利率债周报（2024.4.1-2024.4.7）：债市窄幅震荡，长端利率整体小幅上行

核心观点 上周债市窄幅震荡，长端利率整体小幅上行。上周一（4 月 1日），受 3 月制造业 PMI 回升至枯荣线以上、大幅超出市场预期，以及股市上涨影响，债市明显回调；但因市场对经济恢复的可持续性依然存疑，加之对银行下调存款利率的预期升温以及月初资金面宽松，周二、周三债市情绪有所回暖。周日为清明假期后的调休日，债市交投清淡，而因市场对央行货币政策委员会一季度例会中首次提出的“在经济回升过程中，也要关注长期收益率的变化”的表述有所担忧——这或指向后期监管层可能会通过遏制资金空转、有效引导市场预期等方式，推动长端利率回归围绕政策利率的常态化波动，同时也会更加重视长期收益率偏低背后的经济含义——当日债市小幅走弱。整体上看，上周债市窄幅震荡，长端利率整体小幅上行。短端利率方面，上周资金面宽松，债市短端利率走势平稳，收益率曲线小幅走陡。 东方金诚 研究发展部 分析师 瞿瑞部门总监 冯琳 时间 2024 年 4 月 8 日 本周债市料仍以窄幅震荡为主。从基本面来看，清明假期旅游出行数据已经超越 2019 年同期，加之 3 月制造业 PMI 数据超预期，一季度 GDP 增速可能较强，基本面对债市的利好有所减弱。不过，在房地产市场延续低迷背景下，市场对基本面回暖的可持续性依然存疑，因而对经济数据的反应偏钝化。本周将公布 3 月物价、金融和贸易数据，我们判断 3 月物价将延续低迷态势，高基数影响下出口增速将有所放缓，票据利率、楼市运行状况等高频数据表现预示 3 月信贷投放或不及预期。这意味着本周基本面对债市难有较大利空影响。从政策面来看，央行货币政策委员会一季度例会首次提出“关注长期收益率的变化”，或指向后期央行将引导长期利率回归围绕政策利率的常 获 取 更 多 研 究 报 告 债市窄幅震荡，长端利率整体小幅上行 ——利率债周报（2024.4.1-2024.4.7） 态化波动。同时，美国 3 月非农就业数据超预期高增长，人民币汇率贬值压力仍在，市场对短期内央行实施降息降准的期待并不高。从资金面来看，超长期特别国债集中发行或将在 5 月启动，而 4 月政府债券供给对资金面的实际冲击仍较为有限。整体上看，债市面临的利多因素有所弱化，但在基本面预期尚未扭转，以及供给压力暂未真正落地的情况下，预计短期内长端利率仍将维持窄幅震荡。 作者 东方金诚 研究发展部 分析师 瞿瑞部门总监 冯琳 时间 2024 年 4 月 8 日 获 取 更 多 研 究 报 告 一、上周市场回顾 1.1 二级市场 上周债市窄幅震荡，长端利率整体小幅上行。全周看，10 年期国债期货主力合约累计下跌 0.03%;上周日 10 年期国债收益率较前一周五上行 0.36bps，1 年期国债收益率持平前一周五于 1.72%，期限利差小幅走阔。 4 月 1 日：周一，周末公布的 3 月 PMI 数据超预期，推动股市反弹，股债跷跷板显现，午后市场传闻称一季度 GDP 不弱，进一步压制债市情绪。当日银行间主要利率债收益率普遍上行，10 年期国债收益率上行 1.81bps；国债期货各期限主力合约全线下跌，10 年期主力合约跌 0.26%。 4 月 2 日：周二，尽管 3 月 PMI 数据超预期，但市场对经济恢复的可持续性仍然存疑，加之月初资金面进一步宽松，债市回暖。当日银行间主要利率债收益率普遍下行，10 年期国债收益率下行 1.55bps；国债期货各期限主力合约集体上涨，10 年期主力合约涨 0.12%。 4 月 3 日：周三，受银行调降存款利率预期升温以及资金面宽松提振，债市持续走强。当日银行间主要利率债收益率普遍下行，10 年期国债收益率下行 0.90bps；国债期货各期限主力合约多数上涨，其中，10 年期主力合约涨 0.15%。 4 月 7 日：周日为清明假期后的调休日，债市交投清淡。市场仍对央行货币政策委员会一季度例会中首次提出的“在经济回升过程中，也要关注长期收益率的变化”有所担忧，债市小幅走弱。当日银行间主要利率债收益率小幅上行，10 年期国债收益率上行 1.00bps。 数据来源：Wind 东方金诚 1.2一级市场 上周共发行利率债 16 只，环比减少 59 只，发行量 4230 亿，环比增加480 亿，净融资额 741 亿，环比减少 289 亿。上周国债发行量、净融资量环比增加，而政金债、地方债发行量和净融资环比均减少。 上周利率债认购需求整体尚可：共发行 3 只国债，平均认购倍数为 3.22倍；共发行 11 只政金债，平均认购倍数为 4.41 倍;共发行 2 只地方政府债，平均认购倍数为 23.48 倍。(上周利率债发行情况详见附表 1-3) 二、上周重要事件 美联储 3 月 ISM 制造业意外扩张，结束 16 个月连续收缩。