1%降至-0.2%，低于12个月均值-0.1%，主因二手车价格环比大幅回落，但服装价格已连续2个月环比大幅反弹；核心服务分项环比持平为0.5%，依然高于12个月均值0.4%，其中住宅环比持平，医疗保健服务环比抬升，交通运输环比小幅抬升并依然高企。剔除食品、能源、住宅后的“超级核心通胀”环比为0.14%，高于2月的0.13%和1月的0.09%，指向美国通胀正变得更加顽固。 >后续测算：根据我们最新测算，4月美国CPI、核心CPI同比分别为3.4%、3.6%左右；2024Q1-Q4的CPI同比均值分别为3.2%、3.4%、2.9%、2.9%左右，核心CPI同比分别为3.8%、3.4%、3.2%、3.2%左右。 2、CPI公布后，美股和黄金下跌、美元和美债利率走高，降息预期明显降温。 >大类资产表现：CPI公布后，美股和黄金下跌、美元和美债利率走高。截至 4/11收盘，标普500、纳斯达克、道琼斯指数分别收跌1.0%、0.8%、1.1%； 10Y美债收益率上行18.2bp至4.55%，美元指数上涨1.0%至105.2，现货黄金下跌0.8%至2333.9美元/盎司。不过除CPI之外，美国国债拍卖不及预期、加拿大央行表态鸽派、伊朗可能攻击以色列等新闻事件也对市场造成了影响。 >降息预期变化：CPI公布后，市场对美联储降息的预期明显降温。目前利率 期货隐含的5月降息概率维持0%，6月降息概率从60%降至20%左右，7月降息概率从接近100%降至50%左右，9月降息概率为90%，全年降息次数预期从2.7次降至1.7次。换言之，首次降息时点预期从6月推迟到9月，全年降息幅度预期也从大概率75bp下调至大概率50bp。 3、继续提示：美国“二次通胀”风险愈发明显，不宜对降息过度乐观。 >二次通胀风险：前期报告中我们曾指出，美国通胀已出现二次加速迹象，具 体表现为：将美国CPI和核心CPI的3个月环比进行年化，则CPI从2024年1月开始连续反弹，核心CPI则从2023年9月就已开始连续反弹。本月CPI的这一计算结果升至4.6%，是过去16个月最高；核心CPI的计算结果升至4.5%，是过去10个月最高。这表明，美国通胀压力在过去几个月不断加大，“二次通胀”迹象已经十分明显。 >美联储政策展望：1995年以来的历次降息开启前，美国核心CPI3个月环比折年率最高是在1995年的4.2%，之后均在3%以下，当前水平仍明显偏高，目前看6月和7月降息难度均较大。凌晨2点公布的美联储3月FOMC会议纪要显示，美联储官员已对二次通胀产生担忧，本次会议之后公布的3月PMI、非农、CPI等数据均超预期，无疑将会使美联储的担忧进一步加剧，对于降息仍将保持谨慎并观察更多数据。重申此前观点：美联储仍将保持观望，不宜对降息过于乐观。预计短期美元指数和美债收益率将保持高位，全球股市、黄金、人民币汇率可能面临压力。 >短期重点关注：4/11欧洲央行议息会议，4/25美国一季度GDP初值，5/1美国4月ISM制造业PMI，5/2美联储议息会议，5/3美国4月非农就业。风险提示：美国经济与通胀、美联储货币政策、地缘冲突等持续超预期。 作者 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师刘新宇 执业证书编号：S0680521030002邮箱：liuxinyu@gszq.com 相关研究 1、《本轮黄金大涨的复盘与展望——兼评美国3月就业大超预期》2024-4-7 2、《人民币贬值：原因、展望、影响》2024-3-28 3、《降息担忧暂时缓解——美联储3月议息会议点评》 2024-3-21 4、《日本时隔17年加息，影响几何？》