保险业2023年财报综述：负债改革延续，资产收益承压

新会计准则影响凸显，归母净利润承压。2023年，A股5家上市险企累计实现营业收入27002.4亿元，可比口径下同比增长0.9%；实现保险服务收入10417.1亿元，可比口径下同比上升3.4%。受新会计准则实施的影响，叠加资本市场的持续震荡，上市险企归母净利润表现承压，中国人寿、中国太保、中国平安、新华保险、中国人保分别下降34.2%/27.1%/22.8%/11.3%/10.2%。 预计准则的变更将加大险企利润表波动，建议在跟踪利润表波动的同时，关注投资收益变化带来的资产负债表变动，全方位衡量险企资产配置行为及投资收益表现。 持续深化负债改革，渠道质态显著改善。2023年，行业代理人出清，绩优人群留存率显著提升，在此背景之下，人身险公司人均产能、渠道NBV贡献进一步提升。截至2023年末，A股上市险企代理人规模为144万人，较2023年中减少12万人，降幅有所收窄。预计随着2024年3月代理人分级管理管理办法的实施，今年上半年行业代理人规模有望实现筑底。此外，监管持续引导压降负债成本，银保、经代渠道全面实现“报行合一”，随着渠道调整的过渡完成，预计2024年下半年银保渠道价值贡献有望持续释放。 财险业务彰显韧性，保费收入企稳。随着2023年经济形势的逐步复苏，财产险业务需求同比提升。2023年，人保财险、平安财险、太保财险共计实现保费收入9747.2亿元，同比增长5.6%。此外，在新能源车高增的背景下，汽车需求稳步提升，2023年平安财险、人保财险、太保财险车险保费同比增长6.2%、5.3%、5.6%。在2023年大灾频发等背景之下，上市险企财险业务赔付同比提升。 下调投资收益假设及风险贴现率，匹配当前资产端需求。在会计准则变化，及资本市场“赚钱效应”减弱的背景之下，保险公司资产端承压。此前行业普遍使用的5%的投资收益假设难以匹配当下资产收益水平。此外，此前险企使用的10%至11%的风险贴现率体现出较为谨慎的风险预期。随着险资资产负债管理水平的不断提升，以及保险行业需求的演进，风险贴现率有一定的下调空间，从而缓解下调投资收益率导致的EV及NBV的波动，提升真实度。 投资建议：2023年，行业负债端延续针对渠道、产品、成本等领域的转型，人均产能及渠道质态得到显著改善，预计2024年行业有望实现NBV增速10%。 资产端方面，随着资本市场的低位震荡及长端利率中枢下移，险企资产配置承压，上市险企顺势下调投资收益率假设及风险贴现率，基于当前宏观经济形势及行业现状进行调整，提高EV及NBV可信度。维持行业“超配”评级，建议关注运营情况相对稳健，同时行业供给侧结构性改革利好的龙头，推荐中国太保、中国人寿。 风险提示：保费收入不及预期；资本市场延续震荡；长端利率下行等。 价值指标企稳，归母净利润承压 2023年，保险行业持续深化负债端改革，在监管引导之下，人身险、财产险等进一步优化负债成本管理，叠加新会计准则的实施，保险业务核心价值指标稳增，归母净利润表现短期承压。截至2023年末，A股5家上市险企累计实现营业收入27002.4亿元，可比口径下同比上升0.9%。其中，中国人保、中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险营业收入较去年同期分别+4.4%/+1.4%/+3.8%/-2.5%/-33.8%；带动NBV较2022年分别增长42.1%/11.9%/36.2%/11.4%/24.8%。其中，在IFRS17会计准则实施影响下，反应保险业务收入情况的保险服务收入表现相对分化，其中中国人保、中国太保同比上升7.5%、6.6%，中国平安、新华保险同比下降3.7%、15.5%。受2023年1月1日开始实施的会计准则的影响，投资收益震荡加大利润表波动，叠加资本市场的持续低位震荡，2023年上市险企归母净利润承压，中国人寿、中国太保、中国平安、新华保险、中国人保同比下降34.2%/27.1%/22.8%/11.3%/10.2%。 