利率债周报：债市窄幅震荡，长端利率先下后上，整体小幅上行

债市窄幅震荡，长端利率先下后上，整体小幅上行 ——利率债周报（2024.6.17-2024.6.23） 核心观点 作者 东方金诚研究发展部 分析师瞿瑞部门总监冯琳 时间 2024年6月25日 上周债市窄幅震荡，长债收益率先下后上，整体小幅上行。上周一（6月17日）公布的5月经济数据稳中偏弱，长债多头情绪随之升温，但MLF等价缩量续作，加之适逢税期走款，资金面有所收敛，债市仍有所回调。周二、周三，央行连续两日大规模净投放，呵护税期流动性，加之媒体报道称多家银行宣布下调存款利率，以及陆家嘴论坛央行行长潘功胜明确货币政策支持立场，债市连续走强。周四，LPR报价维持不变，叠加央行公开市场净投放大幅缩量，资金面有所收紧，债市转而回调，周五延续弱势。全周看，长端利率先下后上，整体小幅上行。短端利率方面，尽管上周资金面面临税期走款扰动，但在央行呵护下，资金面整体平稳，债市短端利率继续小幅下行，收益率曲线略陡峭化。 本周长端利率料延续低位波动。短期看，尽管央行仍不断提示长债风险，但在基本面偏弱和资产荒逻辑支撑下，市场对此反应有所钝化。本周重点关注资金面情况。从资金面来看，尽管本周面临跨季资金压力，同时逆回购到期规模较大，但预计央行将加大逆回购投放力度予以对冲，跨季资金面有望平稳度过。整体上看，本周债市将延续震荡，预计债市长端利率仍将在2.20%-2.30%的区间内低位波动。 关注东方金诚公众号获取更多研究报告 一、上周市场回顾 1.1二级市场 上周债市窄幅震荡，长端利率先下后上，整体小幅上行。全周看，上周五 10年期国债收益率较前一周五上行0.13bp，1年期国债收益率较前一周五下行 0.25bp，期限利差微幅走阔。不过，上周国债期货表现强于现券，10年期国债期货主力合约累计上涨0.16%。 6月17日：周一，尽管当日公布的5月宏观经济数据边际走弱，对长债有所支撑，但受MLF缩量续作，加之税期和季末临近影响，资金面趋于收敛，债市仍有所回调。当日银行间主要利率债收益率普遍上行，10年期国债收益率上行0.51bp；国债期货各期限主力合约涨跌不一，其中，10年期主力合约涨0.02%。 6月18日：周二，媒体报导调降存款利率仍有空间，加之央行公开市场净投放传递维稳信号，提振多头情绪，债市小幅走强。当日银行间主要利率债收益率多数下行，10年期国债收益率下行0.72bp；国债期货各期限主力合约集体收涨，10年期主力合约涨0.10%，盘中创历史新高。 6月19日：周三，早盘央行继续加大净投放规模，呵护税期流动性，债市延续暖势。随后潘功胜行长在陆家嘴论坛发表讲话，明确支持性货币政策立场不动摇，但同时提及央行二级市场买卖国债，并点明中长债风险，长债有所回调。不过，由于潘行长还提及LPR要更真实反映贷款市场利率水平，午后市场开始博弈LPR降息预期，债市再度走强。全天看，银行间主要利率债收益率普遍下行，10年期国债收益率下行1.08bp；国债期货各期限主力合约多数上涨，其中，10年期主力合约涨0.10%，盘中续创新高。 6月20日：周四，6月LPR维持不变，加之央行公开市场净投放大幅缩量，资金面有所收紧，债市情绪转而走弱。当日银行间主要利率债收益率多数 小幅上行，其中，10年期国债收益率上行0.16bp；国债期货各期限主力合约多数收涨，其中，10年期主力合约涨0.07%，创收盘价历史新高。 6月21日：周五，受央行公开市场继续缩小投放量影响，资金面有所收紧，压制债市情绪。当日银行间主要利率债收益多数上行，其中，10年期国债收益率上行1.26bp；国债期货各期限主力合约多数下跌，其中，10年期主力合约跌0.1%。 