2024-3-19 5、《警惕美国“二次通胀”风险——美国2月CPI点评》2024-3-13 请仔细阅读本报告末页声明 图表1：美国CPI及主要分项近三个月表现（单位%） 权重 季调后环比 未季调同比 24-01 24-02 24-03 12M均值 24-01 24-02 24-03 12M均值 整体CPI 100.0 0.3 0.4 0.4 0.3 3.1 3.2 3.5 3.5 食品 13.4 0.4 0.0 0.1 0.2 2.6 2.2 2.2 4.1 家庭食品 8.1 0.4 0.0 0.0 0.1 1.2 1.0 1.2 2.9 外出就餐 5.3 0.5 0.1 0.3 0.3 5.1 4.5 4.2 6.1 能源 6.9 -0.9 2.3 1.1 0.2 -4.6 -1.9 2.1 -5.5 能源商品 3.8 -3.2 3.6 1.5 0.1 -6.9 -4.2 0.9 -9.3 燃油 0.1 -4.5 1.1 -1.3 -0.2 -14.2 -5.4 -3.7 -18.7 汽油 3.5 -3.3 3.8 1.7 0.2 -6.4 -3.9 1.3 -8.6 能源服务 3.1 1.4 0.8 0.7 0.3 -2.0 0.5 3.1 -0.2 电力 2.5 1.2 0.3 0.9 0.4 3.8 3.6 5.0 4.1 燃气 0.7 2.0 2.3 0.0 -0.3 -17.8 -8.8 -3.2 -12.6 核心CPI 79.7 0.4 0.4 0.4 0.3 3.9 3.8 3.8 4.4 核心商品 18.7 -0.3 0.1 -0.2 -0.1 -0.3 -0.3 -0.7 0.5 服装 2.6 -0.7 0.6 0.7 0.0 0.1 0.0 0.4 2.0 新车 3.6 0.0 -0.1 -0.2 0.0 0.7 0.4 -0.1 2.4 二手车 1.9 -3.4 0.5 -1.1 -0.1 -3.5 -1.8 -2.2 -4.7 医疗保健商品 1.5 -0.6 0.1 0.2 0.2 3.0 2.9 2.5 4.0 核心服务 61.0 0.7 0.5 0.5 0.4 5.4 5.2 5.4 5.8 住宅 36.2 0.6 0.4 0.4 0.5 6.0 5.7 5.7 6.9 医疗保健服务 6.5 0.7 -0.1 0.6 0.2 0.6 1.1 2.1 -0.5 交通运输 6.5 1.0 1.4 1.5 0.9 9.5 9.9 10.7 9.8 资料来源：CEIC，国盛证券研究所 图表2：后续美国CPI和核心CPI同比测算 CPI同比CPI同比测算 %核心CPI同比核心CPI同比测算 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 21-0621-1222-0622-1223-0623-1224-0624-12 资料来源：Wind，国盛证券研究所 标普500指数期货，右 CPI公布 10Y美债收益率，左 现货黄金，左 CPI公布 美元指数，右 图表3：美国CPI公布前后，美股与美债走势图表4：美国CPI公布前后，美元与黄金走势 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 图表5：CPI公布后，美联储降息预期明显降温 联邦基金利率期货隐含的美联储加息次数 （一次对应25bp，数字下降表示降息） CPI公布前 CPI公布后 -0.10.0 -0.2 -0.6 -0.5 -1.0 -0.9 -1.2 -1.6 -1.7 -2.0 -2.7 次 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 -2.0 -2.5 -3.0 24-524-624-724-924-1124-12 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 图表6：美国二次通胀迹象愈发明显图表7：当前通胀压力仍高于1995年来历次降息时 美国CPI3M环比折年率 %美国核心CPI3M环比折年率12 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 18-1119-0720-0320-1121-0722-0322-1123-0724-03 %美国核心CPI3M环比折年率联邦基金利率 10 8 6 4 2 0 -2 -4 94969800020406081012141618202224 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有