图1：上市险企2022年及2023年营业收入（单位：百万元） 图2：上市险企2023年归母净利润有所收缩（单位：百万元） 图3：上市险企内含价值（可对比口径，单位：百万元） 图4：上市险企新业务价值（可对比口径，单位：百万元） 图5：上市险企保险服务收入（可对比口径，单位：百万元） 图6：上市险企保险服务费用（可对比口径，单位：百万元） 新金融工具准则调整对险企利润表波动的影响主要体现在以下两方面：第一，大量权益资产被指定为FVTPL计量，直接加大利润表波动。按照新金融工具准则规定，权益资产被指定为FVOCI后，该决策不可撤销，只有分红可计入损益，处置时买卖价差不得计入损益，只能计入留存收益，因此保险公司将大量权益资产归入以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产（FVTPL），资本市场变动导致的金融资产公允价值变动对利润表的影响变大。第二，利润表中与投资收益核算有关的科目发生变化。旧准则下与投资收益核算相关的主要科目是投资收益、公允价值变动损益和资产减值损失；新准则下的主要相关科目是利息收入、投资收益、公允价值变动损益、信用减值损失。其中，“利息收入”反映新金融工具准则下对分类为以摊余成本计量的金融资产和分类为以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产按照实际利率法计算的利息收入。“信用减值损失”反映企业按新金融工具准则计提金融工具信用损失准备所确认的信用损失。 寿险质态改善，财险稳中有升 人身险：深化负债改革，渠道质态优化 监管引导各渠道改革，新单保费延续高增态势 个险渠道方面，各人身险公司持续推进营销团队改革，行业代理人规模或见底，人均产能显著提升。2023年，行业代理人不断出清，绩优人群留存率显著提升，在此背景之下，人身险公司人均产能、渠道NBV贡献进一步提升。截至2023年末，A股上市险企代理人规模为144万人，较2022年末及2023年中分别减少24万人、12万人，降幅有所收窄。预计随着2024年3月代理人分级管理管理办法的实施，今年上半年行业代理人规模有望实现筑底。 图7：上市险代理人规模或已筑底（单位：万人） 人均产能方面，在人力清虚背景之下，行业加快个险渠道代理人的转型，通过优化基本法、实施营销改革方案等措施提升代理人人均产能及佣金收入，稳定绩优人群的留存率，锁定渠道长期稳定价值贡献能力。截至2023年末，人保寿险、中国人寿、平安寿险、太保寿险、新华保险人均首年期交保费分别同比提升119.5%/28.6%/72.8%/51.8%/94.4%，渠道改革成果显著。 图8：上市险代理人人均产能（单位：元/人/月） 银保“报行合一”，优化负债成本管理 2023年下半年，监管针对银保渠道推出规范性政策，加强人身险渠道费率的管控，全面实行“报行合一”。在政策引导下，保险公司调整渠道产品及营销策略。截至2023年末，中国人保、中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险分别实现银保渠道保费收入490.6亿元/787.5亿元/400.9亿元/380.7亿元/478.2亿元，同比增长11.4%/24.2%/37.9%/24.9%/8.9%，占总保费收入的48.8%/12.3%/6.7%/15.1%/28.8%。随着渠道调整的过渡完成，预计2024年下半年银保渠道价值贡献有望持续释放。 图9：2023年上市险各渠道保费收入（单位：百万元） 图10：2023年上市险各渠道NBV（单位：百万元） 监管引导行业压降负债成本，产品结构有待优化 目前，我国保险行业存量普通寿险保单占比仍高，在资产端收益下行背景下，为险企资产负债匹配带来一定压力。2000年至2017年期间，随着我国保险行业产品结构的不断完善创新，叠加会计准则影响，以分红险及万能险为代表的传统寿险占比快速提升，该类保单具有一定“长期性”，因此当前行业存量寿险保单占比相对较高。截至2023年末，传统寿险占行业总保费收入的比例达54%。