图1上周10年期国债现券收益率和期货价格走势 2.32 中国:中债国债到期收益率:10年 期货收盘价(活跃合约):10年期国债期货 105.4 2.31 2.30 105.2 104.98 105.02 2.29 104.91 105 104.86 2.28 104.77 104.8 2.27 104.6 2.26 2.2609 104.4 2.25 2.2571 2.2537 2.24 104.2 2.2429 2.2445 2.23 104 06-1706-1806-1906-2006-21 图2上周10年期国债利率小幅上行图3上周国开债中短端利率下行，长端小幅上行 2.4变化,右轴bp 上周五% 前周五% 1 2.5变化,右轴bp上周五%前周五%32.42.342 2.272.33 2.3 1 2.22.261.05 2.100 2.1-2.152.03-1.58 -1 2.02.08 2.00-2 1.9-1.92 1.80 1.8-3.53-31.71.78-4 1Y3Y5Y7Y10Y 2.30.16 2.26 2.21 0.13 0 2.2-0.25 2.26 2.1 2.06 2.18 -1 2.0 1.90 2.04 -1 1.9 -2 1.81.90 -1.98 -2 1.7 1.59 1.6 -2.43 -3 1.51.59 -3 1Y3Y 5Y 7Y 10Y 图4上周各期限国债期货小幅上涨图5上周10年期国开债隐含税率小幅回落(%) 106105104103102101100 99 2年期5年期10年期 5048464442403836343230 5年10年 23/1/3 23/2/3 23/3/3 23/4/3 23/5/3 23/6/3 23/7/3 23/8/323/9/3 23/10/3 23/11/3 23/12/3 24/1/3 24/2/3 24/3/3 24/4/3 24/5/3 24/6/3 23/1/4 23/2/4 23/3/4 23/4/4 23/5/4 23/6/4 23/7/4 23/8/4 23/9/4 23/10/4 23/11/4 23/12/4 24/1/424/2/4 24/3/4 24/4/4 24/5/4 24/6/4 -3 2.00 -2.5 3.00 2.50 -2 3.50 -1.5 4.00 -1 4.50 -0.5 5.00 0 中国10年期国债收益率% 中美10年期国债利差bps，右轴 美国10年期国债收益率% 5.50 0 1.5 0.1 1.7 0.2 1.9 0.4 0.3 2.1 0.5 2.3 0.6 2.5 0.7 2.7 1 0.9 0.8 中债国债到期收益率：1年% 期限利差（10Y-1Y）bps,右轴 3.1中债国债到期收益率：10年% 2.9 图6上周国债10Y-1Y期限利差微幅走阔图7上周中美10年期国债利差倒挂幅度小幅加深 23/1/3 23/2/3 23/3/3 23/4/3 23/5/3 23/6/3 23/7/3 23/8/3 23/9/3 23/10/3 23/11/3 23/12/3 24/1/3 24/2/3 24/3/3 24/4/3 24/5/3 24/6/3 23/1/1 23/2/1 23/3/1 23/4/1 23/5/1 23/6/1 23/7/1 23/8/1 23/9/1 23/10/1 23/11/1 23/12/1 24/1/1 24/2/1 24/3/1 24/4/1 24/5/1 24/6/1 数据来源：Wind东方金诚 1.2一级市场 上周共发行利率债108只，环比增加73只，发行量6404亿，环比减少 601亿，净融资额15亿，环比大幅减少4446亿。分券种看，上周政金债、地方债发行量环比增加，而国债发行量环比减少；地方债净融资额环比增加，而国债、政金债净融资额环比减少。 