东吴证券晨会纪要2024-04-10

东吴证券晨会纪要 证券研究报告 东吴证券晨会纪要2024-04-10 宏观策略 宏观点评20240406：3月非农：市场“不相信”的三个理由 美国就业再超预期，但很难解释的是黄金和美股却出现同涨。我们认为其背后的原因是市场对非农数据的“不相信”。开年以来新增非农就业人数呈阶梯式上涨，先是1月因为年度数据修订导致的大超预期，随后的两个月，在就业减弱的预期下仍旧火热不减。不过鉴于美联储对劳动力市场在政策决策中的的淡化（近期美联储官员对就业的提及次数减少），劳动力市场强劲的表现可能不会像过去那样重要。市场也因此“顶”住了爆表的数据—美国三大股指纷纷上涨，黄金更是创下了历史新高。我们认为市场对这一份就业报告的“不相信”，主要源于三点：风险提示：全球通胀超预期上行，美国经济提前进入显著衰退，巴以冲突局势失控，美国银行危机再起金融风险暴露。 宏观点评20240404：二季度央行的宽松线索 在今年一季度央行快速出手降息降准稳“开门红”成色后，市场关注后续货币政策的节奏与方式，本次一季度央行例会释放的信号可作为二季度央行取向的前瞻。我们理解本次央行例会反映出在经济“开门红”与短期外部汇率的束缚下，短期央行降息降准的意愿不强，最早的窗口或在4月政治局会议后打开。风险提示：政策出台节奏及项目落地放缓导致经济复苏偏慢；海外经济体提前显著进入衰退，国内出口超预期萎缩。 宏观点评20240403：创新高后，美股和黄金谁更值得持有？ 今年以来黄金和美股似乎都脱离了“地心引力”，加入刷新新高的竞赛。年迄今，截至4月2日，黄金（美元计价）和标普500指数分别上涨了约11%和9%，而今年的资产竞赛中不可忽视的一个主题是美国大选。回顾最近几次大选，黄金和美股都有不俗的表现，但各有胜负，2020年黄金摘得资产桂冠，而2016年美股则更胜一筹。那么今年同样面临大选，之后谁的空间更大？在经济不确定性下降、全球政策中性偏宽松的背景下，我们更倾向于美股，尤其关注待涨的非科技股；黄金牛市未止，但是背后的叙事需要持续发酵，这意味着在大涨之后会出现一定的调整压力风险提示：全球通胀超预期上行，美国经济提前进入显著衰退，巴以冲突局势失控，美国银行危机再起金融风险暴露，美联储超预期降息。 固收金工 固收深度报告20240409：柳暗花明，砥砺前行——贵州省城投债现状4 个知多少？ 从“特殊再融资债重启发行“和“统借统还”模式探索看贵州城投的未来2023年10月重启发行特殊再融资债以置换债务存量，缓解债务压力，其中贵州省发行规模遥遥领先，展现贵州在全国化债背景下的积极进行债务管理，缓解城投债务到期压力。并且贵州积极探索“统借统还”模式发行“24宏建01”债券，弥补主体信用问题，降低债务融资成本。但是仍需警惕此举并未降低债务总量，实质为债务压力区域内的局部转移，故仍需警惕贵州整体债务化债进展和风险变动。 2024年04月10日 晨会编辑张良卫执业证书：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/16 证券研究报告 固收深度报告20240408：化债背景下贵州城投“新活力” “全国化债”大背景支持下，短期而言贵州应积极推进债务管理“全省一盘棋”，坚决遏制违规新增隐性债务，推进“统借统还”模式等多种化债方式探索存进债务结构优化，实现债务可持续管理。长期来看中央及贵州将继续出台各类配套政策，以“解铃还须系铃人”的思路，从经济基本面出发，用经济发展逐步化解经济发展过程中所筑起的债务负担，贵州债市终会释放“新活力”。 行业 深度：跨境电商全产业链图谱——让中国制造走向全球的企业们：跨境电商行业深度报告【勘误版】 我们认为跨境电商是未来我国消费行业发展的大趋势，同时也是当前值得重点关注的投资领域。长期看，受益于我国领先的消费品供应链优势外溢，以及海外电商渗透率提升，跨境电商行业在过去几年中实现高速增长，据艾瑞咨询预计，2023年我国跨境电商行业出口额将达到7.9亿元同增20%。