与此同时，随着近年来居民风险偏好的下移，以及其他理财型产品刚兑属性的打破，保证收益型的年金险、增额终身寿险等产品进一步加大保险公司负债端刚性成本，使其在资产收益下行背景下面临一定利差损风险。 表1：我国保险产品结构周期 继2023年4月监管针对人身险进行窗口指导要求下调预定利率后，据财联社报道，近期监管部门要求人身险公司进一步严格落实成本收益匹配原则，压降万能险结算利率，部分中小险企万能险结算利率上限下调至3.3%，大型险企下调至3.1%。 分红险的分红水平也应参照万能险执行。此前，监管暂未针对万能险、分红险等“底保底+高浮动”类产品规定明确结算利率上限。因此，若相关调整兑现，或有利于进一步引导险资压降负债端兑付成本，降低因高负债成本导致的收益错配风险。同时，考虑到当前保险公司所销售的万能险主要为“附加产品”形式，通过与其他储蓄型产品绑定以增厚保单收益，因此预计相关政策对于后续保费增量影响有限，其产品功能仍具有一定竞争力，预计险企将进一步加大“底保底+高浮动”类型产品涉及、销售力度，降低负债端刚性成本。 财产险：保费收入企稳，COR同比上升 财险整体保费收入同比提升 随着2023年经济形势的逐步复苏，财产险业务需求同比提升。2023年，人保财险、平安财险、太保财险共计实现保费收入9747.2亿元，同比增长5.6%；其中车险业务保费收入6029.9亿元，同比上升5.7%，占总财险保费收入的61.9%；非车险业务保费收入3717.3亿元，同比上升5.4%，占总财险保费收入的38.1%。 图11：上市险企财险业务保费收入（单位：百万元） 生产活动的复苏及用车频率的增加带动车险刚需的稳步提升，人保财险、平安财险、太保财险车险保费收入同比稳定增长。此外，在新能源车高增的背景下，汽车需求稳步提升，2023年平安财险、人保财险、太保财险车险保费同比增长6.2%、5.3%、5.6%。 图12：上市险企车险总保费收入同比提升（单位：百万元） 非车险保费收入增速相对分化，其中中国太保延续“续航”转型战略，保费收入增速持续领跑，保费较去年同期增长19.3%；人保财险非车险保费收入增速为7.4%，业务品质改善的同时进一步优化，非车险综合成本率同比降低1.7pt；受信保业务及险种结构调整等因素影响，平安财险非车险保费收入同比下降15.8%。 图13：上市险企非车险总保费增速相对分化（单位：百万元） 承保综合成本率同比上升 2023年，各上市险企承保综合成本率均有所上升，人保财险、平安财险、太保财险分别为97.9%、99.3%、98.7%，同比上升1.7pt、1.6pt、1.0pt。主要受以下两大因素影响：1）生产生活活动持续复苏，用车需求较去年同期显著提升，赔付率、费用率有所上升；2）大灾频发，财险业务赔付同比提升。 图14：人保车险及非车险综合费用率变化水平（单位：百万元） 图15：2023年上市险企财险业务综合成本率有所上升（单位：百万元） 市场低位震荡，投资收益承压 会计准则调整，利润波动加大 2023年1月1日，保险行业全面实施IFRS9（以下简称“I9”）及IFRS17（以下简称“I17”)新会计准则，分别为险企金融类资产划分及财务报表带来一定变化。其中，I9的实施对险资资产端金融工具计量带来较大变化，分类更为客观。 按照会计核算方式，I9将金融资产分为三类：以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产（FVTPL）、以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产（FVOCI）、以摊余成本计量的金融资产（AC）。新金融工具准则调整对险企利润表波动的影响主要体现在以下两方面：第一，大量权益资产被指定为FVTPL计量，直接加大利润表波动。按照新金融工具准则规定，权益资产被指定为FVOCI后，该决策不可撤销，只有分红可计入损益，处置时买卖价差不得计入损益，只能计入留存收益，因此保险公司将大量权益资产归入FVTPL，资本市场变动导致的金融资产公允价值变动对利润表的影响变大。第二，利润表中与投资收益核算有关的科目发生变化。旧准则下与投资收益核算相关的主要科目是