表1利率债发行和到期（亿元） 上周发行量 前周发行量 上周偿还量 前周偿还量 上周净融资额 前周净融资额 国债 1550 5394.3 2626.7 1060 -1076.7 4334.3 政金债 1230 1080 1974.6 303 -774.6 777 地方政府债 3623.78 530.5 1787.93 1180.78 1825.86 -650.28 合计 6403.78 7004.8 6389.23 2543.78 14.56 4461.02 数据来源：Wind东方金诚 上周利率债认购需求整体尚可：共发行3只国债，平均认购倍数为2.87倍； 共发行18只政金债，平均认购倍数为4.59倍;共发行87只地方政府债，平均 认购倍数为22.67倍。(上周利率债发行情况详见附表1-3) 二、上周重要事件 6月MLF缩量平价续作符合市场预期。6月17日，央行开展1820亿元MLF操作，本月MLF到期量为2370亿元；本月MLF操作利率为2.50%，上期为2.50%。 6月MLF操作利率不变，符合市场普遍预期，主要原因有两个：一是前期长端市场利率较大幅度下行，央行在多场合提示利率波动风险；近期长端市场利率有所回稳，但仍较大幅度向下偏离政策利率中枢，加之近期贷款利率走低，或意味着当前下调政策利率的迫切性不高；二是二季度宏观数据波动较大，当前整体上处于政策效果观察期，降息的迫切性不高。同时，6月MLF到期量较小，缩量续作主要源于当前银行体系流动性充裕，银行对MLF操作需求下降，并非释放数量收缩信号。 5月宏观数据稳中趋缓。6月17日，国家统计局公布的数据显示，2024年5月规模以上工业增加值同比实际增长5.6%，4月为6.7%；5月社会消费品零售总额同比增长3.7%，4月为2.3%；1-5月全国固定资产投资同比增长4.0%，1-4月为4.2%。 5月工业增加值同比增速放缓，部分受基数抬升影响。从季调环比增速看，表现要弱于季节性，主要源于市场需求不足。受假期错位效应影响，5月社零同比增速反弹，但仍处于明显偏低水平。主要源于房地产低迷导致当前居民消费信心仍然偏弱，以及当前居民可支配收入增速下滑。此外，受三大投资板块增速全面下行影响，1-5月固定资产投资继续减速。整体上看，当前投资增长较为稳定，内部分化特征明显，体现了政策面正在发力对冲房地产行业调整带来的影响，以及加力支持新质生产力发展的政策意图。当前工业生产增速明显高于社零和投资实际增长水平，显示宏观经济“供强需弱”现象比较明显。 6月LPR报价保持不变，符合市场预期。6月20日，全国银行间同业拆借中心公布新版LPR报价：1年期品种报3.45%，上月为3.45%；5年期以上品种报3.95%，上月为3.95%。 6月两个期限品种的LPR报价保持不变，符合市场普遍预期，首先，LPR报价由MLF操作利率和报价加点共同决定。6月MLF操作利率不变，意味着当月LPR报价基础保持稳定。其次，当前银行间流动性偏于充裕，同时中小银行陆续下调存款利率，监管部门也在叫停“手工补息”等高息揽储现象，这意味着近期银行各类资金成本都在不同程度下降，不过受贷款利率较快下行影响，目前银行净息差仍在低位运行。这意味从稳息差角度考虑，报价行缺乏下调报价加点的动力。展望未来，受物价水平偏低影响，当前实体经济实际融资成本仍偏高，着眼于提振宏观经济总需求，未来LPR报价仍有可能跟进MLF利率下调。 第1周第3周第5周第7周第9周第11周第13周第15周第17周第19周第21周第23周第25周第27周第29周第31周第33周第35周第37周第39周第41周第43周第45周第47周第49周第51周 第1周第3周第5周第7周第9周第11周第13周第15周第17周第19周第21周第23周第25周第27周第29周第31周第33周第35周第37周第39周第41周第43周第45周第47周第49周第51周 三、实体经济观察 上周生产端高频数据涨跌不一，其中，高炉开工率、半钢胎开工率、以及日均铁水产量小幅上涨，而石油沥青装置开工率继续下滑。从需求端来看，上周BDI指数、进口干散货运价指数CDFI、出口集装箱运价指数CCFI均继续上涨，显示出口动能仍偏强，同时30大中城市商品房销售面积小幅上涨。通胀方面，上周猪肉价格延续上涨，同时大宗商