4 月 1 日，ISM公布的数据显示，美国 3 月 ISM 制造业指数意外上升至 50.3，大幅好于预期的 48.3,为 2022 年 9 月以来首次进入扩张区间,2 月前值为 47.8。 美国 3 月 ISM 制造业超预期回升，主要靠新订单和产出指数带动。背后是美国耐用品消费逐步上升，全球制造业周期可能已经进入新一轮复苏期的开始。其中，新订单指数 51.4，重新回到扩张区间，预期 49.8，2 月前值49.2；生产指数 54.6，为 2022 年 6 月以来的最高。3 月物价支付指数为55.8，为 2022 年 7 月以来最高水平，这主要源于材料和其他投入品的成本不断上升，表明通胀压力依然顽固。此外，就业指数为 47.4，仍处于萎缩区间，但萎缩幅度小于 2 月。3 月库存指标为 48.2，高于 2 月的 45.3。整体来看，美国 3 月 ISM 数据大幅反弹，一方面显示美国制造业或进入复苏阶段，但可持续性有待观察；另一方面，美国通胀或将持续承压，进而影响美联储降息进度。 美国 3 月非农新增就业大幅增加 30.3 万人，创近一年最大增幅。4 月 5日，美国劳工部公布的数据显示，美国 3 月非农超预期增加 30.3 万人，创下去年 5 月以来最大增幅，远超 21.4 万人的预期值，前值由 27.5 万人下修至 27 万人，对今年 1-2 月的就业人数增幅合计上调了 2.2 万人。美国 3 月失业率 3.8%，符合预期，较前值 3.9%有所下滑。平均时薪环比增速为 0.3%，符合预期，2 月前值由 0.1%上修至 0.2%；被视为通胀压力重要指标的平均时薪同比增速较上月下滑，为 4.1%，前值维持 4.3%不变，符合预期。劳动力参与率意外上升至 62.7%，较 2 月份上升 0.2 个百分点，高于预期的 62.6%。 3 月美国新增非农就业人数仍相对较高、失业率仍保持低位、机构调查与家庭调查数据开始趋于一致，均指向美国劳动力市场韧性超出预期。但考 虑到 3 月薪资同比增速暂未出现反弹，且 3 月美国就业扩散指数有所下行，非农就业从结构上看仍趋于缓慢降温，后续劳动力市场走势存在较大不确定性。美联储仍需观察后续的通胀数据来确定政策路径。从美联储主席鲍威尔在 3 月议息会议及近期表态来看，其认为强劲的就业不会成为降息的阻碍。往后看，在基准情形下，6 月降息仍是大概率事件，但若后续 CPI数据出现较为明显的反弹，或有信号显示去通胀进程将持续陷入停滞，美联储可能会推迟降息时点至下半年，或削减年内降息次数。 三、实体经济观察 上周生产端高频数据多数上涨，其中，高炉开工率、半钢胎开工率、日均铁水产量均小幅上涨，而石油沥青装置开工率持续下跌。从需求端来看，上周BDI 指数、进口干散货运价指数 CDFI、出口集装箱运价指数 CCFI 均持续下跌，显示出口动能边际持续走弱；上周 30 大中城市商品房销售面积大幅回落。通胀方面，上周猪肉价格持续小幅上升，大宗商品价格也多数上涨，其中，铜价、螺纹钢以及原油价格均有所上涨。 数据来源：Wind 东方金诚 四、上周流动性观察 附表: 权利及免责声明： 本研究报告及相关的信用分析数据、模型、软件、研究观点等所有内容的著作权和其他相关知识产权均归东方金诚所有，东方金诚保留一切与此相关的权利，任何机构及个人未经东方金诚书面授权不得修改、复制、逆向工程、销售、分发、储存、引用或以任何方式传播。未获书面授权的机构及人士不应获取或以任何方式使用本研究报告，东方金诚对本研究报告的未授权使用、超授权使用和非法使用等不当使用行为所造成的一切后果均不承担任何责任。 本研究报告中引用的标明出处的公开资料，其合法性、真实性、准确性、完整性均由资料提供方或/及发布方负责，东方金诚对该等资料进行了合理审慎的核查，但不应视为东方金诚对其合法性、真实性、准确性及完整性提供了任何形式的保证。 本研究报告的结论，是在最初发表本报告日期当日按照东方金诚的研究流程及标准做出的独立判断，遵循了客观、公正的原则，未受第三方组织或个人的干预和影响。东方金诚可能不时补充、修订或更新有关信息，也可能发出其他与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但没有义务和责任更新本报告并通知报告使用者。 本研究报告仅用于为投资人、发行人等授权使用方提供第三方参考意见，并非是对某种决策的结论或建议；投资者应审慎使用本研究报告，自行对投资行为和投资结果负责，东方金诚不对其承担任何责任。 本声明为本研究报告不可分割的内容，任何使用者使用或引用本报告，应转载本声明。并且，相关引用必须注明来自东方金诚且不得篡改、歪曲或有任何类似性质的修改行为。 地址：北京市丰台区丽泽路 24 号院平安幸福中心 A 座 45-47 层电话：86-10-62299800 (总机)传真：86-10-62299803邮箱：DFJCPX@coamc.com.cn