短期看，行业受益于Temu、Tiktok等新兴跨境平台快速增长有望迎来重要的发展机遇；同时随跨境物流成本下降、人民币汇率贬值跨境企业的利润率有望提升。 房地产行业跟踪周报：新房二手房成交环比下降，多地推行房产“以旧 换新”政策 周观点：4月第1周新房二手房成交面积受清明假期影响环比下跌，同比由于高基数原因均保持较大降幅。上周多地放松房地产政策，政策内容以购房补贴及房产“以旧换新”为主。3月小阳春虽有季节性复苏，但成色稍显不足。期待4、5月更多核心城市的地产政策逐步打开，进一步提振市场需求和信心。同时需要关注“白名单”项目信贷支持的推进力度。推荐1）当前估值较低、可能受到市值管理考核要求的央企，未来预计将通过增持、回购、提高分红比例等手段传递信心，稳定预期。推荐：保利发展、招商蛇口、越秀地产，建议关注：华润置地、中国海外发展。2）拥有充沛优质持有型物业资产、现金流有望边际改善的房企。推荐：万科A、新城控股，建议关注：龙湖集团。3）城中村改造受益标的：珠江股份、城建发展；4）物业公司：华润万象生活、保利物业、绿城服务、越秀服务；5）代建及中介公司：绿城管理控股、贝壳。风险提示：房地产调控政策放宽不及预期；行业下行持续，销售不及预期；行业信用风险持续蔓延,流动性恶化超预期。 AI音乐或至奇点时刻，关注应用落地投资机会 投资建议：【昆仑万维】我们看好公司AI布局领先优势，大模型及应用持续兑现，维持“买入”评级。【盛天网络】我们看好公司开启新游周期修复业绩，卡位AI社交赛道丰富产品矩阵，贡献业绩弹性，维持“买入评级。【万兴科技】我们看好公司AI功能/产品/技术持续推进，应用前景广阔，维持“买入”评级。风险提示：法律和版权风险，技术发展风险市场接受度风险，竞争风险 计算机行业深度报告：从莱斯信息看低空经济如何投资 低空经济万亿赛道开启，关注率先招标的地面基础设施各方向龙头标的莱斯信息（空管系统）；灿勤科技、海格通信（通信）；北斗星通、华测导航（导航）；纳睿雷达（监视）；万丰奥威（整机厂）；*ST西域（文旅应用）。 推荐个股及其他点评 兴蓉环境（000598）：成都水务龙头稳健增长，2024年污水调价在即，长期现金流增厚空间大 公司掌握成都优质水务资产，异地扩张+固废多维布局，核心资产盈利稳健现金流优质。1）盈利：在建产能投运贡献增量，2024年污水调价有望带来业绩弹性。2）现金流：长期自由现金流改善及分红提升潜力大。公司2023年归母净利润18.43亿元，我们预计2024-2025年归母净利润为20.82、22.42亿元，2023-2025年同比+14%、13%、8%，对应10.4、9.2 8.6倍PE。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：项目建设进展不及预期，调价情况不及预期，应收账期延长。 安徽合力（600761）：2023年报点评：业绩符合预期，海外市场拓展顺利 盈利预测与投资评级：我们维持公司2024-2025年归母净利润预测15.3/18.8亿元，预计2026年归母净利润22.5亿元，对应PE为11/9/7倍维持“买入”评级。风险提示：地缘政治风险、原材料价格上涨风险、海外市场拓展不及预期 爱美客（300896）：2024年一季度业绩预告点评：扣非归母净利润同比 增长33%–39%，业绩表现优异 事件：公司公告，2024年一季度，预计营业收入8.03-8.26亿元，同比增长27.5%-31%；归母净利润5.10-5.34亿元，同比增长23%-29%；扣非归母净利润5.13-5.37亿元，同比增长33%-39%。业绩符合预期。盈利预测与投资评级：维持预计公司2024-2026年归母净利润分别为25.12/32.55/40.83亿元，对应当前市值的PE为25/19/15倍。考虑到公司在医美领域的品牌和渠道优势，产品线逐步丰富，维持“买入”评级。风险提示：市场竞争加剧；新产品研发或推广不及预期的风险；行业政策不确定性风险等。 中国中免（601888）：2024Q1业绩快报点评：业绩符合预期，毛利率继 续修复 盈利预测与投资评级：中免市场地位稳固，中长期看好中免作为旅游零售龙头受益市内免税店政策和出境游的逐步恢复，在消费景气状态下受益于相对较高的行业增速。基于最新财务数据调整中国中免盈利预期，2024-2026年归母净利润分别为82.0/95.6/112.3亿元（前值为 82.8/96.7/113.8亿元），对应PE为21/18/15倍，维持“买入”评级。风险提示：政策推进不及预期、居民消费意愿恢复不及预期等。 宏观策略 宏观点评20240406：3月非农：市场“不相信”的三个理由 美国就业再超预期，但很难解释的是黄金和美股却出现同涨。我们认 为其背后的原因是市场对非农数据的“不相信”。开年以来新增非农就业人数呈阶梯式上涨，先是1月因为年度数据修订导致的大超预期，随后的两个月，在就业减弱的预期下仍旧火热不减。不过鉴于美联储对劳动力市场在政策决策中的淡化（近期美联储官员对就业的提及次数减少），劳动力市场强劲的表现可能不会像过去那样重要。市场也因此“顶”住了爆表的数据—美国三大股指纷纷上涨，黄金更是创下了历史新高。我们认为市场对这一份就业报告的“不相信”，主要源于三点：一是就业增加符合鲍威尔所提及的供给侧宏观叙事，即供给增加，工资增速下降，经济仍能保持动力；二是美联储目前的侧重点更倾向于通胀，而就业的重要性有所减小；三是非农数据的质量在下降，正如不久前费城联储“承认”美国就业数据失真，2023年全年高估80万人。叠加大选年的“政治任务”，今年就业数据可能依旧“水分”不减。当然我们认为只通过大超预期的新增非农就业这一项数据，就确定或者推断加息降息的节奏，显然是不靠谱的。美联储更侧重通胀，而就业或可以在不提高通胀风险的情况下持续下去（劳参抬升+薪资放缓），因此下周公布的通胀数据实则更加值得关注。那么本次数据具体表现如何，纵观劳动力市场，我们认为从总量和结构上都值得关注，具体来看：从总量上，劳动力市场给经济供给侧增加动力。3月新增非农就业人数增加30.3万人，高于之前12个月平均每月增加的23.1万。除此之外，1-2月的新增就业人数被上修，合计较修正前增加2.2万人。叠加家庭调查就业人数在前三个月持续下降 后，在3月增加49.8万人，这佐证就业增长的强劲势头。从结构上，新增非农就业上涨集中在三个部门：医疗保健服务、政府和建筑业。具体来看，3月医疗保健行业增加了7.2万人，政府部门增加了 7.1万人。其他显著增长的领域包括建筑业，3月增加了3.9万。服务业中，休闲和酒店业增加了4.9万，教育和保健服务、休闲和酒店业的新增就业增长是该类就业上升的主要因素。从职位空缺数据来看，目前教育及卫生服务依然是职位空缺最多的行业，劳动力供需的紧张。所有行业中，只有制造业就业保持不变，制造业就业人数在2月份下调至减少1万人后，3月份保持不变。职位空缺与非临时裁员需进一步降温。供需失衡是劳动力市场偏紧的主要原因，整体来看，3月职位空缺率连续徘徊在5.3%，这表明即便下岗，找到新的工作也并不困难，因此这足够防止失业率以自我强化的方式不断上升。而职位空缺/非临时裁员的比例可以很好的解释工资通胀。此比例虽较高点已经大幅下滑，但需要继续放缓才能使得工资通胀进一步降温。薪资同比增速回落。工资水平是美联储密切关注并视为是否会增加通胀压力的信号。具体来看，3月平均薪资同比上涨4.1%，相较于2月放缓0.2pct，为2021年中以来最慢增速；平均薪资环比上涨0.1pct至0.3%，均符合预期。其中休闲酒店、教育医疗、其他服务的时薪同环比增速均较前月下降。3月非农稳固美联储的耐心。从历史的角度来看，降息的前3个月内，大部分情况下均有1次新增非农就业人数不及10万的表现。例如1995年，虽然非农数据表现尚可，但失业率5.6%处于半年来平均水平；再比如2001年，降息前美国各项经济指标都出现恶化，降息